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IMES Annual Review 2008 日本銀行金融研究所の活動2008
IMES Annual Review 2008 日本銀行金融研究所の活動 2008 日本銀行金融研究所 Institute for Monetary and Economic Studies Bank of Japan www.imes.boj.or.jp May 2009 Contents INTRODUCTION……………………………………..1 Councillors and Honorary Advisers ………...3 Organization……………………………………....3 FROM THE DIRECTOR‐GENERAL .................5 IMES’S ACTIVITIES IN 2008 Monetary and Economic Studies (MES)…...7 IMES Discussion Paper Series (DPS E‐Series)…..……………………..………...17 2008 International Conference…........……27 Workshops….……………………………….……27 ISO/TC68….……………………………..…..……29 Outside Activities……………………..…..……31 Archive….………………………………..…..……33 Exhibitions at the Currency Museum….....35 FROM THE CHIEF COUNCILLOR ..…………….39 目次 はじめに …….………………….…………….………..2 国内顧問および海外顧問 …………………….4 研究所組織 ……….….…………….…………….4 発刊によせて ………………………………………….6 2008 年の活動 金融研究 …………………………….…..……….9 Discussion Paper Series (DPS J‐Series) ..…23 2008 年国際コンファランス ………..……..….28 ワークショップ ……………………….……………28 ISO/TC68 .……………………….......…..….…30 対外活動 .……………………….......…..….…32 アーカイブ …………….......................…......34 貨幣博物館の展示企画 ................…......36 2008 年の活動を振り返って……….……..…...….40 INTRODUCTION About the Institute for Monetary and Economic Studies (IMES) IMES conducts a wide range of studies on the theoretical, institutional, and historical aspects of monetary and economic issues with the aim of establishing an appropriate background for central banking. It functions as an important vehicle for the exchange of views with academic circles at home and abroad, and collects and provides the public with resources on monetary and economic research. IMES has also tried to create both an atmosphere of enthusiasm for research and an environment conducive to informal discussions of prominent economic policy issues. Research Activities IMES research covers: theoretical and empirical analysis of monetary and economic issues; studies of legal, accounting and central banking issues; studies of information technology; and historical studies of monetary and economic issues and numismatics (including the Archive and Currency Museum). English Publications Monetary and Economic Studies: A journal published each year. IMES Discussion Paper Series: Working papers published on an ad hoc basis. 1 はじめに 金融研究所について 金融研究所の活動は以下の点を目的としています。 ●金融経済の理論、制度、歴史に関する基礎的研究 の充実を図り、日本銀行の政策の適切な運営に 役立てる（政策のバックボーン作り）。 ● 学界等との交流を促進する。 ● 外部の研究活動の便宜に資する各種情報、資料等 を公に提供する。 研究活動 金融研究所の研究活動内容は以下の通りです。 ● 金融経済の基本的問題に関する理論・実証的研究 ● 金融関連の制度基盤（法律・会計・中央銀行制度 等）に関する研究 ● 金融関連の情報技術に関する研究 ● 金融経済の歴史に関する研究 ● 金融経済に関する歴史的資料の収集・保存・公開 （アーカイブ・貨幣博物館） 刊行物の発行 ● 金融研究、Monetary and Economic Studies、 IMES Discussion Paper Series、 新しい日本銀行-その機能と業務、 日本銀行百年史等を公刊しています。 2 Councillors and Honorary Advisers Organization IMES invites distinguished Japanese and international scholars to assume the posts of Councillor and Honorary Adviser, which entails advising the Director-General of IMES on the institute’s research activities and information exchange vis-à-vis academic circles. Director‐General Wataru Takahashi Planning and Coordination Section Economics Section Finance Section Chief Councillor: Kazuo Ueda Professor, The University of Tokyo Law and Central Banking Section Accounting Section Councillors: Motonari Kurasawa Professor, Yokohama National University Center for Information Technology Studies (CITECS) Hitoshi Maeda Professor Emeritus, Gakushuin University History Section Archive Shigehiro Okada Professor Emeritus, National Museum of Japanese History Currency Museum Toshiaki Tachibanaki Professor, Doshisha University Hiroshi Yoshikawa Professor, The University of Tokyo Honorary Advisers: Bennett T. McCallum H. J. Heinz Professor of Economics, Carnegie-Mellon University Maurice Obstfeld Class of 1958 Professor of Economics, University of California, Berkeley 3 国内顧問および海外顧問 研究所組織 国内外の有力学者若干名に研究所顧問（非常 勤）を委嘱し、研究所の運営、研究活動の進 め方、内外学界との交流等に関する助言を受 けています。 金融研究所長 高橋 亘 総務企画担当 経済研究担当 ファイナンス研究担当 特別顧問 植田和男 東京大学教授 法制度研究担当 会計研究担当 情報技術研究センター担当 金融史研究担当 アーカイブ担当 国内顧問 岡田茂弘 国立歴史民俗博物館名誉教授 倉澤資成 横浜国立大学教授 橘木俊詔 同志社大学教授 前田 庸 学習院大学名誉教授 吉川 洋 東京大学教授 貨幣博物館担当 海外顧問 Bennett T. McCallum H. J. Heinz Professor of Economics, Carnegie-Mellon University Maurice Obstfeld Class of 1958 Professor of Economics, University of California, Berkeley 4 reinforce management efforts through the integrated operation of the preservation, study, and exhibition of its valuable collection. The Archive, which oversees the preservation and release of official historical documents of the Bank, endeavors to serve an even broader role in internal and external research related to central bank operations. FROM THE DIRECTOR‐GENERAL With the growing complexity of monetary and economic activities, research across such a broad range of fields has now become essential in central bank studies. In a sense, the issues addressed in IMES’s research activities are even more challenging when one considers the need for comprehensive monetary research to integrate the research results in these wide-ranging fields. Director‐General Wataru Takahashi We are honored to release IMES Annual Review 2008, summarizing for you our activities in 2008. At the 2008 International Conference organized by IMES, Stanford University Professor John B. Taylor, formerly a visiting scholar and honorary adviser of IMES, gave the inaugural Mayekawa Lecture, entitled “The Way Back to Stability and Growth in the Global Economy” (page 7). The lecture was named after Haruo Mayekawa, who served as the 24th Governor of the Bank of Japan from 1979 to 1984. Above all, I believe one of IMES’s key missions is to make sound judgments regarding the current environment of monetary and economic activity as well as central bank operations. For example, progress in information technologies continues to transform the financial sector, while market principles continue to penetrate in economies around the world in the process known as globalization. While one might say that IMES’s research in recent years has addressed such changes of the times, the world economy faces even larger issues, such as the evolution of the current financial crisis. For this reason, and to address problems with even greater reliability in the future, IMES intends to devote itself to comprehensive efforts that encompass its various research fields. During the lecture, while noting the very important difference in economic vantage points between the late 1970s/early 1980s and 2008, Professor Taylor stressed the importance of a comprehensive “Mayekawan” approach to research and policy when considering the numerous economic difficulties of today. That is, Professor Taylor pointed out, as Mayekawa stressed many years ago, that it was a challenge for policymakers to adopt a more comprehensive international policy focus which recognized the important interaction of economic problems simultaneously, instead of approaching them separately. The year 2008 is also seeing an injection of intellectual power with new Chief Councillor, Professor Kazuo Ueda of The University of Tokyo, formerly a member of the Policy Board of the Bank of Japan (BOJ) (page 39). Professor Ueda provides us with excellent, valuable advice on our overall activities, including monetary and economic research. The current state of the global economy poses an extremely difficult situation for the conduct of monetary policy. As well as other central banks, we have faced difficult challenges here in Japan. That said, I believe the comprehensive “Mayekawan” approach can give us some hints in terms of monetary policy implementations. For our part, we continue to work to enhance our research by expanding relationships among academia and central bank researchers. One key feature of IMES is its active pursuit of research in wide-ranging fields, including legal and accounting, information technologies, and historical studies, as well as monetary and financial theory. In addition, the Currency Museum operated by IMES tries to further In closing, we hope that IMES Annual Review 2008 will be of help to promote understanding of the commitment to our wide-ranging research activities. 5 発刊によせて 金融研究所長 高橋 べきことを考えると、金融研究所の活動に課 せられた課題もまた大きなものがあると言わ ざるを得ません。 亘 とりわけ、諸分野の研究を通じて金融経済や 中央銀行を取り巻く時代環境を適確に判断し ていくことは、研究所の一つの重要な使命だ と思っています。例えば、情報技術の進展は、 金融の姿をなお大きく変えつつあります。ま た世界経済を通じた市場化の進展はグローバ ル化という名のもとで進展してきています。 近年の金融研究所の諸分野の研究も、こうし た時代の変化を捉えたものと言うことができ ますが、今日の金融危機の進展のように世界 経済はなお大きな課題を抱えており、今後問 題により適確に取り組むためにも、研究所の 諸分野を総合した包括的な活動を心がけて行 きたいと思います。 この度、2008 年の金融研究所の活動を纏めた 年次報告書を発刊させていただくこととなり ました。この報告書を通して、皆さんに金融 研究所の活動を紹介し、より広く知っていた だく機会を得たことを大変嬉しく思います。 2008 年に金融研究所が主催した国際コンファ ランスにおいて、かつて海外客員研究員およ び海外顧問をされていたスタンフォード大学 のジョン・テイラー教授は、 「The Way Back to Stability and Growth in the Global Economy」と 題する記念すべき「第 1 回前川講演」を行い ました(14 頁)。 この記念講演の中で、テイラー教授は、80 年 代当時と現在では経済環境は非常に異なって はいるものの、今日の経済問題に対処するた めには、 「前川流包括的アプローチ」が重要で あると強調しました。すなわち、前川総裁が 数十年前に強調したように、 「政策担当者にと ってのチャレンジは、問題を個別に取り扱う のではなく、各問題間の重要な相互作用を認 識したうえで、包括的かつ国際的な政策を採 用することである」と述べました。 そうした中で、今年、新しい特別顧問として 植田和男・東京大学大学院経済研究科教授（元 日本銀行審議委員）をお迎えできたことは大 きな喜びです（40 頁)。植田特別顧問には、金 融研究所の研究をはじめとする活動全般につ いて卓越したアドバイスをいただいておりま す。 さらに、金融研究所では、学界と中央銀行リ サーチャーとの交流を促進することを通して、 自身の研究活動を強化することにも継続的に 注力しています。 現在のグローバルな金融経済情勢は、金融政 策を運営していく上で、極めて難しい舵取り を迫っています。各国の中央銀行同様、日本 においても、難しい局面に対峙していること に変わりはありませんが、 「前川流包括的アプ ローチ」が金融政策運営において何らかのヒ ントを与えてくれるかもしれないと考えてい ます。 最後になりましたが、この金融研究所の活動 報告を通して、我々の熱意が少しでも皆様方 に伝われば幸いです。 そうした中、日本銀行の金融研究所の大きな 特徴の一つは、金融・ファイナンス理論に加 えて、法律・会計制度、情報技術、金融史な ど、様々な分野の研究を精力的に行ってきて いることです。また研究所が運営する貨幣博 物館では、貴重な資料の保存・研究・展示の 一体化を通じた運営に一層心がけるとともに、 日本銀行の歴史公文の保存・公開を担うアー カイブでも、中央銀行業務の内外の研究によ り広く利用されていくよう努めています。 これは、現在の金融経済活動が、より複雑化 し、中央銀行業務を研究する上で、幅広い分 野の研究が必須となってきていることを反映 しています。