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平成 18 年度 海外との取引リスクに関する調査 報告書
平成 18 年度経済産業省委託事業 平成 18 年度 海外との取引リスクに関する調査 報告書 平成 19 年 3 月 －目次－ 第 1 部 本調査の概要 ......................................................................................... 1 第 2 部 海外との取引リスク .............................................................................. 3 第 1 章 海外取引の現状 ................................................................................................ 3 1. 貿易 .............................................................................................................................. 3 2. 対外直接投資................................................................................................................ 7 3. 融資 .............................................................................................................................. 9 第 2 章 リスクの種類とヘッジ手法 ............................................................................ 14 1. 海外取引における主なリスク..................................................................................... 14 (1) 信用リスク..................................................................................................................... 14 (2) 非常リスク..................................................................................................................... 14 (3) 為替リスク..................................................................................................................... 14 (4) その他のリスク ............................................................................................................. 14 2. 貿易取引における輸出者のリスクとヘッジ方法 ........................................................ 15 (1) 輸出不能リスクと債権回収リスク ................................................................................ 15 (2) マーケットリスク.......................................................................................................... 23 (3) 物損リスク..................................................................................................................... 23 (4) プラント輸出に特徴的なリスクとボンドリスク........................................................... 23 3. プロジェクトファインナンスにおけるリスクとヘッジ方法 ...................................... 24 4. 融資のリスクとヘッジ方法 ........................................................................................ 29 (1) 貿易（輸出）取引における融資のリスク...................................................................... 29 (2) 海外事業における融資のリスク .................................................................................... 29 5. 投資のリスクとヘッジ方法 ........................................................................................ 30 (1) 非常リスク..................................................................................................................... 30 (2) 事業リスク..................................................................................................................... 30 第 3 章 リスクヘッジ手法の選択と利用状況.............................................................. 31 1. リスク管理の考え方 ................................................................................................... 31 2. リスクヘッジ手法の分類 ............................................................................................ 32 3. リスクヘッジ手法選択の考え方 ................................................................................. 34 (1) 輸出................................................................................................................................ 34 (2) 融資................................................................................................................................ 35 (3) 投資................................................................................................................................ 35 4. 債権回収リスクのヘッジ方法の利用状況 ................................................................... 36 (1) NEXI の貿易保険 ........................................................................................................... 36 (2) 民間貿易保険 ................................................................................................................. 37 (3) L/C（信用状） ............................................................................................................... 38 (4) L/C 付きフォーフェイティング、確認 L/C ................................................................... 39 (5) インボイス･ディスカウント、保証............................................................................... 39 (6) ファクタリング ............................................................................................................. 41 5. 為替リスクと企業の動向 ............................................................................................ 42 6. 途上国向け長期大型投資におけるリスクの事例と対応策 .......................................... 44 第 4 章 NEXI 貿易保険ではヘッジできないリスク .................................................... 46 1. 国際ルールや法律による制約を受ける取引 ............................................................... 46 2. NEXI の要件による制約を受ける取引........................................................................ 48 (1) 引受要件 ........................................................................................................................ 48 (2) 填補要件 ........................................................................................................................ 52 3. NEXI 貿易保険の対象外となる取引・リスク ............................................................. 53 4. NEXI 貿易保険に望まれる点 ...................................................................................... 54 第 5 章 公的部門及び民間部門への期待..................................................................... 55 第 6 章 まとめ ............................................................................................................ 57 1. リスクの潮流と最近のリスクヘッジの動き ............................................................... 57 (1) 海外子会社経由の取引拡大と信用リスク管理 .............................................................. 57 (2) 案件の長期化・大型化とプロジェクトファイナンスにおけるリスク管理................... 62 (3) 新しい取引の拡大とリスクヘッジ手法の模索 .............................................................. 65 (4) 新しいリスクヘッジスキームの登場............................................................................. 70 (5) 投資協定を活用したリスクヘッジ ................................................................................ 75 (6) キャプティブを利用したリスクヘッジ ......................................................................... 78 2. 貿易保険に対する要望等 ............................................................................................ 80 (1) 現行制度に対する要望等 ............................................................................................... 80 (2) 新しいリスクヘッジ手法の登場 .................................................................................... 80 (3) 民間開放後の動き.......................................................................................................... 81 第1部 本調査の概要 ① 趣旨 我が国の貿易保険制度は、我が国企業の外国貿易その他の対外取引の健全な発展を図 ることを目的として、現在、平成 13 年 4 月に設立された独立行政法人日本貿易保険の元 受、国の再保険（特別会計）によって効率的かつ効果的な業務運営を目指してきている ところである。 最近の貿易保険制度に関する動きを振り返ってみると、平成 16 年 12 月には、「貿易保 険分野における官民のあり方検討委員会とりまとめ」が公表された。本とりまとめでは、 「民間でできることは民間に委ねる」という原則の下、貿易保険事業における民間保険 会社等による参入を推進していくことが重要と位置付けられている。 また、平成 17 年度末の「行政改革の重要方針」の閣議決定を受けて、国会で成立した 行政改革推進法（「簡素で効率的な政府を実現するための行政改革の推進に関する法律」） においては、民間事業者の参入の一層の促進を図り、民間にゆだねることが可能なもの はできる限りこれにゆだねることを通じて、事務事業の見直しを行い、関連する制度の 改正について、平成 20 年度末までを目途に検討することとなっている。 こうした状況の中、企業の対外取引においては、テロに係るリスクの顕在化など依然 として各種のリスクが内在している。また、金融技術の進展、リスクヘッジ手法の多様 化等により対外取引は複雑化し、産業界のニーズも変化してきている。本調査ではこう した点を踏まえ、我が国企業の対外取引の円滑化を一層推進するため、海外との貿易取 引・投融資等の実態を把握するとともに、我が国企業のニーズを調査した。 ② 研究会 本調査では、省外有識者 5 名の委員で構成される「海外との取引リスクに関する研究 会」を設置し、5 回の研究会を開催した。第 1 回～第 4 回では、企業の貿易保険担当者等 を招聘し、自社における海外との取引リスクの内容と対応についての発表と質疑応答を 行った。第 5 回は、第 1 回～第 4 回の議論を踏まえ、海外との取引リスクに関する取り まとめを行った。 研究会の概要は次の通りである。 (a) 委員 研究会の委員は、以下の 5 名である。 氏 名 役 職 名 岩村 充（座長） 早稲田大学大学院商学研究科教授 小寺 彰 東京大学大学院総合文化研究科教授 新川 麻 弁護士（西村ときわ法律事務所） 高橋 成美 ㈱格付投資情報センター調査部長 森平 爽一郎 早稲田大学大学院ファイナンス研究科教授 1 (b) スピーカー 第 1 回～第 4 回研究会では、各回 2 社、合計 8 社のスピーカーを招聘した。業種は、 大手総合商社、大手金融グループ、大手電機・重機メーカー、大手プラントメーカーで ある。また、研究会に先駆けて、前述の 8 社を含む企業から関連資料の提供を受けた。 (c) 参加者 本研究会には、前述の委員 5 名及びゲストスピーカーに加え、経済産業省貿易経済協 力局貿易保険課、みずほ総合研究所（事務局）が参加した。 (d) 発表内容 第 1 回～第 4 回研究会では、以下の内容について重点的に説明を受けた。 ・貿易取引、海外投融資におけるリスクの所在、ヘッジ手法の利用状況 ・新種のビジネスにおけるストラクチャーとリスクヘッジの考え方 ・自社における貿易保険の位置付け及び他のリスクヘッジ手法との比較 (e) 開催日時 ・第 1 回：平成 18 年 12 月 20 日 ・第 2 回：平成 19 年 1 月 24 日 ・第 3 回：平成 19 年 2 月 7 日 ・第 4 回：平成 19 年 2 月 27 日 ・第 5 回：平成 19 年 3 月 23 日 ③ 報告書 本報告書では、前述の研究会における発表及び質疑応答の内容に加え、企業から提出 を受けた資料、文献調査、ヒアリング調査等の内容を次ページ以降に取りまとめた。 2 第2部 海外との取引リスク 第1章 海外取引の現状 1. 貿易 日本の輸出額は拡大基調を持続しているが、これを牽引してきたのはアジア向けであ り、北米、欧州向けの輸出は一進一退で推移している。また、規模は小さいものの中東 欧・ロシア向け輸出が急拡大してきたほか、中南米、中東向けも回復基調を辿っている。 図表1 日本の地域別輸出額の推移 （千億円） 800 その他 西欧 北米 アジア 700 600 500 400 300 200 100 0 1989 （千億円） 120 100 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 （年） 1997 1999 2001 2003 2005 （年） （その他の内訳） 太平洋 アフリカ 中東 中東欧・ロシア 中南米 80 60 40 20 0 1989 1991 1993 1995 出所：図表 6まで財務省「貿易統計」 3 一方、品目別に日本の輸出を見ると、機械（一般、電気、輸送用）の比率が 65%～70% 程度を占めており、目立った構造変化は見られない。 しかし、電気機器や輸送用機器の輸出品目には大きな変化が見られる。特に、電気機 器では、半導体を始めとする部品の輸出が増加し、AV 機器、通信機器、家電製品といっ た完成品の輸出は減少している。また、輸送用機器では、依然として自動車（完成品） の輸出が大半を占めるものの、近年は自動車部品の伸びが高まっている。 （千億円） 図表2 日本の品目別輸出額の推移 その他 輸送用機器 電気機器 一般機械 系列 600 400 200 0 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005（年） 図表3 電気機器、輸送用機器の品目別輸出額の推移 （千億円） 150 その他 映像・音響・通信機器、家電製品 電気回路、音響・映像部品 半導体・電子部品 系列 （千億円） その他 自動車部品 自動車 150 100 100 50 50 0 0 1989 1993 1997 2001 2005（年） 4 1989 1993 1997 2001 2005（年） 輸入額も輸出額と同様に、アジアからの輸入が急拡大しているのに対し、欧米からの 輸入は伸び悩み気味である。また、近年のエネルギーや一次産品価格の高騰等を背景に、 中東やその他地域からの輸入も拡大している。 図表4 日本の地域別輸入額の推移 （千億円） その他 中東 西欧 北米 アジア 600 500 400 300 200 100 0 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 （年） 1997 1999 2001 2003 2005 （千億円） （その他の内訳） 80 太平洋 アフリカ 中東欧・ロシア 中南米 60 40 20 0 1989 1991 1993 1995 出所：財務省「貿易統計」 5 （年） 品目別に輸入額を見ると、90 年代前半にかけて機械・輸送用機器の比率が高まったが、 90 年代後半以降の構成比に大きな変化は見られない。ただし、2005 年以降はエネルギー 価格の急騰に伴って、石油・天然ガスの比率が急速に高まっている。 機械類については、90 年代前半にコンピュータの輸入が急増したが、その後の伸びは 鈍化している。また、電気機器の中では、輸出と同様に半導体・電子部品の輸入が増加 基調にある。一方で、輸出と対照的に、AV 機器、家電製品の完成品の輸入は拡大してい る。輸送用機器では、自動車（完成品）の輸入が伸び悩んでいるのに対し、自動車部品 の輸入は急拡大しており、特に中国からの輸入が急増中である。 図表5 日本の品目別輸入額の推移 （千億円） その他 原材料・化学製品・原料別製品 機械・輸送用機器 石炭・石油・ガス 600 400 200 0 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 （年） 図表6 日本の電気機器、輸送用機器の品目別輸入額の推移 （千億円） 120 その他電気機器 音響・映像・通信機器、家電製品 半導体・電子部品 事務用機器 系列 100 （千億円） 20 その他 航空機 自動車部品 自動車 15 80 60 10 40 5 20 0 1989 1993 1997 2001 0 2005（年） 1989 1993 1997 2001 2005（年） 6 2. 対外直接投資 図表 7は、地域別の直接投資残高の推移を見たものだが、残高ベースで見ると依然とし て欧米の比率が高く、アジアの比率は 2005 年時点でも 23%にとどまっている。アジア通 貨危機の直前には、北米に迫る水準までアジアの残高が拡大したが、通貨危機後に急減 し、2005 年にようやく 1997 年を上回る水準まで回復してきたところである。 アジアの直接投資残高を業種別に見ると、製造業の比率が高く、新規に法人を設立す るケース（グリーンフィールド投資）が多い。