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企業の雇用削減行動が株価に与える影響 - Hi-HO
企業の雇用削減行動が株価に与える影響 大阪大学経済学研究科 経済理論専攻 谷坂紀子 2001 年 1 月 9 日 概 要 長期雇用という日本的雇用慣行のもとで、日本の大企業の多くはできる限り雇用 削減を避け、労働者の企業特殊技能の蓄積を守ることを行ってきた。雇用削減を行う のは、経常赤字が何期も続くような企業の危機的状況に限られていた。しかし、1998 年以降に相次いだ雇用削減の発表で株式市場は企業にプラスの評価を与えることが多 くなったと言われている。例えば、1999 年 3 月の王子製紙による人員削減を盛り込ま ない経営計画発表では株価は下がり、同業者である日本製紙による同時期の人員削減 を盛り込んだ計画発表では株価は上がった。 企業の雇用調整行動は、必ず株式市場からの評価を受けるであろうということが考 えられ、経営者にとって、どのタイミングで、どのような雇用調整アナウンスを行えば 株価に大きなダメージを与えなくて済むかということは大きな関心事である。今まで にアメリカでは雇用削減行動と株価についての研究が数多くなされてきている。日本 での研究はまだそれほどなされていないが、例えば 1999 年の日産自動車による 21000 人もの削減計画や 1995 年の NTT による 30000 人規模の削減計画など、大企業によ る大規模なものも含めた雇用削減行動が今までに多く行われていることや、雇用削減 によって株価が上がっていると言われていることなど、雇用削減行動と株価の関係に ついての分析は日本においても関心を集められるテーマであろう。本稿は、日本にお ける雇用削減に対する株式市場の反応をイベントスタディの手法によって分析した初 めての論文である。 今回は、日本経済新聞に掲載された 1990 年代後半の上場企業の雇用削減の事例約 ５００件についての分析を行っている。アメリカの先行研究では、90 年代のアメリカ における雇用削減行動は株価に対してマイナスの影響を与えていたが、本稿の分析に より、90 年代後半の日本企業の雇用削減行動は、株式収益率に対してプラスの影響を 与えていることが明らかにされた。そして業種や雇用者削減の方法・規模、企業の経 営状況、によっても株価に与える影響が異なることも分かった。 1 はじめに 1 90 年代とは、雇用調整を含めたリストラ策を多くの企業が掲げた年であった。例えば 日産自動車は、95 年 3 月に 7000 人という大規模なリストラを掲げ、更に 99 年 10 月には 21000 人の削減を掲げている。経営状態が危機的であったとはいえ、日本の大企業による 大規模な人員削減行動は珍しいものである。他にも、98 年に銀行が多額の不良債権処理の ための公的資本投入を受ける為、一斉に人員削減を行っているものなどがある。 日本における雇用削減とは最終手段の合理化策であり、危機的な状態を迎えている企業 においてなされるものであった。従って、雇用削減のアナウンスは企業評価、すなわち株 価を下げるものと思われていた。しかし、この 90 年代後半という日本経済の危機的状況 においては、思い切った人員削減行動がアメリカ的であると、企業評価を高める行動のよ うに言われるようになった。奥田 (1999) は、安易な人員削減については従業員との信頼 関係を失い、優秀な人材を引き止めることができなくなってしまうので企業の競争力を失 うことになるだろうと警鐘を鳴らしている。 実際には、個々の雇用削減行動に対する市場の反応は様々であり、企業の雇用削減行動 に対する人々の意見や評価は必ずしも一致しないので、雇用の削減行動が一般的に市場か らどう評価されているかということは分からないことである。どのような場合に企業の雇 用削減行動がどのように評価されるのかということを明確に数値化し、雇用削減行動を客 観的な評価で分析するために本稿ではイベントスタディという手法を用いて分析を行った。 イベントスタディとは、何らかのイベントが株価に与えた影響を分析するために用いられ る手法であり、この手法ならば市場全体の動きの影響を取り除いたそのイベント自身だけ による影響を取り出すことができる。イベントスタディを使うような分析の例としては、 規制緩和や参入規制が行われたときの企業の株価の反応を調べることで、政策による企業 収益の存在を示すというものがある。本稿においては、各企業が雇用削減を新聞記事上で 発表した際に、市場がその企業行動をどう評価したかということを調べるためにこの手法 を使った。以下に、同様の目的でイベントスタディを行った先行研究を紹介する。 Abowd,et.Al. (1990) は、1980 年と 1987 年の人的資源に関するアナウンスが株価に与 えている影響をイベントスタディの手法を使って分析したものである。大きく５つに分け て推定しており、そのひとつが雇用関係のイベントである。雇用についての分析は、更に 従業員と一時雇用者とに分けられて分析されているが、中でも従業員解雇に関するアナウ ンスは株価に対してマイナスの影響を与えるということが結果として示されている。 Farber and Hallock(1999) は、雇用削減の発表と株式収益の関係についての研究におい ては、もっとも長い期間に渡る分析を行った論文である。この論文によれば、1970 年か ら 1997 年までの２８年間で、アメリカにおける株式収益率のイベントに対する平均的な 反応はマイナスの値から徐々に０の値へと近付いている。考えられる要因としては、マイ ナスの影響を与えるようなタイプの雇用削減記事が、減少傾向にあるからではないかとい うことが推測されている。この論文は、全てのタイプの雇用削減行動について分析をして おり、本稿でも同様の分析をしている。日本における雇用削減行動に関するイベントスタ ディを使った研究が他には無いので1 研究結果を他の研究と比較する際には、この論文の 結果が最も比較しやすい。 1 日本においてのイベントスタディを使った研究は釜江・手塚（2000）等がある。しかし、いずれも雇用 と株価の関係を調べたものではない。 2 表 1 は、先行論文の紹介とその結果を簡単に一覧表で示したものである。本文で紹介し た２つの論文のほかにもいくつかの先行研究とその結果を紹介しているが、いずれも人員 削減の発表というイベントに対する累積株価収益率は平均してマイナスの値をとるという ことが示されている。 本稿の目的は、イベントスタディの手法を使って日本における 90 年代後半の雇用削減行 動が株式収益率に対して与える影響を分析することである。分析の結果、雇用削減は株価 に対してプラスの影響を与えることが明らかになった。また、それは業種や削減方法、削 減規模、そして企業の財務内容といった要因でも異なってくるということが観察された。 業種別では、「小売・卸売業」のものが、1997 年に大きなプラス傾向を示しており、その 値は全体の平均値にも大きな影響を与えるようなものであった。また、削減方法として新 規採用の抑制や退職者の不補充などといった「自然減」を使うことも、株価に対してプラ スの影響を与えていた。削減規模と企業の財務内容、２つの条件下での分析では、財務内 容の良好な企業では、削減規模の大きいものがプラスの影響を与えていた。 本稿の構成は、第２節でイベントスタディを行うために必要なデータの紹介をし、第３ 節ではイベントスタディの詳しい説明を行う。第４節ではイベントスタディで求めた超過 収益を使って、各年度でその値がどう変化しているのか、産業ごとで値は異なるのか、解 雇の方法や、規模と企業の財務状況でもそれは異なってくるのかということを分析してい る。最後に第５節では、論文のまとめと今後の課題について述べる。 2 データ 雇用削減のアナウンスは多種多様な媒体で知ることができる。しかし、本稿では日本経 済新聞のみからサンプルを得ている。ここで、日本経済新聞のみから記事を得ることの是 非について検討しよう。日本経済新聞には上場している企業については小さな記事でも掲 載されており、また、株式の売買にかかわる人間のほとんどが目を通していると考えられ る新聞である。本稿で分析していることは、雇用削減のアナウンスがあったときの株価の 反応であり、公表されていない情報による株価の変化は、この論文での興味と異なるもの である。したがって、雇用削減の記事を収集するために日本経済新聞のみを使用すること で問題は発生しない。 そこで本稿では、日本経済新聞の記事のみから分析に使用する企業の雇用削減行動を検 索した。 『日本経済新 CD-ROM』の 1995 年から 1998 年までの全ての記事を対象に、次の ような手順で雇用削減記事の検索と選別を行った。 「解雇」、 「再建」、 「工場閉鎖」、 「希望退職」、 『日本経済新聞 CD‐ROM』から「削減」、 「合併」をキーワードとして検索し（この条件で検索された記事は、４年間で２８, ７９６ もの数に及ぶ）、この中から人員削減に関する記事だけを取り出した。更にその中から東 京証券取引所上場企業のものだけを選び出すことにより、残ったサンプルの数は４９３と なった。ここから更に、次のような条件のサンプルを取り除いている。1997・98 年におい て観測された、会社更生法申請によって株価が１０円未満まで落ちている銘柄は、株式収 益率という数値で分析を行っている本稿では、そこから公正な分析をすることができない と判断した。例えば、１円から２円への変化であれば、株価の上昇額は１円であっても、 株価の上昇率は１００％となるのである。従って、このケースについての記事９件をサン 3 プルから除くこととした。次に、「役員削減」は、扱っている他の人員削減とは性質が異 なるものであると判断し、このケースについても１６件をサンプルから削除した。こうし て残った人員削減記事のサンプル数は４６８となった。以上のようにして得られたサンプ ルをもとに、人員削減アナウンスの時期を中心とした超過株式収益率を算出した。そして それらは、分析の為に雇用削減行動があった年度ごと、削減を行った企業の業種別、経常 利益の状態別、そして雇用削減方法別に分類された。それら分類に含まれるサンプル数と 全体に占める割合は表２に示してある。 株式収益率は、東証株価指数（TOPIX）と東京証券取引所上場企業の日次株価データ を使って求めている。これらは東洋経済データバンク『株価 CD-ROM』より個々の株価 の日次データを得て、日次の株式収益率を計算することで求めたものである2 。市場の株 式収益率を計算するための代理変数としてＴＯＰＩＸを使用し、また、企業の株式収益率 を計算するためにそれぞれの銘柄の日次株価データを使用している。 ｔ期の株価収益率 Rt は、以下のような式によって求められている。 Ri,t = Pi,t − Pi,t−1 Pi,t−1 (1) ここで、Pi,t とはｉ名柄の t 期における株価のことである。 日次の株価データを扱うことで注意した点を述べる。ひとつはモデルを考える際に使っ ているｔ期前（もしくは後）とは、ｔ営業日前（後）を指しているという点である。通常、 株価の分析で使われている日時の単位は営業日のことをさしている。そして、カレンダー 日の単位で一年分を推定し、営業日での推定と比べてみたが、結果に大きな違いは出なかっ た。また、営業日での推定の方が利用可能なデータ数が多くなること、更に全てのデータ の推定の際に扱う数値の数が均一になる、ということなどで営業日を使って分析を行う方 がより望ましいものであるということを判断した。従って、本稿でも営業日の単位を使っ て分析を行っている。次に注意した点は、夕刊に載っている記事の扱いを、翌日のイベン トとして扱うこととしたという点である。同様に記事の掲載された日が休日、もしくは休 日の前の日の夕刊であった場合の扱いは、休日明け最初の営業日をイベントのあった日と している。最後に、取引の成立しなかった日の株価については、取引できないということ が株価収益ゼロであると仮定し、その日の株価を前日の終値のままであるとした。先ほど 述べたとおりこの論文での株価収益率は変化率を取っている為、前日終値と同じ株価にす ることで、収益率 Rt ＝ 0 とすることができる。 イベントスタディ 3 本稿で使用したイベントスタディの手法は、標準的な方法を用いている。具体的には Cambell, Lo, and MacKinlay,（1997）で解説されている手法に基づいている。 2 権利落ちの株価については、変更（もしくは移動）前の株価を、変更 (移動）後の株価水準に換算してか ら使用している。調整係数を株価に掛けることで換算はでき、調整係数の計算方法は次に示すとおりである。 増資の場合、新調整係数＝ (権利落ち理論値）÷（権利つき最終日の株価) ×（旧調整係数）。ただし権利落 ち理論値＝（権利つき最終日の株価＋払込金×有償割当率）÷（有償割当率＋分割（併合）割当率）であり、 減資の場合は、新調整係数＝１÷（１−減資比率）×旧調整係数。また、額面変更の場合、新調整係数＝新 額面÷旧額面×旧調整係数として求められている。（『株価 CD-ROM』より） 4 3.1 ウインドゥの設定 推定に入る前に、推定に関する期間について説明をする。イベントスタディでは、イベ ントから影響を受けない期間における通常の株価収益率より企業固有の α̂ と β̂ を推定す る。この期間のことを推定期間と呼ぶ。本稿では Farber and Hallock (1999) に従い、イ ベントの６０日前から３０日前までの３０日間を推定期間とし、これを L1 (=T1 -T0 ) と表 す。T0 とは推定期間始めの日である６０日前のことであり、T1 とは推定期間の最後の日 である３０日前のことである。 次に、イベントウインドゥについての説明を行う。