本来の「金融研究」はこうした 諸分野の研究成果が融合した総合科学である 6 honorary advisers of IMES, Maurice Obstfeld, after the panel discussion on “Frontiers in Monetary Theory and Policy” chaired by the Deputy Governor of the BOJ, Kiyohiko G. Nishimura, with short presentations on the research frontiers by Woodford, Taylor, Gertler, George Evans, Christiano, Sims, McCallum, and Obstfeld. IMES’S ACTIVITIES IN 2008 Monetary and Economic Studies (MES) Monetary and Economic Studies is published each year. In line with IMES policy, the publication seeks to provide information on monetary and economic issues to the general public. Articles include research achievements by the staff and visiting scholars, and selected works from the proceedings of conferences sponsored by IMES. VOL. 26 DECEMBER 2008 Monetary and Fiscal Policy under Learning in the Presence of a Liquidity Trap George W. Evans This paper reports on the findings of Evans, Guse, and Honkapohja (2007) concerning the global economic dynamics under learning in a New Keynesian model in which the interest rate rule is subject to the zero lower bound. Under normal monetary and fiscal policy, the intended steady state is locally but not globally stable. Large pessimistic shocks to expectations can lead to deflationary spirals with falling prices and falling output. To avoid this outcome, we recommend augmenting normal policies with inflation threshold policies: if under normal policies inflation would fall below a suitably chosen threshold, these policies should be replaced by aggressive monetary and fiscal policies that guarantee this lower bound on inflation. Frontiers in Monetary Theory and Policy A Conference Organized by the Institute for Monetary and Economic Studies, Held in Tokyo on May 28–29, 2008 Summary Ippei Fujiwara, Kazuo Fukuda, Ichiro Muto, Yosuke Shigemi, and Wataru Takahashi Opening Speech Masaaki Shirakawa Introductory Remarks Bennett T. McCallum The Mayekawa Lecture: The Way Back to Stability and Growth in the Global Economy John B. Taylor Concluding Remarks Maurice Obstfeld IMES held the 2008 International Conference, entitled “Frontiers in Monetary Theory and Policy,” on May 28 and 29, 2008, at the BOJ Head Office in Tokyo. The conference was aimed at better understanding the frontiers in monetary theory and policy. About 100 distinguished guests from academia, international organizations, and central banks participated. The conference began with opening remarks by the Governor of the BOJ, Masaaki Shirakawa, followed by introductory remarks by one of the honorary advisers of IMES, Bennett T. McCallum. Six sessions and the Mayekawa Lecture followed. John B. Taylor gave the first Mayekawa Lecture. Papers were presented by Michael Woodford, Keisuke Otsu (formerly of BOJ-IMES), Mark Gertler, George Evans, Lawrence Christiano, and Christopher Sims. The discussants were Miles Kimball, Selahattin Imrohoroglu, Michael Krause, James Bullard, Andrew Levin, and Frank Smets. The conference ended with concluding remarks by one of the Key words: Adaptive learning; Monetary policy; Fiscal policy; Zero interest rate lower bound; Indeterminacy JEL Classification: E52, E58, E63 Helicopter Drops and Japan’s Liquidity Trap Laurence Ball This paper examines the effects of a money-financed fiscal expansion—a helicopter drop—when an economy is in a liquidity trap. It uses a textbook-style model calibrated to fit Japan’s economic slump and deflation as of 2003. According to the results, money-financed transfers totaling 9.4 percent of GDP end the output slump and guide the economy to a steady state with 2 percent inflation. By raising output and inflation, the policy also reduces the ratio of government debt to GDP. The policy’s long-run effects are the same as those of a bond-financed fiscal expansion, but money finance prevents a short-run rise in debt. 7 when the Japanese economy continuously posted “unbalanced growth.” From the Showa Depression forward, however, while the LTES shows continued positive real GDP growth, the re-estimation indicates negative growth in adjusted real GDP in 1931. These findings remain robust after considering the bias from the deflator formula. Given the characteristics of the national accounts and the measurement error, these re-estimation results suggest that the severity of the Showa Depression may have been underestimated in the prior research. Key words: Helicopter drop; Liquidity trap; Deflation JEL Classification: E31, E52, E58, E63 Crises and Sudden Stops: Evidence from International Bond and Syndicated‐Loan Markets Graciela L. Kaminsky The crises in Mexico, Thailand, and Russia in the 1990s spread quite rapidly to countries as far apart as South Africa and Pakistan. In the aftermath of these crises, many emerging economies lost access to international capital markets. Using data on international primary issuance, this paper studies the determinants of contagion and sudden stops following those crises. The results indicate that contagion and sudden stops tend to occur in economies with financial fragility and current account problems. They also show that high integration in international capital markets exposes countries to sudden stops even in the absence of domestic vulnerabilities. Key words: Japanese economy; Interwar period; Showa Depression; Great Depression; Personal consumption; National accounts; Deflator; Imputation JEL Classification: E01, N15 Aggregate and Household Demand for Money: Evidence from the Public Opinion Survey on Household Financial Assets and Liabilities Hiroshi Fujiki and Cheng Hsiao We use data from the Public Opinion Surveys on Household Financial Assets and Liabilities from 1991 to 2002 to investigate the issues of unobserved heterogeneity among cross-sectional units and stability of the Japanese aggregate money demand function. Conditions that permit individual data and aggregate data to be modeled under one consistent format are given. Alternative definitions of money are explored through year-by-year cross-sectional estimates of the Fujiki and Mulligan (1996b) household money demand model. We find that using M3 appears to be broadly consistent with time-series estimates using the aggregates constructed from the micro data. The results appear to support the existence of a stable money demand function for Japan. The estimated income elasticity for M3 is about 0.68, and five-year bond interest rate elasticity is about –0.124. Key words: Contagion; Financial integration; Globalization; International primary issuance; Sudden stops JEL Classification: F30, F36 Economic Fluctuations in Japan during the Interwar Period: Re‐Estimation of the LTES Personal Consumption Expenditures Kiyohito Utsunomiya To date, most research on interwar period economic fluctuations in Japan has been based on Estimates of Long-Term Economic Statistics of Japan since 1868 (LTES), edited by Kazushi Ohkawa et al. Regardless, the LTES data are just one set of estimations. They require scrutiny, especially for the measurement of personal consumption, which has a high weight in the gross national expenditure. This paper re-estimates the LTES personal consumption expenditures by adjusting the estimation methods for certain expense categories and deducting imputations (which may have a large measurement error), and then calculates real GDP (adjusted real GDP) focusing on the market economy. The re-estimation presents no major changes from the LTES in the shape of the economic fluctuations of the 1920s, Key words: Demand for money; Aggregation; Heterogeneity JEL Classification: C43, E41 8 2008 年の活動 金利の期間構造（イールド・カーブ）の変動 を表現するモデルの 1 つのクラスとしてアフ ィン・モデル（affine model）がある。このク ラスのモデルは、無裁定条件のもとで、任意 の満期の割引債のイールドを状態変数ベクト ルの線形関数で表現することができ、債券や 金利派生商品の価格付けが比較的容易となる ため、これまでに数多くの研究が行われてき た。特に近年では、状態変数間の制約を緩め ることで、モデルの表現力を高める研究や状 態変数にマクロ経済変数を取り込むことで経 済成長率やインフレ率などと金利の期間構造 の関係の解明を試みる研究が注目されている。 そこで、本稿では、これまでに行われてきた マルチ・ファクター・アフィン・モデルの研 究の流れを整理するとともに、近年注目を集 めつつある、マクロ経済変数を状態変数に取 り入れたアフィン・モデルを紹介する。 金融研究 日本銀行金融研究所機関誌『金融研究』は、 金融研究所スタッフおよび外部研究者による 研究成果をとりまとめたもので、年 7 回程度 発行されます（通常号 4 回、別冊号 2 回、法 律特集号 1 回程度） 。通常号は、金融研究所の 研究論文や各種ワークショップの模様、研究 会報告等を平易な表現で公表しています。ま た、別冊号は、金融研究所の研究成果の中で も、高度かつ専門的な知識を前提とした先端 的研究論文を公表しています。 第２７巻第１号 （2008年3月発行） キーワード：金利期間構造、アフィン・モデ ル、リスクの市場価格、ジャンプ拡散過程、 信用リスク、マクロ・ファイナンス 高頻度データによるボラティリティの推定： Realized Volatility のサーベイと日本の株価 指数および株価指数先物の実証分析 柴田 舞 低金利環境下でのフィット向上を目指した最 近のイールド・カーブ・モデル群 Realized Volatility（RV）は日中に高頻度で観 測されたリターンの 2 乗値の和として計算さ れ、ボラティリティの推定値として近年注目 を集めている。RV に関する研究は欧米を中心 に数多く行われているが、日本のデータによ る実証分析は今のところ少ない。本稿では、 RV に関する研究について各種理論モデルや 実証分析のサーベイを行うとともに、日本の 株価指数および株価指数先物データによる実 証分析を行うことで、欧米市場データを用い た先行研究との比較を試みた。その結果、RV は将来のボラティリティを予測するうえで有 益な情報を有していること、RV には長期記憶 性が存在していること、高頻度データでみて もリターンの分布の裾が厚く、ジャンプ拡散 過程などを前提としたボラティリティ推定が 必要なこと、ボラティリティの変動には価格 の変化方向に関して非対称性が存在している ことなどが判明した。こうした実証結果は欧 米の先行研究と概ね一致するものであった。 藤原 茂章 本稿では、低金利環境下でのフィット向上を 目指して開発された最近のイールド・カー ブ・モデルについて、サーベイを行う。本邦 に代表されるような低金利環境下では、バシ チェック・モデルなどの古典的なイールド・ カーブ・モデルはうまくフィットしないこと が広く指摘されている。このため、最近では、 低金利でのフィッティングを目指したモデル の研究が多くなされている。代表的なものに、 Black[1995]が提唱した金利を一種のオプショ ンととらえる潜在金利モデルや、金利の状態 を 2 つに分けて考えたスイッチング・モデル がある。本稿では、これら 2 つのモデル、お よび、その派生モデル群について、そのエッ センスを紹介するとともに、各モデルの特徴 点を比較・整理する。 キーワード：イールド・カーブ・モデル、潜 在金利モデル、スイッチング・モデル キーワード：高頻度データ、Realized Volatility、 長期記憶性、ジャンプ拡散過程 エクスポージャーの変動を考慮した信用リス ク評価：コミットメント・ラインへの応用 近年のアフィン型イールド・カーブ・モデル の展開：マクロ・ファイナンスへの応用、 ジャンプや信用リスクの取込み 藤原 茂章 紅林 孝彰 サブプライム・ローン問題に端を発する世界 的な金融市場の混乱や、コベナンツ（融資免 9 責条項）を緩和した融資枠契約の増加により、 流動性リスクや信用リスクが高まった証券化 ビークル等に対し、金融機関が追加的な与信 を求められる事例が発生している。これらは エクスポージャーの変動を考慮したリスク管 理がいかに重要であるかを示す好例である。 また、将来のエクスポージャー変動は、バー ゼル II の先進的内部格付アプローチにおいて もモデル内に織り込むことが求められている。 本稿では、エクスポージャーが変動する与信 形態として、コミットメント・ラインを取り 上げ、企業価値変動と関連して新規借入需要 が確率変動する信用リスクモデルを構築した。 そのうえで、シミュレーションを通じて、デ フォルト時エクスポージャー、デフォルト率、 デフォルト時損失率、期待損失、非期待損失 の相互依存関係について考察を行った。また、 コベナンツの緩和の程度を簡便にモデル化し、 その水準設定が期待損失などに及ぼす影響を 検証した。 証研究の動向について解説するとともに、日 本のデータを用いた実証結果についても報告 する。欧米の実証研究を概観すると、Gali and Gertler[1999] 等、比較的初期の文献では、 NKPC のフィットは良好であり、フォワー ド・ルッキングな要素が定量的に重要である とされていたが、その後の研究では、NKPC の パフォーマンスは実際には必ずしも良好では なく、バックワード・ルッキングな要素がイ ンフレ率の決定要因として重要であると報告 されている。この点、本稿では日本のデータ を用いて分析を行ったが、日本についても欧 米とほぼ同様の結果が得られた。最近の研究 では、バックワード・ルッキングな要素が重 要な意味をもつ可能性を検討した代表的なも のとして、（1）インフレ期待の形成方法に着 目した研究、（2）実質限界費用の計測方法に 着目した研究の 2 種類が挙げられる。本稿で は、これらの研究動向についても概観する。 キーワード：ニューケインジアン・フィリッ プス曲線、インフレーション、実質限界費用 キーワード：コミットメント・ライン、デフ ォルト率、デフォルト時損失率、デフォルト 時エクスポージャー、期待損失、非期待損失 第２７巻第２号 （2008年4月発行） 環境汚染に対する貸し手責任：理論的分析 前多 康男・小野 哲生 本稿では、資金の貸し手としての金融機関に 借り手が行った環境汚染行為に対する厳格・ 連帯責任（貸し手責任）を課す場合の汚染防 止の効果についての理論的分析を行う。本稿 の結論としては、金融機関に貸し手責任を負 わせない法的措置により、社会的最適、また はセカンドベストの均衡が達成されることを まず示す。しかし、実際の環境当局が社会的 最適の達成よりも環境汚染の迅速な原状復帰 を目的としているときには、金融機関に貸し 手責任を負わせる法体系が実現する可能性が 大きい。この場合には理論的には複数均衡が 発生し、貸し手責任が環境汚染に与える効果 はそれぞれの均衡で異なることを明らかにす る。それぞれの均衡で貸し手責任の効果は逆 向きになり、貸し手責任が環境汚染を減少さ せる均衡と逆に貸し手責任が環境汚染を増加 させてしまう均衡の存在を示すことができる。 環境汚染の速やかな浄化を主目的とする環境 当局による貸し手責任の拡大が、逆に環境汚 染を助長してしまう可能性もあることになり、 環境汚染防止のためのこの種類の法制度を導 入する効果はその目的を達しない可能性があ ることになる。環境汚染に対する金融機関の 責任に関しては、このような理論分析の結果 も踏まえて政策的な議論を行う必要がある。 資産価格と金融政策： 動学的一般均衡モデルによる分析と展望 齋藤 雅士・福永 一郎 本稿では、資産価格の動きを金融政策運営上 どのようにみていくべきかについて、資本市 場の不完全性を考慮した動学的一般均衡モデ ルを用いて分析するとともに、関連する最近 の研究動向も紹介しながら、理論的な考察を 行う。分析からは、資本市場が不完全な場合 には、資産価格を参照しながら金融政策運営 を行うことが望ましくなる可能性がある一方 で、資産価格の変動の起因となるショックの 性質に関して中央銀行の持つ情報が不完全な 場合には、資産価格を参照しないことが望ま しくなる可能性があることがわかった。 キーワード：資産価格、金融政策、資本市場 の不完全性、動学的一般均衡モデル ニューケインジアン・フィリップス曲線に関 する実証研究の動向について 敦賀 貴之・武藤 一郎 本稿では、いわゆる「ニューケインジアン・ フィリップス曲線(NKPC)」に関する最近の実 キーワード：環境汚染、貸し手責任 10 株式利益の希薄化を考慮した転換価格修正条 項付き転換社債の価格について その成果を踏まえつつ残された課題を論じる ことは、今後の会計制度のあるべき方向性を 議論していくうえで有益であると考えられる。 本ワークショップは、こうした問題意識のも とに開催された。 会計制度改革の成果と課題を論じるに当たっ ては、会計学だけでなく、法律学、経済学の 観点からの評価・分析を行うことが有用であ ると考えられる。また、会計制度改革が、会 計監査や企業経営・企業財務にもたらした影 響を検討することも、今後の会計制度を考え ていくうえで重要である。これらを踏まえ本 ワークショップでは、会計学だけでなく、会 計実務、法律学、経済学を専門領域とする先 生方の参加を得た。 本稿では、本ワークショップにおける導入報 告、パネリスト報告、参加者全員による全体 討論等の概要を紹介する。 楠岡 成雄 現在、転換価格修正条項付き転換社債（Moving Strike Convertible Bond：以下、MSCB）を第三 者割当方式で発行するということが、よく行 われている。MSCB は請求すれば発行企業の 株式に転換することのできる社債であるが、 その際の 1 株当たりの転換価格が固定されて おらず、請求時までの株価の履歴により決ま るものである。転換社債の価格に関しては、 株価過程を与えられたものとし、転換社債を デリバティブの一種として捉えてデリバティ ブの価格理論を適用するという形で価格を導 いているものが大多数である。