したがって、1 件当たりの投資金額は欧米 と比較して小さい反面、幅広い業種への投資が進行している。 図表7 日本の地域別直接投資残高の推移 （百億円） 5,000 その他 西欧 北米 アジア 系列5 4,000 3,000 2,000 1,000 0 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005（年） 出所：日本銀行「直接投資・証券投資残高地域別統計」 図表8 2005 年末の直接投資残高（地域別・業種別） （単位：億円） 非製造業 製造業 地域 合計 アジア 北米 中南米 大洋州 西欧 東欧・ロシア等 中東 アフリカ 全世界 103,602 183,491 38,843 15,226 108,613 2,143 1,980 1,564 456,054 73,113 119,292 9,686 4,713 61,562 1,875 1,765 889 272,895 一般 機械 4,870 4,873 149 159 2,445 150 1 3 12,652 化学･ 医薬 12,070 20,276 524 412 7,442 22 1,460 40 42,245 出所：日本銀行「直接投資残高（地域別かつ業種別）」 7 電気 機械 19,298 30,666 397 161 16,708 296 67,525 輸送 機械 14,230 46,382 5,950 558 12,466 1,063 51 599 81,298 金融 30,489 64,199 29,157 10,514 47,051 268 215 676 183,159 10,341 20,853 25,263 919 19,957 64 8 473 78,467 一方、欧米では、金融を始めとする非製造業のウェイトが高く、M&A による投資も多 い。また、製造業の北米向け投資残高では、輸送機械の占める比率が高くなっている。 なお、直接投資については従来、財務省が「対外及び対内直接投資状況」を発表して きたが、平成 17 年分からは国際比較を可能にするため、 「国際収支統計」において国・ 地域別かつ業種別の計数を公表するようになっており、従来の統計を廃止している。国 際収支統計の 2005 年、2006 年の直接投資額では、アジア向けの投資が欧米向けを上回 ってきており、残高ベースで見る以上に、アジア向けの投資は拡大基調にある。このほ か、ブラジル、南アフリカ共和国といった新興国向けの投資も急増している。 図表9 対外直接投資額の推移 （百億円） 800 その他 西欧 北米 アジア 地域内訳なし 700 600 500 400 300 200 100 0 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 （年） 注：数値はネット（流出と流入の差）ベース。地域別の内訳は、2005 年以降のみ発表されている。 出所：財務省「対外直接投資の推移 （暦年）」 図表10 対外直接投資額と残高（主要国・地域） （過去 2 年の投資額上位 10 カ国・地域） 投資額 残高 国・地域 2005～06 年 2005 年末 米国 24,413 176,399 中国 14,429 28,965 英国 11,606 28,505 オランダ 9,655 40,637 ケイマン諸島 7,656 21,230 タイ 4,688 13,718 マレーシア 4,046 5,643 韓国 3,730 9,694 香港 3,702 7,889 ブラジル 2,722 7,049 （その他の主要国・地域） （単位：億円） 投資額 残高 国・地域 2005～06 年 2005 年末 インドネシア 2,177 9,023 シンガポール 1,097 13,874 台湾 1,480 6,969 カナダ 2,216 7,093 ドイツ 1,617 7,280 フランス 1,584 13,304 インド 897 2,117 ロシア 287 184 南アフリカ共和国 511 931 サウジアラビア 864 1,690 出所：日本銀行「直接投資・証券投資残高地域別統計」、財務省「対外直接投資（地域別）」 8 現地法人数により日本企業の海外進出の動向を見ると、最大の進出先は中国であり、 中国を始めとするアジア地域が全体の 58%を占めている。特に 2002 年以降は、海外進出 した企業の 4 割以上が進出先として中国を選択しているが、近年は中国一極集中のリス クを分散するため、タイやベトナムを中心とした ASEAN 向けの投資も増加基調にある。 図表11 地域別の日系現地法人数（左）と進出年次別に見た日系現法の地域構成（右） 1,583社 そ の 他 欧州 3,340社 北米 3,680社 100% その他 欧州 中国 80% 北米 4,404社 60% その他 アジア その他アジア 40% 7,673社 20% 中国 0% 1997 1999 2001 2003 2005 注 1：日本側の出資比率が 10%以上の現地法人を対象。 注 2：撤退、被合併などで消滅した法人及び休眠化し事業を行っていない法人を除くベース。 出所：東洋経済「【国別編】海外進出企業総覧 2006」 3. 融資 日本の銀行の海外向け融資は、 「BIS 国際与信統計」の日本分集計結果により見ること ができる。この統計は、国際決済銀行（Bank for International Settlements、以下、BIS） が、世界の銀行の国際的な与信状況を取りまとめたものであり、日本に本店を持つ銀行 （以下、邦銀）の動向については日本銀行が「日本分集計結果」として公表している。 図表 12はその概要を示したものである。クロスボーダー及び現地向け与信残高には所 在地ベースと最終リスクベースがある（図表 12の注 1 参照）が、最終リスクベースで見 ると、邦銀の海外向け融資の 9 割以上が先進国もしくはオフショア向けとなっており、 発展途上国向けの融資は限定的であることがわかる。 また、所在地ベースと最終リスクベースを比較すると、ケイマン諸島では所在地ベー スの方が最終リスクベースよりも残高が大きいのに対し、米国では逆になっている。プ ロジェクトファイナンス等で同島に設立された SPC に融資を行っている場合でも、最終 的なリスクは米国等に存在していると推測される。同様に、中国、タイ、インドネシア、 インドといったアジア向けの与信残高も、所在地ベースの方が最終リスクベースより大 きく、アジア向けでは海外からの保証が付されているケースも少なくないと考えられる。 9 図表12 邦銀の国際与信状況（BIS 国際与信統計の日本分集計結果：2006 年 9 月末） （単位：百万米ドル） 国・地域 合計 先進国向け 欧州 米国・太平洋 オフショア向け 発展途上国向け アフリカ・中東 アジア・太平洋 東欧・ロシア等 中南米 最終リスク上位 その他主要国・地域 米国 英国 ドイツ ケイマン諸島 フランス オランダ イタリア カナダ パナマ 香港 シンガポール 韓国 中国 タイ インドネシア インド ブラジル ロシア メキシコ ポーランド 南アフリカ共和国 アラブ首長国連邦 サウジアラビア イラン クロスボーダー及び 現地向け与信残高 所在地 1,760,199 1,312,533 586,803 725,730 319,919 127,747 11,749 88,339 14,264 13,395 最終リスク 1,650,476 1,365,506 550,285 815,222 170,684 114,286 9,596 73,846 15,346 15,498 652,130 124,442 97,128 211,477 87,982 41,224 37,320 36,209 17,668 30,951 23,543 18,570 22,036 15,067 7,990 6,810 5,900 5,730 3,827 3,228 2,881 1,616 1,569 1,211 742,477 110,984 108,850 99,437 96,394 41,182 38,519 36,604 4,974 21,372 14,169 17,688 15,711 11,614 5,302 6,693 6,618 6,576 3,570 3,104 2,932 1,502 1,079 965 デリバティブ 関連与信 支払承諾 勘定残高 コミット済 未実行残高 19,448 17,966 9,603 8,363 771 712 102 512 81 17 56,618 35,184 12,377 22,807 11,904 9,530 539 7,577 1,118 296 176,310 152,100 44,465 107,635 17,230 6,980 2,415 2,443 1,436 686 7,737 4,653 1,478 205 1,524 655 90 426 273 142 120 143 13 216 41 20 3 7 14 26 15 19 5 0 21,168 4,056 2,590 5,018 694 1,264 606 1,106 104 2,684 3,186 730 1,846 1,735 762 117 168 544 114 82 106 112 92 20 101,957 13,144 9,237 1,815 10,320 2,995 1,195 2,982 1,368 5,235 2,040 525 427 498 211 128 288 538 183 409 176 138 1,149 34 注 1：「所在地ベース」は与信対象の所在地により一律に地域・国別の分類をするもの。 「最終リスクベー ス」は、与信の最終的なリスクがどこに所在するのかを基準に、地域・国別の分類をするもの。 注 2： 「デリバティブ関連与信」は相対で行うデリバティブ取引を時価評価した際に生じる勝ちポジション を取引相手方への与信とみなしたもの。「支払承諾勘定残高」は金融機関の顧客の第三者に対する債 務の支払等を金融機関が保証しているものの残高。「コミット済未実行残高」は、コミットメントラ イン契約額のうち、融資限度額から借手の実行残高を差し引いた額。いずれも最終リスクベース。 出所：図表 15まで、日本銀行「BIS 国際資金取引統計および国際与信統計」 10 図表 13で期間別の状況を見ると、2 年超の長期は、プロジェクトファイナンスが主流 と見られるケイマン諸島などのオフショア向けで最も比率が高く、資源関連が中心とな る中南米向け、先進国向けがこれに続いている。一方、1 年以内の短期はアジア向けが際 立って高く、特に中国向けの高さが突出している。 図表13 期間別、部門別に見た邦銀の国際与信状況（2006 年 9 月末） 国・地域 合計 先進国向け 欧州 米国・太平洋 オフショア向け 発展途上国向け アフリカ・中東 アジア・太平洋 東欧・ロシア等 中南米 主要国・地域別 米国 カナダ 英国 フランス ドイツ オランダ イタリア ケイマン諸島 パナマ 香港 シンガポール 韓国 中国 タイ インドネシア インド ブラジル ロシア メキシコ ポーランド 南アフリカ共和国 サウジアラビア アラブ首長国連邦 イラン 期間別構成比（所在地ベース） 1 年超 2 年超 1 年以内 2 年以内 18.4 7.7 73.8 16.7 8.4 74.9 18.8 8.5 72.6 （単位：%） 部門別構成比（最終リスクベース） その他 公的部門 民間銀行 民間 37.9 15.2 46.9 43.2 16.0 40.8 44.5 20.9 34.6 14.3 15.1 45.3 28.1 57.1 33.6 17.8 8.2 4.8 8.8 11.6 8.6 8.7 7.0 77.5 80.1 45.8 60.3 34.3 57.7 75.2 42.3 2.5 27.4 14.3 20.8 40.3 54.5 12.7 6.8 18.2 23.8 17.5 25.3 11.1 45.0 90.7 54.4 61.9 61.7 34.4 34.4 13.7 21.1 30.2 18.5 18.2 34.1 10.0 8.6 10.5 56.4 58.2 52.4 75.6 42.9 64.8 42.5 30.5 27.4 12.1 14.5 24.0 40.4 21.9 66.3 8.1 7.1 5.8 9.9 8.8 5.9 14.6 4.0 5.0 10.0 6.4 15.8 4.7 11.9 2.9 10.0 6.0 8.6 6.4 8.3 21.3 15.2 14.4 3.2 78.1 71.7 64.1 71.7 73.0 60.0 75.4 87.4 84.5 33.7 35.3 31.8 19.7 45.1 32.3 47.5 63.5 64.0 81.5 77.2 54.7 44.4 63.8 30.5 42.1 52.2 24.9 58.0 65.4 21.0 72.4 0.2 6.1 3.9 14.4 21.3 15.8 25.3 21.9 8.5 39.7 26.4 54.4 81.3 22.0 6.2 0.0 35.7 12.5 13.2 26.2 18.6 18.6 37.4 10.7 5.0 2.6 9.1 11.4 30.5 18.5 5.7 10.8 18.4 22.0 20.9 2.3 5.0 15.6 37.0 23.7 58.1 45.4 34.7 48.9 23.4 16.0 41.7 16.8 94.7 91.3 87.0 74.2 48.2 65.8 69.0 67.2 73.2 38.3 52.7 43.3 13.8 62.4 56.9 76.3 6.2 11 部門別では、税制優遇策の利用が主目的となるオフショア向けで公的部門の比率が著 しく低い。また、アジアや中東向けも、公的部門の比率は比較的低い。逆に、独仏伊で は、リスクの低い公的部門向けの比率が極めて高くなっている。 図表14 地域別に見た国際与信残高の推移（所在地ベース） （百億ドル） その他 オフショア向け 米国 欧州（除く東欧） 150 100 50 0 1997 （十億ドル） 150 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006.9 （その他の内訳） アフリカ・中東 中南米 東欧・ロシア カナダ、豪、NZ アジア・太平洋 100 50 0 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006.9 注 1：図表 14、図表 15とも、海外における現地通貨建て現地向け債権（海外支店及び海外現法の国境を越 えない取引から生じる債権）は含まれない。図表 12の「所在地ベース」は同債権を含むベース。 注 2：図表 14、図表 15とも、数値は年末。ただし、2006 年は 9 月末。 注 3：図表 14、図表 15とも、アジア・太平洋には、豪州、ニュージーランド（NZ）は含まない。 12 最後に、時系列で見ると、相対的にリスクの低い米国を中心とした先進国向け及びオ フショア向けの与信が 90 年代末頃から大幅に増加しており、邦銀の国際与信残高は拡大 基調にある。一方、比較的リスクの高いアジア向けは、2003 年からようやく拡大に転じ たものの、回復のペースは緩慢である。このほかでは、2005 年以降、ロシア、インド、 ブラジル、南アフリカ共和国向けの与信が急拡大してきている。なお、最終リスクベー スの統計は、2004 年 12 月末分から内容が拡充されており、それ以前の地域別データは 公表されていないが、2004 年以降の数値を見る限り、所在地ベースと最終リスクベース のトレンドに大きな格差は見られない。 図表15 地域別に見た国際与信残高の推移（最終リスクベース） （その他の内訳） その他 オフショア 米国 欧州（除く東欧） 系列5 （百億 ドル） アフリカ・中東 中南米 東欧・ロシア カナダ、豪、NZ アジア・太平洋 系列5 （十億 ドル） 150 150 100 100 50 50 0 0 2004 2005 2006.9 2004 2005 2006.9 なお、発展途上国向けの最近の融資では、以下のようなケースが報じられている。 図表16 発展途上国向け融資の事例 ・みずほコーポレート銀行は、ベトナム国営石炭・資源公社（ビナコミン）との間で、石炭 の輸出債権を担保にした長期融資契約を結んだ。日本の銀行がベトナムの大手国営企業に 売掛債権を担保に運転資金を融資するのは初めて。みずほコーポレート銀行はベトナムに、 積極的に長期資金を供与していく計画。融資総額は 2,000 万ドルで、期間は五年間。 出所：日本経済新聞 2007 年 3 月 23 日号（一部をみずほ総合研究所が編集） 13 第2章 リスクの種類とヘッジ手法 1. 海外取引における主なリスク 海外取引の主なリスクは、大きくは信用リスク、非常リスク、為替リスク、その他の リスクに分かれる。 (1) 信用リスク 海外取引の相手先は外国企業であり、国内企業に比べ情報量が少ないため、取引の相 手先の実態など信用状態を把握することが困難である。その結果として、代金決済や契 約の履行、品物の品質、受渡等に不確実性を有するリスクがあり、これを信用リスクと いう。 (2) 非常リスク 取引の相手国によっては、政変や経済政策の転換、為替管理制度の変更、経済状況の 大きな変化などにより、取引環境が著しく変化するリスクを有する。これをカントリー リスクという。また、港湾ストライキといった当事者以外の第三者の行為や地震、洪水 等の天変地異など人の力の及ばない不可抗力を含めて、これらを非常リスクという。 (3) 為替リスク 海外取引において円の使用は限られており、取引相手に応じて各国通貨が使用される。 このため、円と使用通貨の交換比率、つまり為替相場が問題となり、為替相場の変動に より受取額や支払額、評価額が変動する危険性を為替リスクという。 (4) その他のリスク 海外取引では、取引相手によって異なる言葉の問題や法令・慣習の違い、時差などに より、トラブルとなるリスクがある。また、事業を行う上で生じる以下のようなさまざ まなリスクがある。 図表17 その他のリスク 項目 インフラストラクチャー 感染症 治安 知的財産権 製造物責任 労務管理 社会問題 制度の運用 文化の違い等 リスク概要 水・電力の不足、交通網・輸送手段の未整備 SARS、鳥インフルエンザ、肝炎、コレラ 誘拐等の犯罪、住民運動、NGO の攻撃、反日運動 模倣業者による商標権・意匠権の事前登録、特許権の侵害 製造物責任に関る紛争、クレーム 労働法の改正、労働争議、セクシャルハラスメント、社内不正 環境汚染、風評の流布、不買運動 法制、税制の解釈の違い、制度の不適切な運用、賄賂の要求 滞在許可、交通法規、公共マナー 14 2. 貿易取引における輸出者のリスクとヘッジ方法 貿易（輸出）取引におけるリスクは、主に船積前の輸出不能リスク（信用リスク、非 常リスク）、船積後の債権回収リスク（信用リスク、非常リスク）、為替リスクなどのマ ーケットリスク、物損リスク、プラント輸出等の場合にはボンドリスクがある。 (1) 輸出不能リスクと債権回収リスク 輸出取引には、輸出契約を締結し生産を開始した後、取引先の破産や輸入国の輸入規 制の変更等により船積前に輸出ができなくなる輸出不能リスクと、船積後に取引先の倒 産やカントリーリスクの発生に伴う状況の変化で輸出債権が回収できないリスクがある。 特に輸出企業の債権回収リスクに対するニーズは高い。 輸出不能リスクと債権回収リスクに対する主なヘッジ手法とその特徴は図表 18の通り である。船積前の輸出不能リスクをカバーするのは貿易保険のみである。一方、銀行が 提供するヘッジ手法にはリスクヘッジ以外に資金化やオフバランス化のメリットを合わ せ持つものもある。個別のヘッジ手法については、次項以降でみていく。 図表18 輸出不能リスクと債権回収リスクに関するヘッジ手法 L/C 付き取引 貿易 保険 （注 1） L/C 輸出不能リスク 債権回収リスク 信用リスク 輸入者 L/C 発行銀行 非常リスク ○ ○ ○ ○ 資金化 × ヘッジ手法 オフバランス化 （注 3） コスト負担者 提供主体 L/C なし取引 インボイ ス・ディス ファクタ 保証 カウント リング （注 2） × × × フォー フェイ ティング 確認 L/C × × × ○ × × 銀行買 取時○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ － ○ ○ － ○ ○ × ○ × × × ○ × ○ × 輸出者 NEXI 民間保 険会社 輸入者 輸出者 輸出者 輸出者 輸出者 銀行 銀行 銀行 銀行 銀行 ○ ○ × △ （注 4） △ （注 4） 輸出者 ファクタ リング 会社 注 1：輸出するものが技術や知財の場合、技術提供料や知財契約のライセンス料の回収に利用できる商品 がある。 注 2：遡及権なしの場合。 注 3：オフバランス化は会計士の判断による。 注 4：ファクタリング会社と提携している金融機関の取扱条件による。 注 5：各手法とも条件によっては利用できないことがある。 15 ① 貿易保険（日本貿易保険） 貿易保険は輸出取引のみならず、投融資を含めた広範な海外取引に対応しているが、 ここで概要に触れておく。 我が国の貿易保険制度は、企業の海外取引の健全な発展を図り、民間の通常の保険で はカバーできないリスクに対応することを目的として、1950 年に政府が直接運営する形 でスタートした。その後、効率的で質の高いサービスを提供することを目的として 2001 年に独立行政法人日本貿易保険（NEXI：Nippon Export and Investment Insurance） が誕生し、2005 年春に貿易保険事業の民間開放が行われた結果、現在は貿易保険の付保 にあたり NEXI と民間保険会社の商品を選択できるようになっている。 NEXI の設立に伴い、政府の貿易保険制度は、NEXI が元請けを行い政府がその 9 割の リスクを再保険するという形で業務運営が行われている。 NEXI の貿易保険には、海外取引の種類に応じて以下のような商品がある。 図表19 貿易保険の種類 取引 輸出・ 仲介貿易 対象 一般企業 中小企業 一般企業 技術提供 一般企業 一般企業 代金貸付 銀行等 手形買取 輸出保証 銀行等 銀行等 前払輸入 一般企業 海外投資 企業全般 海外事業 資金貸付 企業全般 商品 貿易一般保険 概要 ・最も一般的な保険。個別保険と包括保険がある ・非常危険、信用危険による輸出不能を填補 ・非常危険による増加費用を填補 ・非常危険、信用危険による代金回収不能を填補 中小企業 ・中小企業を対象とする手続きが簡単な保険 輸出代金保険 ・輸出貨物の代金回収不能のみを填補 限度額設定型 ・特定のバイヤーとの定期的な取引向け 貿易保険 ・バイヤーごとに保険金支払限度額を設定 ・船積不能及び代金回収不能を填補 貿易一般保険 ・個別保険と包括保険がある （技術提携契約等） ・技術提供の対価の回収不能を填補 ・貨物の輸出不能、代金回収不能も填補 知的財産権等 ・特許、ノウハウ等のライセンス契約ごとに付保 ライセンス保険 ・知財提供の対価の回収不能を填補 貿易代金貸付保険 ・輸出貨物の代金支払向け貸付、技術または労務 提供の対価支払向け貸付、仲介貿易貨物の代金 支払向け貸付の回収不能を填補 輸出手形保険 ・銀行が買い取った荷為替手形に付保 輸出保証保険 ・海外大型プロジェクトの履行を保証する保証状 （ボンド保険） を発行した銀行等を対象とする保険 ・3 種類の保証（入札、契約履行、前受金返還） ・海外発注者からの不当な保証債務の履行請求に よる銀行等の損失を填補 前払輸入保険 ・輸入取引に係る唯一の保険 ・代金前払後の貨物輸入不能による損失を填補 海外投資保険 ・海外資産を非常危険から保護する保険 ・保険は 3 種類（出資、権利等の取得、投資先企 業を通じた再投資） 海外事業資金 ・外国法人による長期事業のための同法人向け資 貸付保険 金貸付、債券購入、保証を行った際の非常危険、 信用危険発生による損失を填補 出所：NEXI ウェブサイト 16 貿易一般保険は、保険契約の締結方式により、個別保険と包括保険に分類される。 個別保険は包括保険に比べ貿易保険利用者が逆選択することから、リスクが高い傾向 にある。