イベントウインドゥとは、雇用削減 アナウンスの発表というイベントが起こったときに、その日を中心として、株価に影響が 反映されるであろう期間のことを指す。イベントの起こった日（ｔ＝ s ）を中心として、 イベントの情報が事前に染み出しはじめていると考えられる日ｔ＝ T２ から、アナウンス の影響がなくなるであろうｔ＝ T３ までの期間のことであり、この期間のことを L2 （＝ T３ -T２ ）と表すこととする。本稿では 21-day ウインドゥ(T２ =Ｓ-１０から T３ =Ｓ+１０ まで)、11-day ウインドゥ（T２ =Ｓ-５から T３ =Ｓ+５まで）、1-day ウインドゥ(Ｓのみ)、 以上３通りのイベントウインドゥで分析をおこなっている。適切なウインドゥの期間を決め るための理論や規準というものはないのだが、本稿では３通りのイベントウインドゥのな かで、主な分析を 21-day のウインドゥで行っている3 。Farber and Hallock (1999)、Caves and Krepps (1993) 等、先行の研究ではほとんどが 3-day ウインドゥを主に使っている。 しかし、日本においてはイベントのある１０日前からすでに株価の反応が見られたという こと、そしてこの 21-day ウインドゥによる検定が有意な結果をもっとも多く含んでいた ということ、それら２つの理由により、本稿では最も効率的であると判断できる 21-day ウインドゥを使うことを決めた。加えて 21-day ウインドゥ以外の分析も行っているのは、 21-day ウインドゥを使っていることに理論的根拠がないからである。 3.2 CAPM による通常利益の推定 ｔを株式市場の営業日、ｉをイベント（雇用削減の発表）を行った企業の株式銘柄、そ してｍは市場を表すものとする。企業ｉの収益率 Rit は、市場の収益率 Rmt によって以下 のように推定される。 Ri,t = αi + βi Rm,t + ²i,t (2) この式を L1 の期間で推定し、企業固有の α̂,β̂ を求める。ここで、Ri,t ,Rm,t は L1 × 1 の ベクトル表現である。 3.3 超過収益率の推定 もし先ほど推定した CAPM が成立するならば、以下のような式により超過収益を求め ることができる。 ERi,t = Ri,t − (α̂i + β̂i Rm,t ) (3) 3 一部のものは 11-day ウインドゥのほうが望ましかったので、11-day ウインドゥで分析を行っている 5 ここで、ERi,t 、Rt は L2 のベクトル表現である。それぞれのイベントウインドゥで、T1 から T2 までの超過収益（ER）の累積値を、累積超過収益（CAR：Cumulative Abnormal Return）と呼んでいる。それらはイベント４６８個それぞれの、３通りのイベントウイン ドゥごとで値を求めている。イベントごとで、21-day ウインドゥの累積超過収益を表７の 雇用者削減記事の一覧につけているので参照されたい。この累積超過収益というのは、そ れぞれの雇用削減というイベントが株価に対して与えた影響を表しており、負の値が大き いほど株価に対して負の影響を与えたことを示し正の値が大きいほどその逆が言える。累 積超過収益は、次のように求められる。 累積超過収益 : CARi = T3 X ERit t=T2 ∼ N (0, σi2 ) (4) サンプル全体を年度別、産業別などで分類したときの、それぞれの分類における累積超 過収益の平均値と分散値は以下のようにして求める。 平均値 : AV (CAR) = T 1X CARi T i=1 (5) 分散値 : T 1 X V ar[AV (CAR)] = 2 σ2 T i=1 i (6) ここで T とは、それぞれの分類におけるサンプル数を示す。 推定結果 4 本稿での興味は、１）雇用削減行動が株価に与える影響、２）条件によって影響が異な るのかどうか、３）株価に影響を与えている主たる要因は何か、ということである。 4.1 ９０年代後半の株価収益率の変化 図１は、90 年代後半の４年間全体と年度ごとの累積超過収益の密度分布である。この 図は 21-day ウインドゥの累積超過収益がどの値に多く分布しているかを示している。分 布表を見ると、平均超過収益の分布は正規分布に従っていないようである。特に 97 年は 右側に膨らみがあり、98 年もまた左側へ膨らんでいるようである。また、ほとんどの値 が-0.1 から+0.1 までの中に集中していることから、一つでも大きな値が入ることで平均値 がその値に引っ張られる可能性が考えられる。よって、平均値が全体を表す数値として耐 えうるか疑問なので、分析に際し、平均値と負値比率4 を併せて使うことにした。 表３を見てみると、1995 年から 98 年にかけて平均値は全て正の値をとっている。負値 比率はどの年も 0.5 から± 0.05 未満の範囲内で値をとっているということから、雇用削減 4 負値比率とは、サンプル全体に占めている負の値をとるサンプルの占有割合のことである。影響が正であ れば 0.5 より小さな値をとり、負であれば 0.5 より大きな値を、正でも負でもない場合 0.5 となる。 6 によって株価が正の影響を受けたケースが特に多かったというわけではない。そこで考え られるのは、株価収益が正の値の大きなものが多く含まれているということである。 次に、アナウンスの日を中心とした、その前後の日々を含めた期間内の株価収益の変化 を追うことで、雇用削減行動が株価に対してどのような影響を与えているかを見てみよう。 図２は、各年度の累積平均超過収益の推移を示したものである。このグラフは、それぞれ の日における超過収益の平均値を出し雇用削減記事が新聞に掲載された日の 10 日前より 10 日後まで平均値を累積してゆくことでつくられる。見方としては雇用削減の記事が株 価を上げるようなグッドニュースであればグラフは右上がりになり、株価を下げるような バッドニュースであれば右下がりとなり、そして、株価を変化させないような記事である 場合には、水平にグラフは推移する。また、イベントによって株価が影響を受けていれば、 イベント日の周辺でグラフが急激に変化するような形をとる。 図２のグラフを見ると、1997 年以外の年は一定に右上の方向へ推移する形となってお り、雇用削減というイベントによって市場がマイナスの評価をしていないということが言 える。イベント日周辺での急激な反応は見られず、このことから考えられる可能性として は、イベント日の前から情報が漏れて株価に大きな影響を当日与えられなかったというイ ンサイダー取引や、年度全体ではイベントに対して急激に反応していないものが多く含ま れているということが挙げられる。1997 年については、雇用削減記事の掲載された日の周 辺を境にしてプラス方向へと移行した形になっている。この年だけ異なった変化が見られ るということは、97 年が金融不安の叫ばれた時期でもあることから、投資家の気持ちなど 特殊な事情がこの中に混在しているということが考えられる。 以上で、90 年代後半においては雇用削減行動は株価を下げていないということが示され た。雇用削減をすると株価が上がったというわけではなく、個々のケースにおいて大きく 株価を上げたアナウンスの数が下げるアナウンスよりも多かったということである。年度 ごとの推移の仕方や平均値には傾向は見られなかった。 4.2 業種別、方法別、状況別、削減規模別による分析 条件によって、雇用削減行動が株価に与える影響には違いがあるのだろうか。ここで は、どのような場合に雇用削減行動を行うと株価が影響を受けるのか、そしてそれはどの 程度のものなのか、ということを見てゆく。以下でそれぞれのサンプルを (1) 産業別、(2) 削減方法別、(3) 状況別、(4) 削減規模別、の４つに分けて分析を行った。 4.2.1 業種別 データを作る際、それぞれの企業の業種を、東洋経済新報社『会社四季報』の企業 データを参考に、33 に分類した5 。しかしこれでは業種によってサンプル数が数個しかな いケースが発生したので、それらを更に９つにまとめ、分類した。それでも十分なサンプ ル数に達しないものがあった為、この分析のために業種を更にまとめ、最終的には「鉱業 建設製造業」、 「運輸通信、電気ガス業」、 「金融・保険、不動産業」、 「卸売り、小売業」の 5 基本的には 1998 年新春号を参考にしているが、合併や倒産等により 1998 年に存在していない企業につ いては、そのアナウンスがあった時の号を参考に分類している。 7 ４つに分類した。 図３は、各業種ごとで年度別の平均累積超過収益の累積推移を示したものである。この 中で雇用削減に対して反応しているものがいくつかあり、その中でも 1997 年の「卸売り 小売業」が最も顕著な反応を見せている。雇用削減アナウンスのあった日の前後で反応が 観測され、雇用削減はプラスの評価を受けている。表３の平均累積超過収益の値も 0.419 （s.e=0.125）と正の値をとっており、統計的にも有為である。また、負値比率も 0.4 であ り、このケースについては雇用削減行動が株価を上げていると言うことができる。他には 同じ 1997 年の「金融保険、不動産業」が右上がりの反応を見せ、表３の平均累積超過収 益もまた 0.102(s.e=0.017) と、統計的有為な正の値をとっている。1997 年は、他の 2 つの 業種が対照的に、右下がりのグラフでマイナスの反応を示している。1997 年の「卸売り、 小売業」のイベントは、会社更生法申請の企業など、危機的状況に陥っているケースばか りのものである。「金融保険業」については、金融危機が叫ばれていた年でもあり、ほと んどのケースが公的資金投入の為の人員削減というものである。 「運輸通信、電 その他、図３のなかで 97 年以外の年における反応が観測されるものは、 気ガス業」の 1998 年のグラフである。これはプラスの反応を示しているが、表３の平均 累積超過収益の値は統計的に有為ではない負の値をとっていることから、雇用削減行動が 株価に対してどのような反応をしたかということをここで示すことはできない。その他の グラフは一定の緩やかな傾きであり、雇用削減行動が株価に対して影響を与えているとは 言えない。 4.2.2 削減方法別 日本経済新聞よりデータを採取する際に個々の記事から人員削減方法を抜き出した。 国内の削減方法では、指名解雇といったものは無いに等しく、その代わりに「希望退職の 募集」というものが多く見られた。日本では、この「希望退職の募集」が事実上の解雇で ある。それ以外の削減方法として多く使われているのが、 「自然減」というものである。こ れがサンプルのなかでも一番多く、全体の約３５％を占めている。これは、新卒採用の削 減や見送り、退職者の不補充などによって従業員数を減らす方法で、 「希望退職の募集」と 比べると従業員や企業にとってはあまり痛みを伴わない方法であると言えよう。 図４は、企業が雇用調整を行うために取った方法を３つに分けて、年度ごとで平均累積 超過収益の累積推移をグラフにしたものである。「希望退職による削減」と「配置転換に よる削減」は、1997 年が雇用削減アナウンスのあった日を境にしてマイナスの反応を示し ている。表３の平均累積超過収益も-0.017(s.e=0.019),-0.099(s.e=0.018) とマイナスの値を とっており後者の「配置転換」は統計的にも有為な値である。1997 年以外の年は、一定の 傾きで推移しており雇用削減というイベントには反応していない様である。 一方、「自然減」による削減は、雇用削減アナウンスのあった日を中心として全ての年 がプラスの反応を見せている。表３の平均累積超過収益もまた、「自然減」による削減が ４年間全てを通して統計的に有為な正の値をとっている。このことは、市場が雇用調整の 方法として自然減を合理的企業規模の見直し行動であるとし、将来収益を高める行動であ ると評価していたことを示している。 8 4.2.3 状況別 「状況別」とは、雇用調整を行った企業の経営状況によって分類したもののことであ る。雇用削減記事の中に書いてある「不況による受注の減少の為」、「組織の再構築の為」 等の文中の言葉によって初めは分類していたが、雇用調整を行う理由が複数存在したりと 大変複雑なものであった為に、記事の内容だけを見て個々の原因を客観的に判断すること は不可能であった。実際に分析も行ったが、結果を得ることができなかった。そこで、経 常利益を見ることによって、それらの企業の経営状況を評価することにした。経常利益を 使ったのは日本経済新聞の記事の中で「経常赤字」という言葉が数多く登場していたから である。従って新聞に目を通している人間が、数ある経営状況を表す指数の中で、この経 常利益に注目している可能性が高いと考えたのである。 この「経常利益」の値を使い、次のような方法で企業の経営状況を評価した。雇用削減 アナウンスの行われた年の前の年とその前の年の経常利益をとり、その値をもとに３つの 分類を行った。ひとつは、２期ともマイナスの値をとっている場合の「２期連続赤字」で あり、２つ目は、１期前の経常利益が２期前のものと比べて減少している「経常利益減少」 で、そして３つ目は、１期前の経常利益が２期前のものと比べて増加している「経常利益 増加」である。 図５は、３つの分類ごとの平均累積超過収益の累積推移を示したグラフである。これに よると明らかに「経常利益増加」のものがイベントを境にして増加傾向にある。表４の平 均累積超過利益の 21-day ウインドゥのものを見ても、やはり統計的有為な正の値をとっ ている。ところで、表４の 11-day ウインドゥ平均累積超過利益の値をみると、こちらは 3 つの分類全てが統計的有為な値をとっている。