10 - ダイワインターネットTV

暦年展望資料冊子
ページを示す
2017年末
23000円も
142下
2017年春
20300円トライ
６月末
2018年秋ごろ
インターネットライブセミナー
2017年の内外株式、為替、個別銘柄投資戦略
～トランプ次期米大統領下での相場予想～
データおよび図版は
暦年展望資料冊子より抜粋
チーフテクニカルアナリスト 兼 シニアストラテジスト 木野内 栄治
1988年に大和証券に入社。平成24年度東洋経済新報社高橋亀吉記念
賞優秀賞受賞。日経ヴェリタス月例コラム執筆担当、ロイター通信日本
語ニュースサイト・コラム執筆、ＴＶ東京系列の経済番組ニュースモーニ
ングサテライトのレギュラーコメンテーター、景気循環学会の理事なども
務める。
2017年1月18日
木野内栄治
この資料は、ミーティング等における投資情報の提供活動に際し補助的資料として作成したもので、投資勧誘を意図するものではありません。投資の決定はご自身の判断と責任でなされますようお願い申し上げます。
事前の了承なく複製または転送等を行わないようお願いします。ご利用に際しては、末尾の開示事項の記載もご覧ください。なお、資料中の図表は作成時点の社名が作成者になっていることがありますが、ご了承ください。
大和証券株式会社
〒100-6752 東京都千代田区丸の内一丁目9番1号 グラントウキョウ ノースタワー
本日のポイント
・景気が良いのに米国財政刺激＋日銀ＹＣＣ
→高圧経済政策。長期停滞を脱する特効薬
2
・レパトリ減税の有無がトランプ氏政策のポイント
→有・円安＋インフラ投資でメリット大
→無・円高＋法人減税なら今年はメリット少
・物色戦略① 高圧経済セクター
→人手不足がイノベーションを促す
・物色戦略② テクノロジー相場
→バブルの10年後はニューエコノミー相場
2
８上
3
コンドラチェフ波動のボトムで、前回から長期金利の釘付け政策
18世紀からの
コンドラチェフ波動と
米長期金利
米長期債利回り
15
31年
鉄道債（点線）、及び10年国債（実線）
暦年展望資料冊子
250
ページ
200
1869
6.717
150
31年
1920
5.149
1920
5.4 1931
4.736
1969
7.88
8
2015現在
195
1959
4.69
50
1942
2.49
3.17
1927
1796
17.30
99.7
1986
2.19
2.01 1949
1940
49年
29年
1920
26.69
1864
22.86
31.88
1963
32年
10.07
1791
2
1.634
2012
1
米生産者物価指数
11.34
1932
10.54
1861
10.66
1834 8.89
1843
52年
2014/10
現在
2.14
2.25
2008
63年
1837
13.62
13.62
1808
6
4
3.16
1900
1814
21.56
12
10
29年
4.981
1862
100
5
（％）
1981
13.98
8.04
1896
53年
1890年以降は1982年基準、1967年基準、1926年基準、
1890年以前はウォレン＝ピアソン推計（1910-14＝100）を接続
出所：アメリカの歴史統計、NBER、FRB、BLSより大和証券作成
80
17
90
0
10
20
30
40
50
18
60
70
80
90
0
10
20
30
40
50
19
60
70
80
90
0
10
20
3
９上
800
ﾄﾞﾙ
金利の釘付け政策下で高圧経済が新しい経済政策の柱に
400
大
恐
29/9 慌
300
381
ニ 金
ュ ＋融
ー 緩
デ 和
ィ
ー
ル
政
策
200
1 財金
9 政融
3 均緩
7 衡和
年論一
の台巡
過頭
ち
太雇
平用
洋法
戦
争
終
了
真金
珠利
湾釘
攻付
撃け
政
策
37/3
194
100
85
34/7
40
29
30
31
32
33
34
35
36
37
38
39
419
高 57/10
53/1
293
46/5
212
圧
経
済
奏
功
論
255
53/9
161
49/6
大恐慌後のＮＹダウ
(四半期足)
92
42/4
長銀
期行
停規
滞制
論緩
和
41
32/7
28
111
40/6
98
38/3
58/12
583
56/4
521
163
46/10
27
4
出所：米ダウジョーンズ社データより大和証券作成
40
41
42
43
44
45
46
47
48
49
50
51
52
53
54
55
56
57
58
19
4
９下１～３段目
長期停滞論は現代とそっくり
5
ハンセン博士による長期停滞論の４つの支柱は現在とそっくり
１．個人並みの法人貯蓄の増加。２．人口増加率の低減。３．地理的フロンティアの
消失。４．資本節約的な発明の増加。（ベンジャミン・ヒンギス「長期停滞論の概念と
核心」『所得・雇用及び公共政策上巻』（Ａ・Ｈ・ハンセン記念論文集1952年有斐閣）
より筆者抜粋）
ハンセン博士による長期停滞を脱した分析では、高圧経済が奏功
「高圧経済への転換」との題の節において、「この転換は西ヨーロッパやアメリカを、
低雇用の停滞経済から高雇用の、繁栄的で機動的な経済に変えてしまった」。（Ａ・
Ｈ・ハンセン「アメリカの経済」（1958年（原本は1957年）上原敬士・伊藤政吉訳、東
洋経済）より筆者抜粋）
イエレンＦＲＢ議長による高圧経済への意気込み
イエレン米連邦準備理事会（ＦＲＢ）議長は１４日、経済危機による損失の修復を図る
には「高圧経済（high-pressure economy）」政策が唯一の方策となり得る、との
考えを示した。（2016年10月14日 ロイターより抜粋。赤文字は筆者）
5
11上
低圧経済に甘んじると潜在成長力が低下。高圧経済で潜在成長力復活
6
高圧経済の効能と
低圧経済の悪影響
イメージ
高圧経済
停滞しかかった
潜在供給能力が
回復へ
バブル
潜在供給能力
需要
バブル崩壊
低圧経済
正規雇用抑制
設備投資抑制
研究開発抑制
潜在供給
能力停滞
バブル
消
費
増
税
潜在供給能力
需要
バブル崩壊
低圧経済
ゼ
ロ
金
利
解
除
量
的
緩
和
解
除
消
費
増
税
低い成長の天井で引き締めると、
次の経済ショックが深くなりがち
縦書きは日本のイメージ。出所：大和証券作成
6
９下４段目
イエレンＦＲＢ議長の高圧経済のメリット
7
イエレンＦＲＢ議長による高圧経済のメリット
１．労働参加率の向上。
２．設備投資の増加。
３．研究開発・イノベーションの増加。
（Yellen, Janet L. (2016)." The Elusive 'Great'
Recovery: Causes and Implications for Future
Business Cycle Dynamics"を筆者要約）
7
2015
2013
2011
2009
2007
出所：Bloombergデータより大和証券作成
2005
2003
2000
1998
1996
1994
1992
1990
1988
1986
1984
1982
1980
1978
1975
1973
1971
1969
1967
1965
1963
1961
1959
3
1957
1955
1953
12下
日本の失業率に一段の改善余地。高圧経済の議論はまだ日米で混沌
8
6
％
5
4
日本の失業率
（月次）
2
1
0
8
13上
9
自社株買いやキャッシュフローの増加は2017年の設備投資増加を示唆
兆円
2003年＝100
7
自社株買い実施額
（1年先行表示、直近は９月までを年率換算。左軸）
設備投資実績指数
（直近は6月調査計画。右軸）
キャッシュフロー実績指数
（1年先行表示。右軸）
6
5
4
140
130
120
110
出所：政策投資銀行、アイ・
エヌ情報センターデータより
大和証券作成
3
100
2
90
1
80
0
70
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
9
14下
10
日本の研究開発は民間企業中心。企業利益がイノベーションの源泉
億円
民間研究開発費(左軸)
150000
政府研究費(左軸)
90%
88%
民間負担率（右軸）
130000
86%
110000
84%
2007年
1990年
82%
90000
1997年
80%
70000
2009年
78%
1999年
50000
1995年
76%
30000
74%
出所：文部科学省データより大和証券作成
10000
1981
1984
1987
1990
1993
1996
1999
2002
2005
2008
2011
72%
2014
10
15上
11
需要が超過し高圧経済状態となった建設業ではイノベーション発生
測量が瞬時に
迅速作成
公的書類
設計書類
工程管理
画像はＭＳクリップアート
マシンガイド等かは不明
11
15下
12
永年改善しなかった土木工事の労働生産性が大幅改善へ
1000㎡あたりに要する土工作業員の人日＊
（人日/1000㎡）
20
16
生産性
横ばい
15
13
改善
10
6
5
0
S59年度
H24年度
人日は1000㎡の作業終えるための土木作業員数と必要日数の積。
１日で終えるための人数と考えると判りやすい。
目標
出所：国土交通省資料より大和証券作成
イノベーションに関しては、実際の事例をアネクドータルな参考例であると軽視してはならない。
イノベーションは個々の企業・産業の現場で勃興するもので、マクロ的に全要素生産性が向上する嚆矢となり得る。