転換社債の発 行量が株式総数に比較して小さい場合はこの 考え方は第 1 次近似として問題はない。しか し、発行量が大きい場合は、株式価値希薄化 による株価への影響を考慮する必要があり、 この考え方は不十分である。本稿では、会社 価値の増減のメカニズムは与えられたものと して、株価および転換社債の価格は株式保有 者と転換社債保有者のゲームの結果として定 まるという考え方のもとで転換社債の価格を 論じる。 開会挨拶：日本の会計制度改革をめぐって 高橋 亘 会計制度改革の成果と課題：この 10 年を振り 返って 古市 峰子 キーワード：転換社債、MSCB、株式価値の希 薄化 第２７巻第３号 （2008年8月発行） 本稿は、この約 10 年におけるわが国の会計制 度改革の背景・目的、主な内容 およびこの間 に設定された新たな会計基準の影響について レビューするとともに、残された課題および 会計制度改革のインプリケーションとして考 えられる点について、整理・検討するもので ある。 具体的には、会計制度改革の主な背景・目的 には、（1）金融ビッグバンに伴う情報開示強 化の要請、（2）会計基準の国際的なハーモナ イゼーション／コンバージェンスへの対応、 （3）日本企業を取り巻く社会・経済環境の変 化があり、これらに応えるために、主に、（1） 会計基準の整備改善、（2）会計基準設定プロ セスの見直しに伴う民間会計基準設定機関の 設立、（3）監査・統制機能の強化がなされた ことを述べる。そのうえで、残された課題に ついて、（1）会計制度のあり方と、（2）会 計基準の国際的なコンバージェンスという 2 つのやや総論的な観点から検討し、問題提起 を行う。 特集：ワークショップ 「会計制度改革の成 果と課題：この10年を振り返って」 ─ ワークショップの模様 日本銀行金融研究所では、会計に関する研究 の一環として、2008 年 3 月 4 日、「会計制度 改革の成果と課題：この 10 年を振り返って」 をテーマにワークショップ（座長：斎藤静樹・ 明治学院大学教授）を開催した。 わが国における会計制度改革（いわゆる会計 ビッグバン）の最初の成果ともいえる「連結 財務諸表制度の見直しに関する意見書」が公 表されてから、約 10 年が経過した。この間、 わが国民間会計基準設定機関の新設や、国際 会計基準策定の動きの加速化といった環境変 化もあった。 約 10 年を経た現タイミングで、(1)1997 年以 降のわが国における会計制度改革が何を達成 しようとしていたのか、(2)企業行動や経済活 動にどのような影響を与えたのか、(3)どのよ うな教訓を得られたのか、(4)何が課題として 残されているのかをレビューすること、特に、 キーワード：会計制度改革、会計ビッグバン、 会計基準の国際的なコンバージェンス、新会 計基準の影響、企業会計制度 11 家計別物価指数の構築と分析 北村 行伸 本稿は消費者物価指数を『全国消費実態調査』 の個票情報を用いて、各家計別に物価指数を 構築し、それに家計属性やマクロ経済変数を 加えることで、従来行われてきた物価分析に 新たな視点を与えようとするものである。具 体的には、平成 11（1999）年度の『全国消費 実態調査』の各家計の消費バスケットに政府 の消費者物価指数で用いられている品目別価 格データを適用することによって家計別物価 指数を計算した。この指数によって価格の変 動が個別家計にどのような影響を与えたかを 統計的に検証した。その結果、家計別インフ レ率は正規分布に従っていること、そのイン フレ率には粘着性があり、家計ごとに固定的 要素が影響を与えていること、すなわち、40 ～49 歳世代のインフレ率が最も高く、65 歳以 上の高齢者のインフレ率は低いこと、18 歳以 下の子供が多いほどインフレ率は高くなるこ と、東京や大阪などの大都市のインフレ率は 一般に高いが、2000～05 年には物価下落も大 きかったことなどがわかった。また、高額支 出家計は一般にインフレ率が高かったが、 2000 年に入ってからは逆にデフレ率が最も高 かったこともわかった。家計別インフレ率は その分布情報など金融政策にとって有益な情 報を提供してくれる。 キーワード：家計別物価指数、インフレ率、 価格変動、指数問題 第２７巻別冊第１号 （2008年8月発行） を振り返り、これまでの金融業界における情 報セキュリティ上の問題とその対応状況を整 理し、今後の情報セキュリティ対策のあり方 について議論を行った。 本稿では、本シンポジウムを構成するキー ノート・スピーチ、2 件の研究発表、パネル・ ディスカッション、総括コメントの概要を紹 介する。 金融業務と情報セキュリティ技術：この 10 年の経験と今後の展望 岩下 直行 わが国の金融機関は、この 10 年間、金融情報 システムにおける情報セキュリティ対策の高 度化を進めてきた。インターネット・バンキ ング等にみられる金融情報システムのオープ ン化に伴い、暗号技術等の高度な情報セキュ リティ対策が導入されるようになったほか、 偽造キャッシュカード問題の社会問題化を契 機として、IC カードや生体認証等も導入され てきている。こうしたなかで、金融情報シス テムにおける情報セキュリティ上の脆弱性に 関する情報を業界内でどのように共有してい くかが重要な課題となっている。 本稿では、1998 年度から年 1 回の頻度で開 催されてきた日本銀行金融研究所主催の「情 報セキュリティ・シンポジウム」の内容を参 照しつつ、わが国の金融機関が直面してきた 環境変化や、情報セキュリティ上の問題とそ の対応状況について説明する。そのうえで、 金融サービスに活用される情報技術や情報セ キュリティ対策の今後のあり方について考察 する。 キーワード：インターネット、偽造キャッシ ュカード問題、生体認証、セキュリティ、電 子マネー、リテール・バンキング、IC カード 特集：第10回情報セキュリティ・シンポジウ ム「金融業務と情報セキュリティ技術：この 10年の経験と今後の展望」 ─ シンポジウムの模様 電子マネー・システムにおけるセキュリティ 対策：リスク管理に焦点を当てて 金融研究所は、平成 20 年 2 月 5 日、「金融業 務と情報セキュリティ技術：この 10 年の経験 と今後の展望」をテーマとして、第 10 回情報 セキュリティ・シンポジウムを開催した。 情報セキュリティ・シンポジウムは、わが 国の金融業界における情報セキュリティ上の 諸問題とその対応のあり方に関して、最新の 学術研究から得られた知見を金融業界の実務 家と共有するとともに、情報セキュリティ分 野の第一線の研究者も交えて議論を行うため に、平成 10 年から年 1 回の頻度で開催してき たものである。第 10 回となった今回のシンポ ジウムでは、過去 9 回のシンポジウムの内容 鈴木 雅貴・廣川 勝久・宇根 正志 近年、電子マネー・サービスが、利用可能な 店舗の拡大等を背景に普及しつつある。そう したなか、一部のサービスにおいては電子マ ネーを不正に使用する事件等が発生しており、 電子マネー・システムの安全性の確保が重要 な課題となっている。電子マネー・サービス を安全に運営し提供していくためには、想定 される脅威やリスクを分析し、技術と運用の 双方から適切なセキュリティ対策を講じる必 要がある。 12 本稿では、こうした問題意識から、中山・太 田・松本［1999］をベースに電子マネー・シ ステムのセキュリティ評価を行う。同システ ムの安全性を考える際に重要な要素技術であ る IC カード等のデバイスや暗号アルゴリズ ムの危殆化を想定し、電子マネーによる支払 いに関する情報を偽造するという攻撃の成否 を検討するほか、運用上の主な対策の効果や 課題を検討する。その結果として、デバイス と暗号アルゴリズムが危殆化すると、一部の タイプの電子マネー・システムにおいては攻 撃の検知・防止が困難となり、運用面からの 対策も必要となることを示す。 こうした検討結果を踏まえると、電子マネ ー・システムの安全性を確保していくために は、デバイスや暗号アルゴリズムの安全性に 常に注意を払い、これらの危殆化を未然に防 ぐことがまず必要であるといえる。そのうえ で、同システムのリスク管理として、デバイ スや暗号アルゴリズムの危殆化に備えて運用 面からの対応についても十分に検討しておく ことが重要である。 本稿では、JISEC 等、コモンクライテリアに 基づくセキュリティ評価・認証制度と、 JCMVP 等、FIPS140-2 に基づく暗号モジュー ル試験・認証制度に焦点を当てて、これらの 制度が整備されてきた経緯やその内容を説明 する。そのうえで、金融機関がこうした制度 を活用するメリットや利用する際の留意点に ついて考察する。 キーワード：暗号モジュール、コモンクライ テリア、セキュリティ評価、第三者評価・認 証制度、FIPS140-2、JCMVP、JISEC 第２７巻別冊第２号 （2008年11月発行） メイン寄せリスクと貸出債権価値の評価： ゲーム論的リアルオプションによるアプロー チ 芝田 隆志・山田 哲也 企業の信用力が低下した際に、貸出を回収す る銀行に代わってメインバンクが追加貸出を 行うことがある。こうしたメインバンクへの エクスポージャー集中は、一般にメイン寄せ と呼ばれている。本稿では、企業の業況が悪 化していく際に、2 つの銀行が貸出の早期回 収を巡って競争する状況を考え、メインバン クが肩代わり貸出を行う合理性がゲームの均 衡として表現できること、回収・清算の最適 タイミングや、メイン寄せリスクを考慮した うえでの貸出債権価値評価が導出できること を示す。モデルの比較静学より、i）企業の清 算価値が低いほどメイン寄せが生じやすくな るとともに、いったんメイン寄せされた後は、 清算を先送りする合理性が強まってしまうこ と、ii）貸出金利スプレッドが低いと、メイン 寄せの発生を通じて貸出ポートフォリオの集 中リスクが高まる可能性があること、特に、 企業の信用状況が悪化したときほど信用リス クは加速度的に上昇することが確認された。 キーワード：電子マネー、セキュリティ評価、 リスク管理、暗号アルゴリズム、IC カード、 危殆化 情報セキュリティ製品・システムの第三者評 価・認証制度について：金融分野において利 用していくために 田村 裕子・宇根 正志 近年、わが国では、インターネット等のオー プンなネットワークを利用したさまざまな金 融サービスが提供されるようになってきてい る。そうしたなか、金融機関は従来のクロー ズド・システムでは想定していなかった新た な脅威に対抗するため、高度な情報セキュリ ティ技術を情報システムに組み込んで対応し てきた。その結果、金融機関の情報システム が一層複雑なものとなり、当該システムが一 定のセキュリティ要件を満足しているか否か の確認が容易でなくなってきている。 こうしたなか、わが国では、JISEC や JCMVP といった情報セキュリティ製品・システムを 第三者が評価・認証するという制度的な枠組 みが整備されてきている。第三者による評 価・認証制度を利用することは、金融機関が、 複雑化している情報システムのセキュリティ 対策の効果を見極めるうえで有用な手段の 1 つであると考えられる。ただし、これらは万 全というわけではなく、制度の活用に当たっ てはその内容や限界を正しく認識しておく必 要があろう。 キーワード：メイン寄せ、リアルオプション、 ゲーム理論、貸出債権価値、集中リスク コール市場の資金取引ネットワーク 今久保 圭・副島 豊 コール市場の資金・決済の流れは近年大きく 変化してきた。本稿では、ソーシャル・ネッ トワーク分析手法を活用し、日銀ネットの決 済データを用いてコール市場の取引構造の検 証を試みた。その結果、コール資金の流れは、 13 短資会社がハブとして仲介役を果たすスター 型ネットワークから、他のさまざまな経路が 存在する分散型ネットワークに変化している ことが確認された。分散型ネットワークにお いては、一部の業態から構成される中核的ネ ットワーク（コア）が形成されていること、 コアの構成員はネットワークの周辺に対する ハブになっており、これにより資金取引ネッ トワークのほとんどが平均 2～3 ステップで つながっていること、周辺には特定の集団で クラスター化した部分が存在するほか、コア に対するリンクが強い先、弱い先など、多様 なネットワーク構造が存在することが観察さ れた。こうしたネットワーク構造はシステミ ック・リスクの観点から重要である。流動性 ショックがコール市場全体に伝播していく、 あるいは逆に吸収されていく過程は、ネット ワークの構造に強く依存すると考えられる。 キーワード：RTGS、決済の連鎖性、日銀ネッ ト 金融市場におけるショックの伝播： 理論モデルのサーベイ 藤原 茂章 サブプライム問題に端を発した国際金融市場 の混乱においては、証券化商品市場全般への 拡大波及のみならず、多様な金融資産の同時 的な価格下落が世界規模で発生した。本稿で は、金融市場におけるショックの伝播（コン テイジョン）現象一般に対して理論的な説明 を試みた研究を紹介する。ショックの伝播と 増幅メカニズムとして、ポートフォリオのリ アロケーション、投資家の運用・借入などの 制約、リスク回避度の変動、情報の非対称性・ 不完全性、金融機関間の債権・債務のつなが り、投資家の情報収集や処理能力の限界、投 資家の同質化などに注目した理論モデルが考 案されている。 キーワード：インターバンク市場、RTGS、ネ ットワーク、スモール・ワールド、コアと周 辺、システミック・リスク コール市場のマイクロストラクチャー：日銀 ネットの決済データにみる日中資金フローの 連鎖パターン キーワード：サブプライム問題、コンテイジ ョン、ポートフォリオ・リバランス、リスク 回避度、レバレッジ、運用・借入制約、情報 の非対称性 今久保 圭・副島 豊 即 時 グ ロ ス 決 済 （ RTGS: Real-Time Gross Settlement）システムのもとでは、資金繰りを 容易にするために支払を先送りするインセン ティブが働き、この結果、システム全体の決 済進捗が遅延しやすいという問題が生じる。 これを回避するため、日中与信制度や市場慣 行などが整備されているが、複数の決済シス テムが並存することもあって、朝方など日中 の特定時点に決済が集中し、これが日中のレ ート変動の一因となっている。本稿では、コ ール市場の日中資金フロー ―日中に資金決 済が進捗していく様子、特に、「受取に応じ た支払」という決済の連鎖現象― を理解する ため、ネットワーク分析とシミュレーション 分析を行った。その結果、（1）決済ネットワ ークの形状は時間帯によって変化しており、 決済の連鎖性はネットワークが密な時間に高 まりやすいこと、（2）こうした日中の決済進 捗パターンを日米英の RTGS システムで比較 したところ、各国制度やその背景にある決 済・資金調達に関する考え方の相違を反映し て三者三様であること、（3）決済遅延の連鎖 を生じさせるようなストレス環境のもとでは、 決済ネットワークのハブを構成する参加者は 決済遅延の拡がりを吸収する機能を有してい ることなどが確認された。 14 第２７巻第４号 （2008年12月発行） 2008年国際コンファランス 「金融政策理論の 最先端」 －議事要旨 重見 庸典・高橋 亘・福田 一雄・藤原 一平・ 武藤 一郎 日本銀行金融研究所は、2008 年 5 月 28、29 日に、日本銀行本店にて、「金融政策理論の 最先端」と題する 2008 年国際コンファランス を開催した。今回のコンファランスは、最新 の金融論および金融政策理論を理解すること を目的に開催され、学界、国際機関、中央銀 行より、約 100 名が参加した。コンファラン スは、白川総裁の開会挨拶で始まり、金融研 究所海外顧問であるマッカラム教授による導 入挨拶、6 つのセッションと前川招待講演が 続き、「金融政策理論の最先端」と題するパ ネル・ディスカッションの後、金融研究所海 外顧問のオブストフェルド教授による閉会挨 拶により、締めくくられた。 開会挨拶 並存しうるとの議論を多国間均衡モデルに則 して紹介したうえで、アジアを中心とした新 興市場諸国が米国の経常収支不均衡調整過程 で果たす役割について若干の考察を行う。 白川 方明 前川講演：The Way Back to Stability and Growth in the Global Economy ジョン・B・テイラー キーワード：為替レート、経常収支、対外不 均衡、対外調整、評価損益効果 実物景気循環理論と日本経済 適応的学習と金融政策 大津 敬介 武藤 一郎 本稿では、確率動学一般均衡分析の基礎とな る実物景気循環（RBC）モデルを理論的に解 説し、当モデルを用いて日本経済の景気循環 を分析する。まず、基本的な RBC モデルは、 全要素生産性（TFP）の外生的変化によって、 日本の景気循環の特徴を概ね説明できるが、 労働投入量に関しては、変動が小さい、生産 との相関が高すぎるなどといった点で説明力 が低いことを示す。次に、景気循環会計（BCA） モデルは、TFP と労働市場における歪み（労 働ウェッジ）の変化によって、労働投入量の 変化を含めた日本の景気循環の特徴を説明で きることを示したうえで、バブル期における 好況は TFP の成長が、1990 年代不況は労働ウ ェッジの拡大が主な要因であることを示す。 これは、もしも金融市場の不完全性や銀行問 題がバブルと 1990 年代不況の要因であるな らば、それが TFP と労働ウェッジの変化を通 じて生産に影響を与えていなくてはいけない ことを示唆している。最後に、国際 RBC モデ ルを用いて、日米間の景気循環の相関関係は、 TFP と労働ウェッジだけでは説明することが できないことを示し、両国間で、消費が平準 化されず、投資が効率的に配分されないよう な障害が存在している可能性を提示する。 本稿は、近年発展を遂げている「適応的学習 （adaptive learning）」を導入した金融政策分 析に関するサーベイを行ったものである。適 応的学習とは、合理的期待の仮定の 1 つであ る「人々が経済の変動法則（law of motion）に 関して完全な知識を持つ」という仮説を見直 し、「人々は現在および過去の実際の経済の 動きを観察することによって、経済の変動法 則に関する知識を経験的に習得している」と 捉え直したものである。適応的学習を導入し た金融政策分析では、金融政策ルールがどの ような条件を満たせば、人々の期待を合理的 期待に収束させられるのか、適応的学習下の 最適な金融政策はどのようなものかといった 点について理論的な分析が進められてきた。 また、近年では、適応的学習を流動性の罠や 中央銀行の透明性などの分析に導入した応用 研究や、適応的学習を導入したモデルの実証 研究も行われるようになっている。本稿では、 これらの研究で得られた主要な結果について 紹介する。 キーワード：適応的学習、E-stability、合理的 期待、金融政策ルール キーワード：実物景気循環理論、景気循環会 計、TFP 第２７巻法律特集号 （2008年12月発行） 経常収支不均衡の調整過程：近年の理論的分 析の展望 債権管理と担保管理を巡る法律問題研究会 萩原 景子 本稿は、「債権管理と担保管理を巡る法律問 題研究会」（メンバー〈五十音順、敬称略〉： 井上聡、内田貴、沖野眞已、神作裕之、神田 秀樹、倉澤資成、小塚荘一郎、瀬下博之、 早川吉尚、樋口範雄、前田庸〈座長〉、松下 淳一、森田修、森田宏樹、事務局：日本銀行 金融研究所）の報告書である。 担保法制の目的のひとつは、担保付与信を 行う者に対してその経済的なニーズに応じた 法的保護を与えることによって、担保付与信 を望む債権者・債務者の両当事者にそのニー 担保の機能再論―新しい担保モデルを探る― 本稿は、経常収支不均衡の調整過程に関する 近年の理論的分析を展望する。まず、経常収 支不均衡はいずれゼロ均衡に向かうとの前提 に立って、財市場・資産市場での調整を中心 に、実質・名目為替レートの調整過程を考察 する。次に、国際金融市場における経常収支 不均衡調整過程において、近年注目されてい る評価損益効果について解説する。最後に、 経常収支が黒字の国と赤字の国が、長期的に 15 ズに応じた与信取引を可能とすることにある。 そのような意味で、担保法制のあり方は、産 業金融法制のあり方を探るうえで重要な地位 を占める。 本報告書では、まず、担保の機能について 分析・検討した。担保は、優先弁済確保機能 のみならず、従来、あまり中心的に論じられ ることがなかった倒産隔離機能や管理機能を 有していることを指摘したうえで、それらに ついて、優先弁済確保機能と独立した形で正 面から論じた。今後、担保法制のあり方や担 保にかかる銀行実務のあり方等を探求するに あたっては、こうした担保の持つ倒産隔離機 能や管理機能につき留意されるべきものと考 えられる。 そのうえで、新しい担保モデルを模索する 試みとして、担保の機能という視点を用いつ つ、事業収益を構成する財産の担保化（将来 債権や将来動産の譲渡担保）、企業担保制度、 セキュリティ・トラスト等を題材として分 析・検討を行った。とりわけ、「事業収益を 構成する財産の担保化」─過度に不動産担保 に依存してきたといわれている銀行担保実務 を是正するひとつのアイディアとして注目さ れている「事業の収益性（キャッシュ・フロ ー）」に着目した新たな担保モデル─につい ては、解釈論の整理を含めより詳細に論じて いる。 アメリカ法における預金口座担保と相殺 森田 修 ABL（asset-based lending）取引の近時の発展 の中で、我が国でも普通預金口座の担保利 用・管理が注目を集めている。アメリカにお ける UCC（Uniform Commercial Code）第 9 編 2001 年改正は、預金口座を当初担保物として 承認し、その公示方法を整備したものであっ て、我が国の実務の一層の展開にとっての重 要な手掛かりが潜んでいるようにも思われる。 確かにそこには、「コントロール」による公 示制度や、これを具体化する「預金口座コン トロール契約」のような示唆的な債権者間契 約などといった新機軸も検出できる。しかし 改正内容およびその立法の経緯に照らすと、 それは新しい担保取引の枠組みを導入したと いうよりも、従来アメリカにおいて脆弱であ った口座開設行の預金口座に対する支配を強 化するという性格を持つものであることがわ かる。改正 UCC 第 9 編はむしろ、日本法では 既に確立している「差押えと相殺」の判例法 理に機能的には対応する制度を開設したと評 価すべきである。本稿はそもそも従来研究の 手薄であったアメリカにおける銀行貸付と預 16 金債権との相殺をめぐる法状況を跡づけ、と りわけ、預金者の他の担保債権者が有する UCC 第 9 編の承認する在庫や売掛代金債権に 対する人的財産担保のプロシーズが預金口座 に混入した場合の相殺権との優劣のコモンロ ー上の取扱いを紹介するところから出発して、 UCC 改正の常設機関である PEB（Permament Editorial Board）の資料を用いて、改正 UCC 第 9 編がどのようにコモンローの枠組みを一 新したかを明らかにする。 キーワード：普通預金口座の担保化、差押え と相殺、担保のアンバンドリング、債権者間 契約、ABL、プロシーズ 再建型倒産手続における利害関係人の間の 「公正・衡平」な権利分配のあり方 山本 慶子 本稿は、再建型倒産手続について、債務者企 業における利害関係人との間で、とくに株主 と債権者との間で行われる再建後の企業に対 する権利の再分配について、その際の基準と しての「公正・衡平（fair and equitable）」の 具体的内容とそれを実現する権利分配方法に ついて考察を行うものである。 再建型倒産手続は、実際に全資産を換価す ることなく、再建後の「企業価値に対する権 利」の分配を利害関係人の間で行うものとい うことができる。再建後の企業価値は既存の 権利の総額に満たないことが一般であるため、 こうした権利分配を行ううえでは、具体的な 手続としては、再建計画案において、利害関 係人が手続開始前から有していた既存の権利 を変更する定めを置くことが必要となる。 米国では、こうした権利の分配基準として の「公正・衡平」は「絶対優先原則」を意味 するものとされており、内在する問題点を克 服するかたちで発展してきている。本稿では、 米国における議論を参考に、わが国において も絶対優先原則の遵守が再建型倒産手続にお ける権利分配基準である「公正・衡平」とし て望ましいという立場にたったうえで、絶対 優先原則を内容とする「公正・衡平」を基礎 にした権利分配の具体的なあり方につき試論 を示している。 