一方の包括保険は、先進国向け等事故の可能性の低い案件も含めて全て付保す るため、保険料率を個別保険より低く設定をすることができるという特徴がある。NEXI の場合、包括保険の保険料は個別保険の約２分の１から３分の１になっている。 図表20 貿易一般保険の種類 貿易一般保険 個別保険 包括保険 商品別組合別 包括保険 消費財 包括保険 繊維（日本繊維輸出組合） 化学（日本化学工業品輸出組合） 鉄鋼（日本鉄鋼連盟） 線材（日本線材製品輸出組合） 特殊鋼（特殊鋼倶楽部） 設備財 包括保険 機械設備（日本機械輸出組合） 鉄道車両（日本鉄道車両輸出組合） 船舶（日本船舶輸出組合） 電線（日本電線輸出組合） 自動車（日本自動車工業会） . 企業別 包括保険 代金貸付保険 短期総合保険 技術提携等保険 出所：日本機械輸出組合ウェブサイト 17 ② 貿易保険（民間保険会社） 2005 年春に貿易保険事業が民間に開放されてから、既に 10 社以上の民間貿易保険会 社が貿易保険分野に参入している。このうち、日本の損害保険会社では、外資との提携 により参入するケースと、NEXI 貿易保険の販売受託により参入するケースがある。また、 欧米の有力保険会社の参入も相次いでいる。 提供している保険商品の内容は、短期包括保険（企業あるいは企業の一部門全体の貿 易取引のうちユーザンスが１年未満または 180 日以内を対象）が中心である。 引受リスクの内容に関しては、①信用危険のみカバー、②非常危険と信用危険とを区 別せず全部カバー、③信用危険か非常危険の片方のみ、もしくは双方のリスクを選択す る等、多様である。また、一部の保険会社では、短期個別保険、中長期保険、海外投資 保険等も提供している。 図表21 貿易保険事業に参入した主な民間保険会社 社名 あいおい損害保険（株） 会社概要、保険の内容等 ・NEXI 貿易保険の販売業務を受託 ・コファスグループとの提携により参入 ・短期取引で信用危険と非常危険を対象 アトラディウス ・オランダの信用保険会社の日本支店 信用保険会社 ・信用危険と非常危険をカバーする取引信用保険を販売 AIU 保険会社 ・米国の総合保険 AIG グループの損害保険会社の日本支社 ・取引信用保険（短期）とポリティカル保険（長期）を販売 コファスジャパン ・フランスの信用保険会社の日本支店 信用保険会社 ・非常危険と信用危険を対象 （株）損害保険ジャパン ・NEXI 貿易保険の販売業務を受託 ・コファスと提携し独自商品も販売 チューリッヒ保険会社 ・スイスの総合保険会社の日本支店 ・取引信用保険（長期）とポリティカル保険（長期）を販売 東京海上日動火災保険（株） ・NEXI 貿易保険の販売業務を受託 ・アトラディウス社との提携により参入 ・短期取引で信用危険と非常危険を対象 ニッセイ同和損害保険（株） ・NEXI 貿易保険の販売業務を受託 日本興亜損害保険（株） ・NEXI 貿易保険の販売業務を受託 三井住友海上火災保険（株） ・NEXI 貿易保険の販売業務を受託 ・ユーラーヘルメスとの提携により参入 ・短期取引で信用危険と非常危険（選択）を対象 ユーラーヘルメス ・独アリアンツグループの信用保険会社の日本支店 信用保険会社 ・信用危険をカバー（非常危険は選択）する保険を販売 フェデラル・インシュアラ ・米国の非常危険保険会社の日本支店 ンス・カンパニー 出所：各種報道、プレスリリースより作成 18 ③ L/C（信用状） 信用状は輸入者の取引銀行が一定の条件の下に、輸入代金の支払を約束したものであ る。信用状を利用することにより、輸出者は経営状態のわからない輸入者の信用リスク をヘッジすることができる。また、輸出者は取引銀行に信用状の買取りをしてもらうこ とで、輸出代金の早期資金化が可能となる。一方、輸入者側も輸入代金の前払いをせず に輸入できる。 図表22 L/C 取引の仕組み（買取の場合） 【外国】 【日本】 ③L/C 発行 X 銀行 ⑧ A 銀行 X 銀行預け金 ② ⑨書類 ④ L/C 通知 ⑥書類 ⑦代金 発行依頼 ⑩代金 ⑪書類 L/C ①売買契約 輸入者 輸出者 ⑫受取 ⑤船積 出所：みずほ総合研究所「やさしい海外取引必携」より作成 信用状には以下（図表 23）のようにいくつかの種類があり、目的に応じて利用する。 図表23 信用状の種類 信用状の種類 取消不能（可能）信用状 （無）確認信用状 一覧払信用状 （期限付信用状） オープン信用状 （銀行指定信用状） 譲渡可能信用状 回転信用状 特徴 不能：関係当事者全員の同意なしに取消、条件変更不可。 確認：信用状発行銀行の信用力が弱い、またはその国に経済不 安、戦争等のおそれがある場合、信用状の信頼性を高めるため のもの（別の銀行がさらに支払の約束を行う） 。確認手数料は輸 出者負担のケースが多い。 信用状に基づき振出される為替手形が、一覧払いか期限付きか による分類。期限付きの場合、輸出者に金利負担発生の可能性 あり。 輸出手形買取が特定の銀行に指定されているかどうか。 輸出者が信用状の全部または一部を第三者に譲渡できるかどう か。 同一商品を継続的に同一の輸入者に輸出する場合、信用状の最 終有効期限までの間繰り返し使える信用状。非累積式と累積式 がある。 19 ④ L/C 付きフォーフェイティング フォーフェイティングとは、輸出者の輸出代金に係る輸出債権を、信用状発行銀行ま たは手形支払人の引受を前提として銀行が買戻請求権なし（Without Recourse）で買取 る取引のことである。基本的には信用状ベースの取引で利用される。割引料や手数料が 必要であり、信用状発行銀行や発行銀行所在国など輸出債権のリスクに応じたコストが かかる。 フォーフェイティングの利用により、輸出債権の回収リスクは輸出者から切り離され る。これにより、輸出債権の背景にある信用リスク、カントリーリスクをヘッジできる。 また、外貨建債権の場合には、円で買取りしてもらうことで、為替変動リスクをヘッジ できる。さらに、輸出者は早期の資金化や輸出債権のオフバランス化、債権管理の事務 負担軽減などのメリットを享受できる。 図表24 フォーフェイティングの利用例 ①売買契約 輸 出 者 輸 入 者 ④船積 ⑧買取 ⑤書類 ③信用状発行 ②信用状発行依頼 ⑥書類送付 銀 行 信用状発行銀行 ⑦引受通知 債権の転売 外銀・投資家等 出所：みずほ総合研究所「やさしい海外取引必携」 20 ⑤ インボイス･ディスカウント インボイス・ディスカウントとは、後払い送金ベースの輸出取引について、輸出債権 と船積書類等の写しを買い取る取引である。買戻遡求権を限定（Limited Recourse）し たり、不要とする（Without Recourse）こともできる。 インボイス･ディスカウントの利用により、早期の資金化が可能であり、外貨建債権の 場合には、円で買取りしてもらうことで、為替変動リスクをヘッジできる。買戻請求権 がない場合には、輸出債権の背景にある信用リスクやカントリーリスクをヘッジでき、 輸出債権のオフバランス化、債権管理の事務負担軽減などのメリットを享受できる。 図表25 インボイス・ディスカウント（Without Recourse）の利用例 ①売買契約 輸 入 者 ②船積 ④買取 ③船積書類（写し） の買取依頼 輸 出 者 銀 行 ⑤送金依頼 ⑥送金 債権の転売 外銀・投資家等 21 取引銀行 ⑥ 輸出ファクタリング 輸出ファクタリングとは、輸出ファクタリング会社（輸出ファクター）が輸出代金の 回収を保障するものであり、L/C なし、送金ベース取引にも利用することができる。 ファクタリングの対象は、輸出ファクタリング会社と提携する海外ファクタリング会 社（輸入ファクター）のカバーする国に対象国が限定される。また、ファクタリング会 社の信用調査の結果適格と認められた輸入者からの支払が対象となる。 マーケット・クレームによる不払い、カントリーリスクなどの非常リスクは対象外と なる。輸出者は通常、手形金額の 1.0～2.0%程度の保証料等を負担する。信用調査費 1 万円程度が別途徴収される。通信費等個別費用を請求されるケースもある。 輸出ファクタリングを利用することで、輸出債権の信用リスクをヘッジし債権管理の 事務負担を軽減することができる。また、ファクタリング会社によっては依頼すれば、 早期の資金化も可能である。 図表26 輸出ファクタリングの利用例 ②保証依頼 ③保証承諾 ファクタリング会社 ⑥債権譲渡通知 海外提携ファクタリング会社 ⑧’代金決済 債権譲渡承諾 ⑧代金決済 ①回収保証依頼 ④保証限度通知 ⑤’ 船積書類（ 写） ⑦保証料 代金決済 ⑧” ⑥’ ⑧’代金決済 輸入者 輸出者 ⑤船積・船積書類 出所：ファクタリング会社ウェブサイト等からみずほ総研作成 22 (2) マーケットリスク 輸出取引には市況や為替、株価、金利などの変動も影響を与える。ここでは、輸出取 引に固有の為替リスクをみていく。 為替リスクには①決済時に為替差損益を発生するリスクや②決算時に資産負債の評価 が変動するリスク、③他国通貨と比較した円の増価減価が価格競争力に影響を与えるリ スクがある。この中でも、①の決済時に為替差損益を発生するリスクについては、決済 の時期が定まっていれば、為替変動リスクをヘッジする手法がある。その手法として、 先物為替予約、通貨オプション、円による決済、為替マリー（外貨建ての債権と債務を 個別に決済しないで、組み合わせて相殺）、ネッティング（差額決済） 、Leads and Lags （為替相場の見通しにより人為的に受け取りや支払いを遅らせる）、インパクト･ローン （資金使途に制限のない外貨貸付）等が挙げられる。 これらの中でよく利用されるのは先物為替予約である。為替予約では、予約締結時に 販売益を確定できる点が輸出者にとってのメリットとなる。 (3) 物損リスク 輸送中や建設中の対人･対物事故で、輸送貨物の損害や建設中に人的・物的な損害が発 生するリスクがある。このような物損リスクについては、民間の損害保険会社の貨物海 上保険、組立保険、賠償責任保険等の損害保険商品でリスクヘッジが図れる。 (4) プラント輸出に特徴的なリスクとボンドリスク 発電設備や製鉄所、化学コンビナートなどに必要な機械や設備を輸出するプラント輸 出は、貨物の輸出と異なり、輸出国でプラント建設を伴うため、特有のリスクを有する。 まず、相手国が発展途上国や産油国であるケースが多いため、カントリーリスクが高 い。次に、契約金額が大きく、工事期間が長期であり、支払条件が出来高払いのケース が多いことから、長期の資金調達が必要となる。したがって、輸出債権を回収できなか った場合に輸出企業への影響が大きい。また、完成までの期間が長期にわたることで資 材調達価格など物価や為替変動のリスクも大きい。 また、プラント輸出や建設工事などの海外プロジェクトでは、図表 27のようなボンド の差し入れを要求されるケースがあるが、差し入れたボンドについて保証債務の不当な 履行請求を受けるリスクがある。これらのボンドリスクをヘッジする方法として、貿易 保険の輸出保証保険がある。 図表27 ボンドの種類 種類 入札保証 （Bid Bond） 前受金返還保証 （Refund Bond） 契約履行保証 （Performance Bond） 内容 入札参加時に提出する保証状または保証金で、落札者になった場合、 落札した条件どおり、輸出契約等を締結することを保証するもの。 前受金を受領する際に提出する保証状または保証金で、輸出契約等 が履行できない場合などに前受金を返還することを保証するもの。 落札者が海外の発注者と輸出契約を締結する際に、その契約内容を 誠実に履行することを保証するもの。 出所：JETRO ウェブサイト 23 3. プロジェクトファインナンスにおけるリスクとヘッジ方法 プロジェクトファイナンスはエネルギー･資源開発や発電建設、石油化学製品プラント 建設、通信･交通インフラ整備などのプロジェクトに利用される。プロジェクトファイナ ンスの特徴は、融資の対象がプロジェクトに限定され、基本的には返済も全面的にプロ ジェクトの事業性に依存することである。 プロジェクトファイナンスのメリットの 1 つは、リスクが分散されることである。関 係者間でリスクを分担し、それぞれの関係者は自らの責任において負えると判断したリ スクを負う。このため、プロジェクトにおけるリスクの所在を認識し、適切に管理する ことが重要になる。 関係者の立場により利害が異なるため、以下ではプロジェクト全体を見る必要のある 銀行団の視点から、プロジェクトのリスクと軽減方法についてみていく。 ① プロジェクトファイナンスの主な関係者 プロジェクトごとに関係者、契約内容、権利関係は異なるが、図表 28は火力発電所建 設プロジェクトにおける例である。 図表28 プロジェクトファイナンスの関係者（火力発電所建設の場合） スポンサー A社 銀行団 融資 B社 プロジェクト 所在国政府等 各種許認可・インフラ整備 出資 SPC SPC 建設契約 燃料供給契約 燃料供給者 保守･運営契約 建設会社 売電契約 販売代金支払 電力購入者 24 運営会社 ② 完工前リスクとその軽減方法 (a) 完工前リスク 完工前の主なリスクとして以下のものが挙げられる。 (i) 建設リスク 建設リスクは計画通りの性能で期日までに完成しない不確実性のリスクである。性能 どおりに建設できない場合、生産量の不足や生産コスト増加の可能性がある。また、期 日どおりに完成しなかった場合、資金繰りや製品販売契約へ影響を与える可能性がある。 (ii) コストオーバーランリスク コストオーバーランリスクとは建設費用が予算を超過するリスクである。コストが予 算を超過した場合、追加の資金調達が必要となり、資金調達ができない場合、プロジェ クトの進行自体が危うくなる可能性がある。 (b) 完工前リスクの軽減方法 完工前リスクの主な軽減方法として以下のものが挙げられる。 (i) 建設契約 建設リスクやコストオーバーランリスクを減らすため、建設契約に様々な条項が盛り 込まれる。代表的なものとしては、性能が当初の定めた基準に合致していることを確認 する義務を負う条項や、建設価格をあらかじめ固定しておく条項、完成期限を決めてお く条項などがある。 (ii) スポンサーによる完工保証 SPC のリスクに変化はないが、銀行団とスポンサーの間でリスクシェアを行い、スポ ンサーにプロジェクト完工まで、銀行団が融資した元利金に対して支払い保証を差し入 れてもらうケースが多い。これと同様にコストオーバーランについても、一定額を限度 にオーバーランしたコスト分を追加出資する義務を課すことがある。 ③ 完工後リスクとその軽減方法 (a) 完工後リスク 完工後の主なリスクとして以下のものが挙げられる。 (i) キャッシュフローリスク 完工後の最大のリスクはキャッシュフローが計画通りに生み出されないリスクである。 完工後の収入と現金で支払うコストの差額がキャッシュフローとなり、借入金の返済原 資やスポンサーへの配当になる。以下のリスクがキャッシュフローに影響を与える。 (ii) 原料調達リスク 多くのプロジェクトでは原料を加工した製品の販売代金が収入源となるケースが多い。 量や質、価格の面で安定的な原料の調達ができない不確実性を原料調達リスクといい、 これが収入やコストに影響を与える。 25 また、製品や原材料の価格が変動することをマーケットリスクということもある。 (iii) 埋蔵量リスク 石油やガスなど資源を開発するプロジェクトの場合は、決められた区域において採掘 した地下資源のみが収入源となり、代替物がない。このため、埋蔵量が予測通りに存在 していなかった場合、プロジェクト自体が進められなくなる可能性がある。 (iv) 操業リスク 図表 28の火力発電所のようなケースでは、マネジメント力の不足や技術者の経験･能力 不足などから、運転保守者が適切な運営を行えない場合、プロジェクト計画時の収益性 が維持できないリスクがある。 (v) 製品販売リスク 製品の販売状況は収入に大きな影響を与える。製品販売リスクは、製品が量と価格の 2 つの面で計画通り販売できないリスクである。 (b) 完工後リスクの軽減方法 完工後の主なリスク軽減方法として以下のものが挙げられる。 (i) 原料調達リスクの軽減方法 リスクシェアの観点から、原料供給契約を締結し、リスクを原料供給者に負担しても らうことで、原料の供給量、品質、価格などのリスクは SPC から切り離される。 原料供給量不足によりキャッシュフローに影響が出た場合に、その一部または全部を 原料供給者に損害賠償として義務付けることもある。一方で、原料供給者へのリスク転 嫁が難しいケースもある。 (ii) 埋蔵量リスクの軽減方法 埋蔵量リスクの転嫁は困難である。このため、プロジェクトの計画が妥当であること を確認するため評価会社の調査を参考にしたり、埋蔵量リスクによる融資返済への影響 を軽減するため、予想埋蔵量に掛け目をかけた水準に融資金額の上限を設けたりする。 (iii) 操業リスクの軽減方法 リスクシェアの観点から、長期の運転･保守契約を締結し、リスクを運営会社に負担し てもらうことで、操業リスクは SPC から切り離される。また、プラントで利用される機 器のサプライヤーが保守サポートサービスを行うケースもあり、それを利用することで 技術的な面でのリスクを軽減できる。 (iv) 製品販売リスクの軽減方法 リスクシェアの観点から、長期の製品引取契約を締結し、リスクを製品購入者に負担 してもらうことで、SPC から操業リスクは切り離される。販売量変動リスクを軽減する ために、製品取引量に関わらず、最低引取量の支払を義務付ける条項（“Take or Pay”条 項）を盛り込むケースもある。また、原料調達価格の変動リスクがヘッジできない場合 には、原料価格の変動を製品販売価格に反映させる方法もある。 26 ただ、汎用性や市場での流動性が高い商品の場合、SPC がリスクを負担せざるを得な いケースも多い。このため、原料調達や製品販売の価格変動によりキャッシュフローに 影響が出る場合、融資返済に不足する金額をスポンサーが拠出するサポート契約（“cash deficiency support”）を求めることもある。 ④ 完工前後に共通するリスクとその軽減方法 (a) 完工前後に共通したリスク 完工前後に共通する主なリスクとして以下のものが挙げられる。 (i) 非常リスク（含むカントリーリスク） 実際の事業が行われる国の状況はプロジェクトの進行に大きく影響する。これをカン トリーリスクといい、具体的には法律･規制の変更や収用･国有化、戦争･内乱･テロ、外 貨調達･送金、為替変動のリスクなどがある。 また、カントリーリスク以外にもコントロールできない自然災害など天変地異の発生 により、プロジェクトが影響を受ける可能性がある。 (ii) 環境リスク 環境保護に対する世界的な取組が強化される中、プロジェクトの環境に対する影響に も留意が必要である。環境問題が発生した場合、プロジェクトの関係者は責任を問われ る可能性がある。 (iii) スポンサーリスク スポンサーはプロジェクトの主要な資金提供者であり、出資金を始めとした金銭面で の援助が提供できなければ、プロジェクトは遂行できない。また、プロジェクトの途中 でスポンサーがコミットの度合いを弱め、事業遂行に影響が出るリスクもある。 (b) 完工前後に共通したリスクの軽減方法 完工前後に共通した主なリスクの軽減方法として以下のものが挙げられる。 (i) 非常リスクの軽減方法 プロジェクト所在国政府と政府サポート契約やコンセッション（事業許認可）契約を 結び、この契約上でプロジェクト実行の際に問題となる事項について規定しておくこと により、カントリーリスクが軽減される。また、オフショアのエスクロー勘定を利用す ることで、外貨交換や送金規制のリスクを軽減できる。しかし、それだけではまだリス クが残るため、カントリーリスクに対する貿易保険制度を活用する方法がある。 また、不可抗力リスクのうち自然災害については、保険によりリスクをヘッジするこ とができる。 (ii) 環境リスクの軽減方法 環境マネジメントや保険の利用など、環境リスクの一部を負担するサービスを利用す ることはできるが、全面的な転嫁は難しい。プロジェクトに融資を行う銀行団としては、 プロジェクトが環境についての許認可取得や国際的環境基準に合致しているか確認する 27 必要がある。 (iii) スポンサーリスクの軽減方法 スポンサーリスクを軽減するために、融資判断時には、スポンサーのプロジェクト分 野における経験や実績などを確認するとともに、保証の有効性などの観点からスポンサ ーの財務内容に注意を払う。また、スポンサーのプロジェクトへの関与の度合いを維持 するため、銀行団はスポンサーとプロジェクトへの出資割合維持条項やプロジェクト放 棄の禁止事項を盛り込んだサポート契約を結ぶことが多い。さらに、信用力のある第三 者や銀行から保証してもらう方法や、融資実行前に出資することを融資の条件にする方 法もある。 図表29 プロジェクトファイナンスにおける主なリスクとリスクヘッジ手法 リスク 完工前リスク 建設リスク コストオーバーランリスク 完工後リスク キャッシュフローリスク 原料調達リスク 埋蔵量リスク 操業リスク 製品販売リスク 完工前後共通のリスク 非常リスク 環境リスク スポンサーリスク 主なリスクヘッジ方法 EPC コントラクト スポンサーによる完工保証 スポンサーによるコストオーバーランサポート 原料供給者との損害賠償契約 スポンサーによるキャッシュデフィシェンシーサポート 原料供給契約の締結 評価会社への調査 融資金額を予想埋蔵量に掛け目をかけた水準を上限とする 長期の運転･保守契約の締結 機器のサプライヤーによる保守サポートサービスの利用 長期の製品引取契約の締結 パススルー（原料価格と製品価格を連動） 政府サポート契約やコンセッション契約 オフショア･エスクロー勘定 貿易保険制度の活用 環境マネジメントや保険の利用 環境についての許認可取得や国際的環境基準への合致を確 認 出資割合維持条項やプロジェクト放棄の禁止条項を入れた サポート契約 信用力のある第三者や銀行の保証 融資実行前に出資 28 4. 融資のリスクとヘッジ方法 (1) 貿易（輸出）取引における融資のリスク ここでは主に海外取引に関連して融資する銀行のリスクについてみていく。銀行は通 常の融資を含めた与信取引において与信先の信用状況を判断し、リスクを請負う。しか し、貿易取引においては、与信先の信用リスクに加え、カントリーリスクや L/C 発行銀 行のリスク、輸入者の信用リスク、プラント輸出などの多額のリスクをとるケースがあ る。 銀行がこれらのリスクを直接的にヘッジする手段として、貿易保険の商品で貿易代金 貸付保険や輸出手形保険、輸出保証保険がある。また、L/C フォーフェイティングやイン ボイス・ディスカウントなど、取引先に対する買戻し請求権がない債権については、銀 行間のセカンダリーマーケットを利用してリスクを軽減する方法もある。一方、与信先 である輸出者が貿易保険を利用するケースも、銀行にとっては間接的なリスクヘッジ手 段となる。 (2) 海外事業における融資のリスク 海外のプロジェクトに関る際に、プロジェクトを実施する海外の企業や政府に融資す るケースがある。この場合も、信用リスクや非常リスクにより、貸付金や利子が回収で きないリスクがある。例えば、プロジェクトファイナンスで SPC に融資するような場合 は、プロジェクトファイナンスにおけるリスクも生じる。 海外事業資金貸付保険を利用することで、信用リスクや非常リスクを軽減することが できる。 29 5. 投資のリスクとヘッジ方法 海外投資には海外子会社の設立や合弁会社の設立、既存地場企業への追加出資、M&A など様々な形態がある。これらの海外投資に関るリスクは大きくは非常リスクと事業リ スクに分けられる。 (1) 非常リスク 海外投資に関る非常リスクには、外国政府による収用や契約違反・破棄など権利を侵 害されるリスクや戦争（内乱、革命、テロ、暴動等）・天災・ストライキなどのリスク、 為替取引の制限などの送金リスク、優遇措置の廃止など政策変更リスクなどがある。 分散投資や海外投資保険をすることで、海外投資に関るリスクを軽減することができ る。 (2) 事業リスク 海外投資に関る事業リスクには、投資会社や合弁相手が倒産する信用リスクや、マー ケットリスク（需要の縮小やコストの増加）、事業が上手く行かず追加投資等の支援が必 要となるリスク、業績が芳しくない場合の投資資産価値の減少リスクなど、国内で事業 を行うのと同様のリスクがある。 