Well Investments - ジグソー株 (3914)

Well Investments Research
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研究指導者: 荒井裕樹
ジグソー株式会社(3914):
ハイテク産業の模倣
2016 年 4 月 27 日
ジグソーは、過去 2 年間に流行した投資テーマの全てに関与して
きた最先端のテクノロジー企業であると主張している。その活動
範囲の広さは驚異的だ！（右記リストをご覧いただきたい）
同社は、ちょうど 1 年前の IPO 以降、これらの業界用語を並べた
曖昧なプレス・リリースを、60 以上も出してきた。IPO 以来、同
社の株価は 1,500%上昇している！
もっとも、同社の 決算書は別の事実を物語る 。現実のジグソー
は、サーバーの保守管理を手掛ける小さな会社だ。同社が、誇張
された構想及び企業提携を実行するために、資本支出、研究開発
及び社員に投資した金額はほぼゼロだ。
そして、重要なのは、ジグソーの内部者の多くが、同社の株式を
投げ売りしていることだ！彼らは、一般の投資家が知らない何を
知っているのだろう？
ジグソー・パズルを解く手助けとなるべく、我々は、数か月に及
ぶデュー・デリジェンスを行い、同社の決算書及び会計実務を観
察した。完全な報告書は後日公表する予定であるが、取り急ぎ、
ジグソー経営陣に対して以下の質問をしてみることを皆さんに提
案したい
。
ジグソー社は以下の開発に取り組
んでいると主張している。
• 自動検知・自動制御
• モノのインターネット
（IoT）
• 人工知能（AI）
• ブロックチェーン
• 自動運転
• ビッグデータ
• 拡張現実・仮想現実（AR
&VR）
• 仮想移動体通信事業
• スマート交通
• 月面での監視ロボット
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1) 「社外」監査役達に対してジグソー株式を付与したのは何故か？これは重大
な利益相反に見える。なお、当該監査役達は IPO 価格 1,195 円で株式を売却
している。
2) モノのインターネット、ビッグデータ、仮想移動体通信事業、宇宙事業、
ZMP、ブロックチェーン、人工知能、仮想現実・拡張現実及びスマート交通
に関する貴社のビジネス・モデルはどのようなものか？誇張された題目では
なく詳細を示してほしい。
3) 資本支出に年 60 万円、研究開発に年 1,170 万円しか使わないで、これらの重
たいプロジェクトをどうやって実行できるのか。これは、エンジニア 1 人を
雇ってコンピュータ 1 台を購入できるだけの金額だ！これらの構想を成功さ
せるには、技術及び人材への投資は 10,000 倍大きくなければならないはずだ。
何かがおかしい。
4) 貴社従業員の一人当たり平均賃金がたった 430 万円であるのは何故か。これ
ではコールセンターの賃金よりも少ない…最先端のテクノロジー企業で見ら
れる高給のエンジニアではない！
5) 貴社の財務上取るに足らない投資案件（Mobicomm、Kudan、世界、チェンジ
等）に関するプレスリリースを出し続けるのは何故か？投資額又は出資規模
に関する詳細はプレスリリースに全く記載されていない。もっとも、ジグソ
ー社のキャッシュフロー計算書は、これらの投資がほとんど無価値であるこ
とを裏付けている。
6) 貴社は、とりわけソフトバンク、IBM、Google、Altair、NASA 等の有名企業と
の企業提携について宣伝するのが大変上手だが、これら提携相手のいずれも
ジグソー社との提携について公表していないのは何故か？
7) 新規の各種企業提携や構想にもかかわらず、2015 年度（2016 年 3 月期）に
売上が減少し業績予想を達成できなかったのは何故か？
8) ジグソー社が 2016 年度の業績予想の公表を保留しているのは何故か？
9) とりわけ最高財務責任者、江見淳、トランス・コスモス、サンエイト等の内
部者が時価よりはるかに安い値段で持株を投げ売りしているのは何故か？彼
らは、一般の投資家が知らない何を知っているのか？
10) 従 前 、 貴 社 の 筆 頭 株 主 は ジ グ ソ ー 社 株 式 の 24% を 保 有 す る 江 見 淳 氏
(@jun_emi )であった。彼のファンドである Net Capital Partners はジグソー社
株式を売却した。江見氏はもはや彼個人の持分について報告書を提出してい
ないが、江見氏はジグソー社株式を現在どれだけ保有しているのか？
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これらの不可解な問題にもかかわらず、ジグソー社株式は、売上高の約 200 倍、営
業利益の約 800 倍の値段で取引されている！我々が、日本国内の似たような会社を
観察したところ、それらの会社はより早く事業を拡大させ、より多くの投資を行っ
ているように見える。マルチプル法に基づきジグソー社株式を評価するとしたら、
評価額は 95%低くなるだろう。以下の表を参照されたい。
出典:WellInvestmentsResearch
出典:WellInvestmentsResearch
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5 月に公表予定の詳細なジグソー報告書の中で、これら不可解な疑問やその他のこ
とについて検討する予定である。乞うご期待…
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