少なくとも高圧経済が、イノベーションと設備投資を促しやすいことは証明している。
12
17
黒田総裁は次は高圧経済政策示唆か
13
３．金融危機後の緩慢な景気回復を巡る政策上の論点（2015/6/4黒田日銀総裁講演録より抜粋。傍線は筆
者）
少し長い目でみた政策上の論点を提示したいと思います。先般の金融危機後、各国では、非伝統的金融政
策の実施にもかかわらず、景気回復が従来の回復パスよりも緩やかなものにとどまっています。過去１年ほ
どの間、学界や中央銀行サークルでは、この点について活発な議論が行われてきました。これは、1930年代
後半にアルビン・ハンセンが唱えた「長期停滞論」に関するローレンス・サマーズの再考に端を発しています
。そして、金融危機後の緩慢な景気回復について、需要サイドの恒常的な弱さに起因する見方や、供給サイ
ドの生産性の低さに起因する見方などが提示されています。
このように、長期停滞論を巡っては様々な解釈や見解が存在しますが、こうした金融危機後の緩慢な景気回
復を巡る議論を踏まえて、政策上の論点を３点提示したいと思います。
第１の論点は、金融政策運営において供給サイドへの影響をどの程度考慮するべきなのか、ということです
。先般の金融危機後における緩慢な景気回復の背景の一つとして、需要の低迷が、設備・研究開発投資の
減少や労働意欲の喪失等を通じて供給サイドを毀損し、さらに成長期待の低下が需要不足を引き起こしうる
、といった需要と供給の相互連関の重要性が指摘されています。一方、金融政策運営の伝統的な考え方に
よると、潜在成長率や自然失業率といった供給サイドは、金融政策運営において所与のものとして扱われま
す。前述の緩慢な景気回復のメカニズムは、こうした伝統的な考え方にどのような影響を及ぼしうるのでしょ
うか。
第２の論点は、低い自然利子率のもとでの望ましい金融政策手段は何か、ということです。仮に、長期停滞
論が示唆するように、自然利子率が、今後中長期にわたって過去と比べて相対的に低い水準にとどまるので
あれば、その間、名目金利がゼロ近傍にとどまり、さらに、金利正常化後もゼロあるいは非常に低い水準に
低下しやすくなる可能性があります。その場合、「出口の先」においても、現在行っている非伝統的金融政策
の役割が重要となり、ひいては、非伝統的金融政策はいわゆる「ニューノーマル」のもとでの伝統的金融政
策として位置づけられるようになるのでしょうか。
13
14
本日のポイント
・景気が良いのに米国財政刺激＋日銀ＹＣＣ
→高圧経済政策。長期停滞を脱する特効薬
・レパトリ減税の有無がトランプ氏政策のポイント
→有・円安＋インフラ投資でメリット大
→無・円高＋法人減税なら今年はメリット少
・物色戦略① 高圧経済セクター
→人手不足がイノベーションを促す
・物色戦略② テクノロジー相場
→バブルの10年後はニューエコノミー相場
14
152上
125
120
115
レパトリ減税なら期間中は明確な通貨高。直前は押しを作る等影響大
2004
2005
円/ﾄﾞﾙ
円/ドルレート
（週足）
5/14
3/12 114.88
112.34
110
107.03
6/25
105
100
15
103.42
4/2
10/24
90.93
レパトリ減税実施
Homeland Investment Act.
米雇用創出法の内国投資促進条項
（本国投資法、2005年だけの措置）
7/22
事前は 適用開始から
10/1 通貨安 レパトリ
113.72
111.73
通貨高
4/8
2/11 108.90
108.78
106.88
9/9
1/21
87.13
101.69
1/21
104.20
5/6
2/3
119.40
97.79
8/7
07
10/13
119.88
114.44
12/8 円/ﾄﾞﾙ
70
3/18
76.25
113.43
1/13
11/27
84.83
108.99
5/19 11/5
843企業が利用し
80.22
3620億ドルレパトリ
終了
80
84.51
12/17
7/17
91.74
101.45
4/10
2008
2006
12/9
121.40
93.77
1/8
85.53
4/8 90
円/ドルレート
（逆目盛）
100
日本版レパトリ減税実施
外国子会社配当益金不算入制度（2009年度からの恒久措置）
出所：Bloombergより大和証券作成
2009
2010
110
2011
2005年、税率5.25％、 海外剰余金推計額約0.5兆ドル、１年限り、レパトリ0.362兆ドル、使途設備投資に限る
今回、提案税率10％、 海外剰余金推計額約2.5兆ドル、
？？？
15
153下
140
135
16
７月からレパトリ減税開始か否かで分かれる。株はドルより堅調に
円／ドル
日経平均(日足、右軸）
米レパトリ減税
大規模インフラ投資実施時の相場想定
（実線：日経平均。点線ドル円）
７米
月レ
開パ
始ト
？リ
減
税
130
125
23000
21000
イメージ
19000
120
115
連ハ
邦ネ
債ム
務ー
上ン
期
限間
復終
活了
110
105
100
ドル円レート（日次・左軸）
95
出所：日本経済新聞社、Bloombergデータ等より大和証券作成
90
円
自然体で考えた場合の相場想定
（実線：日経平均。点線ドル円）
17000
15000
13000
11000
16
152下
17
なぜレパトリ減税だけチェックしていれば良いのか
Ｇ２０各国財政刺激策上積み
中国は人民元切り下げをしない
トランプ政策の分岐点は、
春までのレパトリ減税決着
塗り潰しは選択肢
大型インフラ投資を議会承認
（大幅法人減税なし）
予算執行
③支出増も
税収増でありがたい。抱き合わせ
Ｙｅｓ！
１０％へのレパトリ
減税を議会承認
１０％へのレパトリ減税適用開始
②両方だと
財政赤字大
二者択一
Ｎｏ．．．
①税率が近いと意味がない。二者択一
（折衷案なら税率差で重点が判る）
１５％への大幅法人減税承認
（大幅財政支出なし）
予算執行
Ｇ２０で財政刺激の協調停滞
中国の人民元切り下げ懸念も
２０１７年
１月
2017/3/16連邦
債務上限復活
ハネムーン期間
は４月末終了
４月
ドイツＧ２０
７月
債務限界？
１０月
出所：大和証券
17
164下
5500億ドルの米インフラ投資を織り込むと、日本メッリト大
トランプ政策を織り込んだ経済見通し
2016
2017
2018
World
2.9 (0.0)
3.3 (+0.1)
3.6
United States
1.5 (+0.1)
2.3 (+0.2)
3.0
Euro zone
1.7 (+ 0 .2 ) 1.6 (+0.2)
1.7
Germany
1.7 (-0.1)
1.7 (+0.2)
1.7
France
1.2 (-0.1)
1.3 (0.0)
1.6
Italy
0.8 (0.0)
0.9 (+0.1)
1.0
Britain
2.0 (+ 0 .2 ) 1.2 (+0.2)
1.0
Japan
0.8 (+ 0 .2 ) 1.0 (+ 0 .3 )
0.8
Canada
1.2 (0.0)
2.1 (0.0)
2.3
China
6.7 (+ 0 .2 ) 6.4 (+0.2)
6.1
India
7.4 (0.0)
7.6 (+0.1)
7.7
Brazil
-3.4 (-0.1)
0.0 (+ 0 .3 )
1.2
前年比：％。（）内は９月見通しとの差：％ｐｔ
出所：ＯＥＣＤより大和証券作成
18
18
143上+138上
5/21
11338
2/1
10984
11300
($)
19
共和党に政権が移行した年は後半安
1050
景気後退期
2001/3～2001/11
($)
1000
4/27
1024
11/20 1/6
1000 1005
6/15
1012
景気後退期
1981/7～1982/11
10500
950
10319
12/20
9700
10176
7/10
8900
8100
($)
1
12/3
985
910
921
1/8
860
760
2
3
4
5
8236
9/21
6
7
2001
8
5/14
969
2/13
953
960
810
850
2000－2001年のNYダウ
クリントン（民主）→ブッシュ（共和）
11
12
2000
1010
900
9389
3/22
9
10
11
12
900
2/25
11 12
1968
1
2
3
4
5
11
12
1980
1
2
1/5
294
3
9
10
11
6
7
1981
271
4/23
12
240
8
1
2
3
4
263
6/16
5
10
11
12
12/18
284
8/13
277
1952－1953年のNYダウ
トルーマン （民主）→ アイゼンハワー （共和）
11
12
1952
9
景気後退期
1953/7～1954/5
281
2/18
270
250
8
5
3/17
291
260
6
7
1969
4
5/11
279
280
802
7/29
824 831
9/25 10/26
800
290
1968－1969年のNYダウ
ジョンソン （民主）→ ニクソン（共和）
出所:Bloombergより大和証券作成
12/4
893
1980-1981年のNYダウ
カーター（民主1期目）→レーガン（共和）
($)
11/10
863
9/2
838
932
2/13
908
12/11
300
景気後退期
1969/12～
1970/11
963
5/11
6
7
1953
255
9/14
