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スタディ・ガイド - 日本証券アナリスト協会
第２次レベル（2016年度） スタディ・ガイド はじめに Ⅰ 証券アナリスト教育・試験制度 Ⅱ 講座内容（第２次レベル） １ カリキュラムの構成 ２ 証券分析とポートフォリオ・マネジメント ３ コーポレート・ファイナンスと企業分析 ４ 市場と経済の分析 ５ 職業倫理・行為基準 Ⅲ その他の資格・教育制度 付属資料 公益社団法人 日本証券アナリスト協会 目 次 はじめに.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2 Ⅰ 証券アナリスト教育・試験制度.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3 １ 証券アナリスト教育体系.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3 ⑴ 教育体系の全体図 ⑵ 中核をなすCMAプログラム ⑶ その他の資格・教育制度 ２ CMAプログラムの構造.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4 ⑴ 通信教育制度を採用 ⑵ CMA第２次レベル試験の科目構成等 ３ 証券アナリストと職業倫理.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5 ４ 受講・受験.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5 ⑴ 受講が受験の要件 ⑵ １回の受講で３年間の受験機会 ⑶ 受講期間と科目構成・選択（第２次レベル） ⑷ 教 材 ⑸ 質問票の利用（郵送に限る） ⑹ 第１次レベル試験合格実績および第２次レベル講座受講資格の失効…注意！ ５ 試験の内容・実施・合否.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8 ⑴ 出題内容・形式 ⑵ 電卓と筆記用具 ⑶ 第２次レベル試験の実施時期および試験会場 ⑷ 午前・午後の科目・時間配分 ⑸ 採点と合否判定 ⑹ 合否通知と試験結果開示 ６ 年間スケジュール（第２次レベル）.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10 .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10 ７ よくある質問（FAQ） Ⅱ 講座内容（第２次レベル）.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 12 １ カリキュラムの構成.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 12 ⑴ 各科目の内容とウェイト ⑵ 各科目の相互関係 ⑶ 教材の構成 ２ 証券分析とポートフォリオ・マネジメント.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 22 ⑴ 概 要 ⑵ 通信テキスト ３ コーポレート・ファイナンスと企業分析.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 28 ⑴ 概 要 ⑵ 通信テキスト ４ 市場と経済の分析.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 32 ⑴ 概 要 ⑵ 通信テキスト ５ 職業倫理・行為基準.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 36 Ⅲ その他の資格・教育制度.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 37 １ 国際公認投資アナリスト（CIIA）試験制度.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 38 ２ 検定会員補（CCMA）制度.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 38 ３ 証券アナリスト基礎講座. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 38 ４ 証券分析のための数学入門講座.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 39 ５ ポートフォリオ理論初級講座.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 39 ６ デリバティブ初級講座.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 39 ７ プライベートバンキング（PB）教育プログラム.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40 付属資料.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41 １ 受講・受験関係統計.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41 ２ 証券アナリストと職業倫理.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 42 ３ 教育委員会・カリキュラム委員会.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 45 ４ CMAコア知識.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 46 第２次レベル（2016年度） スタディ・ガイド はじめに 「証券アナリスト教育・試験制度」（CMAプログラム）は1977年に始まり、これまでの累 計受験者は約36万人（第１次・第２次レベル試験合計）、第２次レベル試験の累計合格者 は37,000人を超えます。現在、第２次レベル試験に合格して実務経験３年以上の検定会員 （CMA）は26,000人を超え、金融界のみならず様々なビジネス分野で活躍しています。 CMAの活躍分野は、証券会社や資産運用会社で企業や産業を調査・分析しているリサー チ・アナリストや、資産運用会社や銀行・保険会社などの機関投資家で資産運用（有価証券 等への投資）に携わるファンド・マネジャー、ポートフォリオ・マネジャーだけではありま せん。専門家としてCMAの知識・スキ ルを活かせる活躍の場は、エコノミスト CMA（検定会員）の所属内訳 （経済分析） 、 ストラテジスト（投資戦略）、 クオンツ・アナリスト（計量分析） 、ク レジット・アナリスト（信用分析） 、ベ ンチャー・キャピタリスト（企業育成）、 インベストメント・バンカー（企業金 融）など、この40年間で大きく広がって きました。さらには、事業会社のIR部 門、財務部門、事業投資部門、IT部門や、 信託銀行 1,876 銀行 4,345 生命保険 1,734 損害保険 510 その他金融 1,784 証券会社 5,187 調査研究所 858 資産運用 4,063 その他 2,740 事業会社等 3,095 （2016年３月末現在26,192名） 公認会計士、経営コンサルタントとして も多くのCMAが活躍しています。 投資理論の発展、金融業務の自由化と規制緩和、日本経済の成熟に伴う資産運用ビジネス の拡大などから、投資意思決定業務に必要な深く幅広い知識・スキルを持つ人材へのニーズ は、 金融界のみならず様々なビジネス分野で高まっています。同時に金融商品の進化により、 必要な知識・スキルのレベルも高度化・複雑化しています。さらに、ビジネスにおける法令 遵守（コンプライアンス）の重要性が高まっているため、CMAプログラムの第２次レベル では、専門家としての「職業倫理・行為基準」が必須科目になっています。 CMAプログラムは、このような知識・スキルを可能な限り容易に習得できるように、体 系的でコンパクトに設計されています。また、CMAプログラムの受講支援のために、ホー ムページにおけるコンテンツを拡充しています。特にマイページから、過去５年間の試験問 題と解答例やオーディオ教材を閲覧できますので、これらの教材を効率的に活用して第２次 レベル試験の合格を勝ち取ってください。 ─2─ Ⅰ 証券アナリスト教育・試験制度 １ 証券アナリスト教育体系 ⑴ 教育体系の全体図 日本証券アナリスト協会が提供する証券アナリスト教育の体系は下図に示すとおりです。 CIIA 国際公認投資アナリスト プライベートバンキング（PB） プライベートバンキング（ PB） 教育プログラム CMA 検定会員 CIIA試験 実務経験 ３年以上 スクーリング 証券分析のための 数学入門講座 ポートフォリオ理論 初級講座 ４科目合格 試験科目の一部免除 実務経験 ３年以上 実務経験 ３年未満 CCMA 検定会員補 第２次レベル 通信講座＋試験 講座 験 ３科目合格 職業倫理講習 職業倫理 講習 第１次レベル 通信講座＋試験 デリバティブ初級講座 証券アナリスト基礎講座 （注）CCMA（検定会員補）には、①第２次レベル試験合格者で実務経験が３年未満の方と②第１次試 験３科目合格者で職業行為基準講習の受講者（修了テストに合格することが必要）が含まれます。 ただし、②のCCMA登録者がCMA資格を取得するためには、第２次レベル試験に合格すること が必要です。 ⑵ 中核をなすCMAプログラム 図に見るとおり、CMAプログラムは当協会の教育体系の中核をなすフラッグシップ・プ ログラムです。当プログラムは第１次・第２次レベルの通信教育・試験で構成され、第２次 レベル試験に合格して証券分析関連の実務経験が３年以上と認定された方は、日本証券アナ リスト協会に検定会員（CMA：Chartered Member of the Securities Analysts Association of Japan）として入会できます。これにより、晴れてCMA（検定会員）の資格を得たこと になります。 ─3─ ⑶ その他の資格・教育制度 図の左上部にあるCIIAは、アジア、ヨーロッパ、南米等の36の証券アナリスト協会 （うち２つは連合会）をメンバーとし、スイスの非営利法人ACIIA（Association of Certified International Investment Analysts）によって管理・運営されている国際公認投資アナリス ト （Certified International Investment Analyst） の資格を指します。CMA資格を取得した後は、 ぜひCIIA試験にもチャレンジしてください。 第２次レベル試験に合格して実務経験が３年未満の方は、図の右にある日本証券アナリス ト協会検定会員補（CCMA：Candidate for CMA）に登録して、この称号を肩書きとして使 用することができます。CCMAは、CMA並みのサービスを受けることができます。なお、 大学・大学院在学中に第２次レベル試験に合格してCCMAに登録した方は、満25歳になる までの登録料と登録継続費が免除されます。また、第１次レベル試験３科目の合格者も、職 業行為基準講習の修了を条件として、CCMAに登録できます。 図の右下部にある証券アナリスト基礎講座は、事業会社を含め金融実務に携わる社会人か ら大学生や一般個人を含むファイナンス分析に関心を持つ幅広い層を対象に、証券分析の基 礎部分をやさしく解説するプログラムです（CMAプログラムの前提となる講座ではありま せん） 。全都道府県100 ヵ所余りの会場でコンピュータによる修了試験をほぼ毎日（祝祭日、 年末年始等を除く）実施しており、合格者には修了証を交付します。 図の左下にある証券分析のための数学入門講座は、CMAプログラム受講者やCMA等を対 象にした短期集中プログラムです。証券分析に不可欠な数学や統計学に関する最も基本的な 事項を講義形式（スクーリング）で解説します。 その下のポートフォリオ理論初級講座とデリバティブ初級講座も、スクーリングの短期集 中プログラムです。CMAプログラム受講者のみならず「証券投資理論」の再学習をお考え のCMA等を対象に、「現代ポートフォリオ理論」や「デリバティブ」を平易に解説するもの です。 図の右上にあるプライベートバンキング（PB）教育プログラムは、富裕層やマス富裕層 のニーズに応える富裕層ビジネスのために必要となる知識やスキルを集約・体系化した、本 邦初のプライベートバンカー養成プログラムです。資格試験および継続教育制度の２本立て で構成されています。 ２ CMAプログラムの構造 ⑴ 通信教育制度を採用 CMAプログラムは通信教育制度を採っており、科目別に第１次レベルでは８～９冊、第 ２次レベルでは６～ 11冊の通信テキストが年４回に分けて配付されます。なお、職業倫理・ 行為基準は第２次レベルのみ１回の配付となります。通信テキストを十分に学習して試験に ─4─ 臨んでください。通信教育を受講せずに試験を受けることはできません。 ⑵ CMA第２次レベル試験の科目構成等 CMA試験の配点は試験時間１分が１点となっており、第２次レベル試験の試験時間は420 分（７時間：午前と午後各210分）で、満点は420点です。第２次レベル試験では、職業倫理・ 行為基準（60点）を除く３つの科目（合計360点）については、複数科目にまたがる総合的 な応用問題が出題されることもありますので、厳密な科目区分はできませんが、「証券分析 とポートフォリオ・マネジメント」が約半分を占め、残りを「コーポレート・ファイナンス と企業分析」 （第１次レベル試験科目名は「財務分析」）と「市場と経済の分析」 （同「経済」） が分け合う形を目途にしています。 