キーワード：公正・衡平、絶対優先、相対優 先、新価値の法理、会社更生、民事再生、権 利保護条項 experiments using the estimated model, the following results are obtained. First, the data provide no evidence that firms in the primary market have substantial market power in this industry. Second, the counterfactual experiment provides evidence that inflationary and deflationary expectations on production cost trends have asymmetric effects to the market power of condominium producers: the increase in their markup when cost inflation is anticipated is significantly higher than the decrease in the markup when the same magnitude of cost deflation is anticipated. IMES Discussion Paper Series (DPS E‐Series) The IMES Discussion Paper Series (DPS) is circulated in order to stimulate discussion and comments. 2008‐E‐1 Monetary Policy and Learning from the Central Bank’s Forecast Ichiro Muto We examine the expectational stability (E-stability) of the rational expectations equilibrium (REE) in a simple New Keynesian model in which private agents engage in adaptive learning by referring to the central bank's forecast. In this environment, to satisfy the E-stability condition, the central bank must respond more strongly to the expected inflation rate than the so-called Taylor principle suggests. On the other hand, the central bank’s strong reaction to the expected inflation rate raises the possibility of indeterminacy of the REE. In considering these problems, a robust policy is to respond to the current inflation rate to a certain degree. Key words: Durable goods; Dynamic oligopoly; Housing market JEL Classification: L11, L13, R31 2008‐E‐3 Credit Risk Assessment Considering Variations in Exposure: Application to Commitment Lines Shigeaki Fujiwara With the worldwide financial market confusion caused by the subprime mortgage problem and the increase in credit line contracts with relaxed covenants, there are cases where financial institutions are facing demands to provide additional credit to securitized vehicles with heightened liquidity and credit risks. These are typical examples demonstrating the importance of risk management considering variations in exposure. There are also calls for incorporation of future variations in exposure into the model for the Basel II advanced internal ratings-based approach. This paper adopts commitment lines as a credit provision with variable exposure and constructs a credit risk model whereby stochastic new borrowing demand is linked to changes in a firm’s asset value. Through simulations, the paper then considers the interdependence among exposure at default, probability of default, loss given default, expected loss, and unexpected loss. The paper also prepares a simple model for the covenants, and verifies the influence of the rigidness of covenants on expected loss and other risk factors. Key words: Adaptive learning; E-stability; New Keynesian model; Monetary policy; Taylor principle JEL Classification: D84, E52 2008‐E‐2 Deflation in Durable Goods Markets: An Empirical Model of the Tokyo Condominium Market Migiwa Tanaka Throughout the 1990s, the supply of new condominiums in Tokyo significantly increased while prices persistently fell. This paper investigates whether the market power of condominium developers is a factor in explaining the outcome in this market and whether there is a relationship between the production cost trend and the degree of market power that the developers were able to exercise. In order to respond to these questions, a dynamic durable goods oligopoly model of the condominium market—one incorporating time-variant costs and a secondary market—is constructed and structurally estimated using a nested generalized method of moments (GMM) procedure. On the basis of estimates and counterfactual Key words: Commitment lines; Probability of default; Loss given default; Exposure at default; Expected loss; Unexpected loss JEL Classification: G21, G32, G33 17 Charles W. Mooney, Jr. 2008‐E‐4 Helicopter Drops and Japan’s Liquidity Trap Laurence Ball This paper compares the private law of the United States and Japan that applies to the holding of securities through intermediaries, such as securities firms and banks. In particular, it focuses on Articles 8 and 9 of the United States Uniform Commercial Code and the Japanese Book-Entry Transfer Act. That act is now in effect in Japan for most securities other than equity securities, and it will become operative for equities in January 2009. The paper also examines the proposed UNIDROIT Draft Convention on Substantive Rules regarding Intermediated Securities. The Convention will be discussed at a diplomatic conference to be held in Geneva in September 2008, with the goal of adopting a final text. It considers the Convention on alternative assumptions that the non-Convention law is the law of the United States or the law of Japan. It generally concludes that the functional approach (i.e., result-oriented, as opposed to doctrine- or theory-oriented) adopted by the Convention is successful and appropriate. Finally, the paper considers differences between United States law and Japanese law in the context of similarities and differences in the principal systems and practices for clearance and settlement of securities transactions in the United States and Japan. See Monetary and Economic Studies, Vol. 26. 2008‐E‐5 Accounting for Persistence and Volatility of Good‐Level Real Exchange Rates: The Role of Sticky Information Mario J. Crucini, Mototsugu Shintani, and Takayuki Tsuruga Volatile and persistent real exchange rates are observed not only in aggregate series but also in the individual good level data. Kehoe and Midrigan (2007) recently showed that, under a standard assumption on nominal price stickiness, empirical frequencies of micro price adjustment cannot replicate the time-series properties of the law-of-one-price deviations. We extend their sticky-price model by combining good specific price adjustment with information stickiness in the sense of Mankiw and Reis (2002). Under a reasonable assumption on the money growth process, we show that the model fully explains both persistence and volatility of the good-level real exchange rates. Furthermore, our framework allows for multiple cities within a country. Using a panel of U.S.–Canadian city pairs, we estimate a dynamic price adjustment process for each of 165 individual goods. The empirical result suggests that the dispersion of average time of information update across goods is comparable to that of average time of price adjustment. Key words: Book-entry; Central securities depository; Intermediary; Securities; Securities account; Security interest; Settlement 2008‐E‐8 Optimal Monetary Policy under Staggered Loan Contracts Yuki Teranishi Key words: Good-level real exchange rates; Law of one price; Sticky information; Dynamic panel JEL Classification: D40, E31, F31 The first aim of the paper is to investigate a new source of economic stickiness, staggered nominal loan interest rate contracts between a private bank and a firm under the monopolistic competition. We introduce this staggered loan contract mechanism with micro-foundation based on an agent’s optimized behaviors into a standard New Keynesian model in a tractable way. Simulation results show that staggered loan contracts play an important role in determining both the amplitude and the persistence of economic fluctuations. The second aim of the paper is to analyze optimal monetary policy in this environment with staggered loan contracts. To this end, we derive an approximated 2008‐E‐6 Economic Fluctuations in Japan during the Interwar Period—Re‐Estimation of the LTES Personal Consumption Expenditures Kiyohito Utsunomiya See Monetary and Economic Studies, Vol. 26. 2008‐E‐7 Law and Systems for Intermediated Securities and the Relationship of Private Property Law to Securities Clearance and Settlement: United States, Japan, and the UNIDROIT Draft Convention 18 microfounded-welfare function in the model. Unlike the loss functions derived in other New Keynesian models, this model’s welfare function includes a term that measures the first order difference in loan interest rates, which requires reduction of the magnitude of policy interest rate changes in the welfare itself. We derive the optimal monetary policy rule when the central bank can commit to its policy in the timeless perspective. One implication of the optimal policy rule is that the central bank has the incentive to smooth the policy interest rate. This empirically realistic conclusion can be seen in our simulation results. Graciela L. Kaminsky See Monetary and Economic Studies, Vol. 26 2008‐E‐11 Real Exchange Rate Dynamics Staggered Loan Contracts Ippei Fujiwara and Yuki Teranishi under In this paper, we investigate the relationship between real exchange rate dynamics and financial market imperfections. For this purpose, we first construct a New Open Economy Macroeconomics (NOEM) model that incorporates international staggered loan contracts as a simple form of the financial market imperfections. Recent empirical studies show that such staggered loan contracts are prevalent in the United States, United Kingdom, and Japan and direct shocks to the bank lending interest rate (risk premium shocks) are major drivers of business cycle dynamics. Simulation results only with such a financial market friction and a risk premium shock can generate persistent, volatile, and realistic hump-shaped responses of real exchange rates, which have been thought very difficult to reproduce in standard NOEM models. This implies that these financial market developments can possibly be a major source of real exchange rate fluctuations. Key words: Staggered loan interest rate contract; Optimal monetary policy; Economic fluctuation JEL Classification: E32, E44, E52, G21 2008‐E‐9 Spurious Regressions in Technical Trading: Momentum or Contrarian? Mototsugu Shintani, Tomoyoshi Yabu, and Daisuke Nagakura This paper investigates the spurious effect in forecasting asset returns when signals from technical trading rules are used as predictors. Against economic intuition, the simulation result shows that, even if past information has non-predictive power, buy or sell signals based on the difference between the short-period and long-period moving averages of past asset prices can be statistically significant when the forecast horizon is relatively long. The theory implies that both “momentum” and “contrarian” strategies can be falsely supported, while the probability of obtaining each result depends on the type of the test statistics employed. Several modifications to these test statistics are considered for the purpose of avoiding spurious regressions. They are applied to the stock market index and the foreign exchange rate in order to reconsider the predictive power of technical trading rules. Key words: Financial market imperfections; Real exchange rates; Staggered loan contracts JEL Classification: E41, F31 2008‐E‐12 Institutions, Competition, and Capital Market Integration in Japan Kris James Mitchener and Mari Ohnuki Using a newly constructed panel data set that includes annual estimates of lending rates for 47 Japanese prefectures, we analyze why interest rates converged over the period 1884–1925. We find evidence that technological innovations and institutional changes played an important role in creating a national capital market in Japan. In particular, the diffusion in the use of the telegraph, the growth in commercial branch banking networks, and the development of Bank of Japan’s branches reduced interest rate differentials. Bank regulation appears to have played little role in impeding financial market integration. Key words: Efficient market hypothesis; Nonstationary time series; Random walk; Technical analysis JEL Classification: C12, C22, C25, G11, G15 2008‐E‐10 Crises and Sudden Stops: Evidence from International Bond and Syndicated‐Loan Markets 19 Key words: Financial market development; Capital market integration; Economic integration; Japanese banks JEL Classification: F21, G21, N25, O16 problem. Here we develop a two-sector model with an input-output structure, which is calibrated to the U.S. economy. In the model, each sector’s output affects those of the others by acting as an intermediate input This connection between the sectors provides a channel through which sectoral co-movement is induced. 