そこで、この分類については 11-day ウイ ンドゥのものについても累積推移を表したグラフを図６で作成している。図６を見ると、 「経常利益減少」のものが無反応、 「経常利益増加」が 「2 期連続赤字」がマイナスの反応、 プラスの反応、と３つの分類が３つの反応をはっきりと表している。経常利益が増加して いるような企業が雇用調整のアナウンスをすると株価が上がり、連続して赤字利益をだし ているような企業が雇用調整のアナウンスをすると株価が下がるということである。これ は、良い状況におかれている企業は、雇用調整を行うことが更なる効率的経営を目指した ものであり、企業の将来利益を高める行動であると市場が評価したと捉えることができる。 今まで雇用調整とは危機的状況にある企業しか行われないと考えられていたのだが、これ は企業の合理化・スリム化が望まれる中で経営状態の良い企業がその期待に応えた形の雇 用調整なのである。 4.2.4 削減規模別 「現在のわが国では従業員のクビを切ることがもてはやされる… 奥田（1999）において、 （省略）…辞めさせる社員の人数が多ければ多いほど株価も高くなる」といった一文があ る。実際にそのようなことが起こっているのだろうか。 9 雇用削減に関する記事の中で、削減予定数が盛り込まれたものは 468 件中 405 件あった。 この分析のために、記事の掲載された日が含まれる号の東洋経済新報社『会社四季報』よ り、各企業の総従業員数をとり、削減予定数が全従業員数の何パーセントにあたるものな のかを算出した。算出された値を小さいものから順に並べ、それらを 135 個ずつに分け、 「削減規模中（4.7 ％以上∼1.23 ％未満）」、 「削減規模大（1.23 「削減規模小 (4.7 ％未満)」、 ％以上）」という３つの規模に分類した。 図７、図８は、削減規模別の平均累積超過収益の累積推移を示したものである。この分 類でもまた、表４の削減規模別のところで 11-day ウインドゥの平均累積超過収益が全て の値で統計的有為な値をとっているので、2 つの図を作成した。21-day ウインドゥだけを 見ると、「削減規模大」がアナウンスの日を境としてプラスの反応を示している。次に図 「削減規模小」 ８の 11-day ウインドゥのものを見てみると今度は「削減規模大」のほかに、 もまたアナウンスの日を境としてプラスの反応を見せている。この結果から、削減する人 数が多ければ多いほど株価が高くなるということは言うことができない。 そこで、分類の方法を変えた分析を別にも行った。例えば NTT など、従業員数の多い 企業では 30000 人もの削減をしても全従業員数に占める 30000 人の割合は約１４％でしか ない。一方で、東海観光の例では 170 人の削減が約５２％もの削減率になっている。新聞 記事には削減人数を大きく書いていることが多いので、削減規模を割合ではなく、削減人 数そのもので評価した分析を行うと良い結果が出るかもしれないと考えたのである。とこ ろが、その分析でも同様な形のグラフができ、平均累積超過収益は、統計的有為な値とは ならなかった。 結果には規則性が無いものの、従業員数に対する削減数の割合によって行った分析は、 数値が統計的有為な値をとり、累積値の推移も明らかにイベントに反応した形となってい る。よって、この分析に、もうひとつ別の条件を加え複数の条件で分析を行うことにより 何らかの反応パターンが見つかるかもしれない。 「状況別」での分析がここでの分析同様、 11-day ウインドゥでの分析で最も良い結果が出ていることから、ある「状況」のとき、あ る「削減規模」で雇用削減のアナウンスをすると、どのような反応が出てくるのかを次で 見てみる。 4.2.5 状況別と削減規模別での分析 雇用削減に限らず、出来事に原因が複数あるという事は当然である。ここでは、ある 「経常利益」のとき、どれだけの「解雇の規模」だったかという場合による複数の条件に よる分析を行っている。 表５は、分類ごとで平均累積超過収益とその標準偏差をまとめた表である。表は 21-day ウインドゥのものと 11-day ウインドゥのもの 2 つを並べている。 「状況別」、 「規模別」の 分析では 11-day のものが良い結果を示していたので、この分析では 11-day ウインドゥの 「削減規模大」の行 表を主に見てゆく。表５（b）11-day ウインドゥの数値を見たところ、 では経常利益増加の列の値が正の統計的有為な値をとっている。これは (a)21-day ウイン ドゥの表を見ても同様で、正の統計的有為な値が示されている。削減規模が大きいほど株 価が上がるという現象は経常利益の状態が良い企業について見られる現象であったという 10 可能性がこれにより考えられる。次に「削減規模小」の行を見てみる。今度は、「収益減 少」の列の値が正の統計的有為な値をっている。(a)21-day ウインドゥのものも同様に正 の統計的有為な値をとっている。経常利益の減少している企業では、削減規模が小さいほ うが評価されるということである。 以上のことから、必ずしも削減規模が大きいほど株価が上がるというわけではないこと が示された。企業収益の良好な企業による場合にそのことが言え、企業収益の良好ではな い企業によるものは、大きな規模で行うことが必ずしも評価を上げないということである。 4.3 回帰分析による超過収益の決定要因分析 先ほどの分析では、単一要因、または２つの要因のみで分類をし、分析をおこなった。 しかし、超過収益が年度、業種、雇用削減の方法・規模等、複数の要因によって決定され ていることが今までに示していた結果に影響を与えている可能性がある。本節では、それ らの要因をダミー変数として超過収益を説明する推定式を推定し、各要因それぞれの影響 を調べる。 基本的な推定モデルは以下の通りである。 CAR = A1+ X A2h DIh + X A3i DYi + X A4j DMj + X A5k DRk + X A6l DSl +A7DR1 ∗DS1 (7) DI : 業種別ダミー DR : 経常利益ダミー DY : 年ダミー DS : 削減規模ダミー DM : 削減方法ダミー DR1 × DS1 : 「経常利益増加」と「削減規模大」のクロスダミー この推定結果は、表６に示されている。 産業のダミー変数全てが有為な値をとっており、3 つの推定値は全てマイナスである。 従って、産業別では「小売卸売業」だけがプラスの影響を与えているということである。 単一要因での分析でも、産業別の分析では「小売卸売業」は、1997 年のものが特に大きく プラス要因となっていたという結果が出ており、全体から見てもその影響が大きかったと いうことをここでも伺うことができる。 次に、経常利益ダミーと削減規模ダミーは有為な値をとっていないが、 「経常利益増加」 と「削減規模大」のクロスダミーの係数は統計的に有為な正の値を取っている。このこと から、経常利益増加、削減規模大という個別の要因がそれぞれに平均株価収益をプラスに 動かしているのではなく、この二つが重なった場合にプラスになるということが分かる。 ちなみにこれは、 「状況別」 ・ 「規模別」2 つの条件での分析を行ったときの「経常利益が増 加している企業で大規模な雇用削減行動を行ったとき、株価が上っている」という結果と 同じものである。 11 4.4 まとめ 以上をまとめると、90 年代後半において雇用削減の発表があった際の株式収益率の反 応はプラスである傾向が強いようである。しかし、全てのケースにおいてプラスの反応を 見せているわけではなく、なんらかの条件下における雇用削減行動においてのものであっ た。詳述すると、業種では「卸売り・小売業」による雇用調整が、特に 1997 年において 株価収益を上げるアナウンスとなっていた。そして、「自然減」によって雇用調整を行っ た企業もまた、株価収益を上げている。最後に、経常利益の下がっている企業による小規 模な人員削減行動と、経常利益が増加している企業による大規模な人員削減行動では、株 価収益がプラスとなっていた。とくに、経常利益の増加している企業による大規模な人員 削減は２つの条件が重なった場合にそれが言えることが分かった。 Farber and Hallock(1999) では、全体の年度別株式収益率は 28 年間でマイナスから０ へと近付いていたが、本稿の分析ではそのような傾向は観測されなかった。また、平均値 も Farber and Hallock(1999) のものはマイナスであったが 90 年代後半の日本では、企業 の雇用削減行動に対して株価がプラスに反応するケースが多く見られ、平均値はプラスで あった。 5 おわりに 本稿では企業の雇用削減行動が株価に対してどのような影響を与えるのかということを イベントスタディの手法を使って分析し、90 年代後半の日本においては株価がプラスの影 響を受けていたことが示された。そして、それは特に経常利益が増加しているような企業 が大規模な削減を行ったときであるということが明らかとなった。 一方、経常利益が減少している企業では、削減規模が小さい場合に株価がプラスの反応 を示していた。すなわち、今でも雇用削減行動というものは、企業の危機的状態における 最終手段と捉えられており、明らかに危機的状況ではない企業での雇用削減行動は組織の 合理化として評価される一方で思わしくない状況下での大規模な雇用削減は危機的状況で あると評価されるようである。 今後の株価と雇用削減行動との関係についての研究課題は、Farber and Hallock(1999) のような、長期間にわたった分析である。90 年代後半だけの分析では得られた結果が日本 企業特有の動きであると特定することができないということや、今回行った 90 年代後半 の分析だけでは見つけることのできなかった年を経た傾向をつかむことができるかもしれ ない可能性があるからである。そうしたことが明らかにされることで、この研究はより一 層興味深いものとなるだろう。 12 参考文献 [1] Abowd, John, George Milkovich, and John Hannon, 1990.The Effect of Human Resource Management Decisions on Shareholder Value. Industrial and Labor Relations Review, February, 43(3), 203s-36s [2] Champbell, John Y. , Andrew W. Lo, and A. Craig MacKinlay, 1997. The Econometrics of Financial Markets, Pinceton University Press. [3] Caves, Richard E., and Matthew B. Krepps, 1993. Fat: The Displacement of Nonproduction Workers from U.S. Manufacturing Industries, Brookings Papers on Economic Activity, Micro Economics, 2, 227-273. [4] Fama, Eugene, Laurence Fisher, Michael Jensen, and Richard Roll 1969. The Adjustment of Stock Prices to New Information. International Economic Review, February, 10 (1) 1-21 [5] Henry S. Farber, and Kevin F. Hallock, 1999. Have Employment Reductions Become Good News For Shareholders? The Effect of Job Loss Announcements on Stock Prices,1970-97. NBER working paper 7295. [6] Kalra, Rajiv, Glenn V. Henderson Jr., and Michael C. Walker, 1994. Share Price Reaction to Plant-Closing Announcements. Journal of Economics and Business, December 46(5),381-95. [7] Kiyoshi Kato, Scott Linn, and James Schallheim 1990. Are There Arbitrage Opportunities in the Market for American Depository Receipts? Journal of International Financial Markets, Institutions & Money, 1(1), 73-89. [8] Worrell, Dan L., Wallace N. Davidson, and Varinder M. Sharma, 1991. Layoff Announcements and Stockholder Wealth. Academy of Management Journal, September 34(3), 662-78. 「経営者よ、クビ切するなら切腹せよ」 『文芸春秋』文芸春秋社、１０ [9] 奥田碩 (1999)、 月号 pp,152-162 「株式市場の効率性：規制政策のイベント・スタディ」、 [10] 釜江廣志・手塚広一郎（2000）、 『一橋論業』、第 123 巻、第 5 号 [11] 平木多賀人・竹澤伸哉、「クロスセクション・アノマリー」『証券市場の実証ファイナ ンス』朝倉書店、174-192 頁 13 表１： 先行研究の一覧 この表は、株価と雇用問題についての先行研究における分析結果をまとめたものである。