第２次レベル試験は総合得点で合否が決定され、合格には午前と午後両方の受験が必要で す。また、午前の職業倫理･行為基準で一定以上の得点を取らないと、総合得点がどれほど 高くても不合格になりますのでご注意ください。 試験科目名 配点 証券分析とポートフォリオ・マネジメント コーポレート ･ ファイナンスと企業分析 市場と経済の分析 360 点 職業倫理・行為基準 60 点 合 計 420 点 ３ 証券アナリストと職業倫理 職業倫理・行為基準が試験の対象になっているのは、これが専門知識・能力と並んでプロ フェッショナルの二本柱の１つだからです。職業倫理の確立はお金に関わる仕事をする証券 アナリストにとって、顧客との信頼関係を維持する上でとりわけ重要な課題です。この場合、 証券アナリストに要請される職業倫理の基本は、自らの専門能力を基礎として、他の影響を 受けず、客観的な分析と独立した判断をもって、誠実に職務を遂行することに帰着します。 また、顧客との関係では、自己の利益を顧客の利益に優先させないことがポイントです。 当協会の「証券アナリスト職業行為基準」については、 「付属資料２⑵」をご参照ください。 ４ 受講・受験 ⑴ 受講が受験の要件 「証券アナリスト教育・試験制度」は、試験の実施や称号の付与だけを目的としているの ではありません。むしろその前段階での教育・学習過程を重視しているため、第１次・第２ ─5─ 次レベル試験ともに、通信教育講座の受講を受験の要件としています。 ⑵ １回の受講で３年間の受験機会 第１次レベルと同様に、第２次レベルでも１回の受講で３年間受験できます。例えば、こ の2016年度に第２次レベルの受講を開始した場合は、2017年、2018年、2019年の合計３回の 試験を受験する機会があります。 2019年の試験までに合格しなかった場合（未受験を含む）は、直ちに第２次レベルの通信 教育講座を受講し直さないと第１次レベル試験の合格実績も取り消されます。 ⑶ 受講期間と科目構成・選択（第２次レベル） 受講期間 ８月～翌年３月の８ヵ月間 科目構成 証券分析とポートフォリオ ･ マネジメント、コーポレート ･ ファイナンス と企業分析、市場と経済の分析、職業倫理・行為基準の４科目 科目選択 ４科目の一括受講に限る ⑷ 教 材 通信テキスト 各科目における基本的な概念、理論、分析ツールを体系的に解説。 具体例、数値例による補足説明、トピックス等も掲載。 オーディオ教材 通信テキスト執筆者等による補講教材。重要事項の解説をマイペー ジから視聴。 過去問 直近３回の第２次レベル試験の問題および解答例（解説付き）を掲 載した「試験問題および解答例」。マイページには、直近５回分の試 験問題と解答例を掲載。 推奨図書 通信テキストによる学習をさらに深めるもの、通信テキストの内容 をわかりやすく解説したもの、用語辞典など多様。 ・通信テキストは、発行の都度、受講者に送付されます。 ・ 「職業倫理・行為基準」の通信テキスト（証券アナリスト職業行為基準実務ハンドブッ ク2014年改訂）は８月、過去問集（正式名称は「証券アナリスト第２次試験 試験問題 および解答例」）は10月に送付されます。マイページからは過去５回分の過去問を閲覧 できます。 ・推奨図書は、受講者各自が必要性を判断して選択購入するもので、次の２つの購入方法 があります。 ①受講者各自がマイページから割引価格で購入する。 ②受講者各自が書店等から購入する。 ─6─ ⑸ 質問票の利用（郵送に限る） ・通信テキスト（除く「職業倫理・行為基準」）に毎号質問票を添付します。 ・質問票は１冊につき１回送付できます。 ・質問は通信テキストの記述内容に関するものに限ります。 ・質問に対しては、協会事務局が直接回答（文書送付）するか、事務局がテキスト執筆者 に取り次ぎ執筆者から得た回答を送付します。 ⑹ 第１次レベル試験合格実績および第２次レベル講座受講資格の失効…注意！ ① 証券アナリスト通信教育講座は、せっかく第１次レベル試験３科目合格を達成して第 ２次レベルへ進んだのに、３年目の第２次レベル試験で不合格（未受験を含む）となっ た後すぐに再受講をしないと、第２次レベルの受講資格が失効し（CCMA登録資格は 引き続き有効です）、第１次レベル講座からやり直さねばならなくなりますので、十分 に注意してください。 例えば、この2016年度の第２次レベル受講者は、３年目の2019年６月実施の第２次レ ベル試験に不合格だった場合は、2019年８月開講の第２次レベル講座を再受講しないと、 それまでの第１次レベル試験合格実績や第２次レベル講座の受講資格も失効することに なります。 ② 第２次レベルでも最初の受講開始から合格達成までの期間に関する制限は一切ありま せん。３年目の最終試験で不合格だった場合でも、期限内に再受講して、学習が途切れ ないようにすれば、合格までに何年かかっても構いません。 ③ 再受講制度を利用しないと第１次レベル試験の合格実績もしくは第２次レベル講座の 受講資格が失効する恐れがある場合には、協会から該当者にその旨通知します。 ─7─ ５ 試験の内容・実施・合否 ⑴ 出題内容・形式 第１次レベル試験と対比して示すと以下のようになります。 試験時間 証券分析とポート 第１次レ フ ォ リ オ・ マ ネ ジ ベル試験 メント：180分 （科目別） 財務分析：90分 経済：90分 出題内容・範囲 出題形式（注） 証券分析業務に必要な基 礎的な知識および分析力 を問う。 原則として通信テキスト から出題される。 すべて正解が１つの客観 問題（計算問題、穴埋め 問題を含む選択肢問題）。 答案用紙にマークシート を使用。 証券分析業務に必要なよ り高度の知識と実務への 420分 第２次レ 応用力および職業倫理の （３科目総合360分 ベル試験 習得の達成度を問う。 ＋ 職 業 倫 理・ 行 為 （総合） テキストの内容が必ずし 基準60分） もそのまま引用されるわ けではない。 計算問題等も出題される が、大部分が記述式の応 用問題。 正解は必ずしも１つとは 限 ら ず、 採 点 に 際 し て、 解答に至るまでの論旨展 開が重視される。 （注） 各問題の冒頭には、問題ごとの配点（＝解答に要する時間の目安、１分＝１点）が表示されており、 その配点合計は試験時間（分単位）と一致します。 ⑵ 電卓と筆記用具 必ず使い慣れた電卓を持参してください。普通の電卓（加減乗除√機能のみ）の他、関数 電卓や金融電卓も使用できます。ただし、①通信機能、印刷機能、文章の入力機能を有する もの、②騒音を発するもの、③携帯電話等の電卓機能は使用できません。なお、試験問題冊 子には複利終価・現価表や年金終価・現価表（巻末）と標準正規分布表（必要な場合）が掲 載されます。 解答する際には、黒鉛筆、シャープペンシル、ボールペンのいずれも使用できます。 ⑶ 第２次レベル試験の実施時期および試験会場 実施時期 ６月上旬 試験会場 国 内 海 外（注） 札幌、仙台、東京、金沢、名古屋、 大阪、広島、松山、福岡 ニューヨーク、ロンドン、香港 （注） 海外の試験実施日は、ニューヨークとロンドンが国内試験の前日（土曜日） 、香港が国内と同日（日 曜日）です。 ─8─ ⑷ 午前・午後の科目・時間配分 午前 午後 職業倫理 ･ 行為基準＋証券分析とポートフォリオ ･ マネジメント、コーポレー （注） ト ･ ファイナンスと企業分析、市場と経済の分析の３科目総合（合計 210 分） ３科目総合（合計 210 分） （注） 配点は「職業倫理・行為基準」60点、３科目総合150点となっていますが、時間帯は区切られてい ません。 ⑸ 採点と合否判定 ① 試験の採点および合否判定は、実務家、学者等で構成される「試験委員会」および「試 験管理委員会」が行います。 ② 試験の合否は、上位一定割合の受験者の平均得点を基準として決定されます。ただし、 合格するためには午前と午後の両方の試験を受験することが必要です。また、４科目の 総合得点が合格最低点以上であっても、「職業倫理・行為基準」の得点が一定水準に達 しない場合は不合格となります。 ⑹ 合否通知と試験結果開示 ① 第２次レベル試験の合否結果は８月上旬までに、マイページに掲載するとともに、各受 験者宛てに親展便で通知します。 ② 不合格の場合には、不合格者中の各自の順位ランク（A ～ Dの４区分、「職業倫理・ 行為基準」の得点が一定水準に達しなかったことが不合格事由となった場合はその旨） をマイページで確認できます。 ③ 最近５年間の合格実績は以下のとおりです。 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 受験者 合格者 合格率（％） 2,742 2,536 2,376 2,339 2,410 1,203 1,168 1,175 1,127 1,159 43.9 46.1 49.5 48.2 48.1 ─9─ ６ 年間スケジュール（第２次レベル） 教材等送付時期 申込期限、受験票送付、合否通知等 2016年 ６月１日：新規受講申込受付開始 ８月 15 日：スタディ ･ ガイド、 通信テキスト（証：第１～３回、 財・経：第１・２回）、 職業行為基準実務ハンドブック （2014 年改訂） 10 月 15 日：通信テキスト（証：第 ４～６回、財：第３・４回、経： 第３回）、 試験問題および解答例（直近３回 分） 12 月 15 日：通信テキスト（証：第 ７～９回、財：第５・６回、経： 第４回） 2017年 ２月 15 日：通信テキスト（証：第 ３月上旬：受験申込案内 10・11 回、財：第７・８回、経： ５月上旬：受験申込締切 第５・６回） ５月中旬：受験票 ･ 試験案内送付 ６月上旬：試験実施（国内・香港） （ニューヨーク・ロンドンは前日） ８月上旬：合否通知発送 （注） 通信テキスト科目名の「証」は「証券分析とポートフォリオ・マネジメント」 「財」は「コーポレート・ 、 ファイナンスと企業分析」、「経」は「市場と経済の分析」の略称です。 ７ よくある質問（FAQ） Ｑ：何時間くらい勉強すれば合格しますか。 Ａ：2013年の検定会員向けアンケート調査では、２次試験合格までの平均勉強時間は200時 間程度でした。また、300時間以上勉強したという人も17％います。ただし、合格までの勉 強時間は、事前の知識や実務経験あるいは集中度合に大きく依存するので、１つの目安とし て考えてください。 Ｑ：過去問の学習は有効な受験準備ですか。 Ａ：過去問は重要な教材ですが、既に十二分の知識と理解がある人を除けば、過去問の勉強 に過度に依存することは危険です。なぜならば、よく理解できていないことを記憶するのは きわめて時間がかかり、また理解不十分なまま記憶しても応用できないからです。過去問で ─ 10 ─ 解らない問題に出会ったときは、通信テキストや推奨図書の該当箇所を確認し、周辺事項を 含めて十分に学習して理解を深めてください。 Ｑ：試験場で使用する場合、普通の電卓と関数電卓のどちらがよいですか。 Ａ：３乗根や５乗根など、関数電卓を用いないと正確に計算できない問題が出題されること もありますので、関数電卓の使用をお薦めします。また、慣れれば関数電卓を用いるほうが 早く計算できる問題もあります。なお、普通の電卓と関数電卓の両方を試験会場に持ち込む ことも可能です。いずれにせよ、その使用方法については事前に十分習熟しておいてくだ さい。 Ｑ：何回受験しても合格しません。どうしたらよいでしょうか。 Ａ：基礎的な事項・理論の理解が不十分、勉強時間が不足のいずれかまたは両方が原因と考 えられます。基礎的事項の理解のためには、第１次レベル講座の通信テキストを読み返すこ とが有効と思われます。勉強時間を増やすためには、ライフスタイルを変える必要があるか もしれません。毎朝１時間早起きして勉強する、土曜日は図書館にこもるなど、各人の事情 に応じていろいろ工夫して勉強時間を捻出してください。 ─ 11 ─ Ⅱ 講座内容（第２次レベル） １ カリキュラムの構成 ⑴ 各科目の内容とウェイト 第２次レベルの教育カリキュラムは、次頁の図表Ⅱ-1に示すように、以下の４科目から構 成されています。 ⒜ 証券分析とポートフォリオ・マネジメント ⒝ コーポレート・ファイナンスと企業分析 ⒞ 市場と経済の分析 ⒟ 職業倫理・行為基準 教育カリキュラムの基本的な考え方は第１次レベルと同じですが、第２次レベルでは、① 「職業倫理・行為基準」という新しい科目が加わる、②第１次レベル「財務分析」の科目名が 「コーポレート・ファイナンスと企業分析」に変わり、「コーポレート・ファイナンス」とい う新しい領域が加わる、③第１次レベル「経済」の科目名が「市場と経済の分析」に変わる 点が違います。 第１次レベルと第２次レベルの主要な相違点は、第１次レベルでは基礎知識（basic knowledge）の習得、第２次レベルでは応用能力や創造力（creativity）の涵養を目的とし ていることです。このような観点から、第１次レベル試験では選択肢（multiple choice）型 の客観問題によって、基礎知識、理論の理解度が試されるのに対し、第２次レベル試験では 論述式の問題を中心に、応用力、分析力、判断力が問われます。仮想的な状況設定の中でど のような意思決定を行うべきかといった設問の場合には、結論よりも解答に至るまでの論理 的な論旨展開力や、それが自分自身の考え方に基づいているのかどうかなどが、重要な採点 のポイントになります。 上記⒜～⒟の学習科目のうち、⒟の職業倫理・行為基準を除いた⒜～⒞の３つについて受 講者が割くべき時間と努力の量は、個々の受講者の素養と学習経験によって相違すると思わ れますが、それぞれの分量はおよそ⒜証券分析とポートフォリオ・マネジメント：３、⒝コ ーポレート・ファイナンスと企業分析：１、⒞市場と経済の分析：１と想定されています。 