財務管理[16] 配当政策 16-1 配当政策とは(1) 16-1 配当

目 次
財務管理[16]
16-1 配当政策とは
配当政策
16-2 配当政策に関するMM理論
16-3 配当政策が投資政策に
及ぼす影響
中村学園大学
吉川卓也
16-4 自己株式取得
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16-1 配当政策とは(1)
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16-1 配当政策とは(2)
• 配当政策とは
企業があげた残余利益（会計上の純利益）の
うち、どれだけを配当として株主に支払い、残
りを内部留保とするかを決めること。
• 企業が生産活動により得た収入から、さまざま
な経営資源提供の見返りに支払った対価（原
材料費、販売費、給料、支払利子等）を引き、
さらに税金を払った残額は、残余利益として株
主に帰属する。
• この会計上の税引後純利益にあたる金額は、
その全額を株主に分配することもできるが、通
常、その一部は内部留保され、投資資金に使
われる。残余利益の分配をどのように決める
かを配当政策という。
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16-2 配当政策に関するMM理論(1)
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16-2 配当政策に関するMM理論(2)
• 配当政策に関するMM理論とは
「投資計画が決まっており、資本構成も変え
ないとすれば、配当政策は株価に影響を与え
ない」
• 配当政策が株主の利益にどのような影響を
及ぼすかを考える出発点として、配当政策に
関するMM理論を説明する。
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• 必要な資金を内部留保でまかなう場合、企業
は、利益のうち、投資に必要な資金を内部留
保にまわすので、その分、配当を少なくしなけ
ればならない。
• もし配当を増やすなら、内部留保は減るので、
その分を何らかの形で外部資金により調達す
ることになる。
• この際、資本構成が変化しないためには、負
債ではなく株主資本での調達、すなわち増資
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でおこなうことになる。
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16-2 配当政策に関するMM理論(3)
16-2 配当政策に関するMM理論(4)
• 総投資額
＝減価償却費＋内部留保額
（内部資金調達）
＋負債純増額＋増資額
（外部資金調達）
• 減価償却費の全額が、既存事業の更新投資にあて
られたとすれば、
総投資額－減価償却費＝純投資額
• したがって、
純投資額＝負債純増額
（負債資本調達）
＋内部留保額＋増資額 （株主資本調達）
すなわち、企業がある投資計画（投資政策）
を決めており、資本構成も変えないとすると、
• 配当と内部留保の割合を決めること（配当政
策）
• 株主資本調達のうちの内部留保と増資の割
合を決めること
は同じである。
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16-2 配当政策に関するMM理論(5)
16-2 配当政策に関するMM理論(6)
①配当金額を増やすという配当政策をとった場合
②配当金額を減らすという配当政策をとった場合
• 投資政策（投資計画）を変えないなら、投資に必
要な資金は、新たに株式を発行する増資でまか
なわなければならない。
• 投資に必要な資金は、内部留保で十分まかな
えるので、増資の必要はなくなり、株式数は変
わらない。
• 増資をすれば株式数が増える。投資により、将
来のキャッシュフローが拡大し、企業価値すな
わち株式時価総額は増加するが、株式数が増
えているので、株式時価総額を株式数で割った
株価はあまり上昇しない。
• 投資により、将来のキャッシュフローが拡大し、
企業価値すなわち株式時価総額は増加するの
で、増加した株式時価総額を株式数で割った株
価は、株式数が変わらない分、①のケースより
上昇する。
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16-2 配当政策に関するMM理論(7)
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16-2 配当政策に関するMM理論(8)
• 株主が受け取る報酬は、配当だけではなくキャ
ピタルゲインも含まれる。
①のケース
• キャピタルゲインは②のケースより少なくなる。
株主にとって、配当は増えるがキャピタルゲイ
ンはあまり増えない。
②のケース
• 株主にとって、配当は減るが、より多くのキャピ
タルゲインの受け取りが可能となる。
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• ①と②のケースを考えると、配当金額を増やす
という配当政策をとっても、配当金額を減らすと
いう配当政策をとっても、配当とキャピタルゲイ
ンの合計金額は変わらないということになる。
• したがって、株主の利益は、配当政策によって
影響を受けないことになる。すなわち、現在の
株価は、配当の大小によっては変わらないとい
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う結論になる。
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16-3 配当政策が投資政策に