１ 列目には論文の著者名を、２列目には論文で扱われているデータの期間を、３列目には扱われ た雇用削減記事の数を、４列目には論文で取り上げられている雇用削減のタイプを、そして５ 列目にはそれぞれのイベントに対する平均累積超過収益の値を示している。ここで５本の先行 論文が挙げられており､その中で特に Farber & Hallock (1999) についてのみが詳しく挙げら れている。これは、この論文が推定期間が２７年と、過去の論文を全て含めてしまうような期 間の推定を行ったものであるということと、本稿と同じ雇用削減行動全般と株価収益率の関係 についての分析を行っているものなので、アメリカとの比較が容易にできると考えたからであ る。 カバーされている年 サンプル 数 １９８０年と１９８７年 125 従業員解雇 -0.368 Caves & Kreppps (1993) １９８７-１９８４年 513 製造業のみ -0.900 Kalra, et. Al. (1994) １９８４-１９８７年 132 工場閉鎖 -0.500 Worell, et. Al. (1994) １９７９-１９８７年 194 全てのタイプ -0.014 １９７０-１９９７年 3878 全てのタイプ -0.376 １９７０‐１９７９年 1503 全てのタイプ -0.647 １９８０-１９８９年 1491 全てのタイプ -0.261 １９９０-１９９７年 884 全てのタイプ -0.112 １９９５-１９９８年 468 全てのタイプ 0.036 １９９５年 117 全てのタイプ 0.034 １９９６年 100 全てのタイプ 0.080 １９９７年 70 全てのタイプ 0.013 １９９８年 181 全てのタイプ 0.023 著者 Abowd, et. Al. (1990) Farber & Hallock (1999) 本稿 雇用削減のタイプ 平均累積超過収益 表２ ： 雇用削減に関するアナウンスの内訳 本稿では､日本経済新聞より１９９５年から１９９８年までの雇用削減に関する記事をとっ ている。全体のサンプル数は４６８である。それらの記事を、それぞれ削減を行った企業の業 種別､状況別､方法別に分類した。この表は､それら分類された期時の数とその割合について示し たものである。 内訳 サンプル数 ％ １９９５年 117 0.25 １９９６年 100 0.21 １９９７年 70 0.15 １９９８年 181 0.39 鉱業、建設､製造業 275 58.76 運輸・通信業､電気・ガス業 45 9.62 金融・保険業､不動産業 119 25.43 卸売り､小売 29 6.2 ２期連続経常収支赤字 44 9.4 経常収支減少 239 51.06 経常収支増加 185 39.53 希望退職 121 25.85 配置転換 92 19.66 自然減 166 35.47 その他 19 4.06 missing 153 32.69 年度別 業種別 状況別 方法別 注１）｢業績別」の分類方法は､雇用削減の行われた前の年の経常収支が前々年度のものよりも 増加しているかどうかで、経常収支が減少したか増加したかを判断した。しかし、前年度、前々 年度の経常収支が 2 期とも赤字である場合は増加していても減少していても、 「過去 2 年間経常 収支赤字」に分類されている。 注２）｢方法別」における希望退職とは、希望退職の募集・早期退職優遇制度の実施・転職支援 が含まれる。配置転換には配置転換・出向･転籍が含まれる。また、自然減には退職者の負補充､ 新卒採用の削減･見送りが含まれる。 表３ ： 平均累積超過収益 −21days window- それぞれの平均値と、標準偏差、負値比率を一覧にしたものである。負値比率とは、負の値 をとる割合を示し、０．５よりも大きければ負の値を多くとっているということを意味する。 これらのデータは正規分布に従っているわけではないので、平均値が必ずしも全体の値を代表 するとは限らなく、負値比率も併せて見る必要がある。 １９９５年 負値比率 １９９６年 負値比率 １９９７年 負値比率 １９９８年 負値比率 0.034 0.47 0.08* 0.51 0.013* 0.50 0.023* 0.54 全体 (0.002) (0.003) (0.012) (0.003) 産業別 鉱業、建設、製造 0.033* 0.53 (0.003) 運輸・通信、 0.032* 電気・ガス (0.004) 金融・保険、不動産 0.02* 0.063* 0.46 (0.003) 0.40 -0.043* 0.37 0.041* 0.57 (0.006) 0.068* 0.50 -0.002 0.60 0.102* 0.64 (0.016) 0.419* 0.56 -0.003 0.42 (0.012) 0.44 (0.017) 0.00 -0.001 (0.003) (0.004) (0.003) 0.31 -0.074* (0.014) (0.005) (0.008) 卸売り・小売 0.13* 0.043* 0.52 (0.005) 0.40 (0.125) 0.3 0.50 (0.017) 方法別 希望退職 0.102* 0.59 (0.006) 配置転換 0.026* 0.026* 0.34 -0.014 0.39 -0.03* (0.004) 0.52 0.032* 0.43 0.013 0.67 0.046* -0.099* 0.029* 0.50 0.999* 0.40 (0.004) 注 ) 括弧内は標準偏差であり、*は５％水準で統計的に有為。 -0.002 (0.015) 0.55 -0.007 0.48 (0.006) 0.57 0.03* 0.56 (0.005) 0.33 (0.207) 0.33 -0.007 (0.006) (0.01) (0.008) 0.61 0.43 (0.018) (0.003) (0.01) ｍｉｓｓｉｎｇ 0.128* -0.017 (0.019) (0.005) (0.004) その他 0.42 (0.004) (0.005) 自然減 0.121* -0.397* 0.60 (0.01) 0.49 0.033 (0.004) 0.55 表４ ： 平均累積超過収益 ９０年代後半(１９９５-１９９８年) この表は、９０年代後半全体の平均値と負値比率を示したものである。21-day ウインドゥ、 11-day ウインドゥ、1-day ウインドゥの 3 つのウインドゥの値を示している。 21-day ウインドゥ 平均値 全体 0.036* (0.002) 負値比率 0.51 11-day ウインドゥ 平均値 0.012* (0.003) 1-day ウインドゥ 負値比率 平均値 負値比率 0.51 -0.011 0.53 0.54 -0.001 0.55 0.49 -0.003 0.51 0.46 -0.002 0.51 0.41 0.014 0.48 0.53 0.0002 0.5 0.45 -0.007 0.6 0.49 0.002 0.55 0.47 -0.012 0.42 0.53 0.002 0.51 0.57 -0.011 0.66 0.54 -0.002 0.55 0.45 -0.022 0.48 0.5 -0.001 0.52 0.52 -0.001 0.57 0.5 0.001 0.51 産業別 0.021* 鉱業、建設、製造 （0.003） 0.003* 運輸・通信、電気・ガス (0.004) 0.047* 金融・保険、不動産 (0.003) 0.19* 卸売り・小売 (0.022) 0.53 0.51 0.51 0.34 0.001 （0.003） -0.007* (0.003) 0.016* (0.004) 0.125* (0.028) 方法別 0.048* 希望退職 (0.006) 0.029* 配置転換 (0.006) 0.029* 自然減 (0.00４) 0.145* その他 (0.0３３) 0.017* ｍｉｓｓｉｎｇ (0.004) 0.51 0.42 0.54 0.47 0.54 0.018* (0.005) 0.017* (0.005) 0.014* (0.003) 0.142* (0.042) -0.011* (0.004) 状況別 0.038* ２期連続経常収支赤字 (0.007) 経常収支減少 (0.003) 0.002 0.076* 経常収支増加 (0.004) 0.5 0.54 0.47 -0.029* (0.007) -0.011* (0.003) 0.048* (0.005) 削減規模別 0.112* 大規模 (0.007) -0.0004 (0.004) 0.024* (0.002) 0.5 0.53 0.47 0.055* (0.007) -0.013* (0.004) 0.006* (0.002) 表５ ： 複合条件 21-day ウインドゥ、11-day ウインドゥで分析した 2 つの表をここで示す。どちらのウインド ゥにも共通した結果(符号条件が一致、統計的に有為な値をとっている）を出しているのは、 「削 減規模大、収益増加」と「削減規模小、収益減少」である。どちらもプラスの影響をもつと出 ている。 (a) 21-day ウインドゥ 削減規模大 削減規模中 削減規模小 ２期連続赤字 収益減少 収益増加 0.106* 0.005 0.222* （0.011） (0.011) (0.012) -0.1* 0.001 0.02* (0.013) (0.007) (0.004) 0.037 0.022* 0.024* (0.013) (0.003) (0.003) ２期連続赤字 収益減少 収益増加 0.011 0.01 0.14* （0.009） (0.009) (0.015) 0.107* -0.023* 0.002 (0.015) (0.007) (0.004) -0.011 0.008* 0.005 (0.012) (0.003) (0.003) (b) 11-day ウインドゥ 削減規模大 削減規模中 削減規模小 注) 括弧内は標準偏差であり、*は５％水準で統計的に有為な値である。 表６ ： 回帰分析による要因分解 この表は、平均超過収益率（21-day ウインドゥ）を被説明変数として推定した要因分解の説 明変数とその回帰係数を表にしたものである。この分析により､全体的に見て、どの変数が平均 超過収益に影響を与えているかを調べている。 説明変数 回帰係数 定数項 0.116 (0.072) 鉱業、建設、製造業ダミー -0.159* (0.064) 運輸・通信、電気・ガス業ダミー -0.168* (0.079) 金融、保険、不動産業ダミー -0.137* (0.069) 1995 年ダミー 0.027 (0.04) 1996 年ダミー 0.066* (0.041) 1997 年ダミー -0.007 (0.047) 希望退職ダミー -0.004 (0.037) 自然減ダミー -0.027 (0.033) 2 期連続赤字ダミー 0.031 (0.056) 経常利益増加ダミー 0.019 (0.038) 削減規模大ダミー 0.042 (0.046) 削減規模小ダミー 0.004 (0.037) 経常利益増加×削減規模大ダミー 0.176* (0.01) サンプル数 468 決定係数 0.067 注１ ） 括弧内の数値は標準誤差である。 注２ ) ＊は５％､＊＊は１０％水準で統計的に有為。 注３ ) 被説明変数は平均累積超過収益 表7 ： 雇用者削減記事の一覧 個々のイベント（１９９５年∼１９９８年までの日本経済新聞より） イベント 企業名 日 削減方法 削 減 者 累積超過 記事の内容(日本経済新聞） 数 収益 95.01.22 日産 解雇 95.02.03 日本水産 自然減、希望退職 95.02.03 新日本製鉄 - 200 95.02.03 マツダ - 62 95.02.09 日産 95.02.10 ＮＫＫ 95.02.11 全日本空輸 自然減 95.02.14 ダイエー 希望退職 95.02.21 日産 転籍 95.02.22 大和證券 - 40 95.02.22 野村證券 - 60 95.02.23 東京電力 95.03.01 東北電力 95.03.02 大昭和製紙 自然減、出向、希望 退職 1100 95.03.06 日産 出向、転籍、自然減 7000 -0.002 一段の円高で経営環境は依然として厳しい。 95.03.07 武田薬品 自然減 3500 -0.038 複雑な組織の弊害で迅速な意思決定ができず 見直しが必要だった。 95.03.16 和光証券 希望退職、自然減 95.03.31 高島屋 出向、自然減 95.04.12 日本航空 810 95.04.18 マツダ 95.04.18 高島屋 希望退職、出向、転 籍 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 95.04.18 北海道拓殖銀 行 - 500 95.04.19 さくら銀行 新卒学生の採用抑 制 2000 95.04.20 サンエス - 110 95.04.22 ダイエー 出向 5500 95.04.24 塩野義製薬 希望退職、出向、転 籍 2000 1500 転籍 420 - 370 700 120 出向 1000 - - 650 2800 -0.043 通貨危機で混乱するメキシコでの自動車需要 の拡大が期待できない。 0.085 漁業部門を南米に移転。漁場が狭まり魚価が 低迷している。 -0.076 円高と需要低迷で赤字が続いているシームレ スパイプ事業の合理化策。 0.040 円高による価格の上昇、カナダでの自動車市 場の落ち込み。 -0.049 系列ディーラー出向者の転籍促進。 0.030 国内造船所の設備集約計画に伴ったもの。 -0.003 コスト競争力と生産性を高め、国内線のシェア 維持、国際線のシェア拡大を図る。 0.150 阪神大震災で営業不可能となった店舗社員を 他店や関連会社へ異動。 0.003 座間車両工場閉鎖に伴い人員を関連会社に 転籍。 0.074 英国でのワラント債売買業務が収益の足を引っ 張っている。 0.035 英国でのワラント債売買業務が収益の足を引っ 張っている。 規制緩和をにらみ、ホワイトカラーの生産性を 0.095 高め、コスト競争力の向上を狙う。 本社組織をスリム化して効率的な業務運営を目 0.097 指す。 0.028 再建五ヵ年計画中の人員合理化策。 -0.158 長引く証券不況で組織の合理化を急ぐ。 0.040 高コスト体質の改善。 0.066 リストラ計画の一環とした本社人員の削減。 - 0.040 大卒者の新規採用をゼロにする。 - 0.048 ２０年ぶりに高卒・大卒者の採用見送り。 -0.088 予想以上の不良債権額。 0.099 厳しい経営環境と阪神大震災による経営計画 の見直し。 0.024 経営の効率化。 0.049 阪神大震災による巨額の被害。 -0.038 小回りの利く体制実現、過去のピークを越える 経常利益の達成を目指す。 出向 1000 0.099 セメント業界は市況の悪化や急速な円高の進 展により業績が低迷している。 95.04.27 秩父小野田 95.05.04 三井造船 95.05.04 アシックス 自然減 180 95.05.17 勧角証券 希望退職 208 -0.196 株式相場の長期低迷による経営不振。 95.05.17 コスモ証券 100 -0.283 株式相場の長期低迷による経営不振。 95.05.17 不二家 希望退職 380 -0.085 今期２期連続の経常赤字見込む。 95.05.18 タカキュー 希望退職 300 0.575 収益の悪化が予想以上に厳しい為。 95.05.19 トーア・スチール 320 0.059 原料高と製品安による業績悪化に対応。 95.05.19 合同製鉄 出向 - 0.031 原料高と製品安による業績悪化に対応。 95.05.20 シキボウ 出向、自然減 100 95.05.20 ダイワボウ 出向、自然減 100 95.05.23 マツダ 95.05.25 佐々木硝子 希望退職 143 -0.080 円高による輸入品攻勢がづづいている為。 95.05.26 鐘紡 希望退職 500 95.05.26 ユニチカ 出向、自然減 500 0.012 ４期連続の減収など、経営が一段と悪化したこ とに対応。 合繊部門を中心に経営環境が厳しさを増して -0.063 いることに対応。 95.05.27 新日本製鉄 - 3400 -0.056 鋼材価格の低下が響いている。 95.05.27 ＮＫＫ - 1400 -0.014 鋼材価格の低下が響いている。 95.05.27 神戸製鋼所 - 1300 -0.097 鋼材価格の低下が響いている。 95.05.27 住友金属工業 - 1000 -0.055 鋼材価格の低下が響いている。 95.05.27 川崎製鉄 - 2500 -0.031 鋼材価格の低下が響いている。 95.05.30 神戸製鋼所 - 3100 -0.058 阪神大震災からの復興を目指したもの。 95.05.31 名古屋鉄道 自然減 126 95.06.01 大和銀行 出向、自然減 600 95.06.01 トヨタ自動車 95.06.02 ＮＥＣ 95.06.03 中国電力 95.06.07 九州電力 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 95.06.08 新潟鉄工 - - - - 出向、自然減 600 - 64 150 28 -0.041 造船不振に対応。 0.001 合併以来、初の経常赤字、無配に陥ったことを 受け、新卒採用を見送る。 -0.127 綿紡績部門を中心に輸入品との競合激化など 厳しい環境が続いていることに対応。 綿紡績部門を中心に輸入品との競合激化など -0.154 厳しい環境が続いていることに対応。 0.008 アメリカにおいて販売減で生産が低迷。 -0.060 消費の低迷による売上減。 0.017 ９７年度までに退職、出向に加えて新規採用の 抑制で行員を削減する。 0.014 円高の進展などでホワイトカラー職種に余剰感 があるため、大卒採用を減らす。 -0.006 新卒の採用に、依然として慎重な姿勢。 -0.010 規制緩和にともなう経営強化。 142 -0.040 設備投資が終わり、コスト削減を進めたい。 550 -0.094 円高による受注採算の悪化や競争激化による 業績不振。 95.06.09 ＮＴＴ 希望退職、転籍 95.06.09 近畿日本ツーリ 新卒学生の採用抑 スト 制 95.06.13 松下電器産業 配置転換 95.06.13 大阪銀行 自然減 30000 140 2000 186 -0.015 経営の合理化計画。 -0.026 業績の低迷による新卒の採用中止。 0.023 家電市場の変化、円高などを受け経営の効率 化が必要と判断。 0.303 不良債権処理。 95.06.13 福徳銀行 自然減 100 -0.105 不良債権処理。 95.06.13 阪神銀行 自然減 70 0.008 不良債権処理。 95.06.14 日本製鋼所 希望退職、出向 95.06.18 三菱自動車工 業 95.06.20 325 -0.032 景気の低迷による業績不振。 0.018 バス需要の低迷によるバス生産拠点の人員削 減。 - 80 松坂屋 新卒学生の採用抑 制 50 95.06.23 ミノルタ 希望退職 400 95.06.30 雪印乳業 自然減 640 95.06.30 東北電力 110 95.07.01 トヨタ自動車 95.07.01 東急百貨店 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 95.07.07 赤井電機 解雇 400 95.07.12 三菱自動車工 業 - - 95.07.13 旭化成 - 450 -0.028 ポリエステル事業の縮小。 95.07.20 ミズノ 新卒学生の採用抑 制 200 95.07.27 ジャパンエナジ 希望退職、出向 ー 430 0.062 スポーツ用品市場の冷え込みや低価格競争の 激化 -0.031 ガソリンの乱売競争や、来年からの安価な輸入 品に備えた合理化策。 95.07.29 愛知機械工業 出向、自然減 300 0.154 ９７年春を目処に３００人程度削減。 95.08.01 四電工 新卒学生の採用抑 制 100 0.037 収益性低下で生産性の向上を図る。 95.08.05 沖電線 希望退職 100 2.504 事業の再構築。 95.08.10 ＫＤＤ 希望退職、転籍、自 然減 95.08.24 三洋証券 希望退職 100 95.08.24 マツダ 希望退職 - 95.08.24 オーエム製作所 出向 95.08.26 高島屋 新卒学生の採用抑 制 95.08.29 帝人製機 希望退職 200 95.08.30 ニチイ 新卒学生の採用抑 制 420 95.08.31 アシックス 希望退職 95.09.08 東海染工 解雇 59 95.09.10 大阪ガス 配置転換 60 95.09.10 マツダ - - 95.09.10 ＫＤＤ - 100 0.140 １００人削減。 95.09.13 ＮＫＫ 出向、転籍 400 0.089 ブリキ製造設備を休止。 95.09.20 日本航空 出向 800 0.025 事業の再構築。 81 - 1200 -0.204 業績の悪化。 -0.004 最近の超円高が業績を直撃。また、生産拠点 を海外にシフトしている。 輸入関税の引き下げと円高により経営合理化 -0.066 が迫られている。 -0.071 電力の自由化をにらんで。 0.070 海外生産シフトに伴い、高卒採用を大幅減。 -0.055 ３期連続の減収により、来春の新卒採用を見送 る。 0.050 経営再建。 0.086 円高による輸出不振。 0.036 一層の合理化策。 -0.005 ４期連続の経常赤字。 -0.102 生産の減少に対応した米工場従業員の削減。 - 0.089 不採算ラインの廃止。 - 0.209 業績の低迷が続く中の、２年続けての採用中 止。 - -0.099 繊維機械等の業績不振。 0.033 競争激化と消費低迷で経営環境が厳しい為。 -0.148 バブル崩壊による市場の縮小、流通大手による 価格競争。 -0.223 繊維市況の悪化に対応。 0.060 ガス･電気事業法改正による業界内外での競 争激化と料金の本格改定の為。 -0.033 米販売子会社従業員のレイオフ。 95.09.29 武田薬品 自然減 350 -0.010 営業部門の機構改革。 95.09.30 トウペ 希望退職 100 -0.139 主力の塗料が不振で業績が悪化。 95.10.12 大和銀行 300 -0.261 アメリカでの巨額損失による信用低下。削減前 倒し。 95.10.12 日新製鋼 出向、自然減 95.10.13 大丸 新卒学生の採用抑 制 72 95.10.14 ダイエー - 500 -0.067 消費の一層の低迷。 95.10.25 大倉工業 希望退職 100 -0.009 新会社、新部門の設立。 95.10.28 大和銀行 95.11.02 ツムラ 95.11.02 三菱石油 希望退職、出向、自 然減 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 95.11.03 兼松 出向、転籍 200 95.11.03 河合楽器 出向、自然減 400 95.11.03 アスク 希望退職 95.11.05 三菱銀行 自然減 700 0.090 合併後に２万人を切る体制を確立。 95.11.05 東京銀行 自然減 700 0.080 合併後に２万人を切る体制を確立。 95.11.09 大和銀行 解雇 500 95.11.10 ジャパンエナジ 出向、転籍、自然減 ー 新卒学生の採用抑 マツダ 制 800 0.045 ニューヨーク支店の巨額損失事件で米国から の全面撤退を要請されている。 0.103 石油製品の輸入自由化と主力製品の市況低迷 が長引きそうな為。 95.11.11 - 1200 2000 500 500 80 3000 0.033 阪神大震災に伴う被害で神戸店が縮小、新規 の出店の予定もない為。 0.061 経営を合理化し、一連の事件の影響を最小限 に食い止めたい考え。 有利子負債の大幅な圧縮を柱とする経営改善 0.003 ３ヵ年計画。 0.042 石油輸入自由化で販売競争が激化するのに備 えたもの。 -0.015 経営の建て直し。 0.051 楽器市場の低迷による業績不振。 -0.088 希望退職者の募集を開始する。 0.082 ２年連続の赤字からの脱却を目指す。 -0.035 阪神大震災前のコスト削減計画に削減数を上 乗せ。 95.11.11 神戸製鋼所 95.11.17 東海染工 出向、自然減 50 95.11.23 森永製菓 出向、自然減 300 95.11.25 青木建設 希望退職 210 -0.028 深刻な経営不振。 95.12.05 近畿コカ・コーラ 希望退職 - 640 -0.045 安定配当目指す。 0.119 繊維市況の悪化に対応。 0.065 経営合理化の一環。 200 0.214 価格競争の激化。 300 0.481 長期経営計画の実行により経営再建を進める。 100 0.304 希望退職者を１００人募集する。 1000 0.174 赤字体質からの脱却を目指す。 50 0.188 価格競争の激化による低収益。 95.12.12 福徳銀行 新卒学生の採用抑 制 95.12.13 金門製作所 希望退職 95.12.31 三洋証券 希望退職、自然減 95.12.31 近畿日本ツーリ 配置転換 スト 96.01.04 日清紡 配置転換 - 96.01.04 ダイワボウ 配置転換 200 96.01.08 さくら銀行 新卒学生の採用抑 制 1100 -0.192 不良債権処理や競争力回復の為。 96.01.08 第一勧銀 新卒学生の採用抑 861 -0.081 不良債権処理や競争力回復の為。 制 -0.103 綿糸生産の落ち込みと輸入品との競合による 生産規模の縮小。 2.777 綿糸生産の落ち込みと輸入品との競合による 生産規模の縮小。 96.01.08 96.01.08 96.01.08 96.01.08 96.01.08 96.01.08 96.01.08 96.01.08 96.01.08 96.01.10 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 富士銀行 制 新卒学生の採用抑 三菱銀行 制 新卒学生の採用抑 三和銀行 制 新卒学生の採用抑 あさひ銀行 制 新卒学生の採用抑 東海銀行 制 新卒学生の採用抑 大和銀行 制 北 海 道 拓 殖 銀 新卒学生の採用抑 行 制 新卒学生の採用抑 東京銀行 制 希望退職、出向、配 ケンウッド 置転換 住友銀行 希望退職 597 -0.086 不良債権処理や競争力回復の為。 502 -0.080 不良債権処理や競争力回復の為。 731 -0.103 不良債権処理や競争力回復の為。 409 -0.155 不良債権処理や競争力回復の為。 436 -0.033 不良債権処理や競争力回復の為。 271 -0.090 不良債権処理や競争力回復の為。 204 -0.017 不良債権処理や競争力回復の為。 128 0.016 不良債権処理や競争力回復の為。 58 -0.101 不良債権処理や競争力回復の為。 1450 0.184 国内のオーディオ市場の半分近くの縮小。 750 0.126 国内のオーディオ市場の半分近くの縮小。 136 -0.067 国内のオーディオ市場の半分近くの縮小。 