また、実際の試験時間については、Ⅰ-２⑵で説明したように、⒜ ⒝ ⒞３科目については 360分が割り当てられ、複数科目にまたがる総合的な応用問題が出題されることもあるため、 厳密な科目別区分はできませんが、⒜証券分析とポートフォリオ・マネジメントが約半分を 占め、残りを⒝コーポレート・ファイナンスと企業分析と⒞市場と経済の分析が分け合う形 を目途にしています。⒟職業倫理・行為基準には60分が配分されます。 ─ 12 ─ 図表Ⅱ－１ 教育カリキュラムの体系（第２次レベル） 教育科目（第２次レベル） 学習領域（第１次レベル学習領域を含む） ⒜ 証券分析とポートフォリオ・ マネジメント ① ② ③ ④ 計量分析と統計学 ファンダメンタル分析 個別資産の分析・評価 ポートフォリオ・マネジメント ⒝ コーポレート・ファイナンスと 企業分析 （第１次レベル「財務分析」に対応） ① ② ③ ④ 財務会計 財務諸表分析 コーポレート・ファイナンス＊ コーポレート・ガバナンス ⒞ 市場と経済の分析 （第１次レベル「経済」に対応） ① マクロ経済学（国際経済学を含む） ② ミクロ経済学 ③ 経済・金融の諸問題 ⒟ 職業倫理・行為基準＊ （注）＊は第２次レベルで初めて学習する科目・領域です。 ⒜証券分析とポートフォリオ・マネジメントが証券アナリスト教育カリキュラムの中で最 大のウェイトを占めることはすでに指摘しました。この科目は実質的には、①計量分析と統 計学、②ファンダメンタル分析、③個別資産の分析・評価、④ポートフォリオ・マネジメン トの４つの領域から形成されています。まず、これらの領域でどのような内容を学習するか を簡単に見ておくことにします。 ①計量分析と統計学では、個別資産の分析・評価やポートフォリオ・マネジメントに不可 欠な数学・統計学の概念や手法を学習します。これまでの証券分析実務やポートフォリオ・ マネジメントの発展状況からみても、この領域の知識・技法の習得は、これからの証券アナ リスト実務を展望したときに、一層その重要性を増してくるものと考えられます。第２次レ ベルでは、パラメータの推定、仮説検定、多変量解析等を重点的に学習します。 ②ファンダメンタル分析（fundamental analysis）の目的は、財務諸表から読み取れる企 業の定量的実態と会社訪問や事業報告書などから読み取れる定性的実態の双方を勘案して、 その企業が発行する証券（株式、債券など）の価格と対比されるべき「本質的価値（intrinsic value） 」を算出することにあります。その実務の大半は、財務分析での知識が裏付けになっ ており、この領域は「財務分析」と「証券分析」にまたがるものとしてとらえられます。 ③個別資産の分析・評価では、②ファンダメンタル分析の結果を踏まえて、個々の企業が ─ 13 ─ 発行する証券の「評価（valuation） 」を行うための技法およびその考え方を解説します。こ こでいう「評価」は、証券分析の世界では特別の意味を持っており、ファンダメンタル分 析を通じて算出される「本質的価値」との対比で、市場で形成されている証券価格が割高 （over-priced）なのか、割安（under-priced）なのかを判断することを指しています。その 意味で証券分析の世界で「評価」というときには、一般のいわゆる「評価」に比べて、さら に限定的な特別のニュアンスを持っていることを認識しておいてください。また、第２次レ ベルでは、信用リスクモデルが学習対象に加わります。 ④ポートフォリオ・マネジメントでは、保有資産の統合的な分析手法について解説しま す。この分野の分析を行ううえで決定的に重要なパラダイムは、現代ポートフォリオ理論 （Modern Portfolio Theory; MPT）であり、1990年にノーベル経済学賞を受賞したハリー・ マルコビッツ（Harry Markowitz）の1952年の論文（注１）を嚆矢として展開されてきました。 MPTの基本的な考え方は、均衡におけるリスクとリターンのトレード・オフ関係に求められ、 この考え方のもとにポートフォリオの構築から運用実績の評価の方法までが展開されていま す。MPTに基礎を置く投資実務のあり方について、米国では早くから模索されてきました。 また、第２次レベルの最後のテキストで取り扱う行動ファイナンスでは、市場の効率性につ いてMPTとは異った立場から検討します。 本カリキュラムでは、概ね図表Ⅱ-２のようなポートフォリオ・マネジメントのプロセス を前提にしていますが、日本独自の制度的特徴や日本で実際に投資可能な証券を前提にした カリキュラムが構築されています。日本の証券分析や投資管理のための組織を前提にすると きは、むしろ図表Ⅱ-３のような機能分類の方が理解しやすいかもしれません。図表Ⅱ-２と 図表Ⅱ-３は、本質的には同じ内容のプロセスを想定していますが、各プロセスの個々の局 面の強調の仕方で、このように一見異なる機能図を描くことができます。 ⒝コーポレート･ファイナンスと企業分析は、コーポレート･ファイナンスやコーポレート・ ガバナンスの観点からの企業分析と、第１次レベルではカバーしきれなかった財務分析（財 務会計・財務諸表分析）の応用分野から構成されています。 ファイナンスは、企業が発行する証券への投資（ポートフォリオ構築）のあり方を扱う「イ ンベストメント」と、企業が行う事業への投資や資金調達といった財務行動のあり方を扱う 「コーポレート・ファイナンス」が２本柱となっています。第２次レベルになってから学習 するコーポレート･ファイナンスは、もともと企業側のファイナンシャル・マネジャーにと って必須の実践的な学問分野として発展してきたものですが、企業が発行する証券の価値や （注１） Harry M. Markowitz,“Portfolio Selection,”Journal of Finance, March 1952. なお、マルコビッツ自 身が執筆したより啓蒙的な著作として、Harry M. Markowitz, Portfolio Selection：Efficient Diversification of Investments, John Wiley & Sons, 1959.（鈴木雪夫監訳『ポートフォリオ選択論』東洋経済新報社、 1969年） がある。 ─ 14 ─ リスクは企業の財務行動によって大きく左右されるため、証券アナリストにとってもその知 識は不可欠と言えます。企業は、利益を上げるだけでは不十分で、資本市場によって決定さ れる資本コスト（投資家が要求する収益率）を上回る事業への投資によって価値を創造する ことが要請されています。 企業の財務的意思決定には、①事業投資、②資金調達・資本構成、③配当政策の３つの主 要分野があります。事業会社のファイナンシャル･マネジャーにとっては、短期の資金調達･ 運用（キャッシュ・マネジメント）も必須ですが、証券アナリストによる企業価値評価の際 の重要性は低いので、本講座では取り上げません。 本講座の財務分析では、財務諸表を作成する立場よりも、既に公表されている財務諸表を 分析する立場に主眼が置かれています。その場合の分析目的は、証券価格との対比や企業価 値評価に結びつけることにあります。 第２次レベル後半の財務分析の応用分野では、第１次レベルで学習した会計ルールの体系 の根幹をなす基本原則が個別・具体的な分野にどう適用されているかについて、また、やや 難度が高いため第１次レベルでは取り上げられなかったトピックについて、第１次レベルを 拡充・補足する形で解説します。 図表Ⅱ－２ ポートフォリオ・マネジメント・プロセス Ａ. Ｅ. 投資家の目的、制 投 資 家 に 関 す る イ ン 約条件、選好の特 プット・ファクターの 定化および定量化 モニター Ｂ. ポートフォリオの投 資政策と投資戦略 Ｆ. ポートフォリオの構築 と修正 アセット・アロケーシ Ｃ. 資本市場の予想 Ｄ. 関連性を有する経済 的、社会的、政治的、 産業別、 銘柄別の考察 ョン、ポートフォリオ 最適化、 銘柄選定、 執行 Ｈ. 投資家の投資目的 の達成 パフォーマンスの 測定 Ｇ. 経済インプット・ファク ターと市場インプット・ ファクターのモニター （出所） John L. Maginn and Donald L. Tuttle（eds.）, Managing Investment Portfolio: A Dynamic Process, 2nd edition, Warren, Gorham & Lamont, 1990（青山護監訳『ポートフォリオ・ マネジメントの実際（上、下）』、1989年、東洋経済新報社） ─ 15 ─ ─ 16 ─ 場分析 場分析 フォリオのタイプの選定 資産別・産業別・地域別配分 ⒞ポートフォリオの構成 ⒝投資目的に沿ったポート 測定・評価 選択・構築、分析・改訂 ポートフォリオ・マネジャー 売買の執行 運用成果の 投資家毎のポートフォリオの の決定 分 析 投資家毎のリスク・リターン レビュー （Ⅲ） ポートフォリオの構築・管理 ⒜経 済 ・ 市 場 情 勢 の （Ⅱ） 投資方針の決定 ⑹証 券 リサーチ・アナリスト ⑸証券市 ⑶金融市 分 析 分 析 （出所）公益社団法人日本証券アナリスト協会作成資料 分 析 経 済 ⑴マクロ ⑷企 業 ⑵産 業 （Ⅰ） 投資データの分析・評価 図表Ⅱ－３ 投資意思決定過程におけるアナリストの機能 株式価値・企業価値評価モデルについては、第１次レベルでは配当割引モデル、株式価値 評価DCFモデル、残余利益モデルの３つに絞って解説しましたが、第２次レベルでは実務 で多用されている加重平均資本コスト（WACC）を使った企業価値評価DCFモデルおよび 経済付加価値（EVA）モデルを中心に解説します。 ⒞市場と経済の分析の分野をさらに細分化すると、概ね①マクロ経済学（国際経済学を含 む） 、②ミクロ経済学、③経済・金融の諸問題の３つの領域に分けることができます。 このカリキュラムでは、①～③をバランスよく身に付けることが基本です。特に②は「証 券分析とポートフォリオ・マネジメント」の前提として重要な分野です。①～③の領域を明 瞭に区別することは必ずしも容易ではありませんが、これら３つの領域の学習を通じて、ⅰ 証券アナリストが現実の実務の中で投資判断を行うときの投資環境を読み取りうること、ⅱ 証券分析とポートフォリオ・マネジメントに象徴される応用科目を理解するうえでの基礎的 諸概念や分析ツールを提供すること、ⅲ これらのツールを投資分析に実際に応用するトレ ーニングを積むことが目標です。第２次レベルにおいては、最初にファイナンスのためのミ クロ経済学や国際マクロ経済学といったやや高度な理論を学習した後、市場と経済に関する データやニュースに基づいて、ミクロ経済学、マクロ経済学の理論を適用した分析を行い、 それを金融・経済の予測に結びつけることを中心に学習します。 証券アナリストに限らず、高度の専門知識と能力を必要とするすべてのプロフェッショナ ルにとって、職業倫理の高揚が専門能力の習得と並ぶ二本の柱になることはⅠ-３で述べた とおりです。したがって、証券アナリストにとって、⒟職業倫理・行為基準の学習は⒜～⒞ の各科目の学習と並んできわめて重要です。 第２次レベル講座では、証券アナリストの専門職業団体である日本証券アナリスト協会の 規律委員会が制定した「証券アナリスト職業行為基準」（1987年制定、2000・2002・2011・ 2012・2014年改正）の各項目の解説と、それに関連した様々な事例を主な教材として学習し ます。証券アナリストは、単に自己の所属する業界に適用される法令・規則および、自己の 所属する組織の決めたルール等を守りさえすれば足りるわけではなく、さらに高度なプロフ ェッショナルとしての行為基準の遵守が社会的に要請されています。証券アナリスト通信教 育講座では、この科目は第２次レベルで初めて学習します。受講者は職業倫理・行為基準を 知識として身につけるだけでなく、それを日常業務において起こり得る様々なケースに応用 する力を身につけることが必要です。 ─ 17 ─ ⑵ 各科目の相互関係 各科目の個別領域で学習すべき内容は上述したとおりです。次に、これらの科目が相互に どのように関連し合っているのかを、実際のアナリスト業務と関連づけて簡単に説明します。 まず、本カリキュラムの前提となる証券アナリストの職能を概説することから始めましょ う。図表Ⅱ-３では、いわゆる広義の証券アナリストは「リサーチ・アナリスト」と「ポー トフォリオ・マネジャー」から構成されると考え、その職務がどのように流れていくかが示 されています。この図では明示されていませんが、（Ⅱ）投資方針の決定に関与する人々を区 別して、 「ストラテジスト」と呼称することもあります。 本カリキュラムのもとでの教育科目（ここでは第１次レベルの科目名を使用）、「証券分析 とポートフォリオ・マネジメント」、「財務分析」、「経済」の３科目のウェイトの置き方につ いては、証券アナリストの職務によって違いが出てきます。すなわち、リサーチ・アナリス トの職務である（Ⅰ）投資データの分析・評価では、とりわけ「経済」、「財務分析」の知識 が重視されます。ストラテジストの職務である（Ⅱ）投資方針の決定では、「経済」、「証券分 析とポートフォリオ・マネジメント」の知識が重視されます。ポートフォリオ・マネジャー の職務である（Ⅲ）ポートフォリオの構築・管理では、「証券分析とポートフォリオ・マネジ メント」 におけるポートフォリオ・マネジメントの知識がとりわけ重視されます。このように、 証券アナリストが従事する職務によって、現実に必要とされる知識内容は異なります。