これらのリスクについては、直接的にヘッジする方法がないため、ビジネスモデルの 十分な検討やパートナーの選定、フィージビリティスタディを綿密に実施することなど でリスクの軽減を図るほかない。 30 第3章 リスクヘッジ手法の選択と利用状況 1. リスク管理の考え方 企業のリスクに対する見方は概ね共通しており、リスクが高ければその分ビジネスチ ャンスも大きく、リスクが低ければその分リターンは小さくなる、と考えられている。 前述の通り、海外との取引では国内取引よりもリスクが高まるが、その一方で収益性、 成長性が期待できることから、多くの企業が海外ビジネスを積極的に拡充している。 図表30 海外現地法人と国内法人の売上高経常利益率の推移 （%） 海外現地法人 4.0 3.5 3.0 2.5 国内法人 2.0 1.5 1.0 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 （年度） 出所：経済産業省「第 35 回我が国企業の海外事業活動海外事業活動基本調査」（海外現地法人）、 財務省「法人企業統計」（国内法人） したがって、企業が海外との取引を行う際には、次のような流れでリスク管理を行う ことにより、リスクの最小化とリターンの最大化を目指すことになる。 図表31 企業におけるリスク管理の流れ 1.社内規定・ガイドラインに沿ってリスクを審査・管理 リスクの洗い出し 信用リスク、非常リスク、入金リスク･･･（第 2 章参照） リスクの計量化 金額、期間、リスク発生頻度、集中度、相関度･･･ リスクとリターンの検討 定量：目標収益率、期待収益率等により社内ルールと照合 定性：事業の将来性の検討、事業の位置付け･･･ 事業進行の最終判断・決定 ・統合リスク管理：企業が抱える多様なリスクを統一的な手 法により計量化し、リスクが経営体力に比して過大となら ないよう適切に管理していく ・総量管理：地域や事業別にリスクの上限を設ける 2.リスクヘッジ手法の選択（後述） 3.事後管理（モニタリング、収益目標や撤退基準と照合） 出所：企業ヒアリング等により作成 31 2. リスクヘッジ手法の分類 図表32 リスクとヘッジ手法の分類 債権回収リスク (1)社内管理 客先信用力評価、取引先ごとに取引限度額を設定 (2)取引先との交渉・契約 親会社や銀行など第三者保証の取得、担保権の設定、 決済条件（頭金、支払前倒、100%前受、L/C）、 offshore escrow account スキームの設定、 仕入値の引下げ・売値の引上げにより利益率の向上 (3)ビジネススキーム 間接貿易、子会社経由の取引、相殺ポジションの利用 (4)金融商品 貿易保険、L/C、確認 L/C、債権流動化商品 マーケットリスク (1)社内管理 市況商品や派生商品別にポジション・損失管理、 損切りルールの運用 (2)取引先との交渉・契約 決済条件（円建取引）、 （資材高騰リスクに対して）実費償還契約 (3)ビジネススキーム (4)金融商品 為替：為替予約・オプション、商品：先物・先渡し契約、 金利：スワップ 物損リスク (1)社内管理 (2)取引先との交渉・契約 (3)ビジネススキーム (4)金融商品 各種損害保険商品 ボンドリスク (1)社内管理 経験上事故が少ないため、保険ではヘッジせず (2)取引先との交渉・契約 交渉で決着をつけるため、保険ではヘッジせず (3)ビジネススキーム (4)金融商品 （欧米のコンストラクターの場合）民間保険会社の保証保険 融資のリスク (1)社内管理 社内ガイドラインの運用、EXIT ルールの設定 (2)取引先との交渉・契約 escrow account の設定、長期契約の締結 (3)ビジネススキーム 商社等によるリスクシェア、 セカンダリーマーケットで債権売却 (4)金融商品 MIGA の海外投資保険、NEXI・民間保険会社の貿易保険、 貸出債権の証券化、クレジットデリバティブ 投資のリスク (1)社内管理 投資意思決定基準の制定、フォローアップ管理、 EXIT（撤退、売却、清算など）ルールの明確化 (2)取引先との交渉・契約 (3)ビジネススキーム プロジェクトファイナンスの活用による金融機関とのリスク分 担、マイナー出資 (4)金融商品 民間保険会社・MIGA・NEXI の海外投資保険 現地での債権回収リスク (1)社内管理 (2)取引先との交渉・契約 支払条件（100%前受） (3)ビジネススキーム (4)金融商品 信用保険（欧州）、クレジットデリバティブ（米国） 出所：企業ヒアリングより作成 32 海外との取引における主要リスクとヘッジ方法を整理すると、図表 32の通りとなる。 各リスクとも、リスクヘッジ手法は(1)社内管理、(2)取引先との交渉・契約、(3)ビジネス スキーム、(4)金融商品の 4 種類に分類されるが、多数のリスクヘッジ手法がある場合、 一般的には(1)→(4)の順でリスクヘッジが行われる。 つまり、リスクヘッジの基本は(1)社内管理であり、社内では管理できないリスクのヘ ッジや、社内管理のみでは不十分と考えられる場合のリスクヘッジは、(2)取引先との交 渉や契約に委ねられる。しかし、取引関係等によっては、企業側の期待通りにリスクヘ ッジができるとは限らず、(3)ビジネススキームの変更等が検討される。さらに、(1)～(3) でもリスクが十分にヘッジできないケースでは、一定のコストを負担して金融商品を利 用することになる。なお、大型案件を頻繁に扱う総合商社の場合には、(1)～(4)を検討す る専門の部署が別々にあり、各々の検討結果を社内会議等で総合的に判断し、プロジェ クトの進行可否を決定することになる。 33 3. リスクヘッジ手法選択の考え方 (1) 輸出 輸出におけるリスクの中で、企業が最も重視するのは輸出不能リスクと債権回収リス クであり、これらをヘッジする方法としては、貿易保険を始めとして多様な手段がある （第 2 章「2.貿易取引における輸出者のリスクとヘッジ方法」参照）。 ヘッジ手法を選択する際には、次のような要素が判断材料となる。 ・ヘッジ手法のコスト ・リスクの大きさ（信用リスク、非常リスク･･･） ・取引の規模、期間、マージン ・取引相手との力関係、競合他社との関係 ・取引相手に関する情報量 総合的に判断 ・ヘッジ手法の簡便性 ・早期の資金回収の必要性 ・オフバランス化のニーズ ・輸出者の格付け、等 企業はこれらの要素を総合的に判断し、リスクヘッジ手法を選択することになる。 ただし、比較的リスクの高い取引相手や取引国向けに頻繁に輸出を行っているなど、 リスクヘッジのニーズが比較的高い企業では、輸出組合等（図表 20）に加入し、NEXI 貿易一般保険の組合別包括保険を最優先して活用するケースが多い。NEXI 包括保険は保 険料が安く、カバーされるリスクも他の金融商品と比較して広いためである。つまり、 組合に加入している企業は、包括保険の対象であれば包括保険を利用し、包括保険の対 象外となる取引のみ、上記の各要素によりヘッジ手法を決定することになる。大手総合 商社などは複数の組合に加入し、複数の包括保険を活用している。 一方、組合に加入していない企業の場合、自己管理や商社経由の間接貿易で対応して いるケースが多い。金融商品によるリスクヘッジが必要な取引では、上記の各要素を考 慮してヘッジ手法を決定することになるが、貿易保険の個別保険はコストが高く、最優 先になるとは限らない。 図表33 輸出におけるリスクヘッジ手法の選択の流れ ①輸出組合等に加入しているか 非加入 加入 ②NEXI 包括保険の対象か 非対象 対象 NEXI 包括保険を利用 34 自己管理 商社経由 銀行の金融商品 NEXI 個別保険 民間貿易保険 (2) 融資 金融機関が輸出者に融資する場合には、輸出者が前述の手法で輸出不能や債権回収リ スクをヘッジすることにより、金融機関のリスクも間接的にヘッジされることになる。 さらに、金融機関が自らのリスクをヘッジするためには、対価を払って輸出相手国の 有力銀行にリスクを肩代わりしてもらうことが多い。例えば、邦銀であれば、国内の小 規模な地方金融機関であっても情報は比較的入手しやすく、大手行でもある程度のリス クをとることはできる。同様に、貿易相手国の銀行も自国内でのリスクはとりやすいた め、リスクを信頼度の高い相手国の大手銀行にとってもらい、自行のリスクを小規模銀 行から大手銀行に置き換えて、リスクを軽減する。取引先に対する買戻し請求権がない 輸出債権を銀行間のセカンダリーマーケットで売却する場合も、リスクを他の金融機関 に肩代わりしてもらうことになる。 また、銀行は通常、国別・銀行別に一定の信用限度枠を設定している。与信残高が限 度額を超えそうであるが枠を増額できない場合には、債権の売却により与信が増加しな いことを前提に、対応することもある。 なお、貿易代金貸付保険を始めとする金融機関向けの NEXI 貿易保険は主に、大規模 設備等の輸出に伴う大型融資の際に利用されることが多い。 (3) 投資 投資に伴うリスクとしては主に、カントリーリスクと事業リスクがある（第 2 章「5. 投資のリスク」参照）が、こうしたリスクのヘッジに関してはメーカーと商社でスタン スが異なる。 大手メーカーの場合、本業に関連した事業目的の投資が中心であり、投資形態も限定 される。このため、各社ともリスクは感じているが、自己責任で、進出時及び進出後に 社内管理を十分に行うことが原則となっている場合が多い。また、投資相手国について も、一部の企業を除くと、著しくカントリーリスクの高い国への投資は限定的であり、 海外投資保険等を利用するケースは少ない。 商社の場合、投資の範囲、金額、件数が多く、形態も多様であり、リスク管理専門の セクションを設け、リスク管理手法を確立している。また、メーカーと比較するとカン トリーリスクの高い国に投資するケースも多いこともあり、自社で取れないリスクにつ いては、積極的に保険商品等を活用している。 35 4. 債権回収リスクのヘッジ方法の利用状況 (1) NEXI の貿易保険 NEXI の貿易保険のうち、最も利用頻度が高いのは貿易一般保険であり、海外取引の中 でも輸出時のリスクヘッジのニーズが極めて高いことがわかる。2005 年度の日本の輸出 額は 68 兆 2,963 億円、貿易一般保険の引受額は 11 兆 5,433 億円となっており、貿易一 般保険の引受実績は輸出総額の 16.9%に達している。引受額も増加傾向にある。 前述の通り、輸出組合等に加盟している企業の場合、企業ヒアリングにおけるコメン トによれば、最も低コストで確実なリスクヘッジ手法は NEXI の貿易一般保険（包括保 険）であり、包括保険の利用が最優先となる。包括保険でリスクがカバーされ、非常リ スクもあまり高くない場合には、他のリスクヘッジ手段を取る必要は極めて低い。非常 リスクが著しく高い国については、包括保険でカバーされていても、補助的なリスクヘ ッジ手法を利用することが考えられる。 一方、個別保険は他の手法と比較するとコストが高いため、包括保険を付保した後の 追加的なリスクヘッジとして活用するケースが多い。また、個別保険はリスクヘッジの 最終手段と考える企業もある。 業態別に見ると、メーカーは、取引形態や品目が限定されることに加え、個別の輸出 案件について保険の申込みの要否を判断する専門部署がないこと、個別保険は割高なこ となどから、リスクヘッジが必要な取引では、基本的に包括保険を利用している。 商社の場合も、一般的には包括保険の利用が中心となるが、企業別、部門別にスタン スが異なる。部門別では、各社とも概ね機械部門で保険のニーズが高い。一方で、社別 に見ると、消費財包括保険や企業総合保険に対するスタンスが異なる。 図表34 保険種類 貿易一般保険 責任期間 1 年未満 責任期間 1 年以上 貿易代金貸付保険 輸出手形保険 輸出保証保険 前払輸入保険 海外投資保険 海外事業資金貸付保険 限度額設定型貿易保険 中小企業輸出代金保険 合計 01 年度 9,660 8,616 1,044 78 61 50 2 56 231 － － 10,137 NEXI の保険種類別引受実績 02 年度 9,926 9,203 723 257 54 0 1 42 339 － － 10,618 出所：NEXI「2005 年度実績報告」 36 03 年度 10,222 9,578 644 575 42 0 1 64 215 1 － 11,119 04 年度 10,546 9,857 689 261 42 0 2 55 650 3 － 11,559 （単位：十億円） 05 年度 構成比(%) 11,543 89.9 10,891 84.8 652 5.1 199 1.5 38 0.3 0 0.0 2 0.0 157 1.2 898 7.0 8 0.1 0.4 0.0 12,846 100.0 一方で、包括保険については従来、輸出組合員に対する加入が義務付けられていたが、 2007 年 4 月から、現状の貿易取引に高いリスクを感じていない組合員は、組合包括保険 を利用しない選択も可能になる。したがって、今後は輸出先と輸出品目の組み合わせに より、各企業の包括保険利用に対するスタンスに変化が生じると予想される。 (2) 民間貿易保険 NEXI と民間の保険料収入を比較すると、現時点では依然として NEXI のシェアが圧 倒的に高いものの、民間部門の収入も急拡大してきている。民間保険会社の平成 17 年度 の保険料収入は同年度の NEXI の年間保険料収入（450 億円程度）のおよそ 1％超であっ たのに対し、平成 18 年度上半期（4 月～9 月）では、民間の保険料収入が NEXI（165 億円程度）の 4％超となっている。 ただし、NEXI の包括保険を利用している企業は、リスクヘッジの必要性が高いものの 包括保険の基準には合致しないというケースに限って、NEXI の個別保険や民間貿易保険 の利用を検討するケースが多い。どちらを優先的に検討するかは企業によって異なるが、 ①民間保険会社では NEXI に比べて引受キャパシティの大きさが限られること、②現時 点で民間保険会社が提供する商品は短期包括保険が中心であることなどから、民間保険 より NEXI 個別保険を利用する企業が多い。 一方、NEXI 包括保険を利用していない企業は、NEXI 個別保険と民間貿易保険の保険 料等を比較しながら、自社に適した商品を選択している。なお、民間会社の貿易保険で は、船積前と船積後の選択が可能、非常危険・信用危険の選択が可能、外貨建保険金の 支払が可能など、NEXI の保険にはない特徴をもつ商品もある。 また、民間の貿易保険については、損害保険のように決まった引受先はなく、案件毎 に内外のブローカーを通じて引受先から保険料見積もりを取り、付保について検討する ことになる。なお、民間保険会社の保険を採用した事例として、図表 35のようなケース が紹介されている。 37 図表35 取引信用保険（輸出）採用事例 Case 1【大手商社】 （Ｌ/C 取引の手続きに困難を感じ・・・） ・従来 L/C 取引を利用していたが、契約条件の変更によるアメンドが多く、また、取引先から L/C 開設を拒むケースが増えてきた。事務量を考えるとオープンアカウントにせざるを得ず、 民間保険会社の取引信用保険を検討し、コスト、事務量、カバー内容にメリットを感じ採用 を決定。 Case 2【大手化学品メーカー】（海外与信管理に不安） ・海外企業の情報が十分になく、どれくらい取引を拡大していいのか検討がつかなかった。民 間保険会社のレーティングにより適正取引額を簡単に判断でき、また保険の付保により万が 一の保証ができた。常に海外与信管理に関して信用調査から売掛債権管理保全まで一貫して 保険会社に相談できるようになった。 Case 3【大手部品メーカー】（商社経由から直販への方針変更） ・今まで商社経由で海外の取引先にアプローチしていた。会社の方針で直販を拡大することに なったが与信は商社任せだったため、リスク対応策を探していた。取引先から信用保険会社 を紹介され、保険によるリスクヘッジや適正取引額の判断が可能になった。 出所：コファスジャパン信用保険会社ウェブサイトより作成 (3) L/C（信用状） L/C は輸出に伴う信用リスクの最も一般的なヘッジ手段として普及している。ただし、 L/C は輸入者側がコストを負担するため、L/C を取得しようとしても、相手が承諾すると は限らず、取引関係によっては L/C が取得できない場合もある。例えば、海外大型案件 の入札時に L/C を要請すれば、入札の権利を失うことにもなりかねない。このほか、近 年は次のような要因から、L/C を利用する取引が減少していると言われている。 ・現地子会社経由の取引が増加：かつては revolving L/C（回転信用状：同一商品を 継続的に同一の輸入者に輸出する場合に用いる）がよく利用されていたが、近年 は現地に子会社を設立して、現地子会社経由で海外の取引先に販売するケースが 増加している。この場合、輸出は親子間で行われるため、L/C は不要である。 ・情報革命：インターネットの普及等もあり、従来と比較すると輸出者が相手の信 用力を一定の水準まで判断できるようになってきた。 ・海外取引の蓄積：海外取引の実績が蓄積され、信用できる輸入業者が増加した。 ・事務リスクの回避、事務負担の軽減：上記のように相手先の信用力に関する透明 度が高まるにつれて、L/C 発行に伴う事務リスクや負担が敬遠されるようになった。 図表36 L/C 文言の表記で代金回収などのトラブルが発生した事例 ①支払日の記載違い ②数回分割船積と分割船 積不可 ③会社名のスペル間違い ④証明書の要求 契約上は L/C at sight が条件であったが、受け取った L/C には 60 days after shipment と記載されており、回収が遅れた。 契約上は数回分割の船積が条件であったが、受け取った L/C には 分割船積不可と記載されており、L/C での回収が紛糾した。 L/C 上の貨物受取人記載が間違っており、支払を拒絶された。 輸出者が商社であったにもかかわらず、L/C には輸出者が製造業 者であることの証明書が要求されており、困惑した。 出所：富澤敏勝、伏見和史著『Q&A「国際取引のリスク管理」ハンドブック』（セルバ出版） 38 その一方で、直接取引において L/C が必要となるケースは依然として存在している。 例えば、金額面で一定の規模があり、顧客仕様で製造する工作機械等の分野では、船積 後にオーダーがキャンセルとなった場合のリスクが極めて大きいため、L/C を取得するケ ースが多い。また、信用リスクの高い中国地場企業向けの販売では、前金もしくは L/C の取得が一般的となっている。 (4) L/C 付きフォーフェイティング、確認 L/C L/C 付きフォーフェイティング及び確認 L/C は、L/C が発行された取引において、追 加的にリスクヘッジを行うものである。つまり、L/C 発行銀行自身のリスクが分析し切れ ない、あるいは、銀行自身のリスクは許容できても、所在国のリスクが高いケースなど に、利用される。したがって、途上国向け取引が中心となる。 L/C 付きフォーフェイティングと確認 L/C を比較すると、前者はリスクヘッジに加え 資金化ニーズ、オフバランス化のニーズにも対応可能だが、後者はリスクヘッジのみに 対応している（図表 18参照）。 L/C 取引が減少する中で、L/C 付きフォーフェイティングや確認 L/C が利用されるケ ースも限定的である。なお、L/C フォーフェイティングの利用が想定されるケースとして は、次のようなケースが考えられる。 図表37 L/C 付きフォーフェイティングが利用される事例 ①L/C 取引において、輸出代金を早期に回収したい →フォーフェイティング or 買戻遡及権付の輸出債権買取 ②L/C 取引において、輸出債権をオフバランス化したい →フォーフェイティング ③L/C 取引において、リスクを切り離したい →フォーフェイティング or 確認 L/C ④輸出者の信用力はあまり高くない →買戻遡及権付の輸出債権買取では輸出者の信用リスクに応じた割引料率を適用 ⑤L/C 発行銀行の格付けは比較的高い →フォーフェイティングでは、L/C 発行銀行のリスク料率を適用 ↓ ①②③のいずれかのニーズがあり、④⑤の条件を満たす場合、他の手法よりも L/C 付きフォー フェイティングを利用することで、コストが削減できることもある。 出所：企業ヒアリングより作成 (5) インボイス･ディスカウント、保証 L/C の利用が減少しているのと同様の要因により、送金ベースで決済を行うオープンア カウント取引へのシフトが進んでいる。 インボイス・ディスカウント及び保証は、オープンアカウント取引において利用され るリスクヘッジ手法である。前者は信用リスクやカントリーリスクのヘッジに加え、資 金化ニーズ、オフバランス化のニーズにも対応可能だが、後者はリスクヘッジのみに対 応している（図表 18参照）。双方とも広範に利用されているわけではないが、オープンア カウント取引の増加に伴って利用自体は増加傾向にある。 39 また、インボイス・ディスカウントの利用が増加しているのは、バブル崩壊以降の経 済停滞局面下で、企業の間でバランスシートの改善ニーズが強まったことも背景にある。 銀行にとっても、リスクヘッジを目的とする高リスクの案件よりも、オフバランス化を 目的とした案件のほうが引き受けやすい。 インボイス・ディスカウントは欧米のほか、アジアでもいわゆるブルーチップと呼ば れる大手向けの債権に利用されている。クロスボーダーだけでなく、国境を跨がない取 引でも利用可能であり、そうしたニーズも強い。 図表38 海外における邦銀の売掛債権流動化の事例① ・三菱東京 UFJ 銀行は、ベトナムで顧客企業から海外企業向けの売掛債権を買い取る業務に 乗り出す。ベトナムでの海外債権買い取りは邦銀初という。 ・対象となるのは、ベトナムに進出した日本企業の現地法人や現地企業が保有する売掛債権。 三菱東京 UFJ 銀行のホーチミン支店やハノイ支店が取引先の海外向け売掛債権を買い取 り、自ら代金を回収する。買取価格は売掛先企業の財務データなどから信用力審査したう えで決める。倒産リスクを抑えるため、土地などの担保を取引先に求める場合もあるとい う。 ・事業会社は信用情報が少ない海外の中小企業などに商品を売ると、代金回収に時間がかか ったり、取引先の倒産で回収できなくなるリスクを抱える。新サービスはこうしたリスク を低減できるため、同行は「ベトナムで業務を展開する日本の現地法人などから、かなり の需要が見込める」とみている。 ・三菱東京 UFJ 銀行は第一弾として、精密部品メーカーの名南精密製作所（名古屋市）のベ トナム現地法人の海外向け売掛債権を買い取った。すでに日系メーカーのベトナム現地法 人など 5～6 社と交渉中という。今後も順次、買い取り先を増やす方針だ。 ・三菱東京 UFJ 銀行はこのほどベトナムの二支店に、進出した日本の中堅・中小企業との取 引を新規開拓するための営業担当者を配置。ベトナムの計画投資省とも提携して規制の改 定や現地企業の情報を優先的に受けるなど、同国での業務を強化している。企業の輸出債 権買い取りサービスを提供することで、一段の取引拡大を目指す。 出所：日経金融新聞 2006 年 5 月 16 日号（一部をみずほ総合研究所が編集） 図表39 海外における邦銀の売掛債権流動化の事例② ・みずほコーポレート銀行は中国と韓国の間で売掛債権の流動化に乗り出した。第一弾とし て韓国系企業の中国現地法人に対して与信枠を設定、韓国向け輸出の売掛債権を買い取っ て早期の現金化を手助けする。日系企業向けの貿易金融で培ったノウハウを応用し、アジ ア各国の企業との取引拡大につなげる。 ・みずほコーポ銀行の北京支店は韓国系企業の中国現地法人向けに 2,000 万米ドルの与信枠 を設定、この枠内で現地法人から売掛債権を買い取る。同行のソウル支店で輸入者である 韓国企業の信用力を分析した結果、支払い不能に陥る可能性は低いと判断。銀行から現地 法人に売掛債権の買い戻しを求めることができる「買い戻し条件」はつけない。中国現地 法人にとっては、売掛債権を決済期日よりも前に現金に換えられるようになり、資金繰り が安定する。