96.01.10 パイオニア 96.01.10 日本コロムビア 希望退職、自然減 96.01.12 住友金属工業 96.01.13 大和銀行 96.01.17 グラフテック 96.01.20 昭和シェル 96.02.01 住友大阪セメン 希望退職 ト 300 96.02.01 近畿コカ・コーラ 希望退職 70 2.146 飲料の低価格化に対応。 96.02.03 サクラダ 希望退職 50 0.099 オフィスビル向けの鉄骨や立体駐車場の需要 が急減し収益が悪化した為。 96.02.07 第一勧銀 転籍、自然減 2000 0.045 不良債権大量処理に対応。 96.02.08 三井信託 出向、転籍、自然減 1000 -0.059 不良債権大量処理に対応。 96.02.08 中央信託 - 300 0.061 不良債権大量処理に対応。 96.02.09 横浜銀行 自然減 500 -0.009 不良債権大量処理に対応。 96.02.10 青木建設 自然減 500 -0.023 経営再建５ヵ年計画。 96.02.11 三和銀行 新卒学生の採用抑 制 500 -0.060 不良債権大量処理に対応。 96.02.14 住友信託 出向、自然減 350 -0.109 競争力の強化を急ぐ。 96.02.14 日本興業銀行 解雇 96.02.14 リズム時計工業 希望退職 200 -0.031 主力事業の販売不振。 96.02.16 日本興業銀行 300 -0.023 衆院予算委員会でリストラ努力を強調。 96.02.20 ＪＲ東日本 出向 7000 96.02.22 住友銀行 出向、転籍、自然減 1300 配置転換 希望退職 - 3400 100 700 27 - 0.041 新工場建設に伴う工場要員の削減。 -0.052 海外業務の大幅縮小。 0.181 主力製品の販売不振による３期連続の経常赤 字。 0.097 石油製品の輸入自由化を控え、競争力を強化 する狙い。 0.004 市況軟化でコスト削減効果が相殺、一層の合 理化。 -0.028 英証券子会社の現地採用人員を指名解雇。 0.014 将来予想される人手不足に備えた効率化。 -0.015 不良債権の償却による体力の消耗に歯止めを かけ収益力を高める狙い。 96.02.22 千葉銀行 96.02.23 三菱レイヨン 配置転換 - 50 0.077 ポリエステル繊維事業の再構築。 さくら銀行 96.02.24 三 菱 自 動 車 工 出向、自然減 業 2600 -0.029 経営５ヵ年計画。 96.02.28 東洋ゴム 2600 -0.071 伊丹工場の閉鎖。 96.03.06 北海道拓殖銀 行 ジャパンエナジ 希望退職 ー 4000 -0.070 経営再建の一環。 96.03.09 三菱銀行 自然減 3000 96.03.10 ヤマハ 自然減 800 96.03.15 ＮＫＫ 出向 96.03.16 日商岩井 希望退職 96.04.02 大和銀行 96.04.04 紀陽銀行 自然減 400 0.314 住専処理後の健全化を目指す。 96.04.04 近畿銀行 自然減 400 1.856 住専処理後の健全化を目指す。 96.04.05 エンシュウ 新卒学生の採用抑 制 - 96.04.06 北海道拓殖銀 行 - - 96.04.06 北陸銀行 - 100 96.04.09 アシックス 希望退職 150 -0.007 ３期連続の赤字など業績が低迷している。 96.04.10 富士銀行 配置転換 500 -0.101 間接人員を削減。 96.04.10 ＮＥＣ 解雇 500 0.039 米パソコン工場閉鎖。 96.04.11 東洋信託銀行 - 270 0.054 不良債権の処理。 96.04.11 常陽銀行 - 400 96.04.12 ライオン 自然減 96.04.20 鈴丹 新卒学生の採用抑 制 96.05.03 熊谷組 出向、自然減 配置転換、自然減 100 -0.024 経営体質の強化。 96.02.24 96.03.07 希望退職 70 100 1700 - 550 2635 500 400 -0.028 転職支援制度１００人強に適用。 0.111 ガソリン輸入自由化に対応したリストラクチャリン グの一環。 0.070 合併後１０００億円の経費削減計画の一環。 0.013 楽器に依存した低収益体質からの脱却。 -0.030 鉄工部門の要員削減。 0.063 赤字転落、経営の建て直しを急ぐ。 0.098 新中期経営計画。 -0.165 再建計画。 0.191 ４年間で不良債権処理に目処をつける計画。 0.178 業績の悪化。 -0.020 体質改善。 0.023 工場の管理部門合理化。 0.065 赤字。 -0.005 民間建築受注の低迷、受注単価の下落に対 応。 96.05.04 三井海上 - 96.05.10 川崎製鉄 出向 2300 96.05.11 九州松下電器 解雇 65 96.05.12 日本石油 96.05.12 コスモ石油 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 96.05.15 パイオニア 希望退職 800 0.040 合理化の強化。 96.05.24 ミドリ十字 希望退職、自然減 400 0.147 和解金支払いと不買運動による業績悪化。 96.05.31 三菱信託 新卒学生の採用抑 制 700 0.018 競争激化に対応。 0.022 経常利益４００億円目指す。 -0.008 生産調整のためにパート職員を解雇。 - -0.022 ガソリン価格の低下による営業赤字に転落。 - -0.032 ガソリン市況の低迷、競争激化。 - 0.027 不良債権による赤字を乗り切る為収益体質を 強化。 96.05.31 住友信託 新卒学生の採用抑 制 - 96.05.31 東洋信託 新卒学生の採用抑 制 - 96.05.31 東京電力 96.05.31 中部電力 96.05.31 東北電力 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 96.06.01 日本石油 出向、転籍、自然減 600 0.010 輸入自由化で収益減。 96.06.01 ジャパンエナジ 新卒学生の採用抑 ー 制 - -0.063 輸入自由化で収益減。 96.06.01 東洋紡 出向、配置転換 550 96.06.08 日本航空 出向、配置転換 400 0.060 本社部門のスリム化。 96.06.13 山梨中央銀行 新卒学生の採用抑 制 300 0.059 体質改善により競争力を高める。 96.06.29 東海観光 希望退職 170 -0.277 大幅な事業縮小に踏み切る。 96.07.02 呉羽化学工業 希望退職 100 -0.161 全管理者の２０％弱対象に希望退職者を募 集。 96.07.21 日東紡績 300 -0.002 泊工場を閉鎖。 96.07.27 矢作製鉄 希望退職 10 0.027 業績の低迷。 96.07.27 段谷産業 希望退職 170 96.08.20 パイオニア 希望退職、自然減 96.05.20 鈴丹 希望退職 96.09.07 トピー工業 96.09.12 ＮＴＴ 96.10.08 ミドリ十字 96.10.22 三協精機 希望退職 500 96.10.23 三菱石油 希望退職 100 96.11.02 ミドリ十字 自然減 600 0.478 人員･研究費削減などで再建計画を発表。 96.11.08 新日鉄化学 希望退職 500 0.067 ３ヵ年をにらんだ合理化計画。 96.11.08 十六銀行 自然減 140 0.131 経営体質の強化。 96.11.09 サカイオーベッ クス 96.11.12 東燃 96.11.16 ＹＵＡＳＡ - 200 96.11.23 東海銀行 - - 96.12.10 新潟鐵工所 解雇 96.12.11 三協精機 希望退職 500 96.12.26 コスモ石油 希望退職 100 97.01.22 石川製作所 希望退職 70 - 出向等 - -0.016 コスト削減の一環として。 - -0.062 コスト削減の一環として。 - -0.055 コスト削減の一環として。 1500 611 35000 - 希望退職 0.089 不良債権による赤字を乗り切る為収益体質を 強化。 0.027 不良債権による赤字を乗り切る為収益体質を 強化。 - 25 250 - -0.034 輸入急増で綿紡績縮小、国内２工場閉鎖。 -0.143 売上減による利益の低下。 -0.093 低価格化のあおりを受け、業績が悪化。 0.076 赤字による。 -0.000 購入コスト削減や販売改善でコスト改善。 0.036 合理化策発表。 0.069 人員削減を強化。 0.013 電子部品の価格競争激化による生産の海外移 転による措置。 -0.014 収益が急激に落ち込んでいるのに対応。 0.043 ２５人を削減。 -0.019 国際競争力を強化するのが狙い。 0.030 高槻製作所の閉鎖。 -0.045 リストラ計画を１年前倒し。 0.047 業務停止命令。 -0.177 経営再建計画の一環。 0.068 輸入自由化に伴う事業の再構築の一環。 0.093 繊維製品の世界的需要悪化、海外製品との競 合による業績不振。 97.01.30 九州電力 - - 97.01.31 近畿コカ・コーラ - 50 0.104 人件費の削減。 97.02.04 東海染工 希望退職 70 0.015 事業所の閉鎖 97.02.12 科研製薬 自然減 97.02.15 鈴丹 - 500 97.02.26 王子製紙 - 1600 97.02.26 德陽シティ 希望退職、出向、自 然減 200 97.03.04 鈴丹 自然減 500 -0.162 不採算店舗の閉鎖。 97.03.19 山種証券 - 100 -0.202 赤字体質からの脱却。 97.04.03 北海道銀行 - 1000 0.261 北海道拓殖銀行との合併。 97.04.03 北海道拓殖銀 行 - 1000 0.234 北海道銀行との合併。 97.04.03 市光工業 - - 97.04.04 日本航空 - 400 97.04.05 ニッパツ 97.04.08 ヤオハンジャパ ン 97.04.16 ＮＴＴ 97.04.17 四国電力 97.04.22 塩野義製薬 97.04.22 1700 配置転換 150 -0.099 経営効率化による本店人員のスリム化。 0.082 工場の生産拠点を統合。 0.005 ２年連続の赤字からの脱却を目指す。 -0.031 省力化により国際的な競争力をつけるため。 0.463 経営再建へ背水の陣。 -0.091 人員削減による合理化。 0.111 管理部門のスリム化。 -0.040 工場の閉鎖による。 - 230 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 2000 2000 0.043 医療費の削減による利益の低下。 武田薬品 - 3170 -0.031 医療費の削減による利益の低下。 97.04.22 ツムラ - 500 0.548 医療費の削減による利益の低下。 97.04.22 持田製薬 - 300 -0.116 医療費の削減による利益の低下。 97.05.16 ポッカコーポ 100 0.208 主力のコーヒー需要の伸び悩み。 97.05.20 三井石油化学 97.05.21 愛知銀行 97.05.23 ＪＲ東日本 97.06.06 97.06.12 新規事業へ出向 出向、自然減 18 - 0.097 営業力強化のため。 0.066 分割をにらんだスリム化。 -0.021 電気事業法改正による競争力の強化。 -0.075 合併による余剰人員のスリム化。 2000 -0.099 金融ビッグバンに備えた人件費の抑制。 - 500 0.010 意思決定迅速化の為の組織のスリム化。 阪急電鉄 希望退職、出向、分 社 496 0.018 間接部門のスリム化。 グンゼ 新卒学生の採用抑 制 300 - 2600 -0.063 グループ全体で３００人減らすが、早期退職は 実施しない。 97.07.05 三菱石油 97.07.18 北 海 道 拓 殖 銀 新卒学生の採用抑 行 制 -0.162 自由化による競争激化と市況の悪化。 - -0.193 合併のための人員削減。 97.07.30 東京電力 - - -0.011 本社の合理化策の一環。 97.07.30 東北電力 新卒学生の採用抑 制 100 97.08.01 旭化成工業 - 300 97.08.07 小田急建設 希望退職 - -0.071 公共事業の減少による受注減。 97.08.07 住友建設 希望退職 300 0.098 公共事業の減少による受注減。 -0.031 新卒採用を３５０人から２５０人に減らす。 0.005 アイルランドの繊維事業からの撤退。 97.08.07 佐藤工業 97.08.07 三井建設 97.08.13 希望退職、出向 200 -0.199 公共事業の減少による受注減。 - 400 0.286 公共事業の減少による受注減。 福岡銀行 新卒学生の採用抑 制 56 97.08.16 フジタ 希望退職、自然減 97.08.27 大垣共立銀行 出向 97.09.02 山一證券 97.09.11 タカキュー 出向 150 97.09.27 大成プレハブ 希望退職、出向 110 0.107 希望退職募集。 97.09.29 三井化学 340 0.020 合併による余剰人員のスリム化。 97.09.30 日本コンベヤ 97.10.08 ヤオハンジャパ ン 97.10.17 三洋証券 希望退職 - 97.10.22 蛇の目ミシン 希望退職 500 -0.004 風呂の不振で赤字の見通し。 97.10.23 新日本証券 - 300 -0.263 ビッグバンによる手数料自由化に向け、経営体 質の強化。 97.10.25 ＹＵＡＳＡ - 300 -0.180 自動車鉛電池の不振。 