本カ リキュラムは、証券アナリストがいかなる職務に従事しようとも、各職務において最低限度 必要とされる知識の体系を提供すると同時に、各職務の機能と全体を通じての情報の流れも 理解できるように構築されています。 ともあれ、一連の投資意思決定プロセスのどこかに関与する現実の証券アナリストの業務 が、ダイナミックに変動する複雑な経済環境の中で遂行されることに疑問の余地はありませ ん。このような環境の中で、合理的な意思決定を行えるだけの知識と判断力をいかに涵養す るかが、証券アナリストに問われています。 ⑶ 教材の構成 第２次レベル講座の教材はⅠ-４⑷で既述のとおり、①通信テキスト、②オーディオ教材（マ イページから視聴）、③過去問、④推奨図書の４つから構成されています。 2016年度の通信テキスト（各回の標題と執筆者）は図表Ⅱ-４、オーディオ教材（各巻の 標題と講師）は図表Ⅱ-５に示すとおりです。また、2016年度に推奨図書として指定されて いる市販図書は図表Ⅱ-６に示してあります。 ─ 18 ─ 図表Ⅱ－４ 2016年度通信テキスト一覧（第２次レベル） 科 目 証券分析とポート フォリオ・マネジ メント コーポレート・ ファイナンスと 企業分析 回号 宮井 博 菊地 暁 高橋文郎 大橋和彦 四塚利樹 諏訪部貴嗣 桒原 洋 新谷俊弘 植村圭介 森平爽一郎 小幡 績 高橋文郎 新井富雄 高橋文郎 鈴木一功 高橋文郎 芹田敏夫 谷川寧彦 柳川範之 藤田友敬 杉浦秀徳 上田亮子 秋葉賢一 辻山栄子 山下 奨 鈴木一功 音川和久 柳川範之 東京大学 小川英治 竹田陽介 矢嶋康次 小峰隆夫 齋藤 潤 櫻庭千尋 一橋大学 上智大学 ニッセイ基礎研究所 法政大学 慶應義塾大学 追手門学院大学 １ 計量分析と統計学 ⑵ ２ 株式ポートフォリオ戦略 ３ 債券ポートフォリオ戦略 ４ ５ デリバティブと投資戦略 投資政策－プロセスと実行 執筆者 小林孝雄 本多俊毅 大野三郎 新井富雄 太田智之 大橋和彦 小林弘明 ６ アセット・アロケーション 小松原宰明 ７ オルタナティブ投資 ８ 国際証券投資 ９ 投資パフォーマンスの測定と 評価 10 11 信用リスクモデル 行動ファイナンス １ コーポレート・ファイナンス⑴ ２ コーポレート・ファイナンス⑵ ３ コーポレート・ファイナンス⑶ ４ コーポレート・ガバナンス ５ 財務会計をめぐる諸問題 ６ IFRSの財務諸表 ７ 企業分析に係る諸問題 ８ ２ 企業分析（ケース） ファイナンスのためのミクロ 経済学 ⑵ 国際マクロ経済学 ３ 日本の証券・金融市場 ４ ５ ６ 経済動向予測と金利予測 日本経済・金融の諸問題 国際経済・金融の諸問題 １ 市場と経済の 分析 タイトル （敬称略） 所 属 千葉工業大学 一橋大学 アムンディ・ジャパン 東京大学 野村證券 一橋大学 三井住友アセットマネジメント イボットソン・アソシエイツ・ ジャパン 日興リサーチセンター 三井住友トラスト基礎研究所 青山学院大学 一橋大学 早稲田大学 ゴールドマン・サックス・AM ウロボロス・パフォーマンス・コンサルティング 野村ファンド・リサーチ・アンド・テクノロジー 同上 早稲田大学 慶應義塾大学 青山学院大学 東京大学 青山学院大学 早稲田大学 青山学院大学 青山学院大学 早稲田大学 東京大学 東京大学 みずほ証券 日本投資環境研究所 早稲田大学 早稲田大学 跡見学園女子大学 早稲田大学 神戸大学 職業倫理・行為基準 証券アナリスト職業行為基準実務ハンドブック（2014年改訂） 日本証券アナリスト協会 規律委員会 （注）通信テキストは、回号、タイトル、執筆者が一部変更されることがあります。 ─ 19 ─ 図表Ⅱ－５ 2016年度オーディオ教材（マイページから視聴） 標 題 講 師 第１巻 証券アナリストと職業倫理 蔵元康雄（フィデリティ･ジャパン･ホールディングス） 藤岡長道（ワークハピネス） 第２巻 IFRS の財務諸表 辻山栄子（早稲田大学） 第３巻 財務データと株式評価モデル 桜井久勝（関西学院大学） 第４巻 コーポレート・ファイナンス 新井富雄（東京大学） 第５巻 株式ポートフォリオ戦略 榊原茂樹（神戸大学） 第６巻 債券ポートフォリオ戦略 金崎芳輔（東北大学） 第７巻 デリバティブと投資戦略 大橋和彦（一橋大学） 第８巻 投資政策とアセット・アロケーション 浅野幸弘（横浜国立大学） 第９巻 信用リスクモデル 森平爽一郎（早稲田大学） 第10巻 行動ファイナンス 小幡 績（慶應義塾大学） 図表Ⅱ－６ 2016年度推奨図書一覧（第１次・第２次レベル共通） 科 目 題 名 著 者 「新・証券投資論Ⅰ －理論篇－」※ 小林孝雄 芹田敏夫 「新・証券投資論Ⅱ －実務篇－」※ 伊藤敬介 荻島誠治 諏訪部貴嗣 証券分析と ポートフォリオ・ 「証券分析・投資運用 用 語辞典」※ マネジメント 「増補改訂 証券アナリス トのための数学再入門」 財務分析 経 済 出版社・定価 日本経済新聞出版社 Ⅰ 4,320円 Ⅱ 5,184円 新井富雄・ 大場昭義監修 ときわ総合サービス 2,880円 金子誠一 佐井りさ ときわ総合サービス 2,376円 北川哲雄 「証券アナリストのための 加藤直樹 企業分析（第４版）」※ 貝増 眞 東洋経済新報社 2,808円 「 財 務 会 計・ 入 門（ 第10版 桜井久勝 補訂）」 須田一幸 有斐閣 1,944円 「証券アナリストのための （前掲） 企業分析（第４版）」※ 「経済統計の活用と論点 梅田雅信 （第３版）」 宇都宮浄人 （注）定価は消費税込みの価格。※印は日本証券アナリスト協会編。 ─ 20 ─ 東洋経済新報社 3,456円 ＜各推奨図書の概要と利用方法＞ 「新・証券投資論Ⅰ－理論篇－」「新・証券投資論Ⅱ－実務篇－」：投資理論・技法を体系的 に解説。内容・レベルは通信テキストよりやや上級。 「証券分析・投資運用 用語辞典」：証券分析・投資運用のバイブルとして、アカデミックと 実務にまたがる1,063項目を収録。金融を学ぶ方から金融のプロまで利用価値の高い辞典。 「増補改訂 証券アナリストのための数学再入門」：高校数学の復習から始めたい方、通信テ キスト「計量分析と統計学⑴」が難しく感じられる方にお薦め。 「証券アナリストのための企業分析」：実務に即した定量・定性分析手法を解説。企業分析に 興味のある方にお薦め。 「財務会計・入門」：企業活動の実態を踏まえて、財務諸表の基本的考え方や作成プロセス、 経営分析の基礎を解説した入門書。企業活動の国際化や企業集団の財務報告にも対応。 「経済統計の活用と論点」：標題どおり経済統計の見方と利用方法を解説。経済分析に慣れて いない方にお薦め。 ─ 21 ─ ２ 証券分析とポートフォリオ･マネジメント ⑴ 概 要 第１次レベルでは株式、債券、デリバティブといった個別資産の分析を学習するとともに、 これらを組み合わせて資産運用を行うポートフォリオ・マネジメントの基礎について学びま した。第２次レベルも基本的にこの延長にありますが、重点がポートフォリオ・マネジメン トに移り、個別資産についてはそれをどのように投資戦略に生かすかという実務的・実践的 な色彩が濃くなります。第２次レベルで新たに学習する分野としては、第10回「信用リスク モデル」 、第11回「行動ファイナンス」が挙げられます。 ⑵ 通信テキスト 第１回 計量分析と統計学 ⑵ 第１章 パラメータの推定 第２章 仮説検定 第３章 重回帰分析 第４章 主成分分析と因子分析 第５章 分布のファットテール 数学補論 （線形代数） 〔学習内容と目的〕 当テキストの第１・２章では、第１次レベル「計量分析と統計学⑴」で学習した統計学の 知識を前提に、パラメータ（平均・分散等）の推定、仮説検定という統計学のコア部分を学 習します。第３・４章では多変量解析を学習します。投資実務では複数の市場変数や経済変 数の関係を分析する必要が多く、こうした場合に用いられる多変量解析の手法を理解してお く必要があります。また、第５章では、分布のファットテールについて学習します。投資実 務における資産リターンの確率分布として、現代ポートフォリオ理論が前提とする正規分布 ではなく、裾の厚いファットテール分布を利用することにより、正規分布モデルに伴うリス クの過小評価という問題に対処する方法を学びます。なお、数学補論では線形代数（ベクト ルや行列）について解説します。線形代数は多変量解析に必須のツールであり、線形代数表 記は他の通信テキストでも用いられることがあるため、基本的な概念と表記法について習熟 しておくことが望まれます。 受講者の中には当テキストがやや難しく、とっつきにくいと感じる方がいるかもしれませ ん。ただし、他のテキストを通読すれば当テキストで解説している分析手法がいたるところ で活用されていることがわかります。その都度、当テキストを参照すれば、他のテキストの ─ 22 ─ 理解が容易になるでしょう。 第２回 株式ポートフォリオ戦略 第１章 株式ポートフォリオ・マネジメントの基本 第２章 ファクター・モデル 第３章 パッシブ運用 第４章 アクティブ運用―銘柄選択 第５章 アクティブ運用―ポートフォリオ戦略 第６章 売買執行のリスクとコスト 〔学習内容と目的〕 当テキストでは株式ポートフォリオ・マネジメントについて学びます。第１章で全体像を 概観し、第２章では株式ポートフォリオ・マネジメントの様々な段階で活用されるファクタ ー・モデルについて学びます。第３章で株式のパッシブ運用の意義や手法、第４・５章では 様々なアクティブ運用の手法について学習します。第６章はパフォーマンスにも大きく影響 する取引コストに関わる諸問題を解説します。 第３回 債券ポートフォリオ戦略 第１章 利回りと価格変動 第２章 金利の期間構造 第３章 オプション内蔵型債券・証券化証券等の分析 第４章 債券ポートフォリオ投資戦略 〔学習内容と目的〕 第１・２章では第１次レベルの知識を前提に、債券利回りと価格変動の関係および金利の 期間構造についてより詳細に学習します。第３章では近年活用が進んでいるオプション内蔵 型債券および証券化証券について分析します。第４章は債券ポートフォリオの投資戦略を取 り上げ、アクティブ運用とパッシブ運用、負債を考慮した運用、ファクター・モデルによる リスク管理を学習します。 第４回 デリバティブと投資戦略 第１章 金利および通貨の先渡・先物契約 第２章 スワップ取引 第３章 金利および通貨のオプション系デリバティブ ─ 23 ─ 第４章 株価指数先物の投資戦略への応用 第５章 株価指数オプションの投資戦略への応用 第６章 金利・通貨デリバティブの投資戦略への応用 第７章 デリバティブに関する発展した話題 〔学習内容と目的〕 当テキストではデリバティブの投資戦略への応用を中心に学習します。受講者は第１次レ ベルにおいてデリバティブの基本的な仕組みを理解していることが期待されます。当テキス トの章立てが多いのは、ポートフォリオ・マネジメントにおいて、デリバティブが様々な目 的で活用されていることの証左に他なりません。異なった商品への応用例を通じて、デリバ ティブを貫く基本原理を体得してください。 第５回 投資政策－プロセスと実行 第１章 総 論 第２章 企業年金の投資政策 第３章 年金ALMとリスク・バジェッティング 第４章 個人投資家の投資政策 〔学習内容と目的〕 投資政策とは運用の基本方針を指します。ここで、各投資家のリスク許容度、目標収益率 等を踏まえて資産配分比率の原則等が策定されるため、投資政策は運用結果に大きく影響し ます。当テキストは第１～３章で典型的な機関投資家として年金基金を例にとって投資政策 の原理と応用を解説し、第４章では個人投資家の投資政策をライフサイクルや人的資本の考 え方を含めて解説します。 第６回 アセット･アロケーション 第１章 アセット・アロケーションの概要 第２章 ポリシー・アセット・アロケーション 第３章 タクティカル・アセット・アロケーション 第４章 ダイナミック・アセット・アロケーション 第５章 長期投資とアセット・アロケーション 〔学習内容と目的〕 第５回テキストで学習した投資政策を実際に運用する場合には、アセット・アロケーショ ンが重要になります。基本的な資産配分（ポリシー・アセット・アロケーション）を設定し た後に、リターンの短期的な変動を予測してリターンの上昇を狙う機動的な資産配分変更 ─ 24 ─ （タクティカル・アセット・アロケーション）を行うこともあります。また、場合によっては、 最低限の資産を確保しようとする動的資産配分（ダイナミック・アセット・アロケーション） を実施することもあります。さらに、第５章では多期間の最適化や取引コストの問題等を解 説します。 第７回 オルタナティブ投資 第１章 オルタナティブ投資の概念とポートフォリオにおける活用 第２章 不動産投資 第３章 プライベート・エクイティ 第４章 ヘッジファンド 第５章 商品投資 〔学習内容と目的〕 オルタナティブ投資とは、株式や債券といった伝統的な投資対象以外の資産への投資を指 します。これらの新たな投資対象はリスク・リターンの特性が伝統的資産と異なるので、ポ ートフォリオに含めることによって分散投資効果を高めることができます。当テキストでは 不動産、プライベート・エクイティ（未上場株式）、ヘッジファンド、商品投資の仕組みや リスク・リターン特性を解説します。 第８回 国際証券投資 第１章 国際証券市場の概観 第２章 国際証券投資と為替 第３章 国際証券投資の理論と現実の乖離 第４章 国際証券投資と投資政策 〔学習内容と目的〕 国際証券投資には、①各国の証券市場の動きは同じではないので、分散投資効果が得られ る、②国内にない種類の株式・債券に投資できる、③急成長している新興国の証券市場に投 資できるといったメリットがあります。一方で、①為替リスクがある、②種々の規制がある、 ③新興国の株式は一般的にボラティリティが高いといったデメリットもあります。こうした ことから、各国の投資家の国際証券投資は、理論が示すよりもはるかに低いレベルにとどま っています。