及ぼす影響(1)
16-3 配当政策が投資政策に
及ぼす影響(2)
• 配当政策に関するMM理論は、投資政策を含め、
企業の実際の生産活動に違いがなければ、配
当政策などの財務政策を変えても、企業価値を
高めることはできないということを意味している。
• もしMM理論（の仮定）が成立せず、配当政策が
異なる場合には企業の投資政策も異なる（投資
計画が変わる）のであれば、配当政策は企業価
値に大きな影響を及ぼすことになる。
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(1)配当を押さえた方が望ましい場合－内部資金
の有利性
• MM理論は、配当を増やすことにより投資資金が
不足したら、適正な株価で増資することより、投
資資金を調達できることを仮定している。
• しかし、たとえば、増資などの外部資金調達コス
トが割高である場合に、配当を増やすという配当
政策をとるために内部留保を減らすと、投資に必
要な資金が不足してしまい、有利な投資を行え
ないという事態が発生する可能性がある。 14
16-3 配当政策が投資政策に
及ぼす影響(3)
16-3 配当政策が投資政策に
及ぼす影響(4)
(2)配当を高めた方が望ましい場合－フリーキャッ
シュフローの株主への分配
• (1)のケースでは、配当を押さえ内部留保とい
う内部資金を確保した方がよい。
• 企業が生み出したキャッシュフローのうち、企業
内部でプラスの正味現在価値をもつすべての
投資を実行するのに必要な資金を上回る資金
を、フリーキャッシュフローという。
• (2)のケースでは、利益を配当してしまう方が
望ましい。
• 経営者が配当を抑えて内部資金を必要以上に
蓄積し、それを採算に合わないような投資や資
産の獲得に使えば、資本効率は低下し、非効率
的経営におちいってしまう可能性がある。
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• 現実には、配当政策はこうした問題を考慮し
て決定される。
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16-4 自己株式取得(1)
16-4 自己株式取得(2)
• 株主に対する利益分配の方法として、配当以外
に自己株式取得（自社株買い）という方法があ
る。
• 自己株式取得と配当が同じ機能をもっている
ことを、以下の数値例で考えてみよう。
• アメリカではさかんにおこなわれていたが、
1995年から日本でも可能になった。
• 株価が500円、発行済株式数が20万株の企
業がある。今期の利益1000万円を全額、配
当したとする。
• 配当を増やす形で利益を株主に分配すると、そ
の配当を維持するように市場から要求されるこ
とが多いので、一時的な利益増は、自己株式取
得の形で株主に分配することが多い。
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（例題16.1）
(1)１株当たりの配当はいくらか。
(2)配当を支払った後の株価はいくらか。
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16-4 自己株式取得(4)
16-4 自己株式取得(3)
（例題16.1の解答）
• これに対して、企業が配当ではなく、利益
1000万円全額を自社株買いにあてたとする。
(1) 1000万円 ÷ 20万株 = 50円
(2)支払った配当分だけ株価総額は下がるので、
１株当たりの株価は、
(3)この企業は市場から何株買い戻すことがで
きるか。
(500円× 20万株 − 1000万円) ÷ 20万株 = 450円
(4)自己株式取得後の株価はいくらになるか。
(5)１株保有している株主の利益は、２つのケー
スで変わるか。
となる。
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16-4 自己株式取得(5)
16-4 自己株式取得(6)
（例題16.1の解答）
(3)
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• (5)1000万円を配当に当てた場合、１株保有し
ている株主は、50円の配当と450円の株式を保
有している。
1000万円 ÷ 500円 = 2万株
(4)発行済株式数は、
20万株 − 2万株 = 18万株
となる。1000万円分が株価総額から差し引か
れるので、１株当たりの株価は、
(500円× 20万株 − 1000万円) ÷ 18万株 = 500円
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• 1000万円を自社株買いにあてた場合は、自社
株買いを実行する前と後では、株価は変わらな
い。
• したがって、自社株買いに応じた１株保有株主
は、500円を受け取るし、自社株買いに応じな
かった株主も500円の株式を保有することにな
る。
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16-4 自己株式取得(7)
• つまり、配当にあてる場合も、自社株買いを
おこなう場合も、株主の利益は変わらない。
• なお、企業が買い戻した自社株を保有し続け
る場合、買い戻された株式を金庫株という。
• 金庫株は、企業に資金需要が発生すると売
却されたり、ストック・オプションとして従業員
がオプションを行使する際に使われたりする。
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