97.11.07 大日本製薬 - 300 -1.287 ２８００人の社員を３００人減らすと発表。 97.11.08 ニッパツ 97.11.13 林兼産業 - 177 97.11.15 大和ハウス 新卒学生の採用抑 制 700 97.11.18 青木建設 - 300 97.11.18 市田 97.11.19 東洋建設 - 450 97.11.22 東海銀行 - 1000 97.11.22 大日本土木 - 500 -0.157 公共事業削減に対する経営の合理化。 97.11.22 紀陽銀行 - 150 -0.163 ビッグバン、早期是正措置に備えた組織のスリ ム化。 97.11.26 中国電力 - 23 -0.021 内外価格是正に合わせたコスト削減。 97.11.26 中部電力 - 228 -0.039 内外価格是正に合わせたコスト削減。 97.11.26 東京電力 - 566 -0.005 内外価格是正に合わせたコスト削減。 97.12.12 青木建設 - 255 0.023 経営体質の強化と再建。 97.12.16 興亜石油 260 -0.258 赤字による経営合理化。 97.12.20 レナウン - 700 97.12.26 千葉銀行 - 600 97.12.27 太平洋証券 関連会社への出 400 - 希望退職 - 配置転換 希望退職 希望退職 560 -0.019 金融ビッグバンに向けた競争力強化。 0.031 過大な有利子負債による信用不安の広がり。 97 0.020 システム管理の強化、経営のスリム化の為の共 立オフィスサービスへの出向。 50 0.081 業務の悪化。 70 170 - 200 -0.568 本社人員を４割削減。 -0.422 全社員の３割に相当する人数の削減。 2.722 会社更生法申請中。 0.660 系列ノンバンクの不良債権処理。 -1.654 広島工場の閉鎖。 0.068 消費の低迷と原料高。 -0.027 減収の見通し。 0.717 経営再建。 -0.776 着物需要の落ち込み。 0.140 公共事業の減少による受注減。 0.213 金融ビッグバンに向けた経営の効率化。 0.109 経営の再建。 -0.042 経営体質の強化。 0.339 ６期連続の赤字による合理化策。 向、自然減 97.12.29 ＮＥＣ - 1000 0.135 競争の激化。 97.12.31 住友海上火災 出向 150 0.337 自由化対策。 98.01.05 コスモ石油 500 0.025 予想以上のガソリンの値崩れによる。 98.01.09 キヤノン販売 希望退職、出向、自 然減 新卒学生の採用抑 制 500 0.131 アップル製パソコンの不振。 98.01.21 コスモ証券 希望退職、自然減 400 98.01.30 東急建設 - 980 0.643 受注環境の悪化。 98.01.31 長崎屋 - 500 0.740 販売不振で今期経常赤字。 98.02.03 サクラダ 100 0.577 公共事業の落ち込みを背景とした収益の大幅 な悪化。 98.02.05 富士火災 400 0.351 損害保険完全自由化に対応したもの。 98.02.10 ゴールドウイン 300 0.680 スキー用品の不振。 98.02.12 東海銀行 300 0.009 営業店の事務作業の大幅な効率化。 98.02.25 東急建設 300 0.184 希望退職３００人募集。 98.02.25 大末建設 220 0.228 新経営計画。 98.02.26 レナウンルック 希望退職 200 0.270 今期特別損益２５億円計上。 98.02.28 和光証券 希望退職、自然減 900 -0.121 経営構造改革。 98.03.04 日本航空 - 200 98.03.05 東洋信託 - - 98.03.05 安田信託 - 1400 98.03.05 住友信託 - 900 98.03.05 三菱信託 - - 98.03.05 三井信託 - 800 98.03.05 東海銀行 - 1000 98.03.05 大和銀行 - - 98.03.05 三和銀行 - 1300 98.03.05 あさひ銀行 - 1300 98.03.05 東京三菱銀行 - 1500 98.03.05 富士銀行 - 850 98.03.05 さくら銀行 - 2000 98.03.05 第一勧銀 - 2000 98.03.05 日本債権信用 銀行 日本長期信用 銀行 - 300 - 700 0.071 日米航空交渉の決着で旅客獲得競争激化の 予測。 公的資金投入をきっかけ。預金者らの理解を -0.034 求める。 -0.235 公的資金投入をきっかけ。預金者らの理解を 求める。 0.167 公的資金投入をきっかけ。預金者らの理解を 求める。 公的資金投入をきっかけ。預金者らの理解を -0.034 求める。 公的資金投入をきっかけ。預金者らの理解を -0.170 求める。 公的資金投入をきっかけ。預金者らの理解を 0.024 求める。 -0.002 公的資金投入をきっかけ。預金者らの理解を 求める。 -0.199 公的資金投入をきっかけ。預金者らの理解を 求める。 公的資金投入をきっかけ。預金者らの理解を -0.070 求める。 公的資金投入をきっかけ。預金者らの理解を -0.096 求める。 公的資金投入をきっかけ。預金者らの理解を 0.029 求める。 -0.034 公的資金投入をきっかけ。預金者らの理解を 求める。 0.056 公的資金投入をきっかけ。預金者らの理解を 求める。 -0.102 公的資金投入をきっかけ。預金者らの理解を 求める。 公的資金投入をきっかけ。預金者らの理解を -0.040 求める。 98.03.05 希望退職 希望退職、自然減 希望退職 - -0.176 経営不振による。 日本興業銀行 98.03.07 レナウン 希望退職 500 -0.160 消費の冷え込み。 98.03.12 北日本銀行 自然減 100 -0.023 金融ビッグバンに備え。 98.03.12 大分銀行 出向、自然減 49 0.028 金融ビッグバンに備え。 98.03.13 住友金属工業 希望退職、配置転 換 1600 98.03.16 近畿日本ツーリ 新卒学生の採用抑 スト 制 27 98.03.26 広島総合銀行 自然減 98.03.27 鐘紡 希望退職、自然減 98.03.28 東燃 希望退職 98.03.28 中部電力 出向 98.04.02 日本製粉 自然減 98.04.02 新卒学生の採用抑 三菱電機 制 新卒学生の採用抑 コスモ石油 制 ジャパンエナジ 希望退職、出向、自 ー 然減 98.04.03 98.04.03 - 200 0.079 公的資金投入をきっかけ。預金者らの理解を 求める。 98.03.05 210 2400 280 1600 140 自然減 400 -0.210 累積損失、連結の債務超過の解消の為。 -0.135 収益の悪化。 -0.003 ２００１年末までに１６００人削減。 -0.259 小麦輸入自由化をにらんで。 0.084 採用４割減。 750 -0.338 市況回復が見込めない。 140 -0.024 金融ビッグバンに向けて。 98.04.09 中国電力 98.04.11 東海観光 希望退職 39 98.04.11 コスモ石油 希望退職 150 98.04.16 東京電力 新卒学生の採用抑 制 200 98.04.22 学習研究社 希望退職 250 98.04.23 ＮＴＴ 300 98.04.24 トステム 98.04.24 三井木材 98.04.24 大和ハウス 98.04.24 積水ハウス 98.04.25 トヨタ自動車 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 新卒学生の採用抑 制 98.04.25 日立製作所 出向、転籍 98.04.26 鐘紡 配置転換 70 98.04.29 デサント 希望退職 - 98.04.30 ニチレイ 配置転換、自然減 98.05.05 神戸製鋼所 98.05.14 ツムラ 自然減 -0.022 業務効率化の為。 -0.288 石油業界を取り巻く環境がなお厳しい為。 愛知銀行 - 0.380 景気の低迷。 600 98.04.09 - 0.109 新設備の導入で省力化を進める。 100 0.016 産業用電気の減少と、規制緩和。 -0.291 経常赤字の削減。 -0.196 組合員まで早期退職対象。 0.033 電力業界の規制見直しによる競争原理の導 入。（コスト競争力強化） -0.173 学習雑誌の販売低迷からの業績不振。 0.037 分離分割を控えたもの。 - 0.270 受注低迷の長期化。 - -0.011 受注低迷の長期化。 - -0.085 受注低迷の長期化。 130 -0.043 受注低迷の長期化。 123 1000 200 70 - 0.017 総合職と一般職を統合。（大卒減） 0.037 家電事業の不振。 -0.163 小さな本社を目指す。 -0.160 アディダスとの提携解消に伴う事業縮小。 -0.143 利益重視を柱とする新経営３カ年計画の一環。 -0.039 アルミ･銅部門の人員を削減。 -0.100 漢方薬の副作用問題と医療用漢方薬の薬価引 き下げ。 98.05.15 日本製鋼所 希望退職、自然減 300 98.05.28 TOTO 自然減 98.05.23 デサント 希望退職 98.05.26 親和銀行 98.05.27 愛知機械工業 98.06.09 INAX 98.06.11 日立製作所 - 500 98.06.11 東芝 - 900 98.06.13 西日本銀行 - 68 98.06.22 ケーヨー 配置転換 98.06.23 段谷産業 希望退職、出向 98.06.27 近畿日本ツーリ 希望退職 スト 200 -0.055 海外旅行不振と競争による価格低下、赤字。 98.06.27 九電工 自然減 650 -0.107 発注工事の減少。 98.07.03 三菱電機 自然減 3000 98.07.06 日本製紙 自然減 300 98.07.09 ジャパンエナジ 希望退職 ー 200 98.07.11 キリンビール 希望退職 200 -0.119 工場従業員を削減。 98.07.12 川田工業 転籍、自然減 180 98.07.14 旧三井東圧 - - 98.07.14 住友化学工業 - - 98.07.14 昭和電工 - 10 98.07.14 宇部興産 - 20 98.07.14 三井科学 - 20 0.314 施工主倒産による物件処理などによる赤字と業 績の低迷。 -0.138 長引く不況で需要が低迷、赤字体質から脱出 できない。 -0.095 長引く不況で需要が低迷、赤字体質から脱出 できない。 0.100 長引く不況で需要が低迷、赤字体質から脱出 できない。 0.060 長引く不況で需要が低迷、赤字体質から脱出 できない。 -0.138 長引く不況で需要が低迷、赤字体質から脱出 できない。 98.07.29 本田技研工業 - - -0.034 通貨危機などで、東南アジアでの人員を削減。 98.07.29 トヨタ自動車 - - -0.039 通貨危機などで、東南アジアでの人員を削減。 98.07.29 マツダ - 550 -0.159 通貨危機などで、東南アジアでの人員を削減。 98.07.29 旭硝子 希望退職 150 0.065 通貨危機などで、東南アジアでの人員を削減。 98.07.29 シャープ 希望退職 150 -0.102 通貨危機などで、東南アジアでの人員を削減。 98.07.29 三菱電機 - 220 0.026 通貨危機などで、東南アジアでの人員を削減。 98.07.29 ソニー - 296 -0.071 通貨危機などで、東南アジアでの人員を削減。 98.07.29 日立製作所 - 363 -0.012 通貨危機、世界的な供給過剰。 98.07.30 キリンビール 希望退職、配置転 換 1800 98.07.30 大日本土木 解雇、自然減 200 98.08.01 東京部品 希望退職 280 1000 -0.017 価格低迷のため、採算割れになっている。 -0.116 新規住宅着工の減少に会社規模を合わせる。 330 0.044 アディダス製品の提携解消に伴う。 100 0.761 経営効率化の為。 自然減 300 0.224 日産からの受注減。 希望退職、解雇、 900 0.046 住宅着工の低迷を受け、売上不振で赤字。 - 20 350 -0.099 消費低迷によるエアコン、冷蔵庫の不振で赤 字。 -0.111 消費低迷によるエアコン、冷蔵庫の不振で赤 字。 0.040 ３ヵ年の人員削減計画の一環。 -0.026 個人消費の長期低迷、競合激化。 0.157 住宅着工の減少で主力の住宅資材販売が低 迷、赤字。 -0.082 連結決済の最終赤字、経営再建。 -0.012 利益率の工場の為。 0.173 コスト削減効果を見込む。 -0.075 大型工場に生産集約、工場従業員を半減に。 -0.024 ２０００年３月までとしていた計画の前倒し。 0.165 国内トラック需要の落ち込み、今期赤字に転 落。 98.08.01 日本軽金属 希望退職、転籍、自 然減 340 0.104 連結最終赤字計上。 98.08.03 飛島建設 希望退職 250 0.087 売上高が減少しても利益を確保できる体質作り を進める。 98.08.12 沖縄銀行 - 100 0.033 スリム化の為、３年で１００人の削減。 希望退職、配置転 換 250 -0.004 老朽化につき、広島工場閉鎖。 -0.376 世界的な半導体需要の低迷。 98.08.25 キリンビール 98.08.29 大 日 本 ス ク リ ー 希望退職 ン 210 98.08.31 大丸 300 98.09.01 さくら銀行 - 3000 98.09.02 日立製作所 - 500 98.09.02 日 本 長 期 信 用 希望退職 銀行 希望退職、転籍、自 日立製作所 然減 98.09.03 98.09.03 サッポロビール 98.09.03 九電工 98.09.05 富士通 98.09.08 希望退職 自然減 - 0.067 個人消費の低迷などで業績が悪化。 