当テキストではこのような諸問題を解説します。 ─ 25 ─ 第９回 投資パフォーマンスの測定と評価 序 章 パフォーマンス評価の意義と目的 第１章 パフォーマンスの測定 第２章 パフォーマンスの評価 第３章 パフォーマンス評価の目的と実際 第４章 パフォーマンス評価上の留意点 第５章 投資パフォーマンス基準 〔学習内容と目的〕 投資プロセスは、Plan-Do-Seeの循環ですが、投資パフォーマンスの測定と評価はこのう ちSeeに属します。パフォーマンス測定と評価は既に行われたPlan-Doを正しく分析すると ともに、今後のPlan-Doをより良くするためのステップとしても重要です。当テキストでは 投資パフォーマンスに関わる諸問題を検討し、最後にグローバル投資パフォーマンス基準 （GIPS基準）について解説します。 第10 回 信用リスクモデル 第１章 信用リスクとは 第２章 デフォルトリスクのある資産の評価 第３章 デフォルト確率PD ⑴の推定 第４章 回収率（RR）とデフォルト時損失率（LGD） 第５章 同時デフォルト確率（JPD）とデフォルト相関（R） 第６章 ポートフォリオの信用リスク 第７章 信用リスク・デリバティブ 〔学習内容と目的〕 信用リスクとは、約束された投資成果（利払いや元本の返済）の不履行を指します。当テ キストでは、まず、信用リスクを考慮した資産価格決定モデルとして、構造型アプローチと 誘導型アプローチがあることを示します。さらに、価値を計算するための要素として、デフ ォルト確率、回収率、デフォルト相関の推計手法を学び、これら３つを基にして、ポートフ ォリオの信用リスク量の計算方法（信用リスクVaR）と信用リスクに応じて必要とされる自 己資本の計算過程を示します。最後に、信用リスクのヘッジ手段として信用リスク・デリバ ティブを取り上げ、その内容と意義を解説します。 ─ 26 ─ 第11 回 行動ファイナンス 第１章 行動ファイナンスとは何か 第２章 現代ファイナンス対行動ファイナンス 第３章 裁定取引の限界（Limited Arbitrage） 第４章 投資家のバイアスの諸形態 第５章 投資家機運（Investor Sentiment） 第６章 市場価格の歪み：システマティックなファンダメンタルズからの乖離 第７章 右下がりの需要曲線 第８章 行動企業金融（Behavioral Corporate Finance） 〔学習内容と目的〕 「証券分析とポートフォリオ・マネジメント」の最終テキストは行動ファイナンスを取り 扱います。現代ファイナンス理論は効率的市場仮説を前提とし、市場においては裁定取引に よって合理的な価格が成立するとします。これに対し、行動ファイナンスは裁定取引には限 界があるので、非合理的な投資家機運による市場価格の歪みは持続すると主張します。 ＊通信テキストの章立ては変更されることがあります。 ─ 27 ─ ３ コーポレート･ファイナンスと企業分析 ⑴ 概 要 通信テキストの構成は、前半の第１～４回がコーポレート・ファイナンスとコーポレート・ ガバナンス、後半の第５～７回が財務会計や企業分析をめぐる諸問題（トピックス）、最終 の第８回が企業分析（ケース）となっています。 第１・２回で、まず、企業価値の創造、最大化という企業目的を明らかにした後、企業が 行う事業への投資、資本構成の選択、配当政策が企業価値にどのような影響を及ぼすかを中 心に考察し、第３回では、企業の合併と買収（M&A）、財務のリストラクチャリング、企 業のリスク･マネジメント、オプションとコーポレート･ファイナンスといった実践的な問題 を解説します。第４回では、コーポレート・ガバナンスの経済理論、わが国の現状、国際的 動向などについて解説します。 第５回では、第１次レベルで取り上げきれなかった財務会計の様々なトピックスを、第１ 次レベルでの説明を拡充･補足する形で解説します。第６回では国際財務報告基準（IFRS） について、 会計基準の国際的なコンバージェンスの流れを踏まえて解説します。第７回では、 実務で最も多用されている加重平均資本コスト（WACC）を使ったキャッシュフロー割引 モデル利用の手順、倒産企業の財務的特徴の解明など信用リスク分析における財務諸表の利 用、会計情報と資本市場の関係を明らかにした実証分析結果を紹介します。 第８回では、企業分析の集大成ともいえるリサーチ・レポートの実例を通信テキストとし て配付します。 ⑵ 通信テキスト 第１回 コーポレート･ファイナンス ⑴ 序 章 コーポレート･ファイナンスの学習目的 第１章 企業の目的とファイナンシャル･マネジャーの役割 第２章 投資決定 第３章 資本コスト 第４章 企業の資金調達 〔学習内容と目的〕 まず、価値創造の観点からの企業分析というコーポレート･ファイナンスの学習目的およ び企業価値最大化というファイナンシャル・マネジャーの役割を説明します。続いて、投資 決定に使われる諸基準（NPV、IRR等）やリアル･オプションについて解説します。さらに、 NPV算定や企業価値評価の算定に使われる割引率、すなわちコーポレート･ファイナンスで ─ 28 ─ 最も重要な概念である資本コスト（投資家が要求する収益率）について解説します。最後に、 様々な企業の資金調達方法についてわが国の実態に即した解説をします。 第２回 コーポレート･ファイナンス ⑵ 第１章 資本構成と企業価値 第２章 配当政策と自社株買い 第３章 企業価値・株式価値の評価 〔学習内容と目的〕 資本構成と企業価値や、配当政策と自社株買いでは、まず完全資本市場を前提とした場合 を考察（MM理論）し、次に税制やエージェンシー ･コストといった現実的な要因を考慮し ます。 企業価値・株式価値の評価では、第１次レベル（第８回テキスト）で取り上げた株式価値 を直接評価する３つのモデル（配当割引モデル、株式価値評価DCFモデル、残余利益モデル） に加えて、加重平均資本コスト（WACC）を使って企業価値を評価するフリー ･キャッシュ フロー割引モデル、および企業価値を投下資本と将来の経済付加価値（EVA）の現在価値 の合計と捉えるEVAモデルを取り上げます。 第３回 コーポレート･ファイナンス ⑶ 第１章 企業の合併・買収（M&A） 第２章 財務のリストラクチャリング 第３章 企業のリスク･マネジメント 第４章 オプションとコーポレート･ファイナンス 〔学習内容と目的〕 第１回と第２回ではコーポレート・ファイナンスの理論的な解説が中心であったのに対し て、第３回は実践的な問題すなわち企業の合併と買収（M&A）、財務のリストラクチャリ ング、企業のリスク･マネジメントを取り上げて解説します。最後のオプションとコーポレ ート･ファイナンスは、株式や負債自体がオプションとしての性格を持つ点を解説した上で、 新株予約権付社債、任意償還条項付社債、リアル･オプションなど、これまでのテキストで 個別に出てきたオプションに絡む問題を総括的に解説します。 ─ 29 ─ 第４回 コーポレート・ガバナンス 第１章 コーポレート・ガバナンスの経済理論 第２章 わが国のコーポレート・ガバナンス 第３章 コーポレート・ガバナンスの国際的動向 第４章 市場参加者とコーポレート・ガバナンス 〔学習内容と目的〕 昨今、コーポレート・ガバナンスへの関心が高まっています。このため、2012年度から新 たに本テキストを１冊加えました。コーポレート・ガバナンスの理論から実務的な問題まで、 欧州や米国との比較を含めて、投資業務に携わる実務家に必要と思われる内容を学びます。 第５回 財務会計をめぐる諸問題 第１章 退職給付の会計･開示 第２章 税効果会計 第３章 企業再編の会計 第４章 連結の会計 第５章 デリバティブとヘッジ会計 第６章 外貨換算会計 第７章 １株当たり当期純利益 〔学習内容と目的〕 第１～７章の各財務会計分野において、第１次レベルのテキストで学習した会計ルールの 根幹をなす基本原則が、個別・具体的分野にどう適用されるかについて解説します。また、 やや難度が高いため第１次レベルでは取り上げられなかったトピックについて、第１次レベ ルで学習した内容を総括･補足した後、設例を使って解説します。関連する第１次レベルの テキストと合わせて学習するのが効果的です。 第６回 IFRSの財務諸表 第１章 IFRSの沿革 第２章 IFRSを取り巻く国際的な動向 第３章 IFRSにおける財務諸表の表示 第４章 IFRSにおける会計諸基準 ─ 30 ─ 〔学習内容と目的〕 近年における会計基準の国際化の中で、日本でも既に2010年３月期から任意適用が始まり、 採用会社数の増えているIFRS（国際財務報告基準）について解説します。第１章と第２章 では、IFRSの沿革とIFRSを取り巻く国際的な動向を解説します。第３章では、IAS第１号 「財務諸表の表示」に規定されているIFRSの財務諸表の体系と様式について解説します。第 ４章では、主要なIFRSの個別基準を取り上げてその内容を解説するとともに、日本基準と の差異について概観します。 第７回 企業分析に係る諸問題 第１章 企業価値評価モデル利用と業績予測の実際 第２章 会計情報と資本市場（実証分析） 〔学習内容と目的〕 第１章では、実務で多用されている加重平均資本コスト（WACC）を使ったキャッシュ フロー割引モデル利用の手順を説明し、特に将来キャッシュフロー予測を念頭に置いた業績 予測を詳しく説明します。第２章では、様々な株式価値･企業価値評価モデルを使って、会 計情報と資本市場の関係を解き明かした実証分析結果を示します。 第８回 企業分析（ケース） 証券アナリストが作成するリサーチ・レポートには、１～２年に１回程度作成するベーシ ック・レポート（例えば、企業の沿革から始まり、業界環境、業績動向、財務内容、課題、 トピックス、株価判断に到る）と、それを前提として環境変化に応じて適宜作成するフォロ ーアップ・レポートがあります。前者は企業分析の集大成といえます。また、同じ業界に属 する複数の企業を多面的に比較したセクター・レポートがあります。 〔学習内容と目的〕 受講者が企業分析の具体的なイメージを掴めるよう、セクター・レポートの実例を通信テ キストとして配付します。 ＊通信テキストの章立ては変更されることがあります。 ─ 31 ─ ４ 市場と経済の分析 ⑴ 概 要 市場と経済の分析は、投資にかかわる合理的な計画の前提になりますが、その前提として 学ぶべき分野は、ミクロ経済学、マクロ経済学と国際経済学に大別されます。このうちミク ロ経済学の主要な部分、ファイナンスのためのミクロ経済学の前半、およびマクロ経済学の うち国際マクロ経済学を除く部分（金融・財政を含む）は第１次レベルで学習しました。 第２次レベルでは最初に、ファイナンスのためのミクロ経済学の後半と国際マクロ経済学 を学びます。ここまでが、市場と経済に関係するデータやニュースを基に実際に分析を行う 基礎知識の学習です。 その上で、市場と経済を日本の証券・金融市場、日本経済・金融、国際経済・金融に分け、 現状分析と評価、今後の課題や見通しについて、各分野を専門とする執筆者による解説を通 じ学習します。これらを通じ、受講者が実務家として市場と経済に取り組むためのトレーニ ングを行うことが期待されています。 ⑵ 通信テキスト 第１回 ファイナンスのためのミクロ経済学 ⑵ 第１章 はじめに 第２章 ゲーム理論 ― 戦略的行動の理論 第３章 情報の経済学 〔学習内容と目的〕 第１次レベル第４回「ファイナンスのためのミクロ経済学 ⑴」に引き続き、ファイナン スに応用されるミクロ経済学、具体的にはゲーム理論と情報の経済学を学びます。 ゲーム理論は、複数のプレーヤーがお互いに戦略的に行動する場合を分析するミクロ経済 学の分野です。ゲーム理論におけるプレーヤーは、市場でつけられている価格の受容者とし て他の経済主体の存在を意識せずに行動する消費者とは異なった存在です。私たちの現実の 経済行動は、多くの場合ゲーム理論的な状況で行われているため、金融市場の分析において も、ゲーム理論の重要性が高まっています。オークション理論まで含めてテキストの議論を 理解し、ゲーム理論の構造を身につけることが目的です。 市場に参加する経済主体がもつ情報に格差がある場合を扱う情報の経済学も、市場参加者 が完全な情報をもっているという競争市場均衡の仮定と異なる場面を取り扱います。ここで も、ほとんどすべての金融取引には情報の非対称性が関係します。そこで議論されるモラル ハザードや逆選択の問題、解決策としてのシグナリングやスクリーニングなどの概念が現実 ─ 32 ─ の金融問題にどのように適用されるかを理解することが目的です。 第２回 国際マクロ経済学 第１章 はじめに 第２章 マンデル＝フレミング・モデル 第３章 ２国モデル 第４章 ２期間モデル 〔学習内容と目的〕 第１次レベルで学習した国際金融論では国際収支と外国為替レートの決定がテーマでした が、国際マクロ経済学の主な対象は、貿易や資本取引を通じた国際的な経済の結びつきがあ る場合に、金融政策や財政政策などの金融的、経済的なショックが他国にどのように波及す るかという問題です。 議論の第一段階は、外国経済の出来事に影響を受ける半面、自国から外国に対する影響は 生じない程度に規模の小さい「小国の仮定」が当てはまる場合です。小国経済を分析する枠 組みは、マンデル＝フレミング・モデルと呼ばれるモデルであり、IS-LM分析を開放経済に 拡張したアプローチです。第二段階は、日本や米国のように外国経済に対して影響を及ぼす ような「大国」のケースを取り扱う２国モデルです。 様々な経済的撹乱によって、自国および外国のマクロ経済の均衡点がどう変化するかを定 性的に説明できるようになることが目的です。その際、国際的な資本移動の程度がモデルの 結論に重要な影響を及ぼす点に、特に注意する必要があります。 