2008‐E‐13 Inflation Targeting and Monetary Policy Activism Toshitaka Sekine and Yuki Teranishi Key words: Monetary policy; Input-output matrix; Durables; Non-durables JEL Classification: E5, E6 We estimate monetary policy activism, defined as responsiveness of the policy interest rate to inflation, among five inflation-targeting countries (the United Kingdom, Canada, Sweden, Australia, and New Zealand) plus the G-3 (the United States, Japan, and Germany) by applying a time-varying parameter with a stochastic volatility model. We find that activism of inflation-targeting countries tends to have increased before (not after) the adoption of the inflation-targeting policy framework and that these countries have experienced a decline in activism in recent years, albeit to different degrees. We further explore this result in terms of the constraint of an inflation target range by developing a formal theoretical model in a New Keynesian framework. 2008‐E‐16 Can News Be a Major Source of Aggregate Fluctuations? A Bayesian DSGE Approach Ippei Fujiwara, Yasuo Hirose, and Mototsugu Shintani We examine whether the news shocks, as explored in Beaudry and Portier (2004), can be a major source of aggregate fluctuations. For this purpose, we extend a dynamic stochastic general equilibrium model, à la Christiano, Eichenbaum, and Evans (2005), by allowing news shocks on the total factor productivity and estimate the model using Bayesian methods. Estimation results on the Japanese and U.S. economies show that (1) the news shocks play an important role in business cycles; (2) a news shock with a longer forecast horizon has larger effects on nominal variables; and (3) the overall effect of the total factor productivity on hours worked becomes ambiguous in the presence of news shocks. Key words: Inflation-targeting policy; Monetary policy activism; New Keynesian model; Markov chain Monte Carlo; Time-varying parameter with stochastic volatility model JEL Classification: C11, E52, E58 2008‐E‐14 The Way Back to Stability and Growth in the Global Economy: The Mayekawa Lecture John B. Taylor Key words: Bayesian estimation; Business cycles; News; Total factor productivity (TFP) JEL Classification: E30, E40, E50 2008‐E‐17 Aggregate and Household Demand for Money: Evidence from Public Opinion Survey on Household Financial Assets and Liabilities Hiroshi Fujiki and Cheng Hsiao 2008‐E‐15 Sectoral Co‐Movement, Monetary‐Policy Shock, and Input‐Output Structure Nao Sudo The co-movement of output across the sector producing non-durables (that is, non-durable goods and services) and the sector producing durables is well established in the monetary business cycle literature. However, standard sticky-price models that incorporate sectoral heterogeneity in price stickiness (that is, sticky non-durables prices and flexible durables prices) cannot generate this feature. We argue that an input-output structure provides a solution to this See Monetary and Economic Studies, Vol. 26 2008‐E‐18 Frontiers in Monetary Theory and Policy: Summary of the 2008 International Conference Organized by the Institute for Monetary and Economic Studies of the Bank of Japan Ippei Fujiwara, Kazuo Fukuda, Ichiro Muto, Yosuke 20 inflation inertia and a variety of shocks. The simulation results reveal that the shapes of the entrance and exit strategies in a ZIP change considerably according to the forward- or backward-lookingness of the economy and the size of the shocks. In particular, for large shocks that result in long ZIP periods, the time to the start (end) of the ZIP period is earlier (later) in an economy with inflation inertia than in a purely forward-looking economy. However, these outcomes are surprisingly converse to small shocks that result in short ZIP periods. Shigemi, and Wataru Takahashi See Monetary and Economic Studies, Vol. 26 2008‐E‐19 Inventory‐Theoretic Model of Money Demand, Multiple Goods, and Price Dynamics Hirokazu Ishise and Nao Sudo Despite the theoretical prediction based on sticky-price models, it is empirically suggested that the tie between the frequencies of price adjustment across goods and the relative price responses of goods (price index of specific goods over non-durable aggregate price index) to a monetary policy change is limited. Key words: Zero interest rate policy; Optimal interest rate rule JEL Classification: E52, E58 We offer an alternative view of the price dynamics of goods. We develop a multi-sector extension of an inventory-theoretic model of money demand (segmented market model). In our model, the diversity in the characteristics of goods, that is, durability, luxuriousness, and cash intensity (the portion of the payment that is paid by cash in the purchase of goods), yields the dispersion of relative price responses to a monetary policy shock, across goods. The model implies that the relative prices of durables, luxuries and less cash-intensive goods tend to decline in a monetary contraction. 2008‐E‐21 Growth Expectation Ippei Fujiwara For a long time, changes in expectations about the future have been thought to be significant sources of economic fluctuations, as argued by Pigou (1926). Although creating such an expectation-driven cycle (the Pigou cycle) in equilibrium business cycle models was considered to be a difficult challenge, as pointed out by Barro and King (1984), recently several researchers have succeeded in producing the Pigou cycle by balancing the tension between the wealth effect and the substitution effect stemming from the higher expected future productivity. Seminal research by Christiano, Ilut, Motto, and Rostagno (2007) explains the “stock market boom-bust cycles,” characterized by increases in consumption, labor inputs, investment, and the stock prices relating to high expected future technology levels, by introducing investment growth adjustment costs, habit formation in consumption, sticky prices, and an inflation-targeting central bank. We show, however, that such a cycle is difficult to generate based on “growth expectation,” which reflects expectations of higher productivity growth rates. Thus, Barro and King’s (1984) prediction still applies. We test the empirical plausibility of our model, using two approaches: a measure of monetary policy shock developed by Romer and Romer (2004), and a factor-augmented vector autoregresssion (VAR) used in Bernanke et al. (2005). In both econometric methodologies, we find that the data are consistent with our model, in terms of durability and luxuriousness. Key words: Baumol-Tobin model; Durable; Luxury; Credit goods; Monetary policy JEL Classification: E5, E6 2008‐E‐20 The Zero Interest Rate Policy Tomohiro Sugo and Yuki Teranishi Key words: Expectations; Equilibrium business cycle; Technological progress JEL Classification: C52, D58, E32 This paper derives a generalized optimal interest rate rule that is optimal even under a zero lower bound on nominal interest rates in an otherwise basic New Keynesian model with inflation inertia. Using this optimal rule, we investigate optimal entrance and exit strategies of the zero interest rate policy (ZIP) under the realistic model with 21 components models, in which the correlation is not identified. The proposed methodology is applied to U.S. and U.K. real GDP data. We find that the correlation parameters are negative for both countries. We also investigate how changing the identification restriction results in different trend and cycle estimates. It is found that estimates of the trend and cycle can vary substantially depending on the identification restrictions imposed. 2008‐E‐22 The Global Impact of Chinese Growth Ippei Fujiwara, Keisuke Otsu, and Masashi Saito Three decades have passed since China dramatically opened up to the global market and began to catch up rapidly with leading economies. In this paper, we discuss the effects of China’s opening-up and rapid growth on the welfare of both China and the rest of the world (ROW). We find that the opening-up per se is welfare improving for China but has had little impact on the ROW given a balanced trade constraint. The opening-up of China is beneficial to the ROW if it leads to significant productivity growth in China. Also, China’s balanced trade policy after the opening-up has helped the ROW rather than China. Key words: Productivity; Terms Growth; Open economy JEL Classification: E13, F41, O47 of Key words: Business cycle analysis; Trend; Cycle; Permanent component; Transitory component; Unobserved components model JEL Classification: C01, E32 2008‐E‐25 Optimal Monetary Policy under Imperfect Financial Integration Nao Sudo and Yuki Teranishi trade; After empirically showing imperfect financial integration among the euro countries, i.e., bank loan market heterogeneities in stickinesses of loan interest rates and markups from policy interest rate to loan rates, we build a New Keynesian model where such elements of imperfect financial integration coexist within a single currency area. Our welfare analysis reveals characteristics of optimal monetary policy. A central bank should take these heterogeneities into consideration. The optimal monetary policy is tied to difference in the degree of loan rate stickiness, the size of the steady-state loan rate markup, and the share of the loan market. By calibrating our model to the euro, we present the raking of the euro countries in terms of monetary policy priority. Because of the heterogeneity in the loan markets among the euro area countries, this ordering is not equivalent to the size of the financial market. 