0.344 ９月にも実施する増資を機に。 -0.226 米国からの撤退。不採算部門の徹底合理化。 0.238 公的資金による資本増強の申請の為。 3500 -0.219 半導体事業の赤字。 1000 -0.043 販売不振で削減規模拡大。 100 -0.007 事業の低迷。 - 570 -0.156 DRAM の採算割れと英国の半導体工場閉鎖。 ユアテック - 500 -0.011 ビルの着工件数の減少。 98.09.11 TOTO - 1000 0.176 住宅着工件数の減少。 98.09.12 ツムラ - 400 98.09.12 キリンビール 98.09.15 イズミヤ 98.09.16 日本航空 98.09.19 北陸電気工業 98.09.19 富士電機 希望退職、自然減 98.09.27 日清製油 転籍、自然減 270 0.088 原料コストの上昇。 98.10.03 武藤工業 希望退職 100 0.152 CAD システムや製図機の販売不振。 98.10.08 鐘紡 - - -0.125 連結債務超過の早期解決を目指す。 98.10.09 雪印乳業 - 20 98.10.10 日産ディーゼル - 2500 98.10.16 味の素 - - 98.10.19 富士銀行 - 200 0.654 事務業務を移管し、視点業務を削減。 98.10.21 レナウン - 100 0.063 衣料品の不振により宮城と福島の工場を閉鎖。 98.10.22 明電舎 出向、自然減 480 -0.247 電力会社などの設備投資抑制の影響で赤字。 98.10.23 大和證券 新卒学生の採用抑 制 1500 0.168 新卒採用の抑制による削減。 98.10.23 野村證券 自然減 2000 0.097 海外業務を再編。 98.10.23 日本加工製紙 出向、自然減 98.10.23 福島銀行 98.10.27 小田急建設 配置転換 自然減 - 希望退職 40 - -0.165 特別損益を計上し、１８５億円の最終赤字。 0.028 規制緩和に備えて。 -0.097 ジャスコとの競合により、店舗閉鎖。 400 -0.071 利用客の伸び悩みと運賃下落に伴う業績の悪 化。 390 -0.102 最終損益を計上。 3000 -0.295 専業機器やパソコン用ハードディスク販売の落 ち込み。 0.029 乳製品の輸入自由化をにらんだ競争力強化。 -0.316 トラック不況による２期連続の赤字。 -0.067 最適な人員規模をもつ企業に集約。 150 0.029 紙製品価格の下落。 200 -0.003 ３年で２００人の削減。 70 0.014 経営体質の強化。 0.023 公的資金による資本注入を控え、リストラを強 化。 98.10.28 東海銀行 - 1000 98.10.28 東急観光 - 250 0.003 本社売却などで再建を図る。 98.10.30 三井信託 - 600 0.051 海外の銀行業務から全面撤退。 98.10.30 さくら銀行 - 1000 -0.004 経営合理化。 98.10.30 凸版印刷 新卒学生の採用抑 制 2000 -0.094 設備投資圧縮を柱としたリストラ。 98.10.31 日本航空 - 800 98.11.03 ゼネラル石油 希望退職 300 98.11.04 オムロン 自然減 700 0.169 設備投資低迷の長期化。収益の回復を狙う。 98.11.05 全日本空輸 希望退職、自然減 700 -0.167 旅客需要の伸び悩みと運賃下落で経営環境悪 化。 98.11.06 三菱自動車工 業 - 2400 98.11.06 日立製作所 - 900 0.345 電力会社の設備投資抑制で受注減少。関連会 社７社を３社に統合。 98.11.06 三井不動産 出向、転籍、自然減 250 0.160 住宅需要の低迷。 98.11.10 日本興業銀行 - 300 -0.132 海外業務の合理化。 98.11.12 ノリタケカンパニ 自然減 ー 121 -0.218 １～２年で１８００人まで削減。 98.11.13 富士紡績 220 -0.354 業績悪化。 98.11.13 東急不動産 98.11.13 旭テック 希望退職 0.007 経営環境の悪化。 -0.100 前面統合の為の余剰人員の削除。 0.355 単独で経常赤字からの脱却を目指す。 - 150 0.339 中期経営計画、市場の構造変化。 - 250 0.272 黒字転換を目指す。 90 98.11.14 キーエンス 新卒学生の採用抑 制 98.11.14 タダノ 出向、自然減 200 98.11.17 花王 出向、自然減 40 98.11.17 日本板硝子 98.11.17 大成プレハブ 希望退職、出向 300 98.11.18 関東特殊鋼 希望退職、自然減 190 0.180 経営損益ベースの黒字化を目指す。 98.11.18 オムロン 自然減 1000 0.276 急速に悪化した収益を回復させたい。 98.11.18 大丸 希望退職 746 0.276 厳しい経営環境。 98.11.18 サンエス 自然減 200 1.723 営業の効率化。 98.11.19 ダイフク 希望退職、出向、自 然減 400 0.266 利益の減少。 98.11.19 日立建機 自然減 180 -0.097 長引く建設不況。 98.11.19 神戸製鋼所 600 -0.061 長引く建設不況。 98.11.19 コマツ 500 -0.085 長引く建設不況。 98.11.19 青木建設 98.11.21 日興證券 98.11.21 日本電池 - 400 0.117 赤字に転落。経費を削減して収益を改善する。 98.11.21 鉄建 - 300 -0.233 売上規模が縮小しても一定の経常利益を確保 できる体制を目指す。 - 希望退職、解雇、 自然減 2000 500 2000 0.015 センサーなどの受注が減少。 0.004 工場一時帰休。 -0.016 全国の販売会社を合併したものに営業部門を 移管する。 -0.198 建築用など板ガラス事業が伸び悩んでいる。 -0.004 経営再建を進めている。 0.172 経営不振。 -0.044 グループの合理化計画。 98.11.21 三井松島産 - 85 98.11.21 東海銀行 - 1500 98.11.26 東急建設 98.11.26 肥後銀行 - 50 98.11.27 山梨中央銀行 - 130 98.12.08 日立製作所 - 60 98.12.08 沖電気工業 - 150 98.12.12 椿元チエイン 98.12.12 日野自動車 98.12.15 日本高周波 希望退職、転籍 98.12.16 東急百貨店 希望退職、自然減 2300 98.12.19 日産自動車 新卒学生の採用抑 制 1000 98.12.22 三菱石油 希望退職 98.12.23 松下精工 98.12.23 日本光電 98.12.30 野村證券 98.12.30 日商岩井 注１） 希望退職には、希望退職の募集・早期退職優遇制度・転職支援が含まれる。 注２） 累積超過収益は、21-day 希望退職 1000 希望退職 200 - 180 150 1400 希望退職 300 - 650 希望退職、自然減 1000 -0.061 販売低迷。 -0.110 不良債権処理。 0.214 バブル期に膨らんだ余剰人員が重荷で経営不 振深刻化。 0.164 人件費圧縮。 -0.144 赤字決算に伴う経営合理化策。 0.071 業務用空調システムの生産拠点の社員を本田 技研に派遣。 -0.115 半導体事業の不振などで業績悪化。 0.094 業績の悪化。 0.147 戦後最悪のトラック需要の低迷。 -0.288 ３期連続の経常赤字。 -0.023 人件費の削減。 0.204 設備過剰を解消。 -0.108 合併を控え、効率化を徹底。 -0.007 住宅着工や民間設備投資の落ち込みで初の 赤字。業績回復を目指す。 0.067 生産体制の見直しを柱としたリストラ策。 -0.087 海外部門のリストラクチャリング。 -0.258 バブル後の処理、社債の償還、業績不振。 ウインドゥのものである。 図１ ： 各年度ごとの密度分布 CAR -21days window- 1998 0.45 0.4 1997 0.35 1996 0.3 1995 0.25 全体 0.2 0.15 0.1 0.05 0 -0.5～-0.4 -0.4～-0.3 -0.3～-0.2 -0.2～-0.1 -0.1～0.0 図２ ： 0.0～0.1 0.1～0.2 0.2～0.3 0.3～0.4 0.4～0.5 各年度の累積平均超過収益の推移 １９９５年 0.1 １９９６年 0.08 １９９７年 １９９８年 0.06 １９９５～９８年 0.02 -0.02 -0.04 -0.06 Event Time S+ 10 S+ 9 S+ 8 S+ 7 S+ 6 S+ 5 S+ 4 S+ 3 S+ 2 S S+ 1 S1 S2 S3 S4 S5 S6 S7 S8 S9 0 S10 CAR 0.04 図３ ： 業種別累積超過収益 （a） 鉱業､建設､製造業 鉱業､建設､製造業 0.15 0.1 CAR 0.05 0 -0.05-10 S -0.1 8 S- 6 S- 2 S- 4 S- 6 S+ 4 S+ 2 S+ S 8 S+ 10 S+ -0.15 Event Time １９９５年 １９９６年 １９９７年 １９９８年 （ｂ）運輸･通信、電気・ガス業 運輸・通信、電気･ガス業 0.08 0.06 CAR 0.04 0.02 0 -0.02-10 S -0.04 8 S- 6 S- 4 S- 2 S- S 2 S+ 4 S+ 6 S+ -0.06 Event Time １９９５年 １９９６年 １９９７年 １９９８年 8 S+ 10 S+ （ｃ） 金融、保険、不動産業 金融、保険業 0.15 CAR 0.1 0.05 0 10 S -0.05 8 S- 4 S- 6 S- 2 S- 2 S+ S 4 S+ 6 S+ 8 S+ 10 + S Event Time １９９５年 （ｄ） １９９６年 １９９７年 １９９８年 卸売り､小売業 CAR 卸売り､小売業 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 -0.1 10 -0.2S 8 S- 6 S- 4 S- 2 S- S 2 S+ 4 S+ 6 S+ Event Time １９９５年 １９９６年 １９９７年 １９９８年 8 S+ 10 S+ 図４ ： 解雇方法別累積超過収益 (a) 希望退職による人員削減 希望退職による削減 0.15 0.1 CAR 0.05 0 -0.05-10 S -0.1 6 S- 8 S- 2 S- 4 S- 2 S+ S 4 S+ 8 S+ 6 S+ -0.15 Event Time １９９５年 １９９６年 １９９７年 １９９８年 （ｂ） 配置転換による人員削減 配置転換による削減 0.15 0.1 -0.15 Event Time １９９５年 １９９６年 １９９７年 １９９８年 S+9 S+8 S+7 S+6 S+5 S+4 S+3 S+2 S+1 S S-1 S-2 S-3 S-4 S-5 S-6 S-7 S-8 -0.1 S+10 -0.05 S-9 0 S-10 CAR 0.05 10 + S （ｃ） 自然減による人員削減 自然減による削減 0.04 0.03 CAR 0.02 0.01 0 0 9 8 7 6 5 4 3 2 S +1 +2 +3 +4 +5 +6 +7 +8 +9 10 S S S S S S S S S S+ 1 -0.01S-1 S- S- S- S- S- S- S- S- S-0.02 Event Time １９９５年 図５ ： １９９６年 １９９７年 １９９８年 状況別超過収益率の平均累積超過収益の推移（２１-day ウインドゥ） 状況別の推移（２１ｄａｙ） 0.09 0.08 0.07 0.06 CAR 0.05 0.04 0.03 0.02 0.01 0 0 -0.01S-1 9 S- 8 S- 7 6 S- S- 4 5 S- S- 3 2 S- S- 1 S- S 1 S+ 2 3 S+ S+ 5 4 S+ S+ 6 S+ 7 8 S+ S+ 9 0 S+ S+1 Event Time 2期連続赤字 経常収益減少 経常収益増加 図６ ： 状況別超過収益率の平均累積超過収益の推移（１１-day ウインドゥ） 状況別の推移(11day) 0.06 0.05 0.04 0.03 CAR 0.02 0.01 0 S-5 S-4 S-3 S-2 S-1 S S+1 S+2 S+3 S+4 -0.01 -0.02 -0.03 -0.04 Event Time 2期連続赤字 図７： 削減規模別 経常収益減少 経常収益増加 累積超過収益の推移(21-day ウインドゥ) 削減規模別累積超過収益の推移 0.14 0.12 0.1 CAR 0.08 0.06 0.04 0.02 0 10 -0.02S- 3 1 2 8 6 4 9 7 5 S- S- S- S- S- S- S- S- S- S 8 6 7 9 0 5 4 3 2 1 S+ S+ S+ S+ S+ S+ S+ S+ S+ S+1 -0.04 Event Time 削減規模小 削減規模中 削減規模大 S+5 図８： 削減規模別 累積超過収益の推移(１１-day ウインドゥ) 削減規模別累積超過の推移 0.07 0.06 0.05 CAR 0.04 0.03 0.02 0.01 0 S-5 S-4 S-3 S-2 S-1 S S+1 S+2 S+3 -0.01 -0.02 Event Time 削減規模小 削減規模中 削減規模大 S+4 S+5