最後に、２期間の簡単な枠組みで、一国の最適な消費経路と国際貸借の関係を議論します。 第３回 日本の証券・金融市場 第１章 はじめに 第２章 日本の金融資本市場 第３章 日本の金融政策 第４章 おわりに 〔学習内容と目的〕 証券・金融市場には、資金調達と運用が行われる市場が広く含まれるため、その全体の現 状を分析し、今後の方向性ないしは展望を描こうとすると、非常に広範で多様な事項を取り 上げることが必要になります。こうした中から、市場の資源配分機能に注目し、その観点か ら現状を分析して今後の課題を展望します。特に、日本の金融システムの最近の変化、短期 金融市場の現状と課題、国債市場の役割と機能向上、金融政策が目的とする物価の安定の意 ─ 33 ─ 味、金融政策の波及過程、ゼロ金利政策・量的緩和政策とその後、証券市場政策と価格形成 のかかわりを取り上げます。 証券・金融市場で形成される価格は、個々の経済主体のミクロ的な行動とマクロ経済との ダイナミックな相互作用を映す鏡であると同時に、その相互作用に影響を及ぼす存在でもあ り、経済と市場の結び付きを理解する上で非常に重要です。 第４回 経済動向予測と金利予測 第１章 経済動向予測の種類と景気の基本的な姿 第２章 経済動向予測のポイント 第３章 経済動向予測の手法 第４章 金利予測 〔学習内容と目的〕 第４回では、経済動向や金利をいかに予測するかというテーマについて、できるだけ実践 的な立場から解説します。経済動向として考えているのは主に「景気」の動きです。証券ア ナリストは、景気や金利の先行きを的確に予測することが求められますが、そのためには経 済変動のメカニズム、統計の読み方、計量的な分析などの知識を総動員する必要があります。 全体は４つの部分に大別されます。第１に、経済動向予測の基礎的事項を取り上げます。 予測の種類と手法の概観です。 第２に、的確な景気予測を行うための２つの重要なポイントを取り上げます。１つは「景 気指標を読みこなして景気の現状を的確に判断する」ことであり、もう１つは「景気変動の メカニズムを理解する」ことです。 第３に、景気予測を性格が異なる超短期予測と経済動向予測に分けて、実践的なポイント について解説します。 第４に、金利予測を取り上げます。金利の種類と変動メカニズム、中央銀行の政策運営が これにどう関連してくるのかなどについて説明します。 第５回 日本経済・金融の諸問題 第１章 世界的な金融・経済危機 第２章 2008年初以降の景気動向 第３章 金融政策の効果と金融システムの課題 第４章 長期的な経済成長の展望と課題 第５章 持続可能な財政への課題 ─ 34 ─ 〔学習内容と目的〕 第５回と第６回では、これまで学んできたマクロ経済学やミクロ経済学の考え方や知識を、 金融問題に限らず、広く日本経済や国際経済で現実に起こっている様々な問題と関連づけて 理解することを目的としています。 第５回は、日本経済と金融・財政にかかわる諸問題を扱います。まず第１章で、米国の「サ ブプライム住宅ローン」に端を発した世界的な金融・経済危機の背景と影響を整理し、第２ 章では2008年初以降の日本の景気動向について触れることとします。以上の日本経済におけ る循環的な側面を踏まえた上で、後半ではマクロ経済政策や成長政策のあり方を巡る課題を 論じます。まず第３章では金融政策の効果と金融システムの課題について、そして第４章で は、経済成長の長期展望と成長政策の方向性を明らかにします。最後に、第５章では、財政 の持続可能性の問題を取り上げ、その現状と課題について検討します。 第６回 国際経済・金融の諸問題 第１章 はじめに 第２章 国際金融危機～予想されない事態に対する分析 第３章 中国経済～新しい経済をどう分析するか 第４章 アジア債券市場の変遷～市場整備の検討 <付> 国際金融協力に関わる国際会議と国際金融機関の概要 〔学習内容と目的〕 第６回では、国際経済・金融に関わる諸問題について、最近の重要な変化に絞って解説を加 えていきます。まず、減速が続く世界経済の見通しについてです。各国通貨当局（財務相・中 央銀行）の国際会議の場での中心的な議題は、サブプライム・ローン問題に端を発した2007年 以降の世界的な金融危機への対応です。 世界的な金融危機について、その発端から拡大に至る経緯について言及します。また、そ の後の金融危機の深刻化へ至る過程と政策当局による対応策についても詳細な分析を加えて います。金融危機の影響に関連して、米国経済、欧州経済、エマージング経済そして中国経 済が抱える様々な問題点が浮き彫りになりましたが、これら地域の今後についても示唆を与 える内容となっています。併せて、アジアへの資金フローの変化とアジア債券市場育成の重 要性と実現への動きについても簡単にみていきます。 ＊通信テキストの章立ては変更されることがあります。 ─ 35 ─ ５ 職業倫理・行為基準 Ⅰ-３「証券アナリストと職業倫理」で述べたように、専門知識・能力と職業倫理は、証 券アナリストに限らず、すべての専門職業人（プロフェッショナル）にとって車の両輪とし て欠くことのできない基本的要素となっています。 証券アナリストは、関係諸法規を遵守するのはもちろんのこと、これにとどまらずプロフ ェッショナルの自己規律として自前の職業行為基準を確立し、遵守することが大切です。そ の場合、証券アナリストの職業行為が、法令には違反しないとしても、自らの職業倫理・行 為基準に照らせば問題があり、これに対してどのような行動をとるべきかといった判断を問 われるケースも日常的に生じるわけであり、職業倫理の問題はすぐれて実践的な性格を持つ ものといえます。 証券アナリスト通信教育講座においては、「職業倫理・行為基準」は第２次レベルで初め て学習するため、基準および関連知識の習得とその仮想・現実ケースへの応用力の涵養を一 緒に行います。 前述（５、９頁）のとおり、第２次レベル試験では４科目の総合得点が合格最低点以上で あっても、 「職業倫理・行為基準」の得点が一定水準に達しない場合は不合格となりますので、 ご注意ください。 基本テキストとして使う「証券アナリスト職業行為基準実務ハンドブック（2014年改訂） 」 は、①証券アナリストにとって職業倫理・行為基準が持つ意義を解説した総論、②「証券ア ナリスト職業行為基準」 （1987年７月制定、2000年６月、2002年６月、2011年５月、2012年３ 月改正）の各項目ごとの趣旨と注解、および③基準の各項目に関連する事例とその解説から 構成されています。 当協会がこれまで職業倫理の確立・高揚に取り組んできた経緯および現行の「証券アナリ スト職業行為基準」の概要については、付属資料２「証券アナリストと職業倫理」を参照し てください。 証券アナリストが日常業務において実際に直面するのは、職業行為基準に照らしても白か 黒かが必ずしも明白でなく、判断に迷うケースが多いと思われます。「実務ハンドブック」 では、個別の基準ごとに仮想事例を取り上げ、どの点が基準に抵触するかおよび基準遵守の ためにはどのような手続きをとったらよいかなどを解説することによって、受講者が抽象的 に書かれている基準を具体的なケースに適用する場合の応用力・判断力を身につける学習の 手助けをします。証券アナリストの実際の職務遂行においては、なんらかの判断を下すため に努力するプロセスが重要ともいえます。 ─ 36 ─ Ⅲ その他の資格・教育制度 以上のⅠ、Ⅱでは、日本証券アナリスト協会が提供する証券アナリスト教育体系（３頁の 図参照）のうち、その中核をなすCMAプログラムについて述べてきました。「証券アナリス ト教育・試験制度」に基づくCMAプログラムは、証券アナリストとして必要な基礎的な知 識と応用力を身につけるための学習過程の第一段階ともいうべきもので、試験に合格して CMAになった後も、絶えざる自己研鑚により専門能力を高めていくことが必要です。また、 CMAは、当協会が提供する継続教育プログラムの一環として、各種セミナー・講演会に参 加できます。 ここでは、 それ以外のプログラム（制度発足時期および対象者は下表のとおり）について、 制度創設の趣旨や内容等を概説します。 制度発足時期 対象者 国際公認投資アナリスト （CIIA）試験制度 2000年６月発足 検定会員（CMA） 検定会員補 （CCMA）制度 ①CMA第２次試験合格者で、実務経験が ３年未満のためCMAになれない方 2004年４月開始 ②CMA第１次試験３科目合格者で、職業 行為基準講習を受講して修了テストに 合格した方 一般の社会人、学生等（誰でも受講でき ます） 証券アナリスト基礎講座 2004年４月開設 証券分析のための数学入 門講座 2005年４月開設 CMAプログラム受講者、CMA等 ポートフォリオ理論初級 講座 2010年２月開設 CMAプログラム受講者、CMA等 デリバティブ初級講座 2011年２月開設 CMAプログラム受講者、CMA等 プライベートバンカー （PB）資格試験制度 試験開始 2013年６月 プライマリー PB、シニアPB 2014年１月 PBコーディネー ター PBコーディネーター、プライマリー PB は誰でも受験できます。 シニアPBの受験資格は、 （1）プライマリー PB資 格 取 得 者、（2）CMA、（3）CMA第 １次レベル試験合格者、（4）１級FP技能 士、CFP認定者のいずれかの方。 ─ 37 ─ １ 国際公認投資アナリスト（CIIA）試験制度 CMAは、CIIA試験制度に登録して、国際的な資格であるCIIA（Certified International Investment Analyst、国際公認投資アナリスト）の取得を目指すことができます。この CIIA試験に合格して取得した称号は、当協会のCMAである限り（CMAとCIIAの両方を） 使用できます。また、CIIAは英国金融行為監督機構FCA（Financial Conduct Authority） の認定を受けているなど、グローバルな資格といえます。 ２ 検定会員補（CCMA）制度 実務経験３年未満の第２次レベル試験合格者は「検定会員補（CCMA）」に登録できます。 大学・大学院在学中に第２次レベル試験に合格してCCMAに登録すると、満25歳になるま での登録料と登録継続費が免除されます。また、第１次レベル試験３科目の合格者も、職業 行為基準講習の修了を条件として、CCMAに登録できます。 ○ 有資格者 ① 第２次レベル試験の合格者で実務経験が３年未満のためにCMAに認定されない方 ② 第１次レベル試験３科目の合格者で、協会が実施する職業行為基準講習（通信教育） を受講し、修了テストに合格した方 ○ 職業行為基準講習 …第１次レベル試験３科目の合格者がCCMAに登録する際に職業行為 基準講習の修了を義務付けているのは、市場における証券アナリストの重要性が一段と高ま っており、CMAの候補者であっても、証券分析業務に関わる以上は、職業倫理に関する知 識は不可欠と考えられるからです。 ○ 制度への参加申込受付 … 随時。 CCMAに登録すると、各種セミナー、講演会、IRミーティングへの参加、月刊誌「証券 アナリストジャーナル」 の送付など会員並みのサービスが提供されるほか、 名刺等でのCCMA 称号使用が可能となります。ただし、CCMAには、代議員選挙の投票権はありません。 2016年３月末までの本制度への累計参加者は職業行為基準講習受講中の方を含めて3,435 名に達しており、2016年３月末時点の登録者は1,013名です。 第２次レベル受講者が同時にCCMAに登録することもできます。なお、CCMAに登録し ていても、第１次レベル３科目の合格達成後、合格年を含めて３年以内に第２次レベルの受 講を開始しなかったり、３年目の第２次レベル試験で不合格となった後すぐに再受講をしな いと、第２次レベルの受講資格が失効してしまいます。その場合、CMAを目指すためには 第１次レベルの受講からやり直さなければならなくなります。 ３ 証券アナリスト基礎講座 本講座は、事業会社を含め金融実務に携わる社会人から、証券投資・分析に関心を持つ大 ─ 38 ─ 学生や個人投資家まで、職業や男女を問わず幅広い層を対象に、証券投資・分析の基礎知識 や考え方を効率的に学ぶ機会を提供する通信教育講座です。 また、本講座はCMAプログラムを受講する上での前提ではありませんが、CMA第１次レ ベル講座の入門編と位置付けられており、CMA第１次レベル「証券分析とポートフォリオ・ マネジメント」の基礎となる重要な部分をカバーしています。本講座の詳細については「証 券アナリスト基礎講座スタディ・ガイド」を参照してください（当協会のホームページから ダウンロードできます）。 ４ 証券分析のための数学入門講座 本講座は、CMAプログラム受講者を主な対象として、ファイナンスにおける数量分析の 最も基礎的な事項についての理解を深める趣旨から開設された短期集中講座です。土曜日２ 日間の合計10時間の講義形式（スクーリング）を特色としています。予備知識に不安のある 方は、 「証券分析のための数学入門講座（予備編、有料）」の動画を視聴してください。 2016年度は２回（６月25日と７月２日、12月３日と17日）開催する予定です。 ５ ポートフォリオ理論初級講座 本講座は、 証券アナリストにとって不可欠な、投資実務に応用されている「現代ポートフォ リオ理論」を平易に解説するスクーリング講座です。CMA第１次レベル試験の問題解説も 含まれており、理解度を深める構成としています。CMAプログラム受講者が主な対象者で すが、 「証券投資理論」について知識の再整理、再学習をお考えのCMAの方々等にも広くお 薦めできる内容です。 土曜日２日間の合計10時間の短期集中型プログラムのため、参加に際しての必要な基礎知 識として、上記「証券分析のための数学入門講座」レベルの知識（初歩統計学・ポートフォ リオのリスクとリターン）を修得されていることを前提としています。 