売掛金の回収に伴うリスクもなくなる。 ・債権買取時に適用する割引率は韓国企業の信用力に応じて決まるため、中国現地法人にと っては低利での資金調達が可能。買い戻し条件を付けないため、現地法人は売掛債権をバ ランスシートから切り離して資本効率を高められる。 ・中国で活動する企業の間では売掛債権の流動化へのニーズが高まっている。だが中国の貿 易規制や商慣習が複雑なこともあって、韓国や中国の銀行では国境を越えた売掛債権の流 動化に応じるのが難しかった。 出所：日経金融新聞 2005 年 9 月 11 日号（一部をみずほ総合研究所が編集） 40 図表40 海外における邦銀の売掛債権流動化の事例③ ・東京三菱銀行（当時）は ASEAN 各国で売掛債権の流動化や金利スワップ取引など金融サ ービスを拡充する。アジア通貨危機から立ち直った東南アジア各国で進む金融規制緩和を 追い風に、先進国並みの金融サービスを求める進出日系企業や現地企業の需要にこたえる。 ・同行は 2004 年 7 月、シンガポールにアセアン営業推進室を設けサービス拡充に着手した。 ・シンガポールでは 1 件数万ドル程度の小口のリース・割賦債権を五千件程度まとめて流動 化するサービスを開始した。マレーシアでも邦銀では初めて売掛債権の流動化を始めた。 財務体質の強化や資金調達の多様化を目指す日系電子部品メーカーなどが利用し、両国で の流動化債権残高は約 5,000 万ドルに達した。 ・タイでは 2004 年から商業銀行による売掛債権買取が可能になった。東京三菱は同国で証券 ライセンスも申請中で、バーツ建て資金需要が旺盛な日系企業を対象に年内にも私募債業 務に参入する。 出所：日経金融新聞 2005 年 5 月 16 日号（一部をみずほ総合研究所が編集） (6) ファクタリング ファクタリングもインボイス･ディスカウントや保証と同様に、オープンアカウント取 引を主対象としており、特に衣料品などの短期かつ継続的な取引に用いられる。支払い までの期間は 90 日までの取引が多く、120 日以内が原則となる。150 日を超えると引き 受けないところもあり、最長でも 180 日である。 ファクタリングは大企業から中小企業まで利用しているが、大企業の比率が高い。そ の要因としては、大企業は（社内規定等もあり）リスクに敏感であること、中小企業は 利幅の薄い取引をしていることが多くファクタリングのコスト負担が重いこと、などが 考えられる。また、小規模企業・零細企業になると、輸出者側の信用力が問題となる場 合もあり、ファクタリングにはあまり馴染まない。業種別に見ると、メーカーのほうが ファクタリングの対象となりやすく、利幅の薄い取引をしている商社は難しい。 また、中国やインドといった新興国の場合、海外提携輸入ファクターが存在しないか、 あるいは存在していてもレベルが低いことから、ファクタリングは先進国向けの利用が 中心となっている。 ファクタリングが実際に利用される典型例としては、①メーカーが商社を使わず自社 で輸出を行い、海外で代理店が販売を行う、②商社を利用するよりもファクタリングを 利用したほうが安いとの理由から、ファクタリングに切り替える、③取引先が手数料の 負担を嫌がって L/C の利用を拒む場合、オープンアカウント取引にするにはリスクが高 いがファクタリングを付けることでリスクをヘッジする、といったケースが挙げられる。 図表41 ファクタリングに関する最近の動き ・仏コファスグループは日本でファクタリング業務を始める。 ・コファスは顧客企業が保有している売掛債権を買い取り、代金を企業に支払う。取引信用 保険の取扱いを通じて蓄積した企業の信用力データベース（世界で 5,000 万社超）を活用 して海外企業への売掛債権も幅広く買い取る。国内の銀行と提携して、自社のファクタリ ングサービスを銀行経由で企業に紹介してもらうことも検討している。 出所：日経金融新聞 2006 年 12 月 4 日号（一部をみずほ総合研究所が編集） 41 5. 為替リスクと企業の動向 為替変動は企業業績への影響が極めて大きく、企業の海外売上高が拡大するにつれて、 リスクヘッジの重要性も高まっている。実際、大企業では、円の対ドル為替相場が 1 円 変動すると、数十億円から数百億円の営業利益が変動する。各社は為替リスクヘッジを 進めてきたが、売上高自体が拡大しているため、影響額も依然として大きい。 図表42 為替変動の業績への影響 トヨタ自動車 本田技研工業 マツダ キヤノン 松下電器産業 ソニー シャープ 対ドルで１円の変動による営業利益の影響額が約 350 億円。 対ドルで１円の変動による営業利益の影響額が約 200 億円。 対ドルで１円の変動による営業利益の影響額が約 20 億円。 対ドルで１円の変動による営業利益の影響額が約 90 億円。 対ドルで１円の変動による営業利益の影響額は約 30 億円（90 年代前半は 80 億円） 。為替の影響を受けない取り組みを進めたことが奏効。 対ドルで１円の変動による営業利益の影響額は約 60 億円（90 年代前半は 50 億円） 。対売上高比率で見た影響は縮小したが、影響額自体は増加。 社内ルールに基づき先物予約でヘッジし、１円の変動による営業利益への影 響額は対ドル約 1 億円、対ユーロ約 16 億円。 出所：新聞雑誌記事等からみずほ総研が編集 また、新興国への進出に伴い、取引通貨の範囲が広がったことで、為替リスクが多様 化してきている。このほか、中国では人民元の切り上げリスクも懸念されている。 図表43 為替リスクの多様化の事例 ・フマキラーはインドネシアのルピア高が悩みの種。同国は日本を含めた世界への製品輸出 の拠点であり、連結売上高の約 2 割を生産。 ・カナダドルや豪ドル、アジア通貨などで円が軒並み安となる中で、ドル以外の通貨の影響 度も高まっている。マツダの場合、07 年 3 月期の為替押し上げ効果は米ドルが 10 億円の 一方、ユーロは 85 億円、その他通貨は 63 億円に達する見込み。ダイハツ工業のように、 マレーシアのリンギの変動を強く受ける企業も出ている。 出所：新聞雑誌記事等からみずほ総研が編集 企業は従来から、為替予約や現地生産や円建て取引の拡大等により為替リスクのヘッ ジを進めてきたが、大企業を中心として近年は、資金の一括管理により為替リスクの軽 減や資金収支の改善を図る動きが活発になっている。 図表44 最近の為替リスクヘッジの動向 為替予約 円建て取引 ・ニコン（海外売上高比率 75％）は為替予約のルールを細かく設定。向こう 3 カ月間は全取引の 60～90％、その先の 3 カ月間は 10～60％、さらにその先 の 3 カ月間は 0～30％の範囲で予約するのが基本。相場を見ながら予約比率 を変えるが、急速な為替変動には対応し切れない。 ・アドバンテストは韓国、台湾などアジア向け取引はすべて円建て。連結全体 でも 7 割が円建てである。だがこうした対応ができるのも製品に独自性や競 争力がある企業に限られる。財務省によれば、2006 年下半期の日本からの輸 出に占める円建て比率は 37％。3 年前から 3％下がり、ドル建て（51％）と の差は一段と広がった。 42 現地生産 資金管理 ・本田技研工業が海外進出にあたり掲げる基本方針は「自給率 8 割確保」 。販売 の 8 割を現地生産で賄うという意味。材料や部品も現地で大部分を調達する 方針。貿易摩擦を未然に回避するだけでなく、為替の変動によるキャッシュ フロー（現金収支）への影響を抑える狙いがある。 ・オリンパスは中国の人民元でもキャッシュ・マネジメント・システム（CMS） を導入し、中国内の７つの子会社の資金を一括管理する。人民元建て資金の 過不足を調節して、他通貨との取引を少なくすることで、為替リスクの軽減 を図る。 ・三菱東京 UFJ 銀行は企業がグループ全体でどの通貨でどれだけの資金や債 権・債務を保有しているのかすぐに把握できるシステムを開発。専門商社な どを中心に導入企業が 100 社を超えた。 ・日産自動車は日米欧など主要地域をまたぐ資金取引を一元化する。地域間や 多通貨間の取引は本社や子会社が個々に実施しているが、2008 年 3 月期中に も新興国分を除く全取引をシンガポールの金融子会社に集約する。生産や部 品調達のグローバル化に伴い、資金の動きも複雑になっており、決済の一元 化で為替リスク軽減や金融収支の改善につなげる。外為規制が厳しい中国と タイでは当面、独自の資金管理の仕組みを作る方針。 ・バルブ大手のキッツはグループ会社の資金を本体で一括管理する CMS を導 入した。金融機関が提供するシステムを採用するのではなく、同社で独自に 考案した仕組みを採用し、海外子会社間の資金融通では為替予約も利用する。 タイと米国の子会社はともに米ドル建ての債権が多いため、本体を通さずに 相対で資金を融通、為替リスクを回避する。 ・松下電器産業はグループの資金・外為取引を一括管理する金融会社をオラン ダに設立。金融機関の決済情報通信網「スイフト（SWIFT）」に日本の事業 会社として初めて参加し、為替予約業務などを集中する。きめ細かい管理で 「為替リスクを少しでも抑える」ため。 ・日立製作所は 2006 年をメドに、グループ企業の財務戦略を一元管理できる トレジャリー・マネジメント・システム（TMS）と呼ばれる新システムを導 入する準備を進めている。TMS は CMS のいわば進化形で、子会社の資金残 高や入金データなど資金の動きをすべて親会社が把握できるようになる。こ れを利用すれば、親会社が子会社の外貨建て取引高や債権・債務額を確認で きるため、為替差損などのリスクを軽減しやすい。TMS は子会社の為替予約 の状況も細かく把握できるため、予約状況が不十分なら本体が指導して追加 的に予約させることも可能になる。 ・味の素は CMS のような一元的な資金管理手法を社内カンパニー単位で実践 している。食品、アミノ酸、医薬分野の三つのカンパニーの為替管理を一本 化し、あるカンパニーのドル建ての売掛金と別のカンパニーの買掛金を相殺 する。現在の相殺比率は約 2 割で、為替リスクがその分減少する。 ・日本郵船は 2005 年度中にも、ユーロ圏の 10 カ国約 20 のグループ会社を結 ぶ CMS を導入し、そのうち 1 社に資金管理の役割を集約する CMS 導入を機 に 30～40 億円の外部借り入れを完済し、金融収支を数千万円改善する。川 崎汽船もルクセンブルクにあった金融管理会社を解散し、欧州域内での資金 管理を英現地法人に一本化した。商船三井も前期に欧州でグループを再編し、 資金の管理を英独の主要法人に任せた。同一地域ごとに資金を管理すると、 グループ全体としての為替リスクを薄める効果につながる。今後は各社とも 全世界の資金の流れを網羅する仕組みに発展させる考えだ。 出所：新聞雑誌記事等からみずほ総研が編集 43 6. 途上国向け長期大型投資におけるリスクの事例と対応策 以下では、 （財）海外投融資財団の「海外投融資」（2005 年 5 月号）に記載された特集「東 南アジア 4 カ国の IPP 動向とリスク対応」（百瀬 泰著）をもとに、途上国向け長期大型投 資で直面したリスク及びそうした経験を踏まえたリスク対策の考え方について紹介する。 東南アジアでは 1990 年代前半の高度成長期において、外資導入による IPP（Indipendent Power Producer：独立系発電事業者）事業が導入された。具体的には、IPP の根拠法が整 備され、電力公社によるドル建て Take or Pay 型の電力購入契約（PPA：Power Purchase Agreement）及び燃料供給コスト等のパススルーを基本的枠組みとする外国 IPP 投資の誘 致促進が行われた。投資家にとっては、相対的に高い価格で PPA が締結されたことに加え、 プロジェクトは途上国政府の政府保証に保護されていたことから、収益性の高い事業と認 識されていた。 しかし、90 年代後半のアジア通貨危機に伴う自国為替相場の急落により、電力公社のド ル建て PPA を遵守することが困難となり、既存 PPA のリスケジュールやリネゴシエーショ ンが行われた。具体的には、インドネシアで 1997 年当時存在した 27 件の PPA のうち、14 件が価格再交渉のうえ継続、7 件が契約破棄、5 件が買収等による事業者変更、1 件が係争 中と言われている。フィリピンでも、35 件の IPP のうち 25 件で関税が見直された。 図表45 東南アジアにおける 90 年代初頭の IPP リスク管理の枠組み リスク 枠組み 主要 オフテイカー オフテイク リスク PPA 上の規定 燃料供給 リスク PPA 債務の 位置付け 政府保証等 主要燃料 供給者 契約形態 制度的支援 政府保証等 政策・法制 変更リスク 外貨交換・ 送金リスク PPA 上の規定 政府保証等 PPA 上の規定 政府保証等 フィリピン インドネシア PLN PSALM （電力資産・負債管理公社） （電力公社） ・ドル建て Take or Pay 条項（注 1）あり ・売電価格フォーミュラに燃料価格調整項目あり 電力公社債務を国家債務の一 特になし 部として財務省統計に記載 政府保証あり 支援書簡あり PSALM（地熱の場合、PNOC Pertamina、PTBA 等 が水蒸気を無償譲渡） ECA （ Energy Conversion 独立 FSA（FSA と PPA の当 Agreement） （注 2） 事者が別）（注 3） 特になし 政府保証あり 支援書簡あり PSALM によるバイアウト条 PLN によるバイアウト条項 項あり あり 政府保証あり 支援書簡あり オフショアエスクロー勘定設定 政府保証あり 支援書簡あり 注 1：Take or Pay 条項は、製品取引量に関わらず最低引取量の支払を義務付ける条項。 注 2：Energy Conversion Agreement は、電力公社が IPP に燃料を供給し、IPP 事業者がその燃料を電 力に転換して NPC に協力する契約。 注 3：FSA：Fuel Supply Agreement（燃料供給契約）。 出所： （財）海外投融資財団「海外投融資」 （2005 年 5 月号） （特集「東南アジア 4 カ国の IPP 動向とリス ク対応」）（百瀬 泰） 44 東南アジア諸国の経済回復が進む中で、再び長期大型投資事業に対する関心が高まっ てきたが、通貨危機に伴って発生したリスクを踏まえ、本論文では途上国向け長期大型 投資における基本的なリスク対応策として、次の 5 点を挙げている。 (1)既存事業に対するコスト競争力の向上 非常リスクが発生した際には、エンドユーザーに対して当該プロジェクトの 重要性をアピールできることが存続性維持のキーポイントとなる。特に、他の 既存事業に対するコスト競争力は、ポリティカルリスクに対する抑止力・抵抗 力となり得る。（本論文では既存発電所に対するコスト競争力について言及） (2)プロジェクト関係者間の適切なリスクシェアリング 途上国向け長期大型投資では、事業参加者間のリスクシェアリングが極めて 重要である。特に、共同スポンサーは、プロジェクトライフを通じての共同経 営者であり、リスクが発生した際にどのような対応を取る相手かという点を十 分に見極める必要がある。 (3)事業家の観点からの出資シェア考慮 ポートフォリオ投資におけるリスクヘッジとしては、出資シェアをマイノリ ティとし、分散投資を進めるのが主流である。これに対し、長期大型投資では、 出資比率が低いとリスク発生時に対応の主導権が握れず、メジャーシェアホル ダーにすべての決定権を握られてしまうという欠点もある。したがって、共同 スポンサーやレンダーに対して十分な発言力を確保できる出資シェアを持つほ うが、リスク抵抗力は確保しやすい。 (4)プロジェクトファイナンスの活用 途上国向け大型投資における最大のリスク軽減策は、プロジェクトファイナ ンスの導入による銀行団とのリスクシェアリングである。プロジェクトファイ ナンスでは、銀行団の審査・承認等に時間と手間を要するものの、信頼性の高 いレンダーであればリスク抑制に対しても積極的な協力が得られる。 (5)公的機関の活用によるリスク抑止 カントリーリスクが高い場合、民間銀行団のみでプロジェクトファイナンス を組成するのは不可能である。こうしたケースでは、NEXI の海外事業貸付保険 と JBIC の投資金融・保証の双方またはいずれかによってリスクを吸収し、プロ ジェクトファイナンスを組成するのが一般的である。 実際にリスクが発生した場合、上記の公的保険・保証・融資の導入により損 失が補填されるのは民間銀行団である。しかし、投資家にとっても、公的機関 がプロジェクトに参加することにより、契約履行やオペレーションに対する監 督・モニタリング効果が生じ、カントリーリスクや事業リスク発生の抑止につ ながるというメリットは大きい。 45 第4章 NEXI 貿易保険ではヘッジできないリスク 前章で見た通り、企業の間で最も広く普及している海外取引のヘッジ手法は NEXI 貿 易保険であり、包括保険によりあらゆるリスクをヘッジしたいという企業のニーズは強 い。その一方で、何らかの制約により、NEXI 貿易保険でカバーされない取引もある。以 下では、企業からのヒアリングを基に、そうした取引をタイプ別に整理した。 1. 国際ルールや法律による制約を受ける取引 国際輸出信用に関しては、ベルンユニオンや OECD といった国際機関においてルール が設けられている。また、貿易保険には、当該国で保険業務を営む場合には、各国の保 険業法による制約もある。 図表46 貿易保険に関係する国際ルール等 ベルンユニオンルール OECD 公的輸出信用 ガイドライン 各国の保険業法 ベ ル ン ユ ニ オ ン （ Berne Union ） は 、 国 際 輸 出 信 用 保 険 機 構 （International Union of Credit & Investment Insurers）の通称。 輸出信用保険の健全な慣行の国際的受入れ、及び国際貿易にかかる 信用条件原則の確立・維持、海外投資保険の健全な原則の維持及び 良好な投資環境の醸成等を目的とし、52 機関（49 カ国、2 地域、1 国際機関）が加盟（米国では AIG、Chubb といった民間会社も加盟） 。 国際取引における過度な輸出信用競争の回避を目的とする紳士協 定。公的支持の輸出信用条件（最低保険料水準）、頭金、最長償還期 間、最低貸出金利及び償還方法等）を規定。 全世界的に、海外保険会社は国内取引において原則として保険をつ けられないという規定がある。 出所：NEXI ウェブサイト等 具体的には、次のような制約が設けられており、各取引がこれらの条件を満たさなけ れば NEXI 貿易保険の対象外となる。 図表47 ベルンユニオンルールの概要 最長信用 供与期間 起算点 頭金 分割払い 1.原材料、一次産品及び半製品 最長 6 カ月 2.消費財及び消費者向けサービス 3.耐久消費財（関連サービス含む） 通常６カ月、最長 2 年 4.部品・コンポーネント（中間財） 通常６カ月、例外的に５年（注 1） （関連サービス含む） （耐用年数、価格により正当化できる場合） 5.準資本財（関連サービス含む） 最長５年（注 1） 6.資本財及びプロジェクトサービス 5 年または 5 年超（合意したガイドライン、 セクターアグリーメントによる） （注 2） 7.プラント 上記 1～7 の区分別に設定（例：1 は製品の受取日または加重平均中間受取日） ２年以上の与信供与を行う場合、起算点までに最低 15％の頭金の前払いが必要 1 年超の信用供与を行う場合、最低６カ月毎の元本均等払い及び金利支払いが必要 注 1：最長５年までの最低契約規模を定め、小規模案件に対する公的長期信用供与を禁止している。 注 2：特定貨物の最長信用供与期間にはセクターアグリーメントがある（例：紙パルプは 180 日）。 注 3：現時点の最新版は 2001 年 1 月発行。貿易保険を巡る環境変化に対応するため、現在見直し作業中。 出所：NEXI ウェブサイト 46 図表48 適用範囲 頭金 最長償還期間 元本の償還 金利の支払い 最低貸出金利 最低保険料水準 タイド援助条項 OECD 公的輸出信用ガイドラインの概要 償還期間（起算点から輸出契約上の最終償還日までの期間）が２年以上の財 及びサービスの輸出等。 原則として輸出契約価格の 15％以上を起算点までに支払う。 カテゴリーI（世銀融資卒業国）は原則 5 年（事前通報により 8.5 年まで可） カテゴリーII（世銀融資対象国）は原則 10 年 1.起算点後６カ月以内を第１回償還日とする６カ月以内の均等分割払い。 2.リース契約は、元本のみ、元利合計のいずれも上記償還方法の適用可能。 3.プロジェクトファイナンスは、別途規定あり。 償還期間を通じて元加してはならず、起算点後６カ月以内を第１回支払日と し６カ月に１回以上の頻度での支払いとする。 直接融資、リファイナンス及び利子補給による公的支持の場合、最低貸出金 利は貸出通貨別市場貸出基準金利（CIRR：Commercial Interest Refernce Rate）を下回らない。 直接融資、リファイナンス、保険及び保証による公的支持を与える場合、 輸出信用機関が徴収すべき最低保険料水準（ミニマム・プレミアム・レート） が定められている。 輸出信用政策は、市場諸力の開放的な競争と自由な活動に基づくものであ り、タイド援助政策は市場金融にほとんどあるいは全くアクセスがない国、 セクター、またはプロジェクトに必要な資金を提供する（一般原則）。 注 1：非 OECD のベルンユニオンメンバーは OECD の条件にしばられないが、頭金、起算点、信用供与 期間等に関する OECD の原則に従うことが期待されている。OECD の信用供与が認められる期間で あっても、ベルンユニオンルールから逸脱する場合は、ベルンユニオンに通報しなければならない。 注 2：船舶、原子力発電プラント、航空機等には各セクター別の合意が適用される。 出所：NEXI ウェブサイト 前述のような規定により、以下のような取引は NEXI 貿易保険の対象外となる。民間 企業では特に、海外現地法人経由の現地販売や第三国向け販売に伴うリスクについて、 輸出と同様に NEXI 貿易保険にカバーしてもらいたいという要望が極めて強いが、貿易 保険法等の関係により、NEXI での引受けが不可能となっている。 こうしたケースでは、民間保険の活用によりリスクをヘッジできる可能性もあるが、 カバーする対象や期間、コスト等の問題があるため、民間保険が万能な状況にはなって おらず、企業にとって万全なリスクヘッジ手法はないのが現状である。 図表49 国際ルールや法律により NEXI 貿易保険の対象外となる取引 ルール ベルンユニオン ルール OECD 公的輸出信用 ガイドライン 貿易保険法 取引・案件例 ・ユーザンス（起算点から決済期限までの期間）720 日一括決済の取引 ・消費財に対する 180 日を超えるユーザンス案件 ・ガイドラインを逸脱する条件を要求されるベンダーファイナンスの案件 ・頭金融資、ローカルコストの融資案件 ・顧客の要望で信用供与期間が 15 年の超長期に及ぶ案件 ・起算点から３年たたないと取引代金を払えない取引 ・同一国内法人間における契約案件（信用リスクがカバーされない） ・A 国の現地法人で生産して B 国で販売する場合 出所：企業ヒアリングより貿易保険利用者のコメントとして作成 47 2. NEXI の要件による制約を受ける取引 (1) 引受要件 NEXI では、 貿易保険の引受けを決定するにあたり、A～H までの国カテゴリーを設け、 国別、期間別、保険別に引受方針を定めている。 図表50 国名（国カテゴリー） 米国 （A） 韓国 （B） 中国 （C） ロシア （D） ブラジル （E） インドネシア （F） ベトナム （F） イラン （F） ベネズエラ （G） カンボジア （G） ナイジェリア （H） イラク （H） NEXI の国別引受方針例（2 年未満） 貿易一般保険 案件枠 ユーザンス制限 引受方針 ◎ ◎ ◎ ◎ ◎ ○ 500 億円 12 カ月 ○ 50 億円 12 カ月 ○ 10 億円 12 カ月 ○ 20 億円 12 カ月 ○ 10 億円 12 カ月 ○ 5 億円 12 カ月 ▲（包括については×） L/C 条件 有 有 限度額設定型保険 引受方針 案件枠 ◎ ◎ ◎ ◎ ◎ ○ 10 億円 ○ 10 億円 × ○ 10 億円 ○ 10 億円 × × 注 1：◎=引受可能、○=条件付引受、▲=条件付停止、×=引受停止。 