2008‐E‐23 EGARCH and Stochastic Volatility: Modeling Jumps and Heavy‐Tails for Stock Returns Jouchi Nakajima This paper proposes the EGARCH model with jumps and heavy-tailed errors, and studies the empirical performance of different models including the stochastic volatility models with leverage, jumps, and heavy-tailed errors for daily stock returns. In the framework of a Bayesian inference, the Markov chain Monte Carlo estimation methods for these models are illustrated with a simulation study. The model comparison based on the marginal likelihood estimation is provided with data on the U.S. stock index. Key words: Bayesian analysis; EGARCH; Heavy-tailed error; Jumps; Marginal likelihood; Markov chain Monte Carlo; Stochastic volatility JEL Classification: C11, C15, G12 Key words: Optimal monetary policy; Financial integration; Heterogeneous financial market; Staggered loan contracts JEL Classification: E44, E52 2008‐E‐24 How Are Shocks to Trend and Cycle Correlated? A Simple Methodology for Unidentified Unobserved Components Models Daisuke Nagakura In this paper, we propose a simple methodology for investigating how shocks to trend and cycle are correlated in unidentified unobserved 22 よりも下がった日の翌日の方がボラティリテ ィは上昇する傾向があることが知られている ため、ボラティリティの長期記憶性に加え、 そうした非対称性も考慮できる FIEGARCH モデルを用いて分析を行った。異なる 78 の期 間で擬似尤度に基づく LM 検定を行った結果、 多くの期間でボラティリティの長期記憶性と 非対称性が検出された。また、FIEGARCH モ デルを用いることで実際のオプション価格を より正確に捉えられることも明らかになった。 IMES ディスカッション・ペーパー・シリ ーズ (DPS J‐Series) 日本銀行金融研究所ディスカッション・ペー パー・シリーズは、金融研究所スタッフおよ び外部研究者による研究成果をとりまとめた もので、学界、研究機関等、関連する方々か ら幅広くコメントを頂戴することを意図して います。 2008‐J‐1 環境汚染に対する貸し手責任：理論的分析 前多 康男・小野 哲生 キーワード：オプション、長期記憶性、非対 称性、ボラティリティ、FIEGARCH、LM 検定 金融研究 第２７巻第２号参照 2008‐J‐6 家計別物価指数の構築と分析 北村 行伸 2008‐J‐2 金融業務と情報セキュリティ技術：この 10 年の経験と今後の展望 金融研究 第２７巻第２号参照 岩下 直行 2008‐J‐7 第 10 回情報セキュリティ・シンポジウム 「金融業務と情報セキュリティ技術：この 10 年の経験と今後の展望」の模様 金融研究 第２７巻第１号参照 2008‐J‐3 電子マネー・システムにおけるセキュリティ 対策―リスク管理に焦点を当てて― 金融研究 第２７巻別冊第１号参照 鈴木 雅貴・廣川 勝久・宇根 正志 2008‐J‐8 実物景気循環理論と日本経済 金融研究 第２７巻別冊第１号参照 大津 敬介 2008‐J‐4 情報セキュリティ製品・システムの第三者評 価・認証制度について －金融分野において利用していくために－ 金融研究 第２７巻第１号参照 田村 裕子・宇根 正志 2008‐J‐9 GARCH 型モデルと Realized Volatility を用いた TOPIX 日次リターンの非線形性の検証 金融研究 第２７巻別冊第１号参照 長倉 大輔・渡部 敏明 2008‐J‐5 日本の株式市場におけるボラティリティの長 期記憶性とオプション価格 竹内 明香・渡部 敏明 近年、資産価格のボラティリティには長期記 憶性があるとの指摘が数多くなされている。 そこで本稿では、日経 225 株価指数のボラテ ィリティに長期記憶性があるかどうか、また、 ボラティリティの長期記憶性を考慮すること で日経 225 オプションの価格をより正確に捉 えることができるかどうか分析を行った。さ らに株式市場では、価格が上がった日の翌日 23 金融資産のリターンは２次モーメントである ボラティリティが高い自己相関を持って変動 しており、また株式市場のボラティリティは 株価が上がった日の翌日よりも株価が下がっ た日の翌日の方がより上昇する傾向があるこ とが知られている。本稿は TOPIX の日次リタ ーンにこうしたボラティリティの変動以外に も過去の値との依存関係が存在するかどうか 分析を行ったものである。先行研究ではボラ ティリティを GARCH 型モデルによって推定 しているが、本稿ではさらに日中リターンの ２乗和として計算される Realized Volatility (RV) も用いる。GARCH 型モデルを用いた分 析では、ボラティリティの自己相関と非対称 性を考慮した GJR、EGARCH モデルを用いた 場合に基準化したリターンに過去の値との有 意な依存関係が観測されなかった。また RV を用いた分析では、RV の計算に 1 分ごとある いは２分ごとのリターンを用い、かつ市場が 閉まっている夜間と昼休みのリターンの２乗 を加えなかった場合には基準化したリターン に過去の値との有意な依存関係が観測されな かった。これらの結果は TOPIX の日次リター ンにはボラティリティの自己相関と非対称性 以外に過去の値との依存関係は存在しないこ とを示唆している。 金融研究 第２７巻別冊第２号参照 2008‐J‐15 2008 年国際コンファランス －「金融政策理論の最先端」－ 重見 庸典・高橋 亘・福田 一雄・藤原 一平・ 武藤 一郎 金融研究 第２７巻第４号参照 2008‐J‐16 アメリカ法における預金口座担保と相殺 キーワード：BDS 検定、CCK 検定、GARCH、 TOPIX、Realized Volatility 2008‐J‐10 ワークショップ「会計制度改革の成果と課 題：この 10 年を振り返って」の模様 森田 修 金融研究 第２７巻法律特集号 2008‐J‐17 金融市場におけるショックの伝播 ―理論モ デルのサーベイ― 金融研究 第２７巻第３号参照 藤原 茂章 金融研究 第２７巻別冊第２号参照 2008‐J‐11 会計制度改革の成果と課題：この 10 年を振り 返って 2008‐J‐18 適応的学習と金融政策 古市 峰子 武藤 一郎 金融研究 第２７巻第３号参照 金融研究 第２７巻第４号参照 2008‐J‐12 経常収支不均衡の調整過程：近年の理論的分 析の展望 2008‐J‐19 日本の設備投資行動：1990 年代以降の不確実 性の役割 萩原 景子 宮尾 龍蔵 金融研究 第２７巻第４号参照 わが国の設備投資行動に関する実証研究では、 これまで「不確実性が高まると設備投資は抑 制される」という結果が概ね示されてきた。 しかしバブル崩壊後の日本経済では、不確実 性が高まったという一般的な認識がある一方 で、企業部門は過剰な資本設備を最近期まで 蓄積・維持してきたとも言われている。1990 年代に入り不確実性は、本当に企業の設備投 資行動を抑制してきたのだろうか。その役割 は時間と共に変化しなかったのだろうか。本 稿では、製造業、非製造業をともに含む個別 企業データを用いて、日本の設備投資行動に おける不確実性の役割について再検証を試み た。その結果、不確実性が設備投資を抑制す る効果は特に 2000 年代以降に顕著であり、 1990 年代半ばにおいては逆に設備投資を拡大 した可能性が示された。さらに業種（製造業 2008‐J‐13 The Way Back to Stability and Growth in the Global Economy―The Mayekawa Lecture ジョン・Ｂ・テイラー 金融研究 第２７巻第４号参照 2008‐J‐14 「メイン寄せ」リスクと貸出債権価値の評価 ―ゲーム論的リアルオプションによるアプロ ーチ― 芝田 隆志・山田 哲也 24 対非製造業）や負債比率でサンプル分割を行 い、企業グループによって違いも検出された。 ただし 2000 年代以降の投資抑制効果はどの グループについても有意であり、日本の企業 部門が全体としてリスクに対してより慎重と なり設備投資を抑制してきたことが示唆され た。 キーワード：設備投資行動、不確実性、日本 の長期停滞 2008‐J‐20 再建型倒産手続における利害関係人の間の 「公正・衡平」な権利分配のあり方 キーワード：暗号アルゴリズムの移行、スタ ンディング・ドキュメント、トリプル DES、 ISO/TC68、SHA-1、RSA 2008‐J‐22 会計上の負債と払込資本の区分をめぐる国際 的な動向とわが国への適用可能性について 秋坂 朝則 米国財務会計基準審議会（FASB）が 2007 年 11 月 30 日に公表した予備的見解「資本の特 徴を有する金融商品」では、負債と資本の区 分に関する会計基準の案が詳細に検討されて いる。そこで示されている会計基準（案）の 考え方がそのまま基準化される可能性は低い と思われるが、仮に基準化されてわが国に導 入されるとすれば、わが国の資本会計に大き な影響を与えることになると思われる。しか も、予備的見解で示されている内容は、わが 国の会計基準とは大きく異なっており、その 考え方を導入するにはさまざまな問題を解決 しなければならない。そこで、本稿において は、まず、FASB が提案する会計処理の概要 を説明し、つぎにこのような会計処理がわが 国に導入された場合の問題点の指摘を行って いる。 予備的見解は、法的形式が株式であったと しても、その経済的効果が普通株式と異なる 場合には、当該株式を負債として会計処理す べきであるとしている（「基本的所有アプロ ーチ」）。そして、その考え方の基は、資本 とすべきものを普通株式（基本的所有商品） に限定し、ストラクチャリングの機会を減ら すことにあるように思える。予備的見解で示 されている会計処理方法をわが国に導入する 際には、種類株式を中心とした金融商品の発 行会社における会計処理の問題ばかりではな く、資本の有している機能との関係において 生ずる問題も重要となる。つまり、資本は株 式会社における機関設計の基準（ガバナンス の基準）とも関係しているし、分配可能額の 算定の基準としても用いられることから、資 本会計は会社法の規定と密接に関係している。 このため、予備的見解に基づく資本概念を導 入するには会社法との調整が不可避の問題と なる。このように、本稿では、予備的見解に 示されている基本的所有アプローチをわが国 に導入するうえで解決しなければならない課 題が多いことを指摘している。 山本 慶子 金融研究 第２７巻法律特集号 2008‐J‐21 ISO/TC68 における金融分野向け推奨暗号ア ルゴリズムの検討状況 田村 裕子 金融分野では、重要なデータの機密性、一貫 性の確保や金融取引時に実行される認証に暗 号アルゴリズムが利用されており、2-key トリ プル DES、鍵長を 1,024 ビットとする RSA、 SHA-1 が主流になっているとみられている。 しかし、これらの暗号アルゴリズムは、今後 中・長期にわたって十分な安全性を確保する ことが難しいとの評価が暗号研究者の間で一 般的となっており、米国立標準技術研究所 （NIST）は 2011 年以降これらの暗号アルゴ リズムを米国連邦政府の情報システムにおい て使用しない方針を発表している。 こうしたなか、金融サービスの国際標準化 を担当する ISO/TC68 は、既存の暗号アルゴリ ズムの移行に関する検討を行い、金融分野に おける推奨対応策をスタンディング・ドキュ メントとして取り纏めた。例えば、2-key トリ プル DES に関しては、実装環境に応じて使用 推奨期間に幅を持たせて規定するなど独自の 対応策を示している。 今後、わが国の金融機関が、暗号アルゴリ ズムの移行、および、新規採用について検討 していくうえでは、個々のアプリケーション に応じてリスク分析を行ったうえで、暗号ア ルゴリズムの取扱いに関する具体的な対応を 独自に決定していく必要がある。その際、 ISO/TC68 による検討結果等を参考にするこ とが考えられることから、本稿では、ISO/TC68 によるスタンディング・ドキュメント等を紹 介するとともに、今後各金融機関が検討を進 めていくにあたっての論点を整理する。 キーワード：負債と資本の区分、資本会計、 基 本 的 所 有 ア プ ロ ー チ （ Basic Ownership 25 Approach）、基本的所有商品、種類株式、金 融商品会計 2008‐J‐23 我が国の金融市場における市場規律の活用の 可能性について 前多 康男 金融のコングロマリット化や金融技術の発展 に伴い金融機関の健全性を市場が監視すると いう市場規律に関する議論が高まってきてい る。本稿では、我が国における市場規律の活 用の可能性について論じる。市場規律の概念 の整理と既存文献の展望を行うとともに、我 が国における市場規律の現状を分析する。金 融機関に対する市場規律は大きく分けて、劣 後債保有者の規律付けと預金者の規律付けが あり、これらを総合的に見ることが重要であ る。劣後債の規律付けに関しては、劣後債の プレミアムが金融機関の財務内容を反映する ものとなっており、また、預金上昇率も金融 機関の財務内容を反映するものとなっている。 これらの実証結果から判断すると、我が国に おいて市場規律は十分にその働きを期待でき る状態にあると思われる。しかし、銀行おい ては予見的な伝染効果が、信用組合について は純粋な伝染効果が、それぞれ無視できない 程度に存在していることも事実であり、市場 規律の導入に向けては、これらの金融機関の 預金者の行動に注意を払う必要があると言え る。 キーワード：市場規律、預金者規律、銀行 2008‐J‐24 欧州における決済サービスの新たな法的枠組 み ―決済サービス指令の概要― 吉村 昭彦・白神 猛 EU では、2007 年 11 月、決済サービス指令が 成立した。本指令は、EU 域内市場におけるリ テール決済サービスの競争を促進する観点か ら、 「決済サービス機関（payment institution）」 という法規制上の新たな業者概念を創設した。 また、本指令は、決済サービス業者による利 用者への情報提供義務のほか、決済サービス 業者と利用者との間の多岐にわたる権利義務 関係について各種のリテール決済サービスを 横断的に規律する包括的な決済法制となって いる。本稿は、この決済サービス指令の規定 内容やその背景にある考え方の紹介を目的と している。本稿は、まず本指令制定以前から のリテール決済サービス市場の EU 域内統合 26 に向けた取組み（従来の EU レベルの法的枠 組みや SEPA）を紹介したうえで、本指令立 案から制定に至るまでの経過、本指令立案の 基本的な手続、本指令の目的等および本指令 の構成を概観する。続いて、本指令制定の際 の主要な争点となった事項、具体的には、 （1） 本指令の適用範囲、（2）新たな業者概念とし ての決済サービス機関の創設、（3）決済サー ビス業者の情報提供義務、（4）無権限取引に おける決済サービス業者と利用者との間の損 失分担ルール、（5）決済取引の実行に要する 期間の短縮および（6）決済取引が実行されな い場合や決済取引の実行に瑕疵がある場合に おける決済サービス業者の責任を取り上げる。 キーワード：決済サービス指令、決済サービ ス機関、SEPA、EU 金融資本市場、決済法制 2008 International Conference Frontiers in Monetary Theory and Policy Information Security Symposium The Center for Information TEChnology Studies (CITECS) provides Japanese financial institutions with information useful for discussing how to deal with information security issues by publishing research papers and holding seminars and symposiums on information security related to financial services. The main objectives of the Information Security Symposium are to discuss how to deal with security issues regarding financial services by taking into account recent trends in information technology, and to share the discussion with the audiences. IMES organized the 2008 International Conference, entitled “Frontiers in Monetary Theory and Policy,” in May 2008 at the BOJ Head Office in Tokyo. The conference was aimed at understanding the frontiers in monetary theory and policy. About 100 distinguished guests from academia, international organizations, and central banks participated. The conference began with opening remarks by the Governor of the BOJ, Masaaki Shirakawa, followed by introductory remarks by one of the honorary advisers of IMES, Bennett T. McCallum (Carnegie Mellon University). Six sessions and the Mayekawa Lecture followed. John B. Taylor (Stanford University) gave the first Mayekawa Lecture. The conference ended with concluding remarks by one of the honorary advisers of IMES, Maurice Obstfeld (University of California, Berkeley) after the panel discussion on “Frontiers in Monetary Theory and Policy.” Workshops Legal Issues Workshop Since 1998, the symposiums have been held annually. The 10th symposium was held in February and entitled “Information Security Techniques Relevant to Financial Services: What Has Happened in Last 10 Years?” The symposium consisted of a keynote speech, two research presentations, and a panel discussion (with five panelists), with an audience of approximately 130 (drawn mainly from Japanese financial institutions). Workshop on Historical Studies In July, the History Section organized a workshop entitled "Institutional Design of the Capital Markets and Efficiency in the Behavior of Investors and Enterprises I: The Case of Prewar Japan.” At the workshop, the behavior of investors and enterprises as primary participants in the capital markets was discussed to explore the steps from a historical perspective toward a more stable and efficient financial system. The Law and Central Banking Section organized a series of workshop focusing on legal issues such as “controllability of secured debt” and “fiduciary duties in financial transactions,” and others. The workshops were aimed at facilitating an exchange of ideas and opinions among academia and central bank researchers. Accounting Workshop The Accounting Section organized a workshop entitled “Accounting Standards Reformation: Its Accomplishments and Next Issues” in March, and has organized a series of workshops entitled “Reconsideration of ‘Capital’ in Accounting Information” since August. These workshops were aimed at facilitating an exchange of ideas and opinions among academia in various fields such as financial accounting, commercial law and corporate finance, and so on. About 10 distinguished guests from academia and researchers from the BOJ participated in the workshops. 27 2008 年国際コンファランス て残されているのかをレビューすること、特 に、その成果を踏まえつつ残された課題を論 じることは、今後の会計制度のあるべき方向 性を議論していくうえで有益であると考えら れる。本ワークショップは、こうした問題意 識のもとに開催された。 会計制度改革の成果と課題を論じるに当た っては、会計学だけでなく、法律学、経済学 の観点からの評価・分析を行うことが有用で あると考えられる。また、会計制度改革が、 会計監査や企業経営・企業財務にもたらした 影響を検討することも、今後の会計制度を考 えていくうえで重要である。これらを踏まえ 本ワークショップでは、会計学だけでなく、 会計実務、法律学、経済学を専門領域とする 先生方の参加を得た。 金融政策理論の最先端 5 月、日本銀行本店にて「金融政策理論の最 先端」と題する 2008 年国際コンファランスを 開催した。今回のコンファランスは、最新の 金融論および金融政策理論を理解することを 目的に開催され、学界、国際機関、中央銀行 より、約 100 名が参加した。コンファランス は、白川総裁の開会挨拶で始まり、金融研究 所海外顧問であるマッカラム教授による導入 挨拶、6 つのセッションと前川招待講演が続 き、「金融政策理論の最先端」と題するパネ ル・ディスカッションの後、金融研究所海外 顧問のオブストフェルド教授による閉会挨拶 により、締めくくられた。 ワークショップ 第 10 回情報セキュリティ・シンポジウム 「金融業務と情報セキュリティ技術： この 10 年の経験と今後の展望」 法律問題研究会 法制度研究担当では、法律や中央銀行制度に 関する研究会を開催してきている。本年は、 「債権管理と担保管理を巡る法律問題研究 会」の報告書「担保の機能再論―新しい担保 モデルを探る―」を公表（第 27 巻法律特集号 <2008 年 12 月発行>参照）したほか、 「『金融 取引におけるフィデューシャリー』に関する 法律問題研究会」を開催した。 会計ワークショップ 「会計制度改革の成果と課題：この 10 年 を振り返って」 会計研究担当では、会計に関する研究の一環 として、3 月に「会計制度改革の成果と課題： この 10 年を振り返って」をテーマにワークシ ョップ（座長：斎藤静樹・明治学院大学教授） を開催した。 わが国における会計制度改革（いわゆる会 計ビッグバン）の最初の成果ともいえる「連 結財務諸表制度の見直しに関する意見書」が 公表されてから、約 10 年が経過した。この間、 わが国民間会計基準設定機関の新設や、国際 会計基準策定の動きの加速化といった環境変 化もあった。 約 10 年を経た現タイミングで、(1)1997 年 以降のわが国における会計制度改革が何を達 成しようとしていたのか、(2)企業行動や経済 活動にどのような影響を与えたのか、(3)どの ような教訓を得られたのか、(4)何が課題とし 28 情報技術研究センター(CITECS)では、2 月に 「金融業務と情報セキュリティ技術：この 10 年の経験と今後の展望」をテーマとして、第 10 回情報セキュリティ・シンポジウムを開催 した。 情報セキュリティ・シンポジウムは、わが 国の金融業界における情報セキュリティ上の 諸問題とその対応のあり方に関して、最新の 学術研究から得られた知見を金融業界の実務 家と共有するとともに、情報セキュリティ分 野の第一線の研究者も交えて議論を行うため に、平成 10 年から年 1 回の頻度で開催してき たものである。第 10 回となった今回のシンポ ジウムでは、過去 9 回のシンポジウムの内容 を振り返り、これまでの金融業界における情 報セキュリティ上の問題とその対応状況を整 理し、今後の情報セキュリティ対策のあり方 について議論を行った。 金融史ワークショップ 金融史研究担当では、７月、 「資本市場の制度 設計と投資家・企業行動の効率性(Ⅰ) ― 戦前 期日本を事例として」と題するワークショッ プを開催した。本ワークショップでは、戦前 期日本の資本市場に焦点を当て、市場参加者 （特に運用者としての投資家と調達者として の企業）の行動を通じて、わが国の金融シス テム改革へのインプリケーションを探った。 ISO/TC68 CITECS also supports activities relating to international standardization, as the secretariat of the Japanese national committee of ISO/TC68 (financial services); the International Organization for Standardization (ISO), and Technical Committee No. 68 (financial services) (TC68). CITECS holds an ISO/TC68 national committee meeting (annually) and a subcommittee (SC2 and SC7) meeting (every two months). CITECS introduced “Year 2010 Issue on Cryptographic Algorithms” and initiated its discussion in ISO/TC68. The Year 2010 issue refers to the fact that at the end of 2010 cryptographic algorithms widely used in the financial sector will lose National Institute of Standards and Technology (NIST) approval as ones suitable for IT systems of the U.S. Federal government. CITECS submitted a paper that clarified several points requiring attention when discussing how to migrate to more secure algorithms. As a result, a study group on cryptographic algorithms has been established under ISO/TC68/SC2. A technical report regarding the use of cryptographic algorithms in the financial sector has been standardized. 29 ISO /TC68 金融情報技術の国際標準化は、国際標準化機 構(ISO)の専門委員会の１つである金融サー ビス専門委員会(TC68)において行われている が、CITECS は、 ISO/TC68 国内事務局として、 金融業務に利用される情報技術の国際標準化 活動に参画するとともに、そこで得られた各 種情報を国内に還元することを通じて、国内 における啓蒙活動の強化を図っている。また、 関連する様々な国内標準化活動にも関与し、 特に金融分野に利用される情報セキュリティ 技術、通信フォーマット等に関する国際標準 規格の策定作業については、国内体制の整備 と新しい技術の普及促進の働きかけを行って いる。 現在、ISO/TC68 では、様々な領域の金融情報 技術についての国際標準化が進められている。 金融取引の安全性を確保する情報セキュリテ ィ技術にかかる国際標準化は代表的な例であ る。例えば、金融機関の情報システムにおい ては、取引情報の機密性と完全性を確保する ために、様々な暗号技術が利用されているが、 現在利用されている暗号アルゴリズムの多く は、近年の暗号解読技術やコンピュータ技術 の急速な進歩を背景に、2010 年頃にはその安 全性が低下してしまうことが指摘されている （ 暗 号 ア ル ゴ リ ズ ム の 2010 年 問 題 ）。 ISO/TC68 では、日本からの提案を受けて新た なスタディ・グループを組成し、金融分野で 利用される暗号の強度についての検討を進め、 2010 年問題に対する推奨対応策を取り纏めた。 既に制定された規格やガイドラインに規定さ れている暗号アルゴリズムについても、今後、 必要な見直しが行われ、より強度の高い暗号 アルゴリズムが推奨されることとなっている。 30 Statistics and Data Analysis, 53 (6), 2009, pp. 2335–2353. Outside Activities Members of IMES publish in a wide range of journals, conference volumes, and elsewhere. Keisuke Otsu (currently, Sophia University) “A Neoclassical Analysis of the Korean Crisis,” Review of Economic Dynamics, 11 (2), 2008, pp. 449–471. Keisuke Otsu with Hak K. Pyo “A Comparative Estimation of Financial Frictions in Japan and Korea,” Seoul Journal of Economics, 22 (1), 2009, pp. 95–121. Mototsugu Shintani (currently, Vanderbilt University) “A Dynamic Factor Approach to Nonlinear Stability Analysis,” Journal of Economic Dynamics and Control, 32 (9), 2008, pp. 2788–2808. Mototsugu Shintani with Mario J. Crucini “Persistence in Law of One Price Deviations: Evidence from Micro‐data,” Journal of Monetary Economics, 55 (3), 2008, pp. 629–644. Mototsugu Shintani with T. Aldrich Finegan and Roberto V. Penaloza “Reassessing Cyclical Changes in Workers’ Labor Market Status: Gross Flows and the Types of Workers Who Determine Them,” Industrial and Labor Relations Review, 61 (2), 2008, pp. 244–257. Takayuki Tsuruga (currently, Kansai University) with Bill Dupor and Tomiyuki Kitamura “Integrating Sticky Prices and Information,” The Review of Economics and Statistics (forthcoming). Kozo Ueda with Tomohiro Sugo “Eliminating a Deflationary Trap through Superinertial Interest Rate Rules,” Economics Letters, 100 (1), 2008, pp.119–122. Kozo Ueda with Tomohiro Sugo “Estimating a Dynamic Stochastic General Equilibrium Model for Japan,” Journal of the Japanese and International Economies, 22 (4), 2008, pp. 476–502. Masashi Une with Hideki Imai and Akira Otsuka “Wolf Attack Probability: A Theoretical Security Measure in Biometric Authentication Systems,” IEICE TRANSACTIONS on Information and Systems, E91‐D (5), 2008, pp. 1380–1389. Hiroshi Fujiki with Edward J. Green and Akira Yamazaki “Incentive Efficient Risk Sharing in a Settlement Mechanism,” Journal of Economic Theory, 142 (1), 2008, pp. 178–195. Ippei Fujiwara with Naohisa Hirakata “Dynamic Aspects of Productivity Spillovers, Terms of Trade and the ‘Home Market Effects,’” IMF Staff Papers (forthcoming). Ippei Fujiwara and Yuki Teranishi “A Dynamic New Keynesian Lifecycle Model: Societal Aging, Demographics and Monetary Policy,” Journal of Economic Dynamics and Control, 32 (8), 2008, pp. 2398–2427. Ippei Fujiwara “A Note on Growth Expectation,” Macro‐economic Dynamics (forthcoming). Masazumi Hattori with Hyun Song Shin “Yen Carry Trade and the Subprime Crisis,” IMF Staff Papers (forthcoming). Ichiro Muto “Estimating a New Keynesian Phillips Curve with a Corrected Measure of Real Marginal Cost: Evidence in Japan,” Economic Inquiry (forthcoming). Daisuke Nagakura “A Note on the Relationship between the Information Matrix Test and a Score Test for Parameter Constancy,” Economics Bulletin, 3 (5), 2008, pp. 1–7. Daisuke Nagakura “A Note on the Two Assumptions of Standard Unobserved Components Models,” Economic Letters, 100 (1), 2008, pp. 123–125. Daisuke Nagakura with Masahito Kobayashi “Testing the Sequential Logit Model against the Nested Logit Model,” Japanese Economic Review (forthcoming). Jochi Nakajima with Yasuhiro Omori “Leverage, Heavy‐tails and Correlated Jumps in Stochastic Volatility Models,” Computational 31 対外活動 金融研究所の研究員は、国内外における各種 の研究会合にて報告を行っているほか、学術 雑誌への投稿も積極的に行っている。 藤木裕 [Edward J. Green・山崎昭との共著] “Incentive Efficient Risk Sharing in a Settlement Mechanism.” Journal of Economic Theory, 142(1), 2008, pp. 178‐195. 藤原一平 [平形尚久との共著] “Dynamic Aspects of Productivity Spillovers, Terms of Trade and the 'Home Market Effects'.” IMF Staff Papers (forthcoming). Statistics and Data Analysis, 53(6), 2009, pp. 2335‐2353. 大津敬介（現 上智大学） “A Neoclassical Analysis of the Korean Crisis.” Review of Economic Dynamics, 11(2), 2008, pp. 449‐471. 大津敬介 [Hak K. Pyo との共著] “A Comparative Estimation of Financial Frictions in Japan and Korea.” Seoul Journal of Economics, 22(1), 2009, pp. 95‐121. 新谷元嗣（現 ヴァンダービルト大学） “A Dynamic Factor Approach to Nonlinear Stability Analysis.” Journal of Economic Dynamics and Control, 32(9), 2008, pp. 2788‐2808. 新谷元嗣 [Mario J. Crucini との共著] “Persistence in Law of One Price Deviations: Evidence from Micro‐data,” Journal of Monetary Economics, 55 (3), 2008, pp. 629–644. pp. 244‐257. 新 谷 元 嗣 [T. Aldrich Finegan ･ Roberto V. Penaloza との共著] “Reassessing Cyclical Changes in Workers' Labor Market Status: Gross Flows and the Types of Workers Who Determine Them.” Industrial and Labor Relations Review, 61(2), 2008, pp. 244‐257. 敦賀貴之（現 関西大学）[Bill Dupor･北村冨行 との共著] “Integrating Sticky Prices and Information.” The Review of Economics and Statistics (forthcoming). 上田晃三 [須合智広との共著] “Eliminating a Deflationary Trap through Superinertial Interest Rate Rules.” Economics Letters, 100(1), 2008, pp.119‐122. 上田晃三 [須合智広との共著] "Estimating a Dynamic Stochastic General Equilibrium Model for Japan." Journal of the Japanese and International Economies, 22(4), 2008, pp. 476‐502. 宇根正志 [今井秀樹・大塚玲との共著] "Wolf Attack Probability: A Theoretical Security Measure in Biometric Authentication Systems." IEICE TRANSACTIONS on Information and Systems, E91‐D(5), 2008, pp. 1380‐1389 藤原一平・寺西勇生 “A Dynamic New Keynesian Lifecycle Model: Societal Aging, Demographics and Monetary Policy.” Journal of Economic Dynamics and Control, 32(8), 2008, pp. 2398‐2427. 藤原一平 “A Note on Growth Expectation.” Macroeconomic Dynamics (forthcoming). 服部正純 [Hyun Song Shin との共著] “Yen Carry Trade and the Subprime Crisis.” IMF Staff Papers (forthcoming). 武藤一郎 “Estimating a New Keynesian Phillips Curve with a Corrected Measure of Real Marginal Cost: Evidence in Japan.” Economic Inquiry (forthcoming). 長倉大輔 “A Note on the Relationship between the Information Matrix Test and a Score Test for Parameter Constancy.” Economics Bulletin, 3(5), 2008, pp. 1‐7. 長倉大輔 “A Note on the Two Assumptions of Standard Unobserved Components Models.” Economic Letters, 100(1), 2008, pp. 123‐125. 長倉大輔 [小林正人との共著] “Testing the Sequential Logit Model against the Nested Logit Model.” Japanese Economic Review (forthcoming). 中島上智 [大森裕浩との共著] “Leverage, Heavy‐tails and Correlated Jumps in Stochastic Volatility Models.” Computational 32 Outside Activities (cont.) Mari Ohnuki with Kris James Mitchener “Institutions, Competition, and Capital Market Integration in Japan,” Journal of Economic History, 69 (1), 2009, pp. 204–237. Archive IMES holds the BOJ’s documents (most of the documents are available only in Japanese) in the Archive due to their historical, cultural, and academic importance. The Archive is opened under the policy that the preservation and publication of these historical records serve a social need, and that the resulting academic studies contribute to the BOJ’s conduct of policies and business operations. Joint International Workshop with Kyoto University “Legal Systems for Intermediated Securities: Past, Present, and Future” Bank of Japan, March 10, 2008 Kyoto University, March 11, 2008 At present, the catalogue has listed about 49,000 titles of documents, including 18,000 titles added in October. IMES also promotes historical studies of monetary and economic issues utilizing the BOJ’s documents and materials in the Archive. Application to the Finance Minister from the BOJ to establish the Osaka Branch, and Finance Minister Matsukata’s approval (left) (1882) (Collection of the Archive, IMES, BOJ) 33 対外活動（続） 大貫摩里 [Kris James Mitchener との共著] "Institutions, Competition, and Capital Market Integration in Japan." Journal of Economic History, 69(1), 2009, pp. 204‐237. アーカイブ アーカイブとは、業務の現場において保管期 間を満了した文書（非現用文書という）の中 から、歴史・文化・学術的な価値を持つもの を選別し、保存、公開する機能をいう。 間接保有証券に関する国際ワークショップ [京都大学との共催] "Legal Systems for Intermediated Securities: Past, Present, and Future" 日本銀行、3 月 10 日 京都大学、3 月 11 日 日本銀行でも、創立百周年事業の一環として、 1982 年 10 月から、歴史的価値をもつ金融史 関連文書を公開してきたが、これをより組織 的・制度的に運営するため、1999 年 9 月にア ーカイブを発足させ、2002 年 10 月 1 日から 歴史的資料等の保有施設として総務大臣の指 定を受け、法令の定めに則り歴史的資料の公 開等の業務を行なっている。 10 月には、新たに約 1 万 8 千冊の整理が終了 し、これらを加えた結果、現在目録に掲載さ れている歴史的公文は、約 4 万 9 千冊にのぼ っている。 また、金融研究所では、これらのアーカイブ の所蔵資料を活用した歴史研究などにも注力 している。 34 The G‐8 Hokkaido Toyako Summit— Participating Countries’ Bank Notes and Coins April 30–July 27, 2008 The Gold Rush in the Closing Days of the Tokugawa Shogunate November 11, 2008–March 8, 2009 The year 2008 is the 150th anniversary of the Ansei Five-Power Treaties in 1858, which Japan concluded with five Western powers. The treaties were the first-ever international treaties of commerce for Japan, and, among other clauses, stipulated that Japan should open ports to foreign trade in the following year. As a result of the treaties, Japan experienced a huge outflow of gold coins in exchange for foreign silver coins. The outflow of gold coins resulted in significant changes in the Japanese monetary system. Exhibitions at the Currency Museum IMES has been collecting and studying Japanese currencies dating from ancient times until today, as well as a variety of foreign currencies and materials related to money. In the Currency Museum, visitors can view authentic coins and notes, reference materials, and research papers. Some of the historical materials are publicly available mainly in the form of microfilm. The number of visitors to the Currency Museum in 2008 reached 74,656, the highest annual total in the museum’s history. SPECIAL EXHIBITIONS The Nativity of Coins—The First Coinage in Japan (Wado Kaichin), the Era, and People’s Lives December 8, 2007–March 9, 2008 35 貨幣博物館の展示企画 貨幣博物館は、1982 年に創立百周年を記念し て金融研究所内に設置され、1985 年 11 月に 開館した。 日本銀行は、わが国および諸外国における 古来からの貨幣類を資料として収集し、その 研究を行ってきたが、太平洋戦争の末期に貨 幣収集界の第一人者と言われた田中啓文（た なか・けいぶん）氏の収集品「銭幣館（せん ぺいかん）コレクション」を譲り受けた。 その後も、引き続き収集を重ね、現在、そ の規模はわが国有数のものとなり、とりわけ 東洋貨幣に関しては世界的にも充実した貨幣 コレクションとの評価を受けている。 さらに、2002 年には、日本銀行創立 120 周 年を記念して、日本銀行が貴金属地金として 保有してきた歴史的・文化的価値の高い古金 銀貨を貨幣博物館において保存するとともに、 調査分類作業を終えたものから、順次公開し ていくこととした。 貨幣博物館では、これら数多くの所蔵品の 中から重要なものを厳選して展示している。 また、展示貨幣類の実物を陳列するだけでな く、できるだけ多くの史料や写真、地図など を用い、世界各国の動きとも比較しながら、 わが国の貨幣の歴史を理解していただけるよ うに工夫している。 なお、2008 年中の貨幣博物館の年間入館者 数は 74,656 人と、年間入場者数としては既往 最高を更新した。 企画展 「貨幣誕生―和同開珎の時代とくらし―」 2007年12月8日– 2008年3月9日 2008年は和同開珎が発行された708（和銅元） 年から1300年となる。 永らく、日本最初の貨幣は和同開珎とされ てきたが、1998年の奈良・飛鳥池遺跡の発掘 調査で、 「富本銭」が和同開珎より遡る７世紀 後半に鋳造されていた事実が明らかになり、 古代貨幣史は大きく塗り替えられることにな った。 本企画展では、律令国家の象徴として発行 された古代の貨幣が、どのようにして造ら れ、また使われていたのか、なぜ10世紀に発 行が途絶えたのか、など貨幣の誕生とその変 遷について最新の研究成果を踏まえて、当館 の多彩な資料により紹介した。 和同開珎をはじめとする古代の貨幣を中心 に、日本および中国の鋳型などの鋳造関連 資料も多数展示したほか、所蔵資料の各種分 析データなども併せて展示した。 36 特別展 「北海道洞爺湖サミット参加国のお金」 2008年4月30日– 7月27日 旧小樽支店金融資料館および金融研究所 貨幣博物館では、7月に開催された「北海道洞 爺湖サミット」に因み、参加国の現行流通貨 幣を一堂に集めた特別展を開催した。なお旧 小樽支店金融資料館は2008年5月で開館5周年 を迎えたが、この特別展はこれを記念した催 しである。 幕末ゴールドラッシュ -安政の五カ国条約と 金貨流出- 2008年11月11日– 2009年3月8日 2008年は日本で最初の通商条約である「安政 の五カ国条約」が1858年に締結されてから150 年目にあたる。 同条約とそれに基づく翌年の開港により海 外の銀貨と引替に大量の金貨が流出し、日本 の貨幣制度は大きな変質を余儀なくされた。 こうした当時の日本の社会や貨幣制度を当 館の所蔵資料から紹介した。 FROM THE COLLECTION OF NISHIKI‐E THEMATIC EXHIBITIONS Chinese Mintage Technique—Tradition and Technique over 2,500 Years March 13– April 27, 2008 This nishiki-e (woodblock print) depicts the dedication ceremony of the Bank of Japan Head Office, completed in 1896. Designed by Kingo Tatsuno (1854–1919) and designated as a National Important Cultural Property in 1974, this building serves currently as the BOJ’s main building. Tatsuno graduated from Kobu College (predecessor of the faculty of Engineering of Tokyo University) in 1879, and was one of the first Western-style architects in Japan. He was active during the early Meiji Restoration period, when foreign architects helped provide skills for building Western-style architecture in Japan. Known for the design of the red-brick Tokyo Station building, he was also involved in designing the BOJ’s branch buildings opened during the Meiji Period (1868–1912), including the former Otaru Branch building. World Money Boxes—A Collection of Piggy Banks July 29–November 9, 2008 NISHIKI‐E EXHIBITIONS Naniwa Kawasaki Coinage March–April 2008 Scenery—Edo Bridge* August 2008 Scenery—Shimbashi September 2008 Seinan Civil War October 2008 * A picture of Edo Bridge appears in the background on the pages of this publication. “Opening Day of the Bank of Japan Head Office” (by Kiyooki, 1896) (Collection of the Currency Museum, IMES, BOJ) 37 テーマ展 貨幣博物館所蔵錦絵から 2500年の伝統と技 －中国の鋳銭技術－ 3月13日－4月27日 「日本銀行落成の図」 (清興 1896 年) 日本銀行金融研究所貨幣博物館所蔵 明治 29（1896）年に完成した日本銀行本店の 落成式の様子が描かれている。この建物は、 現在の日本銀行本館で、辰野金吾によって設 計された。昭和 49（1974 年）には国の重要文 化財に指定された。 明治維新当初、お雇外国人の建築技術に頼 ってきた中で、辰野は工部大学校（現在の東 京大学工学部）を卒業（明治 12<1879>年）し た日本最初の建築家の一人とされている。赤 レンガ造りの東京駅舎の設計でも知られ、明 治期に開設した日本銀行支店（旧小樽支店、 現「日本銀行旧小樽支店金融資料館」など） の建築に関与した。 世界の貯金箱 7月29日－11月9日 貯金箱は、お金を貯めるための単なる箱では なく、人々が楽しく貯金を続けられるよう、 さまざまな工夫がなされてきた。実用的な求 めに応じることはもとより、人々に親しまれ るかたち、面白い仕掛けにも趣向を凝らして 世界には多種多様な貯金箱が生まれた。 お金が貯まるように願いが込められた貯金 箱など、世界のさまざまな貯金箱を当館所蔵 資料の中から紹介した。 錦絵展示 浪花川崎鋳造場の風景 3月－4月 東京真景図会 8月 あらめばしより江戸橋* しん板東京名所尽 9月 西南戦争之図 10月 * 本誌背景画 38 In addition, in the area of study groups involving outside academic experts, discussions in 2008 introduced some new themes. In the area of accounting, in-depth discussions began in August on the concept of capital in accounting information, which has become increasingly ambiguous in recent years. The workshop on legal issues was launched in October with the theme of fiduciary duties in financial transactions. In the area of historical studies, a workshop dealing with institutional design of the capital markets during the prewar period in Japan was held in July. Each represents an ambitious attempt to explore principles while also reflecting current issues. FROM THE CHIEF COUNCILLOR Chief Councillor Kazuo Ueda IMES is expected to fulfill a range of functions. Its internal function is to contribute to enhancing the BOJ’s policy framework: that is, providing an appropriate background for policies and operations of the BOJ based on studies on theoretical, institutional, and historical aspects of monetary and economic issues. Its external function is to promote interaction with academics and other researchers, and to provide them with research information. To this end, it is important to review whether IMES activities have met these expectations. I will briefly review IMES activities in 2008 from the aforementioned perspectives. The Currency Museum held a special exhibition from November entitled “The Gold Rush in the Closing Days of the Tokugawa Shogunate,” to commemorate the 150th anniversary of the Ansei Five-Power Treaties, which ended Japan’s period of national isolation and opened the nation to the outside world. This exhibition also featured a visit in mid-November from Christian Noyer, Governor of the Banque de France. In addition, the Currency Museum enjoyed an all-time-high number of visitors in 2008, totaling 74,656. IMES engages in several activities to enhance appropriate monetary policy implementation. The 2008 International Conference, held in May, was considered to be a major pillar of these activities. Entitled “Frontiers in Monetary Theory and Policy,” the conference welcomed 100 participants from academia, international institutions, and central banks to facilitate a true dialogue involving central bank practitioners and academics on state-of-the-art theory and practical issues related to monetary policy. The 2008 conference featured the inaugural Mayekawa Lecture, honoring Haruo Mayekawa, Governor of the Bank at the time IMES was founded. Delivered by Stanford University Professor John B. Taylor, this lecture enlivened the conference with a wealth of suggestions for monetary policy and operations under the difficult monetary and economic conditions confronting the world today. In May, the Archive received a visit of then-Minister of State for Special Missions Kamikawa, in charge of archive management, amid rising interest in such management. Taking this opportunity, IMES explained the Archive’s efforts to develop an archive management system since its designation in October 2002 by the Minister of Internal Affairs and Communications. I have reviewed so far only a fraction of the wide-ranging activities of IMES. I have found that IMES has acquired valuable assets through an accumulation of steady efforts across a range of activities, and a resultant high reputation based on them. In view of the recent global financial turmoil, I expect IMES to keep proving its worth, increasing knowledge on a broad range of monetary and economic phenomena through continued steady efforts with research activities guided by an energetic spirit. In February, CITECS held its 10th annual symposium, summarizing the results from 10 years of research on information security. This symposium was well received in both academic and business circles. 39 貨幣博物館では、日本が鎖国を解き、開国す ることとなった安政の 5 カ国条約からちょう ど 150 年を迎えることを記念して、11 月から 「安政の 5 カ国条約と金貨流出」という特別 展を開催した。開催期間中の 11 月中旬には、 ノワイエ・フランス銀行総裁にもお越しいた だく機会を得た。2008 年中の貨幣博物館の入 館者数（74,656 人）が年間入場者数としては 既往最高を更新したことも触れておかねばな らないだろう。 2008年の活動を振り返って 金融研究所 特別顧問 植田和男 金融研究所に期待されている機能はいくつか ある。内向きには、「金融経済の理論･制度･ 歴史に関する基礎的研究を通して、日本銀行 の適切な政策運営に資すること（政策のバッ クボーン作り）」であり、外向きには、「学界 等との交流促進、学界をはじめとする外部の 研究活動の便宜に資する各種の情報･資料等 を提供すること」などである。加えて、これ らの期待に沿うような活動になっていたかを 事後的に確認する作業もまた重要である。そ の観点から 2008 年の金融研究所の活動を振 り返ってみたい。 アーカイブでは、公文書管理のあり方に関し、 世間の関心が高まる中、5 月には上川公文書 管理特命大臣（当時）のご訪問を受け、2002 年 10 月に総務大臣の指定を受けて以降、その 運営体制の構築に務めてきた成果などをご説 明する機会を得ている。 適切な金融政策運営に資する活動はいくつか あるが、5 月に開催された「2008 年国際コン ファランス」は大きな柱の一つだろう。2008 年の国際コンファランスは、 「金融政策理論の 最 先 端 (Frontiers in Monetary Theory and Policy)」と題して、学界、国際機関、各国中 央銀行から 100 名の参加を得て開催された。 そこでは、まさに金融政策に関する最先端の 理論と実務的な論点について、各国の中央銀 行の実務家や学者との積極的な議論が展開さ れた。今回は、金融研究所開設時の総裁であ った前川元総裁に因んだ「第１回 前川講演」 が行われ、ジョン・B・テイラー（スタンフォ ード大）教授がレクチャーを行った。現在の ような困難な金融経済情勢の下での金融政策 運営に対して示唆に富むもので、コンファラ ンスを一層盛り立てた。 以上は金融研究所の活動のごく一部には過ぎ ないが、これらをはじめとする地道な活動を 一つ一つ着実に築きあげてきていること、そ して、そうした取組みが成果として認められ てきていること、それらが金融研究所にとっ ても大きな財産となっている。 昨今の金融を巡る混乱や危機を例に挙げるま でもなく、近年あるいは先々の金融経済を巡 る様々な事象の本質に、少しずつではあるが 着実に迫っていくような、そういった地道な 研究活動の継続と不断の情熱がその真価を問 われている。 情報技術研究センターでは、2 月にシンポジ ウム開催 10 年目を記念して、過去 10 年間の 情報セキュリティ分野の研究成果を総括する シンポジウムを開催し、学界・実務界双方か ら高い評価を得た。 また、外部の学者を交えた研究会として、今 年新しいテーマで議論を始めたものもある。 会計研究担当では 8 月以降、最近曖昧となっ ている「会計上の資本概念」を取り上げて研 究会での議論を積み重ねてきている。法律問 題研究会では、10 月から「金融取引における フィデューシャリー」をテーマに取り上げて いる。また、金融史研究担当では、7 月に戦 前期の日本の資本市場の制度設計と投資家・ 企業行動に関するワークショップを開催した。 いずれも時流を捉えつつ、より根源的な問題 に迫ろうとする野心的な試みである。 40