2016年度は２回（７月９日と23日、１月14日と21日）開催する予定です。 ６ デリバティブ初級講座 本講座は、CMA第１次レベルの「デリバティブ分析」を中心に取上げ、デリバティブの 基本である「リスクニュートラル・プライシング」に関しても理解を深めることを目的と したスクーリング講座です。CMAプログラム受講者でデリバティブが苦手な方や「デリバ ティブ」について体系的な再学習をお考えの方、さらにデリバティブについての基礎知識や 応用方法を整理したい方々等にもお薦めできる内容です。 土曜日２日間の合計10時間の短期集中型プログラムのため、参加に当たっては、数学や株 式・債券についての初歩的な知識があることを前提としています。 2016年度は２回（８月20日と27日、１月28日と２月４日）開催する予定です。 ─ 39 ─ ７ プライベートバンキング（PB）教育プログラム 本プログラムは、富裕層やマス富裕層のニーズに応える富裕層ビジネスに必要な知識やス キルを集約・体系化した、本邦初のプライベートバンカー養成プログラムです。資格は、初 級者から上級者まで３ランク（PBコーディネーター、プライマリー PB、シニアPB）あります。 資格試験は、コンピュータ試験により全都道府県100 ヵ所余りでほぼ毎日（祝祭日・年末年 始等を除く）受験可能です。７科目（ウェルスマネジメント、不動産、税金、リレーション シップ・マネジメント、信託・エステートプランニング、マス富裕層、職業倫理）を、PB コーディネーターは一括して、プライマリー PBとシニアPBでは３つの単位に分けて受験し ます。シニアPBにはコンピュータ試験合格後に、筆記試験による投資政策書の作成が課さ れています。 証券アナリスト基礎講座修了者、CMA第１次レベル試験合格者、CMAには、資格ラン クによって試験科目の一部免除が適用されます。また、CMA、一般会員、個人賛助会員、 CCMA、法人会員・法人賛助会員の役職員には受験料の割引制度があります。 資格取得後は継続学習が極めて重要で、PB教育プログラムでは継続教育を資格取得と並 ぶ柱の１つと位置付けています。日々変化が生じる法令・規制や取引慣行、顧客ニーズに対 応できるよう、PB資格保有者の知識と技能を高めるため、多様かつ充実した継続学習の体 制を整備し、２年ごとの資格更新制度を導入しています。 以上 ─ 40 ─ １ 受講・受験関係統計 付属資料 ⑴ 証券アナリスト通信教育講座受講者数・証券アナリスト試験受験者数 （名） 受講者数 年度 2011 2012 2013 2014 2015 累 計 第１次 5,744 5,406 5,614 5,660 5,536 334,714 第２次 3,197 3,135 2,856 2,720 2,778 90,269 受験者数 合 計 8,941 8,541 8,470 8,380 8,314 424,983 年 2011春 2011秋 2012春 2012秋 2013春 2013秋 2014春 2014秋 2015春 2015秋 2016春 累 計 第１次 4,176 3,075 3,600 2,762 3,389 2,696 3,599 2,921 3,854 2,924 3,948 270,940 第２次 合 計 2,904 10,155 2,742 9,104 2,536 8,621 2,376 8,896 2,339 9,117 2,410 88,721 6,358 359,661 （注）受講者数、受験者数ともに、第１次レベル試験は科目の重複を除いた実人数です。累計には、 旧制度分と新制度分を含みます。 ⑵ 証券アナリスト試験合格者数 （名） ・合格率 （％） 第１次レベル試験（３科目合計） 年 2011春 2011秋 2012春 2012秋 2013春 2013秋 2014春 2014秋 2015春 2015秋 2016春 累 計 受験者Ａ 7,365 4,740 6,224 4,265 5,993 4,306 6,310 4,671 6,834 4,651 7,066 490,163 合格者Ｂ 合格率Ｂ/Ａ 3,641 49.4 2,216 46.8 2,838 45.6 2,143 50.2 2,870 47.9 2,183 50.7 3,106 49.2 2,329 49.9 3,413 49.9 2,308 49.6 3,743 53.0 220,619 45.0 第２次レベル試験 年 2011 2012 2013 2014 2015 2016 累 計 受験者Ａ 2,904 2,742 2,536 2,376 2,339 2,410 88,721 合格者Ｂ 合格率Ｂ/Ａ 1,302 44.8 1,203 43.9 1,168 46.1 1,175 49.5 1,127 48.2 1,159 48.1 37,419 42.2 （注）第１次レベル試験では、A、Bとも３科目（旧制度では４科目）の延べ人数です。累計には、 旧制度分と新制度分を含みます。 ⑶ 証券アナリスト第２次レベル試験業態別合格者数 （名） 年 1981 ～ 2012 2013 2014 2015 2016 合 計 業態別 証 券 会 社 6,751（ 20.6） 176（ 15.1） 191 （ 16.3） 178 （ 15.8） 224（ 19.3） 7,520 （ 20.1） 投 資 運 用 2,528（ 7.7） 109（ 9.4） 99 （ 8.4） 89 （ 7.9） 90（ 7.8） 2,915 （ 7.8） 行 8,335（ 25.4） 228（ 19.5） 173 （ 14.7） 181 （ 16.1） 205（ 17.7） 9,122 （ 24.4） 信 託 銀 行 2,712（ 8.3） 86（ 7.4） 88 （ 7.5） 87 （ 7.7） 76（ 6.6） 3,049 （ 8.1） 生 命 保 険 3,296（ 10.1） 108（ 9.2） 130 （ 11.1） 114 （ 10.1） 116（ 10.0） 3,764 （ 10.0） 損 害 保 険 1,000（ 3.0） 32（ 2.7） 24 （ 2.0） 29 （ 2.6） 24（ 2.1） 1,109 （ 3.0） 調 査 研 究 所 1,599（ 4.9） 18（ 1.5） 16 （ 1.4） 17 （ 1.5） 22（ 1.9） 1,672 （ 4.5） 公 認 会 計 士 303（ 0.9） 12（ 1.0） 6 （ 0.5） 6 （ 0.5） 4（ 0.3） 331 （ 0.9） 事業会社その他 6,266（ 19.1） 399（ 34.2） 448 （ 38.1） 426 （ 37.8） 398（ 34.3） 7,937 （ 21.2） 合 計 32,790（100.0） 1,168（100.0） 1,175（100.0） 1,127（100.0） 1,159（ 48.1） 37,419（100.0） うち女 性 大学生 2,219（ 6.8） 154（ 13.2） 145 （ 12.3） 118 （ 10.5） 137（ 11.8） 2,773 （ 7.4） 542（ 1.7） 28（ 2.4） 24 （ 2.0） 28 （ 2.5） 22（ 1.9） 644 （ 1.7） 銀 （注）かっこ内は構成比（％）。所属は、受験時点のものです。 ─ 41 ─ 2 証券アナリストと職業倫理 ⑴ 職業倫理の高揚と職業行為基準の遵守 証券アナリストにとって、専門能力の習得・向上と並んで、職業倫理の確立・高揚が最も 重要な柱となることについては、Ⅰ-３で述べたとおりです。日本証券アナリスト協会でも、 1987年７月に、 「証券アナリスト職業行為基準」を制定し、会員の遵守すべき職業行為の指 針として同基準の普及・定着を図るとともに、職業倫理意識の涵養に努めてきました。具体 的には、基準各項の注解と関連ケースの解説を含む「証券アナリスト職業行為基準実務ハン ドブック」を出版して会員に配付してきたほか、1994年度からは「職業倫理・行為基準」が CMA第２次レベルの学習・試験対象に組み入れられ、この「実務ハンドブック」がテキス トとして使われてきました。 一方、証券分析業務の国際化の進展とともに、証券アナリストの職業行為基準に関する各 国共通の統一的なガイドライン制定や、各国協会固有の基準改訂の動きも広がってきました。 1998年９月に、各国アナリスト協会の国際的協議組織であるICIA（International Council of Investment Associations）は、各国協会にとってガイドラインとなる国際倫理綱領および 職業行為基準（International Code of Ethics and Standards of Professional Conduct）を採 択しました。 日本証券アナリスト協会は、こうした国際的な動きに即応する一方、近年一段と高度化、 多様化している証券アナリストの職業行為をカバーできるようにするとともに、上記「国際 倫理綱領および職業行為基準」と調和のとれた国際的にも遜色がない高度の基準とするため、 2000年６月に「証券アナリスト職業行為基準」の全面的な改正（不実表示に係る禁止、受任 者としての信任義務、利益相反の開示などの規定を新設）を行いました。さらに、2002年６ 月に、主として証券アナリストの独立性・客観性の確保を強化するための規定を追加する改 正を行いました。 ⑵ 証券アナリスト職業行為基準 日本証券アナリスト協会の定款第13条（規律）では、職業倫理の高揚と職業行為基準の遵 守等について次のように規定しています。 【協会定款第13条】 ⑴ 会員は、証券分析業務の健全な発展を図るため、専門能力の向上と職業倫理の高揚に努 めなければならない。 ⑵ 会員は、品位の保持に努め、会員としての信用と名誉を傷つける行為をしてはならない。 ⑶ 会員は、証券分析業務を行うに当たって、理事会において別に定める、職業行為基準を 遵守しなければならない。 ─ 42 ─ 「証券アナリスト職業行為基準」は「前文」に続いて、９つの大項目に分類された「基準」 が列記されています。「前文」では本基準制定・改正の背景・目的等を述べたあと、『この 基準は、会員の所属する業界のいかんにかかわらず、証券分析に関するすべての職務に共 通する行為基準として、自主的に遵守すべきものである』と結んでいます。「基準」の具 体的項目は以下のとおりです。 【証券アナリスト職業行為基準】 １．定 義 ⑴ 会員 ⑵ 証券分析業務 ⑶ 信任関係 ⑷ 信任義務 ⑸ 実質的保有 ⑹ 重要な情報 ２．総 則 ⑴ 証券アナリストの社会的信用および地位の向上 ⑵ 専門能力の維持・向上 ⑶ 公正かつ客観的な判断 ⑷ 関係法令、協会定款・規則、職業行為基準の遵守 ⑸ 法人会員等の本基準の尊重と会員への指導責任等 ３．投資情報の提供等 ⑴ 綿密な調査・分析に基づく合理的かつ十分な根拠 ⑵ 事実と意見の明確な区別 ⑶ 重要な事実についてすべて正確に表示 ⑷ 投資成果を保証するような表現の禁止 ⑸ 他人の資料を利用して投資情報を作成するに当たっての十分な配慮 ４．投資の適合性の確認等 ⑴ 財務状況、投資経験、投資目的の十分な確認 ⑵ 投資情報の提供、投資推奨または投資管理の適合性と妥当性を検討し、顧客の投資目 的に最も適合する投資への配慮 ⑶ 投資対象の選定等に係る基本的事項の開示 イ．適用する基本的原則と手法およびこれらについての重大な変更 ロ．投資対象の基本的特徴 ─ 43 ─ ５．不実表示に係る禁止等 ⑴ 証券分析業務に係る重要な事実についての不実表示の禁止 イ．顧客に対して行うことができる証券分析業務の種類、内容および方法等 ロ．有する資格 ⑵ 投資管理の成果の公正、正確かつ十分な提示 ⑶ グローバル投資パフォーマンス基準に準拠した投資管理の成果の提示 ６．受任者としての信任義務 ⑴ 信任関係にある者の最善の利益に資することのみに専念すべき義務（忠実義務） ⑵ 専門家として尽すべき注意、技能、配慮および勤勉さをもって業務を遂行する義務（注 意義務） ７．利益相反の防止および開示等 ⑴ 公正かつ客観的な証券分析業務の遂行を阻害すると合理的に判断される事項の開示 ⑵ 顧客に投資推奨等を行う会員による担当証券の実質的保有の禁止 ⑶ 顧客が投資推奨等に基づく取引を行うための十分な機会の提供 ⑷ 会員が担当する運用財産の取引の優先 ⑸ 顧客との取引において当事者となること、双方代理の禁止 ⑹ 雇用主以外からの報酬および紹介料の開示 イ．所属する会社等以外から収受する報酬 ロ．紹介により収受する報酬 ８．未公開の重要な情報の利用の禁止等 ⑴ 内部者による未公開の重要な情報の利用・伝達の禁止 ⑵ 情報受領者による未公開の重要な情報の利用・伝達の禁止 ⑶ 情報受領者による発行者に対する未公開の重要な情報公表の働きかけ ９．その他の行為基準 ⑴ 顧客の公平な取扱い ⑵ 自己の証券保有や個人的取引に関する注意 ⑶ 証券の発行者等との関係における独立性と客観性の保持 ⑷ 守秘義務 ⑸ 会員称号の使用 ─ 44 ─ ３ 教育委員会・カリキュラム委員会 ⑴ 証券アナリスト教育委員会 （五十音順、敬称略） （委 員 長） 小林 孝雄 千葉工業大学 国際金融研究センター 所長 （委 員） 浅野 幸弘 横浜国立大学 名誉教授 新井 富雄 東京大学 名誉教授（検定会員） 乾 文男 投資信託協会 副会長 専務理事 大日方 隆 東京大学 教授 加藤 康之 京都大学 特定教授（検定会員） 榊原 茂樹 神戸大学 名誉教授 牧野 正俊 大和総研 常務執行役員（検定会員） ⑵ カリキュラム委員会 （委 員 長） 大日方 隆 東京大学 教授 （委 員） 浅野 幸弘 横浜国立大学 名誉教授 池尾 和人 慶応義塾大学 教授 石坂 昌美 （検定会員） 加藤 康之 京都大学 特定教授（検定会員） 木村 哲 明治大学 教授（検定会員・CIIA） 小林 孝雄 千葉工業大学 国際金融研究センター 所長 榊原 茂樹 神戸大学 名誉教授 桜井 久勝 関西学院大学 教授 菅原 周一 文教大学 教授（検定会員） 高橋 文郎 青山学院大学 教授（検定会員） 高松 泰治 明治安田生命 顧問 辻山 栄子 早稲田大学 教授 西岡 明彦 りそな銀行 常務執行役員（検定会員・CIIA) （注） 役職は2016年６月末現在のもの。 ─ 45 ─ 4 CMAコア知識 コア知識はCMA教育体系の中で中核となる知識項目を一覧表にしたものです。★印は重 要性を表し、★★★が最重要となります。レベルは学習段階を示し、無印は第１次レベル、 ２次は第２次レベルで学習する項目を指します。１次／２次は第１次レベルで概要を第２次 レベルで詳細を学習することを意味します。 コア知識によって事前に要求される知識の全体像を把握するとともに、学習の進行の折に 触れて参照し、補強すべき点の掌握などのツールとしてください。 「証券分析とポートフォリオ・マネジメント」 項 目 １．証券市場と経済 証券投資のリターン 株式と債券のリターン源泉 証券の種類と証券市場の仕組み 経済動向と証券リターン 産業動向と証券分析・リターン ２．企業の分析 BSとPL キャッシュフロー 営業・財務レバレッジ PER，PBR 財務分析と格付 企業の競争戦略 産業分析～競争戦略～ BS/PL（ケー ス） ３．収益率（リターン） 収益率の定義 事前・事後の収益率 複利利回り 幾何平均と算術平均 連続時間複利 現在価値・将来価値 キャッシュフロー割引と資産価値 ①NPV ②IRR ③DDM 要求収益率（割引率）の決定 金額加重平均と時間加重平均 債券利回り（IRR） スポットレートと債券価格 フォワードレート ４．リスク 重要度 分散と標準偏差 ★★★ 正規分布 共分散と相関係数 ポートフォリオとリスク ５．現代ポートフォリオ理論 投資家の選好と効用無差別曲線 平均分散モデルと効率的フロンティ ア 資本市場線と分離定理 CAPMとベータ、証券市場線 効率的市場仮説 無裁定条件とリスク中立確率 ★★★ ★★★ ★★★ レベル ★★ ★★ ★★ ★★ ★★ ★★★ ★★★ ★★★ ★★★ ★★★ ★★ ★ ★★★ ★★ ★★★ ★★★ ★★ ★★★ ★★★ ★★★ ★★★ ★★★ ★★ ★★★ ★★ ★★ ★★★ ★★★ ★★★ ★★★ ★★ ★★ ２次 項 目 ６．ポートフォリオのリスクとリター ン ⑴株式ポートフォリオ CAPMとベータ、シングル・インデ ックス・モデル CAPMとアノマリー マルチ・ファクター・モデルとAPT リスクの管理（ベータ、TE） パフォーマンス評価（Sharpe Ratio, IR） ⑵債券ポートフォリオ デュレーション コンベクシティ 利回り曲線の形状変化 イミュニゼーション デフォルトリスク／格付と社債利回 り ⑶最適ポートフォリオの決定 無リスク資産とリスク資産（２資産） の最適化 ３資産の最適化 多期間の最適化 ７．デリバティブ （オプションと先物） 先物・フォワード・スワップ コールとプット オプション投資戦略 ２項モデル リスク中立確率 プット・コール・パリティ ブラックショールズモデル ８．投資の意思決定プロセス ⑴投資政策 要求収益率と制約条件 リスク許容度と最適ポートフォリオ 投資政策書 企業年金～リスク・バジェッティン グ、VaR、年金ALM 個人投資家～ライフサイクル、人的 資本 ⑵アセット・アロケーション ポリシー・アセット・アロケーション タクティカル・アセット・アロケー ション 重要度 レベル ★★★ ★★ ★★ ★★★ 1次／ 2次 ★★★ ★★★ ★★ ★★ ★ ★★ ★ ★ ★ 1次／ 2次 ２次 ★★★ ★★★ ★★★ ★★ ★★ ★ ★★ 1次／ 2次 ★★ ★★★ ★★★ 1次／ 2次 1次／ 2次 1次／ 2次 ★★ ２次 ★ ２次 ★★★ 1次／ 2次 ★★ ２次 （続く） ─ 46 ─ （続き） 項 目 重要度 ダイナミック・アセット・アロケー ★★ ション ライフサイクルと長期のアセット・ ★ アロケーション ⑶投資対象の多様化 オルタナティブ投資 ★★ 国際投資 ★★ ⑷マネジャーの選択 スタイル分析 ★ アクティブとパッシブ、マネジャー ★ 選択と評価 ⑸投資パフォーマンスの評価と測定 ★★ ９．金利の期間構造モデルと信用リス ク レベル ２次 ２次 ２次 ２次 ２次 ２次 ２次 項 目 重要度 金利の期間構造モデル ★ 信用リスクモデル ★ クレジットデリバティブ ★ 10．行動ファイナンス 行動ファイナンスから見たアノマリ ★ ー 裁定の限界 ★ 投資家のバイアス ★ 投資家の選好と行動ファイナンス ★ 11．統計（上記に含まれるものを除く） 回帰分析 ★★ 統計的検定 ★ 多変量分析 ★ レベル ２次 ２次 ２次 ２次 ２次 ２次 ２次 ２次 ２次 「財務分析」「コーポレート・ファイナンスと企業分析」 ２．「財務分析」のうちの「財務諸表分析」分野 １． 「財務分析」のうちの「財務会計」分野 項 目 １．企業会計制度と会計情報の有用性 財務諸表の利用者と分析視点 投資分析のための会計情報の利用 主要な財務諸表（B/S、P/L、CF計 算書） ２．企業会計の仕組み 取引のデータ処理 経過勘定の役割 資本と利益―収益の認識と費用の配分 ３．収益の測定 事業投資の収益 有価証券の評価 デリバティブの評価とヘッジ会計 ４．費用の測定 棚卸資産の原価配分 有形固定資産の減価償却 資産の評価損と減損処理 リース取引（借手側） ５．退職給付会計 ６．税効果会計 ７．外貨換算会計 外貨建取引の換算 在外子会社の財務諸表の換算 ８．新株予約権（条件付持分）の会計 ワラント債・転換社債の会計処理（発 行側） ストック・オプション（株式報酬） の費用計上 ９．企業結合会計 ⑴企業再編の会計 合併・買収 事業分離 ⑵連結会計 10．１株当たり当期純利益（EPS）の 算定・開示 利用目的 基準の概要 11．最近のトピック―包括利益等 重要度 レベル ★★ ★★ ★★ ★★ ★★★ 2次 ★★★ ★★★ ★★ ★★ ★★ ★★★ 1次／ 2次 1次／ 2次 ★★ ★★ 1次／ 2次 1次／ 2次 ★★ ２次 ★★ ２次 ★★★ ★★ ★★★ 1次／ 2次 ２次 1次／ 2次 ★★★ ★★ ★★ レベル ２．収益性の分析 ★★★ ★★★ ★★ ★★ 項 目 重要度 １．時系列分析とクロスセクション分析 ★★ 1次／ 2次 ２次 売上高利益率 ROA、ROEと財務レバレッジ効果 デュポン・システム（ROEの3要因 分析） 資産利用効率性（回転率）の分析 付加価値生産性の分析 ３．安全性の分析 ストック比率（伝統的静態比率）に よる分析 フロー比率による分析 キャッシュフロー計算書による分析 損益分岐点分析と営業レバレッジ ４．成長性の分析 サステイナブル成長率モデル PVGOモデル 利益総額の成長とEPSの成長 ５．株式価値・企業価値評価モデルの 利用と価値創造の分析 ⑴配当割引モデルと割引キャッシュフ ロー（DCF）モデル 配当割引モデルと株式価値評価DCF モデル 企業価値評価DCFモデル キャッシュフロー計算書によるFCF との相違点 ⑵ストック指標を組入れた評価モデル と価値の創造 利益計上と価値創造 残余利益（RI）モデル 経済的利益（EVA）モデル ６．業績予測の実際 売上高・利益増減の要因分析 業績予想モデルの利用 定性分析の重要性 ７．信用リスク分析における財務指標 の利用 株主の視点と債権者の視点 社債格付けモデルと財務指標 倒産予測モデルと財務指標 ─ 47 ─ ★★ ★★★ ★★★ ★★ ★ ★★ ★★★ ★★ ★★ ★★★ ★★ ★★ ★★★ 1次／ 2次 ★★ ２次 ★★ ２次 ★★ ★★★ ★★ 1次／ 2次 ２次 ★★ ★★ ★★ ２次 ２次 ★★★ ★ ★ ２次 ２次 （続く） （続き） 項 目 ８．会計情報と資本市場（実証分析） 利益情報と株価 会計情報と証券投資戦略 重要度 レベル ★ ★ ２次 ２次 ３． 「コーポレート・ファイナンスと企業分析」 項 目 １．企業の目的とファイナンシャル・ マネジャーの役割 ２．資本コスト 資本コストの概念（負債コスト、株 主資本コスト、WACC、個別事業） 資本コストの計測（CAPMの利用、 評価モデルからの逆算） ３．投資決定 投資決定基準（NPV、IRR、回収期 間等） キャッシュフローの把握 リアル・オプション価値 ４．企業の資金調達 資金調達方法の分類（内部vs外部、 エクイティ vsデット等） 外部資金調達の諸形態（株式、社債、 借入金、リース等） ５．資本構成 事業リスクと財務リスク 資本構成と企業価値（完全市場下vs 現実の市場における考慮点） 重要度 レベル ★★ ２次 項 目 １ 経済活動と経済学 1.1 経済と投資意思決定プロセス 1.1.1 経済と資産市場・企業 1.2 国の経済 1.2.1 国民経済計算の概略 ⑴国民所得勘定 ⑵資金循環勘定 1.2.2 経済活動の主体 ２ ミクロ経済学 2.1 ミクロ経済学の基礎 2.1.1 消費者行動 ⑴選好関係と効用関数 ⑵需要曲線の決まり方 ⑶需要曲線の傾き（価格弾力性） ⑷消費者余剰 ⑸所得効果・代替効果 ⑹労働供給 2.1.2 企業行動 ⑴費用曲線と利潤最大化 ⑵生産関数とは ⑶供給曲線の決まり方 ⑷生産要素の需要 2.1.3 市場均衡 ⑴完全競争の理論 ⑵市場価格の決まり方 ⑶最適性と市場均衡 2.1.4 不完全競争市場 ⑴独占企業の行動 ⑵寡占市場とは 重要度 ★★★ ２次 ★★ ２次 ★★★ ２次 ★★ ★★ ２次 ２次 ★★ ２次 ★★ ２次 ★★★ ２次 ★★★ ２次 項 目 ６．配当政策と自社株買い 配当政策（完全資本市場下vs現実の 市場における考慮点） 自社株買い（完全資本市場下vs現実 の市場における考慮点） ７．企業価値・株式価値の評価 企業価値の評価（割引キャッシュフ ロー法、EVAとMVA） 株式価値の評価（配当割引モデル、 PVGO、残余利益モデル） ８．企業の合併・買収（M&A） M&Aの諸形態（合併、株式取得、営 業譲渡、TOB等） M&Aの動機（シナジー効果、税制、 多角化等） ９．財務のリストラクチャリング（資 産の証券化、事業分離、バイアウ ト、純粋持株会社、子会社上場等） 10．企業のリスク・マネジメント（直 面するリスクの種類、リスク・マ ネジメントのプロセス、デリバテ ィブの利用、退職給付債務等） 11．オプションとコーポレート・ファ イナンス（オプションとしての株 式と負債、新株予約権付社債、コ ール条項付社債、リアル・オプシ ョン等） 重要度 レベル ★★ ２次 ★★ ２次 ★★★ ２次 ★★ ２次 ★★ ２次 ★★ ２次 ★★ ２次 ★ ２次 ★ ２次 項 目 ⑶クールノー競争・ベルトラン競争 2.1.5 市場の失敗 ⑴外部性 ⑵公共財 ⑶費用低減産業 2.2 ファイナンスのためのミクロ経済 学 2.2.1 異時点間の効用最大化と消費行 動 ⑴貯蓄の決定 ⑵金利の影響 ⑶割引現在価値 2.2.2 不確実性下の選択 ⑴不確実性とリスク ⑵リスク選好度 重要度 ★ ★ ★ ★ ★ レベル ⑶資産の需要 ★★★ ⑷状態価格 2.3 新しいトピックス 2.3.1 ゲーム理論 ⑴ナッシュ均衡 ⑵競争と協力 ⑶コミットメントの重要性 ⑷オークション理論 2.3.2 情報の経済学 ⑴逆選択 ⑵エイジェンシー問題 ⑶シグナリング ３ マクロ経済学 3.1 国民所得統計とGDPの決定 ★★★ 「経済」「市場と経済の分析」 ★★★ ★★ ★★ ★ ★★★ ★★★ ★★ ★ ★ ★ ★ ★★★ ★ ★ ★ ★ ★★★ ★★★ ★★★ ★★★ ★ ★ ★ レベル ★★★ ★★★ ★★★ ★★★ ★★★ ★★★ ★★★ ★★ ★★ ★★ ★★ ★★★ ★★★ ★★★ ★★★ ★★★ 1次／ 2次 （続く） ─ 48 ─ （続き） 項 目 重要度 3.1.1 GDPの決定 ★★★ 3.1.2 ３面等価と経済的均衡の概念 ★★ 3.1.3 乗数 ★★ 3.2 IS－LM分析 3.2.1 IS曲線 ★★ ⑴消費関数 ★ ⑵投資関数 ★ 3.2.2 LM曲線－貨幣市場の均衡と利 ★★ 子率の決定 3.2.3 IS－LM分析 ★★ 3.3 AD－AS分析 3.3.1 AD曲線 ★★ ⑴物価変動と総需要 ★★ ⑵実質利子率とフィッシャー効果 ★★ 3.3.2 AS曲線 ★★ ⑴賃金の伸縮性と総供給曲線 ★ ⑵インフレと失業 ★ ⑶合理的期待 ★★ 3.3.3 AD－AS分析 ★★ 3.4 金融と財政 3.4.1 金融の機能 ★★ ⑴金融市場と金融仲介機関の役割 ★★ ⑵中央銀行と金融政策 ★★ 3.4.2 財政 ★★ ⑴財政政策の役割 ★ ⑵公債発行に関わる問題 ★★ 3.4.3 長期金利の決定要因 ★★ ４ マクロダイナミックス 4.1 インフレーションとデフレーショ ン レベル 項 目 重要度 4.1.1 定義と種類 ★★ 4.1.2 インフレーション／デフレーシ ★★ ョンのコスト 4.2 経済成長 4.2.1 経済成長をもたらす要素 ★★ 4.2.2 経済成長理論 ★★ 4.3 景気循環 4.3.1 外生的景気循環理論 ★★ 4.3.2 内生的景気循環理論 ★★ 4.3.3 財政・金融政策と景気循環 ★★ ５ 国際経済学 5.1 国際収支と資本移動 5.1.1 国際収支表 ★★ 5.2 為替レート決定理論 ★★★ 5.2.1 金利平価 レベル ★★★ 5.2.2 購買力平価 ★★★ 5.2.3 ポートフォリオ・バランス・ア ★★ プローチ 5.2.4 外国為替市場介入の有効性と金 ★★ 融的側面 5.3 国際マクロ経済学 5.3.1 マンデル＝フレミング・モデル ★★ 5.3.2 ２国モデル ★★ 5.3.3 ２期間モデル ★★ ６ 日本の証券・金融市場の現状 ★★ ７ 経済予測と金利予測 ★★ ８ 日本および国際経済・金融の諸問題 ★★ ２次 ２次 ２次 ２次 以上 ─ 49 ─