注 2：限度額設定型貿易保険は、バイヤーごとに保険金支払限度額を設定するメーカー向けの保険。 注 3：各国とも 2 年以上の保険は、案件ごとに金額、与信期間等を審査の上、引受けの可否を判断する。 出所：NEXI ウェブサイト また、貿易保険の申し込みに際しては、取引の相手方（輸出契約等の相手方または支 払人。「海外商社」または「バイヤー」と表記）が海外商社名簿に登録されている必要が ある。NEXI では、バイヤーの支払能力等を判定した上で格付を決定し、海外商社名簿に 掲載する。信用状態の調査や格付の見直しも適宜行われている。 48 図表51 名簿区分 G E S P GS GA GE 与信管理区分 EE EA EM EF EC SA SC PN PU PT NEXI の海外商社（バイヤー）格付け 政府機関等、政府関係機関等及び国際機関 民間企業等 銀行等（名簿区分Ｇの銀行等を除く） 信用状態等が不明等により、上記のいずれにも該当しない者 (1)～(4)のいずれかに該当する者 (1)外貨管理当局（中央銀行等）、(2)財政担当当局（財務省等）、(3)国際連合その 他これに準ずる国際機関、(4)国際金融機関（(１)に該当するものを除く） (1)～(5)のいずれかに該当する者 (1)行政府（立法府・司法府を含み GS 格に該当するものを除く）の各省各部局、 (2)連邦制国家の州政府の各省各部局、(3)地方公共団体、(4)(1)または(2)に該当す る者の保有する軍隊、(5)(1)～(4)に該当する者の付属機関 (1)～(3)のいずれかに該当する者 (1)以下①～③をすべて満たす者 ①GS 格または GA 格に該当する者（以下、 「ＧＳ格等」 ）が出資割合 50％超を 保有する者（銀行等を除く）であること（ＧＳ格等による間接出資も含む） 。 ②GS 格等が当該海外商社の代表者の任命権を有していること。 ③次の(a)(b)いずれかに該当すること。(a)当該海外商社のために制定された根 拠法または政令等に基づき設立されていること。(b)当該海外商社の予算決定 については議会の議決が必要であることまたは当該海外商社の属する政府 もしくは地方公共団体の承認等が必要であること。 (2)政府関係法人または政府関連基金等 (3)GS 格等が出資割合 50％超を保有する銀行等 信用状態が良好で財務内容も優良な水準にあり、将来環境等が変化した場合も債 務履行能力が問題となる可能性は極めて低い、と NEXI が判断した者 信用状態が良好で財務内容も現状良好であり、将来環境等が変化した場合も債務 履行能力が問題となる可能性は低い、と NEXI が判断した者 EE 格または EA 格の基準を満たす者であって、信用状態または財務内容に比して 保険責任残高が過大となっている者 信用状態、財務内容は現在問題無い水準にあるが、将来環境等が変化した場合に 影響を受けやすく債務履行能力が問題となる可能性がある、と NEXI が判断した者 信用状態または財務内容に不安があり、将来環境等が変化した場合に債務履行能 力が問題となる可能性が高い、と NEXI が判断した者 信用状態及び財務内容が現状一定水準以上にある、と NEXI が認める銀行等 GS 格、GE 格及び SA 格以外の銀行等 創設期の者であって、信用状態が不明な者 信用状態が不明な者（PN 格または PT 格に該当する者を除く） (1)(2)のいずれかに該当する者 (1)経営実態のない者（ペーパーカンパニー等） (2)戦争、革命等により信用調査を実施できない国または地域に所在する者 注：EE～EC については、統計的手法により導出した財務定量分析評価に定性的評価（経営、営業基盤及 び業界動向等の評価）を加味した信用リスク審査モデルの結果による。 出所：NEXI ウェブサイト 49 このバイヤー格付け別に以下のような引受基準が設けられている。 図表52 格付け別の引受基準例（貿易一般保険、支払保証なし、ユーザンス 2 年未満） 保険区分 填補危険 信用危険 個別保険 非常危険 船積前 輸出・ 技術・ 仲介 船積後 信用危険 船積後 非常危険 船積前 信用危険 設備財・ 技術提供 包括保険 消費財 非常危険 船積前 船積後 キャンセル 破産等 破産等 債務不履行 キャンセル 破産等 破産等 債務不履行 キャンセル 破産等 破産等 債務不履行 GS ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ GA ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ GE ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ 与信管理区分 EE EA EM ○ ○ ○ × × × ○ ○ ○ △ △ △ △ △ △ ○ ○ ○ × × × ○ ○ ○ EF ○ × ○ △ △ ○ × ○ EC ○ × ○ × × ○ × ○ P ○ × ○ × × ○ × × 信用危険に対する填補は行わない ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ × ○ ○ ○ ○ × ○ ○ ○ ○ × ○ × × ○ × ○ × × ○ × ○ × × ○ × × × × 注 1：○=引受可、△=当該バイヤーの個別保証枠の範囲内で引受可、×=引受不可（謝絶）。 注 2：バイヤーが被保険者と本支店関係、特定の資本・人的関係等にある場合、信用危険は不填補。 出所：NEXI ウェブサイト したがって、高リスク国との取引等は金額や期間の面で制約を受けることがある。こ のほか、国別引受方針や海外商社格付けの変更により、貿易保険の付保が継続的にでき ない恐れがある。 一方、2 年以上の保険は、案件ごとに金額、与信期間等を審査の上、引受けの可否を判 断するが、貿易一般保険や海外事業資金貸付保険については、原則として支払保証が要 求される。この支払保証状は相手国の政府機関、中央銀行または一流銀行が発行するの が通常であるが、最近においては支払保証のない案件がほとんどである。また、貿易代 金貸付保険（2 年以上）では、主に国際協力銀行（JBIC）が行うバイヤーズクレジット またはバンクローンのうち、市中銀行等の協調融資分が対象となる。 なお、近年は、プロジェクトファイナンスの拡大に伴って、取引相手が SPC となる案 件が増加しているが、SPC はバイヤー格付けで P 格に区分されており、従来は信用リス クの引受けが困難となっていた。このため、企業の間からはこうしたケースの信用リス クヘッジに対する要望が出されていたが、2007 年 4 月より、制度の大幅な改正が行われ ることとなっている。 50 図表53 填補リスクの拡大（2007 年 4 月～） EF 格バイヤーへの 船積後信用リスク 填補制度の導入 大型案件への対応強化 設備財包括保険・技提包括保険で不填補としている EF 格バイヤー の船積後信用リスクについて、包括保険の加入者がバイヤーを選択 して付保できる制度を導入。 契約金額 500 億円までとなっている引受上限額を廃止し、500 億円 超の大型案件も包括料率を適用して保険の引受対象とする。また、 大型案件のバイヤーの多くが SPC である実態に鑑み、SPC バイヤ ーの信用リスク填補制度について、現行制度の改善を図る。 出所：NEXI ウェブサイト 図表54 NEXI の引受要件により貿易保険で十分なカバーがされない取引例 ・消費財包括などは、NEXI の包括保険で十分にリスクがカバーされていない。 ・100％仲介貿易は JBIC の融資の対象外であり、JBIC 融資の対象外になると NEXI の貿易代 金貸付保険（2 年以上）が利用できなくなる。 ・当社が出資している新設のプロジェクト会社に対するサプライヤーズ・クレジット（NEXI の貿易保険では信用免責）では、事業国政府の契約履行保証が出なかったため、事業国の政 府機関による breach of contract に伴う延払代金不払リスクをできなかった。 出所：企業ヒアリングより貿易保険利用者のコメントとして作成 51 (2) 填補要件 貿易一般保険の信用危険では相手方の 3 カ月以上の債務履行遅滞等、海外投資保険の 非常危険では戦争や不可抗力等による事業不能等が填補事由となっている。 図表55 貿易保険の填補事由 貿易一般保険 （信用危険） 海外投資保険 （非常危険） ・輸出契約等の相手方（外国の政府、地方公共団体等）による当該契約等の 一方的破棄、または次のいずれかの事由による当該契約等の解除 ・相手方から契約等で定めた条件につき変更の申込みがあったこと ・相手方から契約等で定めた決済期限または船積期日につき１年以上 の期間の繰延べの申込みがあったこと ・契約等に基づき貨物の船積前において決済されるべき金額につき１ 年以上の支払遅延があったこと ・相手方の破産手続開始決定（外国の公的機関が明らかにした場合のみ） ・相手方の破産手続開始決定に準ずる事由（〃） ・相手方の３カ月以上の債務の履行遅滞 ・収用、権利侵害（相手国政府側による契約違反や一方的な破棄） ・戦争（戦争、革命、テロ、暴動、騒乱等により、事業不能等の状況に陥っ たこと（出資の場合）、不動産等に関する権利等を事業用に供することが できなくなったこと（権利等の取得の場合）） ・不可抗力（天災、国連制裁、ゼネスト等により損害を受け、投資先企業が 事業不能等の状況に陥ったこと（出資の場合） 、不動産等に関する権利等 を事業用に供することができなくなったこと（権利等の取得の場合）） ・送金（株式等の譲渡代金や配当金等を為替取引の制限等の事由によって 2 カ月以上の期間本邦に送金することができなくなったこと） 注：事由は、貿易保険加入者の責めに帰することができないものに限る。 出所：NEXI ウェブサイト ただし、保険加入者にとっては填補事由に該当すると感じられるケースでも、NEXI の填補事由には該当しないケースがあり、その場合には保険金が支払われない。 図表56 貿易保険の保険金が支払われないケース ・（貿易一般保険）輸入者が資金不足で支払いを遅延しているが、（輸出者側に問題があると して）クレームを付けられた場合、そのクレームが不当と考えられるものであっても、輸 出者側には問題がない旨をきちんと証明できなければ保険金は支払われない。 ・ （海外投資保険）非常危険が起きているけれども、事業不能の事態にまでは至らないケース では、事業環境が悪化し損失が拡大していくが、事業不能になったときには投資簿価がゼ ロになっており、保険求償しても保険金がおりない。 ・（海外投資保険）（直接であれ間接であれ）本邦企業の投資先たる海外事業会社が「事業継 続不能」に陥ることが填補の事由とされているが、たとえば製造業で複数の工場を保有す る場合の「事業継続不能」とは、すべての工場の事業継続不能のことであり、戦争時の被 弾や内乱時の打ちこわしによってひとつの工場が壊滅しても、もうひとつの工場が稼動し ている状態では、保険による救済はまったく受けられない。 ・ （海外投資保険）プロジェクトファイナンス案件では多くの場合、当社の出資（株式）がレ ンダーの担保に供される。NEXI の保険は、担保に供された株式も引受け対象になり、 「保 険求償時点で担保権が実行されていない限り」保険金は支払われるが、レンダーの担保実 行は被保険者である株主にはコントロールできず、保険の実効性が無くなる懸念がある。 ・（海外投資保険）通貨危機など経済政策の失敗による破綻は非常事故として認定されない。 出所：企業ヒアリングより貿易保険利用者のコメントとして作成 52 3. NEXI 貿易保険の対象外となる取引・リスク NEXI 貿易保険の対象外となる取引・リスクで、企業がリスクヘッジの必要性を感じて いる取引・リスクとしては、以下のようなものがある。 図表57 貿易 投融資 NEXI 貿易保険の対象外となる取引・リスク ・委託加工 ・仲介貿易における輸入時の前払金の回収不能リスク ・100%仲介貿易におけるタイド融資（プラント等の輸出において、日本からの直 接輸出ではなく、輸出元が限定されている場合） ・投資先国でのカントリーリスク以外のリスク ・不可抗力に近い投資環境の悪化リスク ・常識の範囲を超えた為替変動を間接要因とする経営悪化リスク及び投資簿価の 目減りリスク ・海外融資に関して、プロジェクトファイナンス案件における民間企業による契 約不履行リスク ・プロジェクトファイナンスの完工リスク（NEXI 貿易保険は特約で排除している ものが多いが、サハリンの許認可取消のケースのように、カントリーリスクに 近いものもある） ・金利スワップ取引の信用補完（プロジェクトファイナンスの場合、プロジェク トの採算を正確に見積もるには、調達コストを固定化する必要がある。この場 合、借入は変動金利で行い、外付けで金利スワップを組むことがある） ・パートナーリスク（当社の連結子会社ではなく、地場の有力企業などのパート ナーが主体になって経営しているケースで、当該事業の経営失敗、他事業の経 営失敗によるパートナーの体力急低下、資金流用等） 出所：企業ヒアリングより貿易保険利用者のコメントとして作成 53 4. NEXI 貿易保険に望まれる点 これまで、NEXI 貿易保険ではカバーされない取引やヘッジできないリスクについて見 てきたが、その他に、NEXI でリスクヘッジは可能なものの一層の改善を期待する点とし て、以下のような項目が企業からは挙げられた。これらの中には、民間保険会社との対 比で、NEXI に対応を期待する声も少なくなかった。 図表58 商品の多様化 制度の柔軟性 手続の効率化 その他の要望 その他 NEXI への要望 ・船積前・船積後の選択 ・非常危険・信用危険の選択 ・個別保険の引受メニューの多様化 ・外貨建保険契約（外貨建保険金の支払）／ 割増保険料なしでの外貨建保険金の支払 ・客先との契約額ではなく与信限度額ベースでの保険設計 （入金とコストとの積み上がりリスクに応じて保険をかけていく） ・輸出債権流動化における信用補完 ・包括保険の自由度向上（一定金額以上は必ず付保しなければいけない。 包括保険では付保不要と判断される取引も付保する必要があり、保険料 の納得性が低い） ・保険期間途中での保険契約者からの任意解約（MIGA は可能） ・保険年度中に株式売却が行われた場合の残り日数の保険料返還（民間は 最低保険料確保を前提に残り日数に応じ返還） ・巨額な案件への柔軟な対応 ・貿易保険関連の送金や決済の取引を銀行のシステムに組み込んで一体化 ・オフバランス化への対応 ・期中における限度額の増額 ・１つの契約ごとに保険申込みのアクションを取らねばならない（民間で は対象とする契約の月次実績通知方式が可能） ・付保手続の簡素化 ・内諾案件の引受判断のスピードアップ ・求償時の手続の簡素化、スピードアップ ・格付けの透明性の向上 ・個別貿易保険の保険料率体系の見直し ・個別貿易保険は他の手法対比コスト高で、最終手段と考える企業あり ・民間では不要な環境審査が必要で、結構時間がかかる ・民間では義務付けられていない贈賄防止の宣誓書が必要である 出所：企業ヒアリングより貿易保険利用者のコメントとして作成 54 第5章 公的部門及び民間部門への期待 前述の通り、貿易保険が民間に開放されてから、民間貿易保険の利用は拡大している ものの、現時点では依然として NEXI を利用する企業が圧倒的に多い。企業が NEXI を 評価するポイントは主に、政府の再保険等を背景とした安心・信頼感、非価格面での競 争力、金額や期間等の引受キャパシティの大きさの 3 点に集約される。逆に、民間保険 は現時点ではキャパシティの面で NEXI に対抗する状況にはなっていないが、NEXI 貿 易保険とは異なる多様性、柔軟性をアピールした商品を提供している。 図表59 企業が NEXI を評価する点 安心・信頼 非価格競争力 引受範囲 ・実質的に政府によって運営されており保険者としての信用度が高い。 ・政府再保険という盤石のセキュリティがかかっている。 ・NEXI の保険に入っている場合、租税条約により源泉税が免除される。 ・被保険者からの要望を真摯に聞き、その多くに前向きに対応している。 ・政府として仕向け国政府等への事前介入・調整を実施できる。 ・いざという時の外向的な交渉などで取引の安全を確保しやすい。 ・一定の金額・契約条件の下ではほぼ自動的に引受が為される。 ・海外投資保険の対象国が最も多い。 ・海外融資の引受キャパシティは、NEXI が一番大きい。 ・海外投資保険の料率は、NEXI がおそらく一番低い。 出所：企業ヒアリングより貿易保険利用者のコメントとして作成 図表60 貿易保険における公的部門への期待 民間委譲 に関する 要望 民業補完 ・民間に委譲する分野については、民間部門の成長の十分な見極め（民間損保の 現在の提案内容は、包括保険を最大限活用している企業には使えない） ・民間に任せる分野の慎重な判断、民間に任せた後でもいつでも再開できる体制 ・オープンアカウント取引には NEXI の保険が必要。民間の保険会社が NEXI に取って代わるのには、まだ時間がかかる。 ・民間では引受けが困難な大規模・中長期案件への対応 ・民間の補完（例：イランの場合、民間では短期でも、L/C でも対応は難しい） ・民間が取れないリスクを機動的にカバー ・民間の補完的リスクヘッジを主とし、銀行や保険会社の再保険/再保証として 機能する ・資源獲得案件への公的支援を始めとする、期待を裏切らない積極的な対応 ・一般的な輸出取引（コモディティ等）における民間保険の量的な補完 出所：企業ヒアリングより貿易保険利用者のコメントとして作成 図表61 貿易保険における民間部門への期待 NEXI 対抗勢力 としての 成長 ・公的保険の補完 ・NEXI が引受けできない国・バイヤーのリスクテイク ・NEXI に対抗できる引受けメニューの提供 ・NEXI に対抗できる料率の提供 ・NEXI に対抗できるキャパシティの提供 ・国の再保険制度を利用できる NEXI のような保険提供主体がたくさんあれば、 商品内容や条件等の選択肢が増えていい 出所：企業ヒアリングより貿易保険利用者のコメントとして作成 55 したがって、企業は貿易保険の民間開放路線を支持しているものの、現時点での NEXI から民間への急速な業務委譲については、慎重な取り組みを望む声が主流となっている。 また、中長期的には、公的部門、民間部門の双方が相互補完する形で、貿易保険が提供 されることが期待されている。 民間保険会社からも、NEXI との共同引受による量的補完の要望が出てきている。保険 引受限度額の関係で、１社あるいは共同でも受けられないような大型プロジェクトのみ ならず、コモディティの輸出取引等においても、共同引受のニーズが高まっている。 また、NEXI と民間保険会社や他国の貿易保険機関、本邦の金融機関とのコラボレーシ ョン等によるリスクヘッジの拡大を期待する企業もある。具体的には、海外子会社の客 先との契約に対して、民間保険会社が保険を付保し、NEXI が再保険を引受け、トータル として信用危険のカバーを成立させるパターンや、海外子会社と客先との入金リスクに 対して、本邦銀行が客先債務を保証し、NEXI が保証債務保険をかけるパターンなどを求 める声がある。 図表62 海外子会社 NEXI と他機関のコラボレーションの可能性 民間保険会社 取引信用保険 海外子会社 NEXI 再保険 本邦銀行 客先債務の保証 NEXI 保証債務保険 注：NEXI は法律上、再保険事業には参入できない。 出所：企業提出資料より作成 56 第6章 まとめ 1. リスクの潮流と最近のリスクヘッジの動き (1) 海外子会社経由の取引拡大と信用リスク管理 ① 日系企業間における海外取引の拡大 直接投資が拡大するにつれて、日本の海外生産比率はほぼ一貫して上昇基調にある。 ただし、業種別には大きな格差があり、輸送機械と電気機械の 2 業種の海外生産比率が 突出して高くなっている。 これらの加工型製造業では通常、まず完成品メーカーが海外に進出し、これに一次下 請・部品メーカーが追随して進出する。この時点では、完成品メーカーが現地で調達で きる部品・材料は限られるため、これらの調達は日本や第三国からの輸入に頼るケース が多い。その後、現地での生産規模が拡大するに連れて、二次下請、三次下請や関連産 業へと連鎖的に進出が拡大していくことにより、完成品メーカーの現地調達比率は高ま っていく。ただ、この時点においても、付加価値の高い部品については、日本からの調 達に頼らざるを得ないため、直接投資の拡大により海外生産比率は上昇しても、日本か らの部品調達は増加の一途を辿っている。 図表63 我が国製造業の海外生産比率の推移 （%） 35 国内全法人ベース 海外進出企業ベース 30 輸送機械 25 20 15 10 5 0 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004（年度） 注：海外生産比率＝現地法人売上高／（現地法人売上高＋国内法人売上高）×100 出所：経済産業省「海外事業活動基本調査」 57 また、中国や ASEAN 諸国では、日系企業の進出に伴って、国により格差はあるもの の裾野産業が育成されてきた。例えば、自動車部品産業では、タイや中国の華南地区に 集積が見られる。しかし、現地で日系の現地法人と取引を行っているのは日系の現地法 人あるいは日本企業や欧米企業との合弁会社が大半であり、純地場企業との取引額はタ イでも数%以下にとどまるとされる。つまり、日本企業の海外、特にアジアにおける事業 展開は急拡大しているものの、電機や輸送機器においては、完成品ができあがるまでの 取引相手に関する限り、海外も日本国内も大差はないと言える。 図表64 アジアの自動車すそ野産業の概況 国名 タイ インドネシア 部品企業数 1,800 以上 日系 186 800 以上 84 マレーシア フィリピン 中国 250 260 5,800 インド 1,000 以上 34 43 294 55 特徴 ・純地場企業との取引は単価の低い小物部品が中心 （取引額ベースで数%以下） ・現地調達率は 8～9 割だが、間接輸入を除く正味 では 5～6 割 ・1 次サプライヤーの 7 割は純地場企業だが、自動 車メーカーとの取引額は数%以下 ・現地調達率は 7 割以上だが、間接輸入を除く正味 では 4 割 ・日系は電子制御関連部品を域内に供給 ・日系の比率が高い ・多くはイミテーションパーツを製造しており、日 系と取引できる企業は少ない ・日系自動車メーカーの現地調達率は 5 割以下 出所：ジェトロセンサー2006 年 12 月号より一部抜粋 図表 65及び図表 66は、経済産業省「我が国企業の海外事業活動基本調査」及び財務省 「貿易統計」のデータを重ねて表示したものである。図表 65は、日本からの輸出総額と 日系現地法人の日本からの調達額（仕入高）を比較したものだが、後者は貿易統計では 日本からの輸出に含まれている。図表 66は、日本の輸入総額と日系現地法人の日本への 販売額を比較したものだが、後者は貿易統計では日本の輸入に含まれている。両統計の 集計方法は異なっており、数値を単純には比較できないものの、両図表から、日本のア ジアとの間の輸出入の拡大は、グループ内取引や系列企業間取引によるところが大きい と推測される。したがって、こうしたケースでは、輸出の拡大が必ずしも信用リスクの 拡大にはつながっていないと見られる。 58 図表65 日系現地法人の日本からの調達額と日本の輸出総額 （千億円） 600 日本からの輸出総額（年） 500 400 300 日系現地法人の 日本からの調達額（年度） 200 100 0 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 注：日本からの調達額はアンケートの有効回答のみを集計したものであり、各年度の調査対象数（2 004 年度の調査票発送企業数は 4,377）や回収率（2004 年度は 65.3%）は異なる。 