8
9
10
11
12
19
143下
米株に中間選挙の年に底入れる４年サイクル鮮明。2018年ボトムに
（ﾄﾞﾙ）
20000
10000
00/1
11750
ＮＹダウ（月足）
5000
2353
90/10
1616
87/10
66/268/12 73/1 76/9 81/4
1051 1014 1024
61/12 995 985
56/4
521
46/5
212
37/3
194
163 161
46/1049/6
734
’86
744
742 776
631
82/8
535 66/10 70/5 577 78/2
74/12
419 62/6
57/10
255
53/9
07/10
14198
10698 11862
06/6 10/6
7539 7197
98/8 02/10 6469
3552
09/3
94/4
87/8
2736
1000
200
20
○印は中間選挙の年
（大赤丸は底入れ）
’58
’54
’50
98
85 38/3 92
42/4
34/7
出所：米ダウジョーンズ社データより大和証券作成
40
1930
1940
1950
1960
1970
1980
1990
2000
2010
20
127上
21
共和党政権では、２年目のＧＤＰ・金利低下、１年目から株軟化
民主党政権
米実質GDP成長率（前年比、％）
任期
大統領
1年目
2年目
3年目
4年目
1949-1952 トルーマン
▲ 0.5
8.7
8.1
4.1
1961-1964 ケネディ・ジョンソン
2.6
6.1
4.4
5.8
1965-1968 ジョンソン
6.5
6.6
2.7
4.9
1977-1980 カーター
4.6
5.6
3.2
▲ 0.2
1993-1996 クリントン
2.7
4.0
2.7
3.8
1997-2000 クリントン
4.5
4.5
4.7
4.1
2009-2012 オバマ
▲ 2.8
2.5
1.6
2.2
2013オバマ
1.7
2.4
2.6
1.7
平均
2.4
5.1
3.8
3.3
出所：米BEAより大和証券作成。直近値は2016年1～3Ｑの平均
民主党政権
ＮＹダウ前年比（％）
任期
大統領
1年目
2年目
1949-1952 トルーマン
12.9
17.6
1961-1964 ケネディ・ジョンソン
18.7 ▲ 10.8
1965-1968 ジョンソン
10.9 ▲ 18.9
1977-1980 カーター
▲ 17.3
▲ 3.2
1993-1996 クリントン
13.7
2.1
1997-2000 クリントン
22.6
16.1
2009-2012 オバマ
18.8
11.0
2013オバマ
26.5
7.5
平均
13.4
2.7
3年目
14.4
17.0
15.2
4.2
33.5
25.2
5.5
▲ 2.2
14.1
4年目
8.4
14.6
4.3
14.9
26.0
▲ 6.2
7.3
4.2
9.2
出所：ダウジョーンズ社より大和証券作成。直近値は2016年10月28日まで
民主党政権
10年債利回り前年差（％ポイント）
任期
大統領
1年目
2年目
3年目
4年目
1949-1952 トルーマン
▲ 0.25
0.20
0.31
0.05
1961-1964 ケネディ・ジョンソン
0.22 ▲ 0.20
0.27
0.05
1965-1968 ジョンソン
0.47 ▲ 0.01
1.06
0.46
1977-1980 カーター
0.97
1.37
1.18
2.10
1993-1996 クリントン
▲ 0.87
2.01 ▲ 2.26
0.85
1997-2000 クリントン
▲ 0.68 ▲ 1.10
1.80 ▲ 1.33
2009-2012 オバマ
1.60 ▲ 0.55 ▲ 1.41 ▲ 0.11
2013オバマ
1.26 ▲ 0.87
0.10 ▲ 0.48
平均
0.21
0.25
0.13
0.20
出所：米FRBより大和証券作成。直近値は2016年10月26日まで
共和党政権
任期
大統領
1953-1956 アイゼンハワー
1957-1960 アイゼンハワー
1969-1972 ニクソン
1973-1976 ニクソン・フォード
1981-1984 レーガン
1985-1988 レーガン
1989-1992 ブッシュ（父）
2001-2004 ブッシュ
2005-2008 ブッシュ
平均
米実質GDP成長率（前年比、％）
1年目
2年目
3年目
4年目
4.7
▲ 0.6
7.1
2.1
2.1
▲ 0.7
6.9
2.6
3.1
0.2
3.3
5.2
5.6
▲ 0.5
▲ 0.2
5.4
2.6
▲ 1.9
4.6
7.3
4.2
3.5
3.5
4.2
3.7
1.9
▲ 0.1
3.6
1.0
1.8
2.8
3.8
3.3
2.7
1.8
▲ 0.3
3.4
0.7
3.3
3.8
共和党政権
任期
大統領
1953-1956 アイゼンハワー
1957-1960 アイゼンハワー
1969-1972 ニクソン
1973-1976 ニクソン・フォード
1981-1984 レーガン
1985-1988 レーガン
1989-1992 ブッシュ（父）
2001-2004 ブッシュ
2005-2008 ブッシュ
平均
ＮＹダウ前年比（％）
1年目
2年目
▲ 3.8
44.0
▲ 12.8
34.0
▲ 15.2
4.8
▲ 16.6 ▲ 27.6
▲ 9.2
19.6
27.7
22.6
27.0
▲ 4.3
▲ 7.1 ▲ 16.8
▲ 0.6
16.3
▲ 1.2
10.3
共和党政権
任期
大統領
1953-1956 アイゼンハワー
1957-1960 アイゼンハワー
1969-1972 ニクソン
1973-1976 ニクソン・フォード
1981-1984 レーガン
1985-1988 レーガン
1989-1992 ブッシュ（父）
2001-2004 ブッシュ
2005-2008 ブッシュ
平均
10年債利回り前年差（％ポイント）
1年目
2年目
3年目
4年目
▲ 0.16 ▲ 0.08
0.45
0.63
▲ 0.38
0.65
0.83 ▲ 0.85
1.72 ▲ 1.38 ▲ 0.61
0.52
0.49
0.50
0.36 ▲ 0.95
1.55 ▲ 3.62
1.46 ▲ 0.27
▲ 2.55 ▲ 1.77
1.60
0.31
▲ 1.21
0.15 ▲ 1.37 ▲ 0.01
▲ 0.05 ▲ 1.24
0.44 ▲ 0.03
0.15
0.32 ▲ 0.67 ▲ 1.79
▲ 0.05 ▲ 0.72
0.28 ▲ 0.27
3年目
4年目
20.8
2.3
16.4
▲ 9.3
6.1
14.6
38.3
17.9
20.3
▲ 3.7
2.3
11.9
20.3
4.2
25.3
3.2
6.4 ▲ 33.8
17.4
0.8
21
126
共和党政権１年目は遅くとも年後半までにドル安傾向に。2005年は例外
135
(円/＄）
130
円／ドルレート 4/2
（日次） 126.80
130
2001年
125
120
1/15
118.99
120
6/15
149.62
148
11/20
144.50
1989年
3/28
133.08
136.15
8/2
1/31
130.50
133
125.90
2/17
9/6
243.60
247.40
4/19
240.45
11/13
レーガン（共和1期目）
→レーガン
220
210
121.10
11/25
200
310
8/4
246.10
1981年
10/26
236.15
カーター（民主）
→レーガン（共和）
1/19
302.57
10/25
301.20
299.94
11/3
ニクソン（共和1期目）
→ニクソン
280
224.20
9/21
219.70
6/15
214.20
11/30
205
1973年
300
290
12/1
217.85
215
195
1985年
10/17
249.10
240
230
レーガン（共和2期目）
→ブッシュ父（共和）
128
123
142.15
12/26
139.48
10/2
2/13
262.80
260
250
138
225
レパトリ減税
102.05
1/14
270
9/15
148.75
143
235
109.16
9/5
95
153
245
4/6
108.69
100
100
118
7/20
112.90
115
105
クリントン（民主2期目）
→ブッシュ長男（共和）
107.07
11/7
12/7
121.04
ブッシュ長男（共和1期目）
→ブッシュ長男
110
116.38
9/20
114.77
2/5
110
105
120.11
11/8
119.23
5/31
115
2005年
125
7/6
125.87
22
7/23
266.17
270
260
199.05
1/5
10 11 12
250
2
3
4
5
6
7
8
9
10 11 12
259.40
7/9
254.45
3/14
出所： Ｂｌｏｏｍｂｅｒｇより大和証券作成
1
11/14
280.66
10 11 12
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10 11 12
22
153下
140
135
23
７月からレパトリ減税開始か否かで分かれる。株はドルより堅調に
円／ドル
日経平均(日足、右軸）
米レパトリ減税
大規模インフラ投資実施時の相場想定
（実線：日経平均。点線ドル円）
７米
月レ
開パ
始ト
？リ
減
税
130
125
23000
21000
イメージ
19000
120
115
連ハ
邦ネ
債ム
務ー
上ン
期
限間
復終
活了
110
105
100
ドル円レート（日次・左軸）
95
出所：日本経済新聞社、Bloombergデータ等より大和証券作成
90
円
自然体で考えた場合の相場想定
（実線：日経平均。点線ドル円）
17000
15000
13000
11000
23
153下ＵＰ
pt
24
ＶＩＸ指数低下も、期先の先物は高止まり。春以降警戒感
ＶＩＸ指数・先物価格
19
先
々
警
戒
感
17
直近(2017/1/13)
17-Sep
17-Aug
17-Jul
17-Jun
17-May
17-Apr
16-Dec
16-Nov
Spot
9
17-Mar
春以降の限月は、期近や時間価値の低下を考慮すると、開票前
時点よりも強い不安感を示唆。
足もとは、当面何も決まらない事を見越した割り切り相場。 限月
11
17-Feb
13
足
元
安
心
感
17-Jan
15
投票日(2016/11/8)
出所：Bloombergデータより大和証券作成
24
25
減税を先回りして機関投資家が売ったケ－ス。１ヵ月間で底入れ
個人の減税前に機関投資家が先回り売りをした事例
ドル
1000
キャピタルゲインに対する最高課税率を49％から28へと引き下げるという減税法の発効日が
11月1日であることから、この日以降多くの投資家が税率低下をめあてに持株を売却して利益
の実現をはかるに違いないと予想した機関投資家がいち早く売りに回った」（東京証券取引所
発行『証券』1978年12月号より抜粋）
950
10/10
900
事前に機関投資家売り
850
800
１１月中に底入れ
調整は１ヵ月間
11/14
1978年頃のＮＹダウ
750
⇒
個人の減税開始
出所：Bloombergデータより大和証券作成
1979/03
1979/02
1979/01
1978/12
1978/11
1978/10
1978/09
1978/08
1978/07
1978/06
1978/05
1978/04
700
25
26
日経平均の入れ替えで1/23アク抜けに。米新閣僚承認が終われば景気良い話も
21000
20000
19000
9/5
17156
8/12
16943
7/21
16938
17000
7/4
16000 15805
16320
8/26
15921
8/4
14000
12/1
18746
日経平均（日足）
18000
15000
1/23引け
日経平均
12/21 1/5
19592 19615 入れ替え
8/26引け
日経平均
入れ替え
（円）
9/21
16823
10/11
17074
1635916285
9/15 9/27
16727
10/14
11/1
17473
18227
12/5
16111
10/3111/9
2612
15106
7/8
8/15
2471
24472446
7/29 8/5
2414
7/8
12/1
2678
2700
2600
7/25 8/2
2482 2483
7/5
2479
18991
2900
12/30
（円）
1/11
イメージ
2814
2800
2434
8/19
日経ジャスダック平均
（日足）
9/9
2491
2500
2487
11/9
2460
9/15
2400
出所：日本経済新聞社、Bloombergより大和証券作成
7
8
9
10
2016
11
12
1
2017
2300
26
27
米国海外資金はユーロ圏に多い。ドル＞円＞ユーロも
主な米国企業の海外剰余金の所在地と
その地の連動通貨
GBP
CHF
7%
HKD
3% 1%
対象：オフショア資金保有上位30
社。資金合計1.65兆ドル。2015年。
各社海外資金を各社タックスヘブン
子会社の所在地に均等に按分した。
SGD
8%
USD
21%
米国企業のオフショア資金は2.6
兆円と推計され、上位30社で概
ね説明できる。通貨は何で所有し
ているかは不明。
コスタリカコロン、モーリシャスル
ピー、セイシェルスピーは、変動
相場制だが、ここではＵＳＤ連動
として扱った。
オフショア資金保有
上位30社
資金合計1.65兆ドル
EUR
61%
出所：Offshore Shell Games 2016 :Citizens for Tax Justiceより
大和証券作成
EUR
Ireland
Netherlands
Luxembourg
Malta
Cyprus
Monaco
USD
Bermuda
Cayman Islands
Bahamas
Aruba
Panama
Bahrain
Barbados
Liberia
British Virgin Islands
Lebanon
Netherlands Antilles
Jordan
Turks and Caicos
Marshall Islands
Costa Rica
Mauritius
Seychelles
SGD
Singapore
CHF
Switzerland
Liechtenstein
HKD
Hong Kong
GBP
Channel Islands
Gibraltar
Isle of Man
27
28
本日のポイント
・景気が良いのに米国財政刺激＋日銀ＹＣＣ
→高圧経済政策。長期停滞を脱する特効薬
・レパトリ減税の有無がトランプ氏政策のポイント
→有・円安＋インフラ投資でメリット大
→無・円高＋法人減税なら今年はメリット少
・物色戦略① 高圧経済セクター
→人手不足がイノベーションを促す
・物色戦略② テクノロジー相場
→バブルの10年後はニューエコノミー相場
28
34上
建設業の現状の人手不足感は大きい
29
日銀短観、雇用人員（過剰-不足）ＤＩランキング
2016年12月
業種名（具体的なイメージ）
見込み
宿泊・飲食サービス（ホテル、牛丼チェーン等）
-53
対個人サービス（理髪店、美容院、クリーニング店等）
-42
運輸・郵便（宅配便、トラック運送等）
-37
建設
-35
対事業所サービス（派遣、警備、テレホンセンター等）
-33
物品賃貸（レンタルＤＶＤ、レンタカー、カーリース等）
-32
小売（チェーンストア、コンビニエンスストア等）
-30
通信（携帯販売等）
-30
情報サービス（システム会社等）
-30
非製造業
-29
食料品
-26
不動産（賃貸不動産等）
-22
全産業
-22
出所：日銀短観2016年９月調査より大和証券作成
29
測量データで誘導されるブルドーザ等は普及余地大。設備投資も
測量が瞬時に
画像はＭＳクリップアート
マシンガイド等かは不明
マシーンコントロール・マシーンガイド
ブルドーザ（モータグレータ含む）活用状況
350
12.5%
実施件数（件：左軸）
300
全土工等工事のシェア（％：右軸）
10.0%
7.8%
200
8.0%
150
4.5%
100
50
14.0%
12.0%
250
0.8%
20
52
4.8%
5.3%
308
192
1.9%
92
117
6.0%
4.0%
131
2.0%
2014
2013
2012
2011
2010
0.0%
2009
0
FY2008
35上中
30
出所：国土交通省データより大和証券建設担当寺岡アナリスト作成
30
36上
工場で作成した鉄筋コンクリートパーツを現場では組み合わせるだけに
31
画像はＭＳクリップアート
31
36下
32
プレキャスト（ＰＣ）工法を全面的に採用。必要（高圧経済）は発明の母だ
使用量
PC使用量推移・PC採用率(戸数比)
㎥
柱梁･他
45,000
階段
40,000
床
35,000
手摺鼻先
30,000
戸数採用率
25,000
96%
94%
93%
97%
58%
50%
20,000
15,000
10,000
5,000
0
13/3
14/3
15/3
16/3
採用率
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
17/3（予） 18/3（予）
数量は完工期ﾍﾞｰｽ。出所：長谷工（1808）提供データより大和証券建設担当寺岡アナリスト作成
32
37上
33
土工・コンクリート工事の生産性向上は業界に大きなインパクト
■土工
20
1000㎡あたりに要する作業員数
16
生産性
横ばい
15
「機械土工・舗装関連」及び
「現場打ちコンクリート関連」
で全体の約40％
13
改善
10
Ｈ２４国土交通省発注工事実績
（人日/1000㎡）
6
5
その他, 30%
0
S59年度
H24年度
目標
■コンクリート工
20
15
地盤改良関連, 2%
100㎥あたりに要する作業員数
生産性
12
横ばい
（人日/100㎥）
橋梁架設関連, 3%
11
仮設関連, 3%
10
？
5
機械土工
・舗装関連,
22%
現場打ち
コンク
リート
関連, 16%
土砂等運搬関連,
5%
NATM関連, 7%
工場製作・運搬・据
付関連, 12%
0
S59年度
H24年度
標準歩掛より算出
目標
人日は1000㎡の作業終えるための土木作業員数と必要日数
の積。１日で終えるための人数と考えると判りやすい。
出所：国土交通省資料より大和証券作成
33
37下
6
（兆円）
34
公共投資の一部は１月から仮契約可能に。工事の平準化で生産性改善
建設月別出来高（全国）
発注が平準化すれば、
約１５％の発注増を
繁忙期の稼働率で消化可。
９月～３月は繁忙期
5
＋１５％
4
４月～８月は閑散期
3
官民ともに、年度初発注、
年末・年度末完成の悪癖是正へ。
建設業界の生産性向上へ。
2
1
出所：建設総合統計より大和証券作成
合計
公共発注
合計の１２ヵ月移動平均×１１５％
４月
５月
６月
７月
８月
９月
１０月
１１月
１２月
１月
２月
３月
４月
５月
６月
７月
８月
９月
１０月
１１月
１２月
１月
２月
３月
４月
５月
６月
７月
８月
９月
１０月
１１月
１２月
１月
２月
３月
４月
５月
６月
７月
８月
９月
１０月
１１月
１２月
１月
２月
３月
0
閑散期
民間発注
合計の１２ヵ月移動平均
2012年度上期 2012年度下期 2013年度上期 2013年度下期 2014年度上期 2014年度下期 2015年度上期 2015年度下期
34
47上中
建設業界の生産性向上関連銘柄チャート
35
日々終値による月足であることに留意。
表示期間等はデータベースの制約による。
出所：東京証券取引所データより大和証券作成
35
50上
観光業は突出して人手不足感が強い高圧経済セクター
36
日銀短観、雇用人員（過剰-不足）ＤＩランキング
2016年12月
業種名（具体的なイメージ）
見込み
宿泊・飲食サービス（ホテル、牛丼チェーン等）
-53
対個人サービス（理髪店、美容院、クリーニング店等）
-42
運輸・郵便（宅配便、トラック運送等）
-37
建設
-35
対事業所サービス（派遣、警備、テレホンセンター等）
-33
物品賃貸（レンタルＤＶＤ、レンタカー、カーリース等）
-32
小売（チェーンストア、コンビニエンスストア等）
-30
通信（携帯販売等）
-30
情報サービス（システム会社等）
-30
非製造業
-29
食料品
-26
不動産（賃貸不動産等）
-22
全産業
-22
出所：日銀短観2016年９月調査より大和証券作成
36
51上
37
旅行関係はインターネット経由が定着
ネットショッピングの項目別支出割合
（二人以上の世帯）
<2015 （平成27） 年>
その他 注4
14.9%
旅行関係費
21.8% 注1
化粧品
4.1%
注3
保険・医療
4.5%
贈答品
4.6%
ネットショッピングの
１世帯当たりの年間支出額
１０３，７１６円
食料
14.3%
保険
4.7%
家電・家具
10.1%
衣類・履物
10.7%
教養関係費
10.3% 注2
注1 旅行関係費：「宿泊料」、「運賃」及び「パック旅行
費」の合計
注2 教養関係費：「書籍」、「音楽・映像ソフト、パソコ
ン用ソフト、ゲームソフト」、「デジタルコンテンツ」及び
「チケット」の合計
注3 保険・医療：「医薬品」及び「健康食品」の合計
注4 その他：「自動車等関係用品」及び「上記に当て
はまらない商品・サービス」の合計
出所：総務省統計局「家計消費状況調査結果」より大
和証券作成
37
53上中
38
インターネットを活用した観光関連銘柄チャート
東証マザーズ上場
東証マザーズ上場
東証マザーズ上場
日々終値による月足であることに留意。
表示期間等はデータベースの制約による。
出所：東京証券取引所データより大和証券作成
38
54～55
39
観光は首都圏～近畿圏以外の地方に注目
①「アジアの宝　悠久の自然美への道　ひがし　北・海・道」
（「プライムロード　ひがし北・海・道」推進協議会）
①
広域観光周遊ルート
形成計画（認定）位置図
（％）
宿泊施設の客室稼働率
（運輸局等及び都道府県別）
90
85
80
④「美の伝説」
（関西広域連合、関西経済連合会、関西地域振興財団）
⑤「せとうち・海の道」
（瀬戸内ブランド推進連合、瀬戸内観光ルート誘客促進協議会）
⑥「スピリチュアルな島～四国遍路～」
（四国ツーリズム創造機構）
⑦「温泉アイランド九州　広域観光周遊ルート」
（九州観光推進機構）
75
70
65
60
55
②
50
沖 鹿 宮 大 熊 長 佐 福 高 愛 香 徳 山 広 岡 島 鳥 和 奈 兵 大 京 滋 三 愛 静 岐 長 山 福 石 富 新 神 東 千 埼 群 栃 茨 福 山 秋 宮 岩 青 北
縄 児 崎 分 本 崎 賀 岡 知 媛 川 島 口 島 山 根 取 歌 良 庫 阪 都 賀 重 知 岡 阜 野 梨 井 川 山 潟 奈 京 葉 玉 馬 木 城 島 形 田 城 手 森 海
県 島 県 県 県 県 県 県 県 県 県 県 県 県 県 県 県 山 県 県 府 府 県 県 県 県 県 県 県 県 県 県 県 川 都 県 県 県 県 県 県 県 県 県 県 県 道
県
県
県
2015年平均値。出所：観光庁より大和証券作成
②「日本の奥の院・東北探訪ルート」
（東北観光推進機構）
③
出所：高山市商工観光部観光課資料より大和証券作成
2015
2014
2013
2012
2011
2010
2009
2008
2007
2006
2005
2004
2003
2002
2001
2000
1999
（年）
1998
出所：観光庁資料より大和証券作成
1997
⑥
⑦
高山市における外国人観光客数
1996
③「昇龍道」
（中部（東海・北陸・信州）広域観光推進協議会）
400,000
350,000
300,000
250,000
200,000
150,000
100,000
50,000
（人） 0
1995
ート
ンル
ルデ
ゴー
1994
④
1993
⑤
市町村合併
39
59
北海道関連観光銘柄、九州関連観光銘柄チャート
40
日々終値による月足であることに留意。
表示期間等はデータベースの制約による。
出所：東京証券取引所
データより大和証券作成
40
60上
41
日本政府の訪日外国人目標は高いが、無理な数字ではない
9000
（万人）
日本の政策目標と、
各国・地域への外国人旅行者数
8000
（2015年上位40位）
7000
*トルコ、スウェーデン、デンマーク、アイルランドは2014年の数値、
アラブ首長国連邦は2013年の数値
6000
2015年実績→2020年目標は
年率15％増。
関連ビジネスに追い風。
5000
4000
3000
2000
1000
アイルランド
南アフリカ共和国
エジプト
スイス
インドネシア
アラブ首長国連邦
ポルトガル
モロッコ
デンマーク
日本2013年実績
台湾
スウェーデン
チェコ
シンガポール
ウクライナ
クロアチア
韓国
日本2014年実績
マカオ
ハンガリー
オランダ
ポーランド
カナダ
サウジアラビア
日本
ギリシャ
マレーシア
香港
オーストリア
タイ
ロシア
メキシコ
英国
ドイツ
トルコ
日本2020年目標
イタリア
中国
日本2030年目標
スペイン
米国
フランス
0
出所：日本政府観光局、政府成長戦略等より大和証券作成
41
61
ドラッグストア関連銘柄。堅調な銘柄が極めて多い
42
日々終値による月足であることに留意。表示
期間等はデータベースの制約による。出所：
東京証券取引所データより大和証券作成
42
66
43
スロットマシンがカジノゲーミングの収益の中心
シンガポール、マカオ、ラスベガスストリップのＩｎｔｅｇrａｔｅｄ　Ｒｅｓｏｒｔｓ(カジノ含む）の収益構造（事業者平均、推移）
サービス区分
売上げ構成比（グロス）
利益構成比（EBITDA）
カジノゲーミング VIP
40%
30%
シンガポール
マス＆スロット
40%
60%
平均的な収益構造
小計
80%
90%
ゲーミング以外
20%
10%
合計
100%
100%
サービス区分
売上げ構成比（グロス）
利益構成比（EBITDA）
カジノゲーミング VIP
70%
40%
マカオ
マス＆スロット
25%
50%
平均的な収益構造
小計
95%
90%
ゲーミング以外
5%
10%
合計
100%
100%
サービス区分
売上げ構成比（グロス） 利益構成比（営業利益）
カジノゲーミング テーブル
15%
6%
スロット
24%
33%
その他
1%
1%
小計
40%
40%
ラスベガスストリップ
ホテル宿泊
23%
30%
平均的な収益構造
レストラン飲食
20%
20%
エンタテインメント
7%
3%
ゲーミング以外
ショッピング小売
5%
2%
その他
5%
5%
小計
60%
60%
合計
100%
100%
出所：キャピタル&イノベーション株式会社、CASINO japan より大和証券作成
利益率
20%
60%
50%
20%
45%
利益率
11%
30%
16%
30%
20%
利益率
15%
60%
45%
40%-45%
70%
40%
30%
35%
40%
45%-50%
45%-50%
43
67
44
主なカジノ関連銘柄
ジャスダック
グロース上場
日々終値による月足
であることに留意。
表示期間等はデータ
ベースの制約による。
出所：東京証券取引
所データより大和証
券作成
ジャスダック
スタンダード上場
44
70
情報サービスは慢性的な人手不足
45
日銀短観、雇用人員（過剰-不足）ＤＩランキング
2016年12月
業種名（具体的なイメージ）
見込み
宿泊・飲食サービス（ホテル、牛丼チェーン等）
-53
対個人サービス（理髪店、美容院、クリーニング店等）
-42
運輸・郵便（宅配便、トラック運送等）
-37
建設
-35
対事業所サービス（派遣、警備、テレホンセンター等）
-33
物品賃貸（レンタルＤＶＤ、レンタカー、カーリース等）
-32
小売（チェーンストア、コンビニエンスストア等）
-30
通信（携帯販売等）
-30
情報サービス（ システム会社等）
-30
非製造業
-29
食料品
-26
不動産（賃貸不動産等）
-22
全産業
-22
出所：日銀短観2016年９月調査より大和証券作成
45
72
46
ソフトウェアはオーダーメイドからセミオーダーに
顧客Ａ
オーダーメイド
システム Ａ
システム会社
顧客Ｂ
オーダーメイド
システム Ｂ
顧客Ｃ
オーダーメイド
システム Ｃ
顧客Ａ
システム会社
セミ・オーダー
システム
顧客Ｂ
パッケージ
システム
セミ・オーダー
システム
顧客Ｃ
セミ・オーダー
システム
出所：大和証券
画像はＭＳクリップアート
46
73上下
日本はオーダーメイド、米国はパッケージ中心。パッケージ化へ
47
日米のソフトウェア業界の業態構成比率
米国
64.1
35.9
パッケージ・ソフトウェア
受託開発ソフトウェア
（パッケージ・ソフトウェア以外）
日本
17.9
0%
2015年
出所：米商務省
Service Annual Survey、
特定サービス産業実態調査より
100%
大和証券作成
82.1
20%
40%
60%
80%
将来のビジネス環境に対する認識
0%
25%
今後、ＩＴベンダー間で受注競争が激化する
今後、ユーザー企業による自社開発が増える
今後、受託情報システム開発業務は縮小する
50%
16.9
6.7
12.2
強くそう思う
（ＩＴベンダーの人材 ｎ＝1,000）
75%
58.0
36.0
19.9
44.8
42.6
ややそう思う
100%
5.2
12.5
37.7
あまりそう思わない
7.5
まったくそう思わない
出所：経済産業省「今後のＩＴ人材等に関するＷＥＢアンケート調査」2016年3月より大和証券作成
47
74
システムのパッケージ化でメリットが期待できるクラウド・インテグレータ
48
日々終値による月足であることに留意。表示
期間等はデータベースの制約による。出所：
東京証券取引所データより大和証券作成
48
78上
運輸業は人手不足が激しい
49
日銀短観、雇用人員（過剰-不足）ＤＩランキング
2016年12月
業種名（具体的なイメージ）
見込み
宿泊・飲食サービス（ホテル、牛丼チェーン等）
-53
対個人サービス（理髪店、美容院、クリーニング店等）
-42
運輸・ 郵便（ 宅配便、トラック運送等）
-37
建設
-35
対事業所サービス（派遣、警備、テレホンセンター等）
-33
物品賃貸（レンタルＤＶＤ、レンタカー、カーリース等）
-32
小売（チェーンストア、コンビニエンスストア等）
-30
通信（携帯販売等）
-30
情報サービス（システム会社等）
-30
非製造業
-29
食料品
-26
不動産（賃貸不動産等）
-22
全産業
-22
出所：日銀短観2016年９月調査より大和証券作成
49
79下
50
トラック積載率は低下。利益薄い繁忙に
55
％
50
トラックの積載率
（全国、営業、自家用合計）
45
40
35
運送トンキロ／能力トンキロ。出所：自動車輸送統計調査年報より大和証券作成
2017
2016
2015
2014
2013
2012
2011
2010
2009
2008
2007
2006
2005
2004
2003
2002
2001
2000
1999
1998
1997
30
50
80中
A
社
倉
庫
B
社
倉
庫
A
社
倉
庫
B
社
倉
庫
A社
貨物
改正物流総合効率化法は協業を後押し。モーダルシフトも
51
空
店
B社
貨物
空
A社
貨物
B社
貨物
舗
店
舗
出所：国土交通省資料より大和証券作成
51
81上
52
２割が再配送。各社が利用できる宅配ロッカー普及へ
宅配便の再配達発生割合
再配達あり
19.6%
約81万個
80.4%
約333万個
再配達なし
（平成26年12月 宅配事業者3社によるサンプル調査）
出所：国土交通省資料より大和証券作成
筆者撮影
52
82下
千葉ドローン特区は海と河川上空を利用。今後の拡大に夢が広がる
53
Amazon
等の倉庫
若葉住宅地区
幕張ベイタウン
出所：ＭＳクリップアート
出所：Googleマップより大和証券作成
53
83上中
物流業界のイノベータとそのメリットを享受する可能性がある銘柄群
54
日々終値による月足であることに留意。
表示期間等はデータベースの制約による。
出所：東京証券取引所データより大和証券作成
54
84上
飲食、サービス、人材派遣業、小売、不動産業などは人手不足
55
日銀短観、雇用人員（過剰-不足）ＤＩランキング
2016年12月
業種名（具体的なイメージ）
見込み
宿泊・飲食サービス（ホテル、牛丼チェーン等）
-53
対個人サービス（ 理髪店、美容院、クリーニング店等）
-42
運輸・郵便（宅配便、トラック運送等）
-37
建設
-35
対事業所サービス（ 派遣、警備、テレホンセンター等）
-33
物品賃貸（ レンタルＤＶＤ、レンタカー、カーリース等）
-32
小売（ チェーンストア、コンビニエンスストア等）
-30
通信（ 携帯販売等）
-30
情報サービス（システム会社等）
-30
非製造業
-29
食料品
-26
不動産（ 賃貸不動産等）
-22
全産業
-22
出所：日銀短観2016年９月調査より大和証券作成
55
88上
56
大手スーパーにおけるセルフ支払設備
筆者撮影
56
89
57
飲食店の省力化投資関連銘柄チャート。ＩｏＴも
東証２部上場
日々終値による月足であることに留意。
表示期間等はデータベースの制約による。
57
58
本日のポイント
・景気が良いのに米国財政刺激＋日銀ＹＣＣ
→高圧経済政策。長期停滞を脱する特効薬
・レパトリ減税の有無がトランプ氏政策のポイント
→有・円安＋インフラ投資でメリット大
→無・円高＋法人減税なら今年はメリット少
・物色戦略① 高圧経済セクター
→人手不足がイノベーションを促す
・物色戦略② テクノロジー相場
→バブルの10年後はニューエコノミー相場
58
98上
40000
大天井の9年後に押しも10年目はリバウンド。ニューエコノミー相場に
89/12
38957
（円）
日経平均（月足）
96/6
22750
25000
９年目
4500
00/4
20833
3500
20000
2500
15000
14295
95/7
14194
92/8
10000
400
15/6
上海総合指数（月足）
5178.19
5500
９年目
30000
0
07/10
6124.04
6500
35000
5000
12787
98/10
88
89
90
91
92
93
94
95
96
97
00
01
02
03
300
37/3
194
200
150
100
41
32/7
30
31
32
33
34
35
08
36
37
09
10
11
12
13
14
38/11 39/9
158 155
38
15
16
17
18
ナスダック指数（月足）
21
07/10
2861.51
2500
92
42/4
40
20
９年目
ＩＴはオールド
エコノミーで
はなかった
1500
39
19
00/3
5132.52
3500
98
38/3
50
0
07
９年目
250
29
06
4500
ＮＹダウ（月足）
28
05
5500
350
1849.65
13/6
1664.93
08/10
500
99
29/9
381
（＄）
27
98
2638.30
16/1
1500
出所：日本経済新聞社、Ｂｌｏｏｍｂｅｒｇより大和証券作成
87
59
41
42
500
43
1265.52
09/3
1108.49
02/10
97
98
99
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
59
112
値嵩株相場はバブル的な天井の6-11年後。ストック調整下での集中物色
45000
（円）
バブルの
天井
40000
89/12
38915
９年
ＩＴバブル
の天井
35000
30000
日経平均（月足）
96/6
22666
25000
米住宅、新
興国バブル
の天井
00/4
20833
９年経過
15/6
20868
16/11
18381
07/7
18261
20000
60
９年
15000
10000
14952
16/6
14309
92/8
過剰流動性
相場の天井
12879
98/10
９年
00/2
11188
73/1
5359
6849
82/10
7607
03/4
7054
09/3
8160
11/11
12200
10200
8200
5000
15/11
5587
6200
06/1
4596
4200
3355
74/10
90/7
2915
2313
98/10
84/3
1655
1929
1500 70/5
1198
85/9
1379 1414
92/9 95/5
2424
03/3
2200
1670
09/2
1987
12/5
値嵩株指数（注）
（月次、1965/1＝100）
72/12
489
605
82/3
405
77/12
222
70/12
246
74/10
（注）2006年までは株価上位50銘柄の平均株価
2007年以降は株価上位100銘柄の平均株価
出所：日本経済新聞社、東証より大和証券作成
200
70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19
60
114下
電子部品株は上値余地大。吹上げ的な佳境場面はこれから
電子部品株
対ＴＯＰＩＸレシオケータ
1600
1480
61
99/12
1538.0
（月次、1965/1＝100）
1280
84/1
974.4
1080
880
69/11
706.6
680
15/6
635.8
76/8
547.0
480
440.0
95/1
429.1
80/2
412.0
08/12
429.2
13/2
304.6
77/12
280
201.1
87/4
162.0
73/1
80
93.0
65/7
出所：東証データより大和証券作成
65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17
61
120・123
500
470
420
ストック調整の厳しい時代の上場した銘柄と、小型株
00/2
428.3
経済の停滞期に上場した
銘柄群の株価推移
370
500
450
（月次、時価総額加重、グラフ開始時点＝100）
15/7
294.0
320
400
350
270
62
1993-1998年上場銘柄
00/2
483.6
値嵩株相場の佳境場面での
株価指数推移（月次）
値嵩株指数（注）
1999年前後の場面
（1998/10＝100）
日経ジャス
ダック平均
300
（左軸）
220
250
東証２部
200
170
98/7
116.5
150
100
120
50
89/9
2532.4
70
84/3
1362.5
79.3
95/5
93.0
09/3
15/5
2504.9
00/6
1726.0
3080
2580
2080
1998
857.3
98/10
90/7
4327.5
812.9
03/2
822.4
09/2
15/5
6134.5
07/10
5984.4
84/10
225.3
東証小型
180
182.8
84/7
東証２部
140
ＴＯＰＩＸ
120
00/3
3894.7
2056.4 2054.3
95/6 98/10
84/3
230.8
値嵩株指数（注）
1983年前後の場面
（1982/9＝100）
100
80
2022.4
03/1
1982
1983
1984
2315.5
12/5
90.6
74/9
1080
2000
160
580
3080
2080
1999
200
1080
（右軸）
404.6
79/11
220
1580
1974-1978年上場銘柄
7000
6080
5080
4080
240
ＴＯＰＩＸ
100.0
98/10
340
80
値嵩株指数（注）
1968年前後の場面
（1968/1＝100）
69/5
283.5
290
69/12
366.9
69/12
348.2
240
391.7
74/10
190
1962-1967年上場銘柄
（注）東証１部上場で、株価上位50銘柄の平均株価
東証小型
東証２部
ＴＯＰＩＸ
140
（左軸）
出所：東証データより大和証券作成
90
80 86.4
出所：東証データより大和証券作成
65/6
65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17
1967
1968
1969
1970
62
122・125
63
代表チャート
東証二部上場
東証二部上場
日々終値による月足であることに留意。
表示期間等はデータベースの制約による。
出所：東京証券取引所データより大和証券作成
ジャスダック
スタンダード上場
表示期間等はデータベースの制約による。
出所：東京証券取引所データより大和証券
作成
63
116
前回の値嵩株相場で大きく上昇した銘柄は次回もアウトパフォーム
500
1995-2000年の
上昇率上位銘柄（※）株価の
対TOPIXレシオケータ
（月次、1995/5＝100）
450
400
64
00/2
469.2
16/7
380.3
350
300
84/10
240.9
250
70/3
202.0
200
211.0
08/6
90/7
161.4
150
151.9
69/9
100
500
122.4
77/12
84/10
433.4
103.3
89/2
50
96.0 100.0
92/11 95/5
450
400
1979-1984年の
上昇率上位銘柄株価の
対TOPIXレシオケータ
（月次、1979/7＝100）
00/8
326.5
16/4 350
322.5
300
250
214.4
08/9
69/11
148.1
200
150
116.9
87/4
72.4
950 65/6
69/10
918.4
62.1
73/6
100
1965-1969年の
上昇率上位銘柄株価の
対TOPIXレシオケータ
（月次、1965/6＝100）
84/10
864.7
850
750
00/8
633.9
76/8
610.8
650
15/6
541.9
92/6
498.8
550
450
387.4
93/10
350
328.3
73/3
250
150
100.0
50 65/6
263.1
87/4
443.8
01/9
50
411.8
08/10
447.5
13/7
（※）東証１部上場、それぞれの場面での
上昇率上位５％の銘柄群
出所：東証データより大和証券作成
65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17
64
118-119
1999年の大波動示現組
65
日々終値による月足であることに留意。
表示期間等はデータベースの制約による。
出所：東京証券取引所データより大和証券作成
日々終値による月足であることに留意。
表示期間等はデータベースの制約による。
出所：東京証券取引所データより大和証券作成
65
114上
値嵩株相場は米金利上昇で吹上げ的な佳境へ
7500
6500
66
値嵩株指数（注）
（月次、左目盛）
13/12
3.04
％
15/11
5586
3
00/2
11187
12000
11000
％
8
9000
96/8
6.96
7000
7
00/1
6.68
5500
5000
4500
15/6
2.35
12/3
2.23
16/11
2.32
4789
16/2
6
3000
3500
5.58 96/6
95/12 2093
2
3334
14/4
1.68
15/1
2500
1500
1.51
12/7
1986
12/5
2012
2013
米10年債利回り
（月次、右目盛）
1.46
16/7
2015
2016
2014
1000
2017
84/3
1655
81/9
15.84
1600
1
％
16
1400
84/5
13.91
14
80/2
12.72
4
12
81/7
826
1998
1999
2000
69/12
413
％ 9
400
（注）2006年までは株価上位50銘柄の平均株価
2007年以降は株価上位100銘柄の平均株価
1965/1＝100として指数化
70/5
7.95
10.27
83/2
10
7
66/3
169
200
466
79/7
6.49
70/11 6
66/8
5.36
115
67/12
100
50
605
82/3
84
65/6
1981
1982
1983
1984
5.39
68/7
5
4.52
67/1
4
出所：東証などより大和証券作成
8
1980
8
300
150
10.09
80/6
1979
1997
450
800
400
1996
250
1000
600
5
4.44
98/9
1413
95/5
1995
350
1200
2313
98/10
1921
96/10
1965
1966
1967
1968
1969
1970
3
66
102上ＵＰ
67
リチウム株価指数はネックライン抜け。大相場も
180
11/2
158.20
160
140
12/2
117.97
120
12/9
110.15 13/1
104.28
13/10
94.15
100
97.32
10/7
80
83.08
11/10
88.08
12/6
14/3 14/7
101.30101.20
16/6
92.68
15/5
91.81
92.85
12/11
15/11
76.13
84.28
14/2
78.35
15/1
78.21
13/6
ソルアクティブ・グローバル・リチウム株指数（月足）
出所:Bloombergより大和証券作成
60
2010
2011
2012
2013
2014
63.52
15/8
2015
61.89
16/2
2016
2017
67
104-105
68
電池関連株チャート
日々終値による月足
であることに留意。
表示期間等はデータ
ベースの制約による。
東証マザーズ上場
出所：東京証券取引所
データより大和証券作成
日々終値による月足であることに留意。表示期間
等はデータベースの制約による。出所：東京証券
取引所データより大和証券作成
68
107上
ムーアの法則の２年サイクル。今回延長、チャネル切り上げも
米半導体株（SOX）指数（月足・終値ベース）
00/3
1332.73
1400
1200
２年サイクル
⇒３年に
２年サイクル
⇒３年に
1000
15/6
746.08
800
02/3
637.94
600
04/1
560.65
95/9
301.65
14/9
657.37
07/7
546.59
11/2
12/3
473.22
441.88
10/4
400.81
08/5
421.67
354.63
01/10
384.88
06/7
352.06
04/9
549.47
14/10
351.45
326.32 12/7
307.49
11/8
10/8
214.06
02/10
200
189.90
98/10
171.32
08/11
143.80
96/7
110.76
94/5
95/2
1.46
06/1
550.91
535.4
00/12
463.49
01/4
97/8
403.64
400
80
69
北米半導体製造装置BBレシオ
後工程、
00/3
1.50
97/2
1.40
02/3
1.43
05/7
1.29 06/4
1.21
03/12
1.27
全体
10/3
1.51
15/12
1.63
12/5
1.40
14/5
1.29
1.8
（倍）
1.5
08/2
1.10
1.2
0.9
0.71
02/9
0.63
96/5
0.52
98/8
出所：Bloombergデータより大和証券作成
94
95
96
97
19
98
99
0.37
01/6
00
01
02
0.75
06/8
0.64
04/9
03
04
0.37
09/2
05
06
07
08
20
09
0.65
10/10
10
0.69
14/9
0.53
12/9
11
12
0.79
15/7
13
14
0.6
0.3
15
16
69
110-111
３Ｄ-ＮＡＮＤ 有機ＥＬ関連株チャート
70
日々終値による月足であることに留意。
表示期間等はデータベースの制約による。
出所：東京証券取引所データより大和証券作成
日々終値による月足であることに留意。
表示期間等はデータベースの制約による。
出所：東京証券取引所データより大和証券作成
70
71
本日のポイント
・景気が良いのに米国財政刺激＋日銀ＹＣＣ
→高圧経済政策。長期停滞を脱する特効薬
・レパトリ減税の有無がトランプ氏政策のポイント
→有・円安＋インフラ投資でメリット大
→無・円高＋法人減税なら今年はメリット少
・物色戦略① 高圧経済セクター
→人手不足がイノベーションを促す
・物色戦略② テクノロジー相場
→バブルの10年後はニューエコノミー相場
71
72
開示事項
【株式レーティング記号について】
株式レーティング記号は、今後12ヶ月程度のパフォーマンスがベンチマークとする株価指数の騰落率と比べ、以下の通り判断した事を示します。
１（買い）=15%以上上回る
２（アウトパフォーム）=5%～15%上回る
３（中立）=±5%未満
４（アンダーパフォーム）=5%～15%下回る
５（売り）=15%以上下回る
各国におけるベンチマークは以下の通りです。
日本：TOPIX、米国：S&P 500、欧州：STOXX Europe 600、香港：ハンセン指数、シンガポール：ストレイト・タイムズ指数、韓国：韓国総合指数、台湾：加権指数、オーストラリア：S&P ASX200
指数
【利益相反関係の可能性について】
大和証券は、このレポートに記載された会社に対し、投資銀行業務に係るサービスの提供、その他の取引等を行っている、または行う場合があります。そのような場合には、大和証券に利益相反
が生じる可能性があります。
【当社及び大和証券グループについて】
大和証券は、㈱大和証券グループ本社の子会社です。
【保有株式等について】
大和証券は、このレポートに記載された会社が発行する株券等を保有し、売買し、または今後売買することがあります。大和証券グループが、株式等を合計5%超保有しているとして大量保有報告
を行っている会社は以下の通りです。（平成28年12月15日現在）
大末建設(1814) イチケン(1847) 高橋カーテンウォール工業(1994) ゲンキー(2772) ティーライフ(3172) 日本ヘルスケア投資法人(3308) ケー・エフ・シー(3420) 川田テクノロジーズ
(3443) ケイアイスター不動産(3465) コーエーテクモホールディング(3635) ディー・エル・イー(3686) ケイブ(3760) マイネット(3928) 神島化学工業(4026) トリケミカル研究所(4369)
ノザワ(5237) 中山製鋼所(5408) 東邦亜鉛(5707) 東京製綱(5981) リンクバル(6046) アライドアーキテクツ(6081) ウィルグループ(6089) 日進工具(6157) 鎌倉新書(6184) 加藤製作所
(6390) 三相電機(6518) ダブル・スコープ(6619) ミツミ電機(6767) アドバンテスト(6857) フェローテック(6890) エノモト(6928) 太陽誘電(6976) アストマックス(7162) ＧＭＯクリ
ックホールディングス(7177) 大興電子通信(8023) マネーパートナーズグループ(8732) 大和証券オフィス投資法人(8976) 日本賃貸住宅投資法人(8986) セレスポ(9625) 帝国ホテル(9708)
パーカーコーポレーション(9845) （銘柄コード順）
【主幹事を担当した会社について】
大和証券は、平成28年1月以降下記の銘柄に関する募集・売出し（普通社債を除く）にあたり主幹事会社を担当しています。
ヨシムラ・フード・ホールディングス(2884) 鳥貴族(3193) アクティビア・プロパティーズ投資法人(3279) SIA不動産投資法人(3290) イオンリート投資法人(3292) ヒューリックリート投資
法人(3295) BEENOS(3328) トーセイ・リート投資法人(3451) ケネディクス商業リート投資法人(3453) サムティ・レジデンシャル投資法人(3459) ケイアイスター不動産(3465) 三井不動産
ロジスティクスパーク投資法人(3471) 昭栄薬品(3537) 農業総合研究所(3541) コメダホールディングス(3543) デファクトスタンダード (3545) 串カツ田中(3547) バロックジャパンリミテ
ッド(3548) ベネフィットジャパン(3934) グローバルウェイ(3936) シルバーエッグ・テクノロジー(3961) エイトレッド(3969) OATアグリオ(4979) ファーストロジック(6037) リクルート
ホールディングス(6098) アトラエ(6194) イワキ(6237) リファインバース(6531) キーエンス(6861) ジャパンインベストメントアドバイザー(7172) 富山第一銀行(7184) リンガーハット
(8200) イオンフィナンシャルサービス(8570) オリックス不動産投資法人(8954) 大和証券オフィス投資法人(8976) ジャパン・ホテル・リート投資法人(8985) 学究社(9769)（銘柄コード順）
【その他の留意事項】
このレポートは、投資の参考となる情報提供を目的としたもので、投資勧誘を意図するものではありません。投資の決定はご自身の判断と責任でなされますようお願い申し上げます。レポートに
記載された内容等は作成時点のものであり、正確性、完全性を保証するものではなく、今後予告なく修正、変更されることがあります。内容に関する一切の権利は大和証券にあります。事前の了
承なく複製または転送等を行わないようお願いします。
72
73
お取引にあたっての手数料等およびリスクについて
手数料等およびリスクについて
●
株式等の売買等にあたっては、「ダイワ・コンサルティング」コースの店舗（支店担当者）経由で国内委託取引を行う場合、約定代金に対して最
大1.24200％（但し、最低2,700円）の委託手数料（税込）が必要となります。また、外国株式等の外国取引にあたっては、現地諸費用等を別途い
ただくことがあります。
●
株式等の売買等にあたっては、価格等の変動による損失が生じるおそれがあります。また、外国株式等の売買等にあたっては価格変動のほかに為
替相場の変動等による損失が生じるおそれがあります。
●
信用取引を行うにあたっては、売買代金の30％以上で、かつ30万円以上の委託保証金が事前に必要です。信用取引は、少額の委託保証金で多額の
取引を行うことができることから、損失の額が差し入れた委託保証金の額を上回るおそれがあります。
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債券を募集・売出し等により、又は当社との相対取引により売買する場合は、その対価（購入対価・売却対価）のみを受払いいただきます。円貨
建て債券は、金利水準の変動等により価格が上下し、損失を生じるおそれがあります。外貨建て債券は、金利水準の変動に加え、為替相場の変動
等により損失が生じるおそれがあります。また、債券の発行者または元利金の支払いを保証する者の財務状況等の変化、およびそれらに関する外
部評価の変化等により、損失を生じるおそれがあります。
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投資信託をお取引していただく際に、銘柄ごとに設定された販売手数料および運用管理費用（信託報酬）等の諸経費、等をご負担いただきます。
また、各商品等には価格の変動等による損失を生じるおそれがあります。
ご投資にあたっての留意点
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取引コースや商品毎に手数料等およびリスクは異なりますので、上場有価証券等書面、契約締結前交付書面、目論見書、等をよくお読みください。
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外国株式、外国債券の銘柄には、我が国の金融商品取引法に基づく企業内容の開示が行われていないものもあります。
商号等 ：大和証券株式会社 金融商品取引業者 関東財務局長（金商）第108号
加入協会：日本証券業協会、一般社団法人日本投資顧問業協会、一般社団法人金融先物取引業協会、
一般社団法人第二種金融商品取引業協会
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