出所：日本からの調達額は経済産業省「第 35 回我が国企業の海外事業活動基本調査」 日本からの輸出総額は財務省「貿易統計」 図表66 日系現地法人の日本への販売額と日本の輸入総額 （千億円） 500 400 日本の輸入総額（年） 300 200 100 日本への販売額（年度） 0 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 注：日本への販売額はアンケートの有効回答のみを集計したものであり、各年度の調査対象数（20 04 年度の調査票発送企業数は 4,377）や回収率（2004 年度は 65.3%）は異なる。 出所：日本への販売額は経済産業省「第 35 回我が国企業の海外事業活動基本調査」 日本の輸入総額は財務省「貿易統計」 59 ② 海外子会社経由の現地市場開拓と信用リスク管理 一方で、非日系企業向けの取引も着実に拡大している。現地法人に対する日本側出資 企業（親会社等）の投資目的を見ると、現地市場の開拓が最大となっており、日本企業 の直接投資が拡大するにつれて、現地市場開拓の動きも拡大していると推測される。 図表67 現地法人に対する日本側出資企業の投資目的 1,970 現地市場の開拓 1,666 国際的な生産・流通網構築 労働力の確保 509 情報収集 496 323 第三国への輸出 280 日本への逆輸入 239 企画開発・研究 0 500 1,000 1,500 2,000 注：現存する日系現地法人（日本企業による出資比率の合計が 10%以上）に出資する日本側出資企業の投 資目的（複数回答）をカウントしたもの。 出所：東洋経済「【会社別編】海外進出企業総覧 2006」 例えば、自動車の完成車メーカーは主に、現地市場をターゲットとして海外進出して いるが、海外売上高の比率は一貫して上昇基調にあり、特にアジアを中心とした発展途 上国向けの販売が急拡大してきている。 このように、現地子会社の設立が拡大するにつれて、従来は海外の顧客向けに日本か ら直接輸出を行っていた取引が、現地子会社経由の取引にシフトしている。例えば、大 手総合電機メーカーでは、海外子会社向けの売上高が輸出全体の 7 割を占めるといった ケースもある。したがって、近年は輸出における信用リスクのヘッジよりも、現地子会 社における信用リスクのヘッジの重要性が高まってきていると言える。 現地市場向け販売の場合、一般的に発展途上国の方が先進国よりも代金回収等の信用 リスクは高くなるが、リスクヘッジの重要性は、業種や製品によっても異なる。家電等 の完成品メーカーの場合、海外売上高に占める欧米以外の市場向けが 3 割程度を占めて いるが、製品の単価が比較的小さいこと、発展途上国においても流通体制が整備されて いることなどから、発展途上国での現地向け販売においても信用リスクは比較的低いと 言える。一方で、後述するインフラ関連の発電設備や通信設備等は製品の単価が高く、 リスクヘッジのニーズは強い。海外での信用リスクに関しては、民間保険の活用により リスクをヘッジできるケースもあるが、特にリスクの高い発展途上国において民間保険 を活用するのは容易ではなく、保険によるリスクヘッジが困難な状況となっている。 60 図表68 自動車大手 3 社の海外売上高の状況 その他 欧州 北米 欧米／海外比率（右軸） 海外売上高比率（右軸） （千億円） （%） 85 80 400 75 70 300 65 200 60 55 100 50 0 2000 2001 2002 2003 2004 45 2005 （年度） 注 1：トヨタ自動車、日産自動車、本田技研工業の 3 社合計。 注 2：欧米／海外比率は、海外売上高に占める欧米向けの比率。 出所：有価証券報告書 図表69 電機大手 4 社の海外売上高の状況 その他 欧州 北米 欧米／海外比率（右軸） 海外売上高比率（右軸） （千億円） 200 （%） 70 150 60 100 50 50 40 0 30 2000 2001 2002 2003 2004 注 1：松下電器産業、ソニー、キヤノン、シャープの 4 社合計。 注 2：欧米／海外比率は、海外売上高に占める欧米向けの比率。 注 3：北米の数値には、シャープの中南米の数値を含む。 出所：有価証券報告書 61 2005 （年度） (2) 案件の長期化・大型化とプロジェクトファイナンスにおけるリスク管理 ① 海外プロジェクトの拡大 海外におけるプラント建設やインフラ整備、エネルギー関連事業では、公的機関や国 営企業が関与するケースも多い。こうした事業を積極的に手がけている業種として、プ ラント、総合重機、商社が挙げられる。 以下は、これらの業種に属する主要企業の地域別海外売上高の推移及び海外売上高比 率の推移を見たものだが、総じて発展途上国向けの売上高が拡大基調にある。プラント 建設会社の場合、海外売上高比率は従来から極めて高いが、近年は原油価格の急騰に伴 って中近東向けの売り上げが急増している。総合重機メーカーや総合商社では、通貨危 機からの回復が進むアジア向けの売上高が拡大しており、海外売上高比率も上昇傾向を 辿っている。 図表70 プラント大手 3 社の海外売上高の状況 （十億円） その他 東南アジア 中近東・アフリカ 海外売上高比率（右軸） (%) 80 800 60 600 40 400 20 200 0 0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 （年度） 注 1：日揮、千代田化工建設、東洋エンジニアリングの 3 社合計。 注 2：中近東・アフリカには、東洋エンジニアリグの西南アジア売上高を含む。 注 3：東南アジアには、千代田化工建設のアジア売上高（主に中国）を含む。 出所：有価証券報告書 62 図表71 総合重機大手 3 社の海外売上高の状況 その他 欧州 北米 アジア 海外売上高比率（右軸） （十億円） 2,500 (%) 45 40 35 2,000 30 1,500 25 20 1,000 15 10 500 5 0 2000 2001 2002 2003 2004 0 2005（年度） 注：三菱重工業、川崎重工業、石川島播磨重工業の 3 社合計。 出所：有価証券報告書 図表72 総合商社 3 社の海外売上高の状況 （千億円） その他 欧州 北米 アジア 海外売上高比率（右軸） (%) 45 40 150 35 100 30 50 25 0 20 2000 2001 2002 2003 2004 2005 （年度） 注 1：三井物産、伊藤忠商事、丸紅の 3 社合計。三菱商事、住友商事は海外売上高を非公表。 注 2：アジアには、丸紅のオセアニア売上高を含む。 出所：有価証券報告書 63 ② 案件の長期化・大型化 エネルギー、インフラ等の案件では、海外での売上高が拡大していることに加え、案 件が長期化、大型化している点も近年の特徴である。エネルギーについては、エネルギ ー価格の上昇に伴って、中東を中心に大型案件が増加しており、10 億ドルを上回る案件 も登場してきている。また、インフラについても、経済危機からの立ち直りに伴う ASEAN 向けや高成長が続く中国向けなど、アジアを中心に旺盛な需要が見られる。また、企業 サイドでも、高度な技術が求められない中小規模の案件では中国勢などとの競争が激化 しており、価格競争のみで案件を獲得するのは困難となってきたことから、高技術を要 する大型案件にシフトする動きが見られる。 また、長期・大型案件では、リスクヘッジとしてプロジェクトファイナンスを活用す るケースが増加しているが、プロジェクトファイナンスを行う中で新たなリスクも生じ てきており、企業は必ずしも万全なリスクヘッジ手法を見出せていない状況にある。 図表73 海外プラント・エンジニアリング成約における 1 億ドル以上の大型案件 年度 2001 2002 2003 2004 2005 件数 （件） 643 913 1005 1061 927 1 億ドル超 28 26 23 34 38 構成比 4.4 2.8 2.3 3.2 4.1 金額 （億ドル） 124 140 189 194 258 1 億ドル超 83 83 130 123 198 構成比 66.7 59.6 68.9 63.6 76.9 出所：経済産業省「海外プラント・エンジニアリング成約実績調査結果報告書」 図表74 海外プラント・エンジニアリング成約における 10 億ドル以上の大型案件 年度 2006 上 2005 2004 国 カタール マレーシア カタール アラブ首長国連邦 サウジアラビア インドネシア カタール プロジェクト GTL（Gas to Liquids）プラント 石炭火力発電プラント 液化天然ガス（LNG）プラント 2 件 新交通システム 石油精製プラント 液化天然ガス（LNG）プラント 液化天然ガス（LNG）プラント 出所：経済産業省「海外プラント・エンジニアリング成約実績調査結果報告書」 （2004～2006 年上期まで） 図表75 海外プラント・エンジニアリング成約におけるプロジェクトファイナンス 成約金額規模 50 万 ～ 500 万ドル未満 500 万 ～ 1,000 万ドル未満 1,000 万 ～ 5,000 万ドル未満 5,000 万 ～ 1 億ドル未満 1 億ドル以上 2005 年度 件数 644 106 113 26 38 プロジェクトファイナンスの 使用（構成比：%） 民間 その他 合計 JBIC 1.4 0.9 0.5 0.0 5.7 3.8 0.9 0.9 8.0 2.7 3.5 1.8 23.1 3.8 11.5 7.7 23.7 15.8 5.3 2.6 出所：経済産業省「海外プラント・エンジニアリング成約実績調査結果報告書」 64 なし 98.6 94.3 91.2 76.9 76.3 無回答 0.0 0.0 0.9 0.0 0.0 (3) 新しい取引の拡大とリスクヘッジ手法の模索 ① 排出権取引 温室効果ガスを排出する権利の商品化が進み、売買する排出権取引市場が拡大してい る。世界銀行の報告書によると、市場規模は 2005 年の 100 億ドルから 2006 年には 250 ～300 億ドルへと急拡大したもようである。2005 年 1 月から 2006 年 3 月までのクリー ン開発メカニズム（CDM：先進国が途上国で温暖化対策のプロジェクトを行い、排出削 減量に対してクレジットが発行され、先進国がそのクレジットを自国の排出削減目標達 成に用いることができる）案件のうち、排出権の買い手としては日本が 38％、売り手と しては中国が 66％を占めている。また、2007 年 3 月 17 日の日経新聞によると、日本政 府が承認した日本企業による海外での温暖化対策事業は 128 件に上り、2007 年に入って からの案件は 30 件と承認ペースは急加速している。 図表76 排出権取引市場の拡大に関する動向 ・米国で温暖化ガスを排出できる権利の売買が拡大している。環境対策に積極的に取り組む 大手企業が増え、シカゴ気候取引所の取引高は 371 万トンと前月比 2.3 倍に拡大し、2007 年 2 月に過去最高を記録した。最近では投資ファンドの資金も流入。参加者のすそ野が広 がり、市場の流動性が高まっている。取引に参加する会員企業数は 200 社に迫り、昨年 9 月末に比べ 3 割強増えた。3 月からは米穀物大手のカーギルが取引に参加する。最近ではイ ーストマン・コダックや食品大手のスミスフィールド・フーズ、ソニー米子会社のソニー・ エレクトロニクスも会員登録した。これらの企業は目標の範囲内に排出量が収まれば余剰 分を市場で排出権として売買し、上回れば市場から購入する。金融派生商品取引の業者間 ブローカー大手のアイキャップや、エネルギーに投資するファンドも取引に参加。値ざや 稼ぎのため売り買いともに手掛ける金融機関などの参入で、価格形成が円滑になってきた。 ・排出権取引のコンサルティング業を手掛ける日本スマートエナジーの大串代表取締役によ ると、仲介を含む日本の取引規模は今年「約 200 億～300 億円程度になる可能性がある」 という。世銀によると、06 年の世界の取引量は 9 月時点で約 215 億ドル（約 2 兆 5,000 億 円）。欧州が先行し、昨年までは日本でほとんど取引がなかったが、今年は仲介業拡大など で世界全体の 1％弱に相当する規模になったもよう。 ・サントリーや日本ビクター、ハウス食品、明治乳業、TOTO、INAX、住友ベークライトな ど 38 社が環境省の主導する CO2 排出権取引市場へ新たに参加することが決まった。同市 場は三菱ガス化学など 32 社で 2006 年 4 月から取引が始まっており、今回は第二陣。企業 の関心の高まりを受けて前回に比べて大手の参加も増え、参加企業数は合計 70 社になる。 この制度は省エネ対策を実施する企業に環境省が補助金を出す一方で CO2 の年間排出削減 量を設け、その目標以上に減らせる企業と達成できない企業が排出権（量）を売買する仕 組み。企業が自主的に参加して取引制度に関する経験を蓄積するのが主な目的。 出所：新聞雑誌記事等からみずほ総研が編集 我が国における排出権取引は、原則として相対取引で売買されてきたが、最近では銀 行、証券会社、大手商社が金融商品の延長と位置付け、排出権取引を仲介する業務が活 発化してきた。特に大手総合商社は、、生産増に伴う日本企業の排出権購入ニーズの拡大 やプラント事業との相乗効果が期待できることから、CDM 事業に参画し、排出権を獲 得・転売する事業に力を入れている。 65 図表77 排出権取引の仲介業務に関する動向 ・清水建設は三菱 UFJ 信託銀行と組んで排出権を小口にして中小企業などに販売しやすくす る信託商品の共同開発に乗り出す。 ・国際協力銀行（JBIC）は、中央三井信託銀行などとともに信託機能を使って温暖化ガスの 排出権を取引できるサービスを 2007 年 6 月にも始めると正式発表した。排出権を売りたい 企業は国連に登録した排出権を信託銀行に信託し、その受益権を売買する。排出権を買う 企業は信託機能を使うことで、国連に排出権を登録する手間を省略できるほか、小口での 排出権購入も可能になる。 ・三井住友銀行はブラジル銀行と温暖化ガスの排出権取引ビジネスで提携し、排出権の購入 仲介に乗り出す。邦銀が排出権取引に関してブラジルの銀行と組むのは初めて。両行はブ ラジルでの環境改善事業を発掘し、排出権の購入を希望する日本企業に紹介する。 ・三井住友フィナンシャルグループは中国電力向けに、過去最大規模となる温暖化ガスの排 出権取引を仲介した。ブラジルで発掘した排出権事業を中国電力に紹介し、取引が成立し た。取引量は二酸化炭素換算で 150 万トン。金額は 20 億円規模とみられる。三井住友のほ か、みずほ信託銀行、大和証券などが取引仲介に参入。三菱東京 UFJ 銀行は自ら排出権を 獲得、東京・丸の内の本店の今年度の温暖化ガス排出をゼロにする事業を進めている。 ・住友商事は今月から、欧州の先物市場や店頭相対市場で排出権の自己売買を始める。昨年 から始まった欧州排出権取引制度に基づく市場を活用。取得した排出権をヘッジ（保険つ なぎ）したり、排出権を組み込んだ金融商品を開発するノウハウの蓄積などを目指す。 ・JBIC、三菱商事など 8 社が出資する日本カーボンファイナンスは東京電力など電力 3 社に 温暖化ガス排出権を転売する契約を締結。排出権は各社最大 200 万トンで合計 600 万トン。 出所：新聞雑誌記事等からみずほ総研が編集 商社が行う排出権取引の主なビジネスモデルとして、クリーン開発メカニズム（CDM） を利用し、①温暖化ガス排出抑制機器を途上国企業に引渡し、対価として受け取った排 出権を販売する方法と、②途上国企業から排出権を代金前払で購入し、排出権を転売す る方法が考えられる。 図表78 大手総合商社の排出権取引に対する取り組み ・三菱商事はパキスタンで硝酸の製造の際に発生する亜酸化窒素の発生を抑える事業に乗り 出す。温暖化効果があるとされる同ガスを分解する設備を化学肥料メーカーのパクアラブ 社の硝酸製造工場に設置。2007 年 1 月から稼働させ、毎年二酸化炭素換算で 115 万トンの 排出権を 6 年間獲得する。 ・丸紅は硝酸プラントから排出される温暖化ガスの発生を抑え、排出権を得る事業に乗り出 す。硝酸メーカーの工場で触媒を使ったアンモニア酸化炉を設置。工場から出る亜酸化窒 素を年間 100 万トン処理する。 ・丸紅はウクライナの炭鉱から出る温暖化ガスを回収して発電に使う事業で得られる排出権 を獲得すると発表した。京都議定書の約束期間の獲得量は年 200 万トンの見込み。議定書 が先進国に分類した国との排出権事業では日本企業として最大の取引量となる。 ・三井物産はインドネシアのメタンガス処理で約 120 万トンの CO2 を排出できる権利を 2012 年まで得る。現地の養豚会社インドティルタと折半出資会社を設立。養豚場の糞尿から出 るメタンガスを回収して燃焼する施設を運営する。 ・三井物産は中国・黒竜江省の化学メーカーと、温暖化ガスの一種である亜酸化窒素（N2O） を削減する見返りに二酸化炭素（CO2）換算で 90 万トンの排出権を獲得することで合意し た。中国で 6 件目のプロジェクトで、削減対象の温暖化ガスも 4 種類となる。 ・双日は中国で排出権ビジネスに乗り出す。現地企業と合弁会社を設立し、現地企業の炭鉱 から排出されるメタンガスの安全対策や自家発電事業の活用などを検討する。2012 年まで に年約 60 万トンの排出権の取得を目指す。双日の排出権獲得事業は今回が初めて。 66 排出権取引事業には、契約不履行（他への転売、価格の引上、供給量未達）、排出権供 給元の信用、排出権供給国の制度変更、排出権引取先の契約不履行、排出権担保による 排出権供給元の信用リスクといったリスクがある。しかし、排出権発生の不確実性や排 出権供給元が途上国であり信用度が低いこと、排出権供給元は排出権取引に積極的かつ 主体的な立場にあるケースは少なく、契約上の義務を負わせることが難しいことなどか ら、資金の流れが発生する契約上の貿易取引が成立しないケースが多い。そういったケ ースでは貿易保険の対象とはならない場合があり、有効なリスクヘッジ手段がないのが 現状である。 ただ、最近、排出権を担保に融資する以下のような事例も出てきているため、排出権 取引市場の整備が進行するのに伴い、排出権をめぐる金融手法も多様化が図れると考え られる。 図表79 排出権担保融資の事例 三菱重工業はブルガリアで計画中の風力発電事業で、温暖化ガス削減で得る排出権の売却 と売電収入を担保に金融機関から資金を調達する。排出権を担保にした融資は世界初。こう した温暖化対策事業は収益確保が予測しにくく、金融機関は融資に慎重な姿勢。新たに排出 権を担保にすることで資金調達を可能にした。欧州で取引所が開設されるなど排出権売却の 受け皿が整ってきたことで、今後同様の動きが広がりそうだ。 事業主体は三菱重工と現地建設会社の合弁企業。黒海沿岸に三菱重工製の風車（出力 1,000kw）を 35 基設置。2008 年に稼働し、ブルガリア国営電力会社に売電する。国際協力 銀行とみずほコーポレート銀行が協調融資し、19 日にブルガリアで契約を結ぶ。融資総額は 38 百万ユーロ（約 59 億円）。 既存の火力発電を風力発電に代替することで CO2 を年約 8 万トン減らす。この削減分を排 出権として、三菱商事など日本企業 33 社が出資する日本温暖化ガス削減基金の運用会社に売 却する。ここ数年、欧州などで排出権の売買が拡大。買い手が広がったことで、排出権は担 保としての価値を確保しやすくなった。 排出権を担保にした風力発電事業の仕組み 排出権分配 出資 日日 本本 企 どど 企業 業な な 三菱重工の風力発電 合弁事業 ブルガリア国営電力会社 ブルガリア国営電力会社 売電 日本カーボン 日本カーボン フフ ァァ イ ナナ ンン スス イ 排出権売却 みずほコーポレート銀行 みずほコーポレート銀行 国際協力銀行 国際協力銀行 融資（排出権・売電収入が担保） 出所：日本経済新聞 2007 年 3 月 17 日号（一部をみずほ総合研究所が編集） 67 ② 知財・コンテンツ・ソフトウェア・サービス 近年、我が国では海外から受取る特許等の使用料が急増しており、2003 年以降は収支 も黒字化している。また、アニメやゲーム、漫画などのコンテンツは今後、積極的な海 外展開が期待される産業である。 知財、コンテンツ等の海外取引に伴うリスクのうち、信用リスクや非常リスクについ ては貿易保険で対応可能だが、最大のリスクとなる違法コピー等による損失は、損失額 の算定も困難であり貿易保険では対応できない場合があるのが現状である。したがって、 企業は自己責任でリスクを管理していく必要がある。 図表80 日本の特許等使用料の受取と収支 （百万ドル） 収支（右軸） 30,000 （百万ドル） 4,000 2,000 0 20,000 -2,000 受取（左軸） -4,000 10,000 -6,000 0 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 -8,000 2006 （年） 出所：「国際収支状況」（財務省・日本銀行発表） 図表81 コンテンツの海外取引に関する動向 映画もゲームもアニメも漫画も、権利取引一括で――政府・業界団体、今秋に商談会 海外に売り込み強化 政府と映画産業団体連合会など映画やゲームの業界団体は今秋、東京国際映画祭などに合 わせ、アニメなどを含めたコンテンツの利用権などを取引する国際的な商談会を開く。 商談会は「ジャパン国際コンテンツフェスティバル」。映画やゲーム、アニメ、音楽、漫画 など複数のコンテンツを集めて取引できるようにする。9 月下旬から 1 カ月程度、東京国際映 画祭と既存の「東京ゲームショウ」に加え、アニメ関連のイベントを新たに開き、各会場に 商談の場を設ける。音楽や漫画のイベントも開催し、漫画や映画のゲーム化といった相乗効 果を見込む。こうした試みは世界でも珍しいという。2008 年度以降も継続する方針だ。 東京国際映画祭は 04 年度から各国のバイヤーを招いて上映権などを取引している。ただ、 フランスのカンヌ映画祭などに比べて知名度で劣るため、複数のコンテンツを商談できるよ うにして、魅力を高める狙いもある。 政府はコンテンツビジネスを成長産業とみている。05 年の市場規模は 13 兆 7,000 億円で、 このうち海外での売り上げは 1.9％を占める。少子化で国内市場の急拡大が見込めない一方、 海外市場を開拓する余地は大きいとみて、輸出を後押しする。「日本ブランド」を海外に発信 し、日本への理解を深めることも目的の一つだ。 出所：日本経済新聞 2007 年 3 月 22 日号（一部をみずほ総合研究所が編集） 68 ADK、韓国アニメに出資――海外の制作拠点に、コンテンツ供給拡大 広告大手のアサツーディ・ケイ（ADK）は韓国のアニメ専門放送会社である大元デジタル ブロードキャスティングに出資した。出資比率は 7.64％。大元との連携を機に韓国市場への コンテンツ供給を拡大すると同時に、同国のアニメ制作業者などとの関係を強化。アジアや 米国をはじめとする海外事業の制作拠点として活用する方針だ。 大元デジタルブロードキャスティングは傘下に CATV 局や衛星放送局などアニメ関連企業 を抱える。韓国でアニメビジネスを展開する大手グループ、大元 C&A ホールディングスに属 する。 ADK はこれまでにも同グループへ「ドラえもん」 「クレヨンしんちゃん」など日本製の人 気アニメ番組を供給してきた。大元は他の日本のアニメや出版などコンテンツ関連企業の出 資を受け入れ、ビジネスを展開してきた実績がある。ADK が出資に踏み切ったのは、韓国で は地上波、CATV、衛星放送など様々なメディアを通じてアニメ番組の需要拡大が見込めると 判断したため。韓国はアニメ制作を手掛けるクリエーターの集積拠点としても注目を集めて おり、ADK には同国内にコンテンツ制作のネットワークを構築する狙いもある。 協力関係を足場に番組を中国、インドなど急成長するアジア各国や米国などへ輸出する。 人気キャラクターを生かした出版やグッズの商品化など、コンテンツの二次利用ビジネスに もつなげていく計画だ。大元グループが力を入れているオンラインゲーム関連の放送事業の ノウハウを活用し、日本国内で新規事業を展開する構想もある。 韓国の出版、放送、ゲーム、アニメなどコンテンツ産業市場は年間 50 兆ウォン規模と推定 されている。韓国ではテレビの地上波で放映できる外国製番組に実質的な数量規制がある。 ただ、規制対象外であるネットを利用したブロードバンド通信や CATV では日本製のアニメ 番組が放映される機会が年々増えており、人気も高まっている。 出所：日経産業新聞 2007 年 3 月 6 日号（一部をみずほ総合研究所が編集） 海外向けアニメ、米で制作――ポリゴン、CG 技術を活用 アニメ制作のポリゴン・ピクチュアズは、米アニメ専門放送最大手、ニコロデオンと共同 でテレビアニメを制作する。これまで日本のアニメは日本国内向けのものをそのまま海外に 輸出するケースが多く、ヒットに結びつく率は低かった。ポリゴンは日本のアニメ技術を使 いながら、はじめから海外市場を狙った作品を作り、新しいモデル構築を目指す。 人気作家、石田衣良氏の長編小説「アキハバラ＠DEEP」を基にした立体コンピューターグ ラフィックス（CG）アニメを制作する。最新の電子機器やファッション、音楽であふれかえ る近未来の秋葉原を舞台に六人の若者が犯罪組織と戦う冒険物語で、来春にも制作に着手す る。早ければ 2009 年春に欧米で放映を始める。 ポリゴンはテレビ CM や番組タイトルに使う CG などに強みを持つ。海外向けのオリジナ ル作品の企画・制作に関与することで収入源となる版権を握る。ニコロデオンは米メディア 大手のバイアコム系で、世界約 170 カ国・地域に放送網を持つ。日本のアニメ制作会社とオ リジナル作品を制作するのは初めて。ポリゴンの CG 技術を活用するが、当初から欧米市場 での放送を目指しており、脚本は英語で製作する。日本へ逆輸入される可能性もある。 日本のアニメ市場は伸び悩んでおり、海外展開がアニメ各社の課題となっている。海外で 人気を集める日本アニメも、大半はすでに放送済みの過去作品の権利を現地の代理店に譲っ たもの。日本のアニメ制作会社の収益は乏しい。国内ではプロダクション・アイジーが米カ ートゥーンネットワークと共同でオリジナル CG アニメシリーズを制作し、昨年秋に日米で 放送した実績がある。ポリゴンは企画段階から参画することで、自社主導でアニメを制作。 DVD やキャラクター商品、ゲームなどコンテンツの二次、三次活用を含め、派生するサービ スにかかわるロイヤルティー収入を得られる体制づくりを目指す。 出所：日本経済新聞 2006 年 5 月 8 日号（一部をみずほ総合研究所が編集） 69 (4) 新しいリスクヘッジスキームの登場 本章では、新種のビジネスとして、取引信用再保険の証券化、輸出債権の買取・流動 化等に関する金融機関の最近の取組事例を紹介する。 取引信用再保険の証券化については、世界有数の再保険会社であるスイス再保険会社 が同社初となる取引信用再保険の証券化を実施している。取引信用保険の最終リスクの 担い手である再保険会社が資本市場へリスクを移転する動きがある中で、今後、取引信 用保険の引受許容範囲が拡大することも考えられる。 日本では、企業の輸出債権流動化ニーズが高まる中で、金融機関が債権買取の体制を 整備していく動きが見られる。特に、輸出取引信用保険を利用して、従来よりも幅広い 輸出先の債権の買取りを行う事例が見られる。 図表82 取引信用再保険の証券化スキーム 外資系再保険会社 再々保険契約に 基づく請求 再々保険料 投資収益 トータルリターン スワップ取引相手 SPC. 利子と回収金 社債 EURIBOR － スプレッド 担保, 準備金, 分配金, 必要経費 70 元本金額 元本損失リスク のある社債 図表83 取引信用再保険の証券化の事例 2006 年 1 月、スイス再保険会社（スイス・リー）は取引信用再保険を、当社として初めて 証券化することに成功した。この 2 億 5200 万ユーロの証券発行により、スイス・リーは取引 信用保険のリスクを資本市場へ移転することが可能となり、資本のさらなる効率的活用につ ながった。 スイス・リーの金融サービス分野の総責任者であるジョン･フィッツパトリックは、「取引 信用再保険の証券化としては、市場初めての実損填補方式に基づく取引である。この取引の 目的は、資本市場へのリスク移転により資本効率を改善するという、スイス・リー全体の目 標の一つとして、経済上、規制上、及び格付け上の自己資本を軽減することである。 」と述べ ている。 このリスク移転は、スイス・リーと「クリスタル・クレジット・リミテッド」（訳注： 特 別目的会社）との間での再々保険契約により、スイス・リーが保有するファースト・ロス部 分を超過した、累計損失額がカバーされるものである。クリスタル・クレジットはこの目的 の為に、2 億 5,200 万ユーロの元本損失リスクのある社債を発行する。裏付けとなるリスクは、 2006、2007、2008 引受年度に対しスイス・リーが有する、再保険金支払い請求額及び準備金 積立額と関連する。この実損填補方式は、投資家に適切にマネジメントされた取引信用保険 のポートフォリオからの収益機会を、3 年間に渡って提供するとともに、最小限のベーシス・ リスクでスイス・リーが自己資本を軽減することを可能にする。 スイス・リーのクレジット・ソリューション部門の総責任者であるピーター・シュミット は、次のように述べている。「この証券化は、大変興味深いものである。なぜなら、地域及び 業種の双方に関し、非常に分散されたリスクを裏付けにしており、また、資本政策及びキャ パシティーの観点から、保険業界の新しいベンチマークになるものだからである。」 2006 年 1 月 13 日に発行した本債券は、幅広い機関投資家に購入された。3 種類のトラン シェに分けて発行され、加重平均のクーポンは 3.93％（四半期毎に支払）、予定償還年数は 3 年で、法定償還年限は 6.5 年である。 発行金額 予定償還年数 格付（Moody’s/S&P） シリーズＡ 108 百万ユーロ ３年 Baa2/ BBB- シリーズＢ 81 百万ユーロ ３年 Ba2/ BB シリーズＣ 63 百万ユーロ ３年 B2/ B 出所：スイス再保険会社プレスリリース（2006 年 1 月 20 日）をみずほ総研が編集 71 図表84 輸出債権流動化スキーム導入の事例 みずほコーポレート銀行とみずほ銀行は、輸出債権流動化商品の取り扱いを一層強化する ため、損害保険ジャパン及び、コファスジャパン信用保険会社が提供する保険を活用した輸 出債権流動化スキームを導入することに合意した。今回の合意は、邦銀では初めて保険会社 と包括保険契約を締結し、本邦輸出債権流動化のためのプログラムを導入するものである。 お客さまが輸出代金の回収リスクを低減する手段としては、L/C 取引や NEXI による貿易 保険が一般的であるが、信用状なし取引の増加など輸出決済条件の多様化を背景に、取引条 件に応じた回収リスクヘッジ手法が注目を集めており、インボイス・ディスカウント・ファ イナンス（IDF）と呼ばれる輸出債権の流動化に対するお客さまのニーズが高まっている。 通常 IDF では、銀行がお客さまの輸出債権を買い取る形で流動化するが、本スキームでは、 みずほ 2 行が被保険者として輸出取引信用保険を付保することで、みずほ 2 行は従来よりも 幅広い輸出先に対する輸出債権を買い取ることが可能になり、お客さまは既存のスキームを 活用して流動化をする場合と比較して取組時間が短縮されるなど、使い易いスキーム設計と なっている。 加えて、本スキームを海外でも利用できるように、みずほコーポレート銀行は、コファス との協働により、取引信用保険の活用に関してグローバルな包括保険提携プログラムを導入 した。このグローバル包括提携も邦銀としては初めてであり、お客さまは日本からの輸出の みならず、海外現地法人などの国内販売や第三国へ輸出する際にも同様の流動化スキームが 利用でき、海外における販売先に対する代金回収リスクを低減することができる。なお、損 保ジャパンとの日本における提携、コファスとのグローバル提携の双方において、共立イン シュアランス・ブローカーズがスキーム組成のアレンジを行い、プログラム開始後もスキー ム全体の運営をサポートする。 出所：みずほ銀行プレスリリース（2006 年 4 月 10 日）をみずほ総研が編集 72 図表85 取引信用保険を活用した資金化プログラムの事例 ユーラーヘルメス信用保険会社日本支店は今般、従来の企業向け商品に加えて、新たに直 接、金融機関向けに取引信用保険を提供するサービスを開始した。 欧米では既に金融機関との連携による取引信用保険の利用が広範囲に浸透しているが、日 本では、一般のリスクヘッジと資金化を図る手法として民間で活用されているケースはまだ 限定されている。2005 年 4 月からの輸出取引信用保険の民間開放を機会に、今般、幅広く日 本の企業にも内外の売掛債権を国内・輸出取引信用保険を活用して迅速に資金化することが 可能なプログラムを開発した。これにより、従来以上に与信管理強化を図りながら、債権の 資金化を同時に実現できることになり、タイムリーなサービスになることと確信している。 具体的な手続きは、銀行等の金融機関を被保険者とする保険証券の発行になるので、各企業 が個別に直接保険会社とコンタクト頂く手続きが省略でき、且つ同時に、比較的簡単な手続 きで付保手続きと資金化をセットで具体化することが出来る。 申し込み手続は、企業・銀行等を共同被保険者とする従来型との折衷方式と新しい銀行等 宛売掛債権譲渡方式とがあり、いずれかの方法を選択可能であるが、法的な取扱いは基本的 に譲渡債権に取引信用保険を提供するサービスとなる。 既に日本でも、優良格付バイヤー宛売掛債権の流動化プログラムは相当規模の市場に成長 しているが、一般の企業にとって通常の多数の売掛債権を与信保全強化しながら、同時に簡 便且つ、相応の金利で資金化できることは今後の資金調達の多様化の一環としても、従来、 銀行からの借入れを中心とした財務構成を改善できる好機となるだろう。 現在、種々な金融機関様から強い関心と具体的導入の協議も進められており、2006 年中に は一定の規模のマーケットへの成長が期待されている。 決済時の資金の流れとしては、バイヤーからの代金回収ルートを金融機関宛の送金に変更 するケースと従来通りの回収方法を変更せずに直接バイヤーから回収後、金融機関に返還す るケースとがある。 上記の回収ルートの選択に関しては、実務上の対応は各金融機関の与信判断によるが、一 般論としては、バイヤーには連絡をせずとも、現状のまま資金化を実現可能である点は、欧 米市場の例を参考にすれば、日本での金融調達の構造を変革することになるだろう。 現状、対象として選択可能な金融機関は一部に限定される。尚、具体的な手続き上は、個 別にバイヤー毎の信用限度額を設定する必要があることと、依頼企業自身の財務内容と対象 バイヤーの信用状況次第では金融機関が断るケ－スもある。 ①売主が金融機関宛に信用限度額設定＋資金化枠設定依頼 ②保険会社はバイヤーの審査後、限度額引受 ③売主はバイヤー宛に決済ルートの変更を指示 ④金融機関はユーラーヘルメスの信用限度額を基に与信枠を提供・買取 ⑤保険金事故発生時、金融機関宛に直接保険金支払い 出所：ユーラーヘルメス信用保険会社プレスリリース（2006 年 1 月）をみずほ総研が編集 73 図表86 輸出債権買取のための特別目的会社設立の事例 HSBC は輸出企業が保有する輸出債権を買取るための SPC を近く設立すると発表した。本 プロジェクトは、複数の輸出債権を一括して流動化するのが特徴で、HSBC は複数の輸出企 業から複数の債権を買い取り、企業側に輸出代金を払う。SPC は保有する輸出債権の信用力 を裏付けとして格付けを取得し、社債市場などから資金を調達する。 輸出債権は一般的には代金回収までに時間がかかり、短くて数十日、長い場合は数年かか る。今回の買取り対象は一年以内の短期債権が中心で、一度に数十億円から数百億円規模に なると見られる。HSBC では 2 年後の年間取扱高で 1,000 億円を目標としている。なお、本 プロジェクトの対象は大企業が中心だが、中小企業も含まれる。 邦銀は国内の手形や売掛債権を買取るビジネスには乗出しているが、信用力の判定などリ スク管理が難しい輸出債権の買取りには消極的である。したがって、多くの日本企業は輸出 債権を現金化するまでの間、銀行融資で資金を手当てしており、バランスシートが輸出債権 と借入金で膨らむうえ、企業倒産や為替差損のリスクも残る。 HSBC は輸出債権を早期に現金化し、オフバランスするニーズは高いと判断し、新ビジネ スに乗出した。既に欧米では輸出債権の買取りビジネスを展開しており、日本市場でもこれ までのノウハウを生かし、日本企業との取引を拡大していく意向である。 出所：日経金融新聞 2006 年 8 月 29 日号をみずほ総研が編集 図表87 ネット上での外貨建て売掛債権買取の事例 三井住友銀行はインターネットを通じて企業が保有する外貨建て売掛債権を買取るサービ スを始めた。同行は他行に先駆け、2005 年春から外貨建て売掛債権を買い取るサービスを開 始していたが、支店窓口を訪れる必要があるなど手間がかかり、利用が伸び悩んでいた。イ ンターネットでのサービス開始で同サービスの拡大を図るとともに、手形や L/C を使わない 貿易決済の増加に対応する。 具体的には、法人向けのインターネット外国為替取引サービスに機能を追加し、請求書や 依頼状、実際に取引があったことを示す船荷証券のコピー等、買取りに必要な各種書類を PDF ファイルなど電子データの形でやりとりできるようにした。 同行は顧客企業からの買取り依頼を受け、指定口座に現金を入金する。売掛債権は取引実 行から入金まで 90 日程度かかるのが一般的だが、新サービスを利用すれば売り手企業は早期 に現金を手にし、資金繰りが改善する。同行は売掛金を回収し利鞘を稼ぐ。 同行は既に輸出手形の買取りをネット経由で実施している。この業務については輸出手形 書類の発送状況をホームページで確認できるサービスを始める。輸入企業は輸出手形に付帯 する船荷証券を早期に入手したいとの意向が強いためである。 出所：日経金融新聞 2005 年 9 月 29 日号をみずほ総研が編集 図表88 中小企業向け貿易金融の事例 HSBC は貿易金融の分野で、中小の輸出企業向けに低利融資を始めた。資金が潤沢でない中 小の輸出企業は、納品してから代金回収までに時間がかかるため、銀行から融資の形で運転資 金を調達することが多いが、企業の信用力に基づくと金利が高くなりがちである。これに対し、 HSBC の融資は輸出企業が保有する L/C を発行する銀行の信用力に基づいて貸出金利を決め る。優良な銀行が発行する L/C ほど金利が低く、従来の半分以下の年 0.5～1％程度での貸し出 しが可能となる。輸入業者からの支払いが不能になった場合は、売掛債権を発行銀行に請求す れば、資金回収が可能と判断した。 また、通常の融資では、借入枠の金額や保証、担保などの条件を詰める必要があるが、HSBC が始める融資は企業の信用力が判断基準とならないため、こうした条件も不要となる。融資期 間は、1 年以内の短期が中心になると見られる。 HSBC は世界約 9,500 カ所に拠点を持ち、貿易金融を得意とする強みを生かし、売掛債権を 活用するノウハウを蓄積している。HSBC の融資は大企業向けが大部分を占めていたが、邦銀 を上回る融資条件を提示することで、中小の貿易商社やメーカーとの取引を拡大する方針であ り、今年度は 100―150 社の中小企業を新規開拓する意向である。 出所：日経金融新聞 2006 年 7 月 5 日号をみずほ総研が編集 74 (5) 投資協定を活用したリスクヘッジ 以下は、本調査で設置した「海外との取引リスクに関する研究会」の小寺委員が執筆 した論文を引用し、投資協定による投資リスクのヘッジについてまとめたものである。 図表89 投資協定によるリスクヘッジの概要 ■3 人の仲裁人が紛争を法的裁定 ・外国投資の自由化や外国人財産の保護のために主に 2 国間で結ばれる国際協定である「投 資協定」は、全世界で 2,000 を超えており、日本も中国などと 11 の投資協定を結んでいる。 ・投資協定には、一方当事国の投資企業が他方当事国を相手取って訴える仲裁手続き（投資 協定仲裁）が盛り込まれる例が多い。投資協定仲裁とは、当事者の指名などによって選ば れた 3 人の仲裁人によって構成される仲裁パネル（仲裁廷）が紛争を法的に裁定して処理 する手続きである。仲裁廷は、世界銀行の関連機関である国際投資紛争解決センター （ICSID）や、国際商業会議所などの国際商事仲裁機関に設置される。 ・投資協定仲裁は、被害を受けた投資企業が加害国を直接訴えて金銭の賠償などを得る手続 きであり、途上国の裁判手続きの信頼性の薄さを補い、また企業活動をめぐる問題が国家 間の紛争に転化することを防ぐために考案された。 ・北米自由貿易協定（NAFTA）の発効後、当事国であるメキシコ、カナダ、米国が次々に投 資企業から仲裁に訴えられて敗訴する例が続いた。この動きに影響されて、外国投資企業 が世界各国を仲裁に訴える例が相次いだ。 ・仲裁に訴えられたケースは全体で 300 を超えると思われる。 ■「公正かつ衡平な待遇」規定が根拠に ・投資協定仲裁にかけられる典型的な事件とは、外国政府の誘致策に応えて投資したが、投 資後に政府の方針が変わったり、工場を建てた地域の自治体が中央政府と異なる方針をと ったりして、事業が破綻するケースである。こういう場合に被害企業は、投資協定の中の 「公正かつ衡平な待遇」規定などを根拠に、加害国に補償・賠償を要求する。この規定は、 投資企業に対して、国家が誠実な態度で接することを義務付けたものである。 ・企業の失敗の原因が現地政府の恣意的な行動にあったと言える状況は、途上国を中心にか なり多く、「公正かつ衡平な待遇」規定は投資協定仲裁の活況とともに広く注目を集めた。 ・日本が従来結んできた投資協定には、 「公正かつ衡平な待遇」規定が盛り込まれるものは少 なかったが、投資協定仲裁の活況を踏まえて、最近の日・マレーシアの経済連携協定はこ の条項を備えている。日系企業では、最近、野村証券の欧州子会社がチェコ政府を相手取 り勝訴した例があるだけで、日本政府が訴えられたことはまだない。 ■投資保険との組み合わせで ・投資協定の企業側のメリットは途上国を中心に投資リスクをヘッジできる点である。従来、 企業がヘッジ手段として使ってきた投資保険の場合は結構高額の保険料がかかるが、投資 協定ではヘッジ時点でのコストはいらない。半面、損害が発生した場合は、投資保険なら 請求すれば保険機関の判断だけで保険金が支払われる。投資協定の場合には、現地政府が 責任を自発的に認めなければ、企業が仲裁手続きに訴えて勝訴した後に賠償金を得ること になる。そのため、数億円と 5 年程度の金銭的・時間的コストは覚悟しなければならない。 ・投資保険でヘッジできるリスクは、現地政府による権利・利益侵害や戦争、テロ、天災だ が、投資協定では現地政府の権利・利益侵害に限られる。一方で、投資保険は、容易には 現地政府の権利侵害を認定しないが、投資協定で企業が仲裁を使えれば、仲裁廷が現地政 府の権利侵害を客観的に認定し、それによって投資保険の保険金が支払われる。投資協定 仲裁と投資保険は連携しうるのである。また現地政府による権利侵害があっても、企業が 操業を続けていれば投資保険の保険金は支払われないが、投資協定仲裁では操業の有無は 影響しない。投資協定をうまく使うと、企業は従来より安く、また確実に現地政府の権利 侵害リスクに対処できる。 出所：小寺彰「海外進出企業のリスクヘッジ 投資仲裁手続きに着目を」（日本経済新聞「経済教室」2006 年 4 月 18 日号）より抜粋 75 小寺委員の論文に記載されている通り、海外では、投資先の現地政府の方針変更等に より損害を被った企業が、投資協定に基づく仲裁手続の規定を利用し、相手国政府を訴 える事例が急増している。実際、欧米のメジャーは投資協定に期待し、活用する動きが 見られる。しかも、ほとんどのケースでは企業側の権益が守られ、損害賠償が支払われ るという結果になっており、投資協定はヘッジの手法の中の１つとして大きな意味を持 つようになったと言える。日本では仲裁が可能となる規定を盛り込んだ投資協定は少な く、日本企業の間でこうしたリスクヘッジはまだ浸透していないものの、海外の投資協 定を利用して日本企業が現地政府に対して賠償請求を行い、その主張が認められたケー スも登場している。 投資協定と貿易保険（海外投資保険）を比較すると、カバーされるリスクの範囲、政 府等による権利侵害の認定基準等が異なっており、両者を相互補完的に活用できれば、 保険事故の発生が低下し貿易保険にとってもプラスに作用する。 図表90 日本の投資協定締結状況 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 相手国 エジプト スリランカ 中国 トルコ 香港 パキスタン バングラデシュ ロシア モンゴル シンガポール 韓国 ベトナム メキシコ マレーシア フィリピン EPA ○ ○ ○ ○ 署名 1977 年 1 月 1982 年 3 月 1988 年 8 月 1992 年 2 月 1997 年 5 月 1998 年 3 月 1998 年 11 月 1998 年 11 月 2001 年 2 月 2002 年 1 月 2002 年 3 月 2003 年 11 月 2004 年 9 月 2005 年 12 月 2006 年 9 月 発効 1978 年 1 月 1982 年 8 月 1989 年 5 月 1993 年 3 月 1997 年 6 月 2002 年 5 月 1999 年 8 月 2000 年 5 月 2002 年 3 月 2002 年 11 月 2003 年 1 月 2004 年 12 月 2005 年 4 月 2006 年 7 月 注：仲裁が可能となる規定を盛り込んだ投資協定は限定的である。 出所：日本政策投資銀行「今月のトピックス No.106（2007 年 2 月 15 日）」 76 図表91 日系企業が投資協定に基づく損害賠償を国際仲裁で争った事例 ノムラ・インターナショナル PLC ニュースリリース 平成 18 年 3 月 17 日 国際仲裁の決定について 野村ホールディングス株式会社の英国子会社であるノムラ・インターナショナル PLC（本店： ロンドン、President＆CEO：石田友豪）は、ロンドン時間の 17 日に、国際仲裁（仲裁地ジュ ネーブ）が、野村がチェコ政府に対して提起した仲裁につき、チェコ政府による投資保護協定 （オランダ－チェコの 2 国間協定）違反を認める旨の決定を下したと発表した。 1998 年、野村は、チェコ国営銀行の民営化に際し、インベスティーチニ・ポストヴニ銀行（以 下 IPB）株式の約 46％をオランダ籍の投資会社を通じて保有した。その後、チェコ経済のリセ ッションのため、チェコ国内の銀行では不良債権問題に直面し（特に民営化以前の国有時代の 融資案件の多くが不良債権化）し、その処理のために政府援助が行われた。しかし、民営化第 一号の IPB には全く援助がなされず、2000 年 6 月になって、チェコ政府･中央銀行が、突然 IPB を強制管理下に置く措置を断行し、直後に IPB の全ての業務を別のチェコの銀行（CSOB）に 無償譲渡する形で処理が行われた。このチェコ政府による一連の収用措置は、投資者の権利を 侵害し、公正かつ衡平な取扱いではないとして、野村は、チェコ政府に対して賠償請求を国際 仲裁に申立てた。 本日の決定で仲裁人は野村の主張を認め、チェコ政府の行為は投資保護協定で規定されてい る投資者に対し公正かつ衡平な取扱いを保障する義務に違反したものと認定した。今後、本件 国際仲裁は野村への賠償金額を確定する手続きに移行されることになる。 なお、本件国際仲裁は、チェコ政府とオランダ政府の 2 国間の「投資保護協定」に基づく請 求である。政府の不当な取扱いに対し、投資保護協定に基づく賠償請求を国際仲裁で争うこと は、欧米等では一般的である。 野村ホールディングス株式会社 第 102 期（2006 年 3 月期）有価証券報告書 第 5 経理の状況 〔連結財務諸表注記〕17 コミットメント、偶発事象および債務保証： 偶発事象 訴訟または仲裁手続 当社は、通常の業務を行なう過程で訴訟および仲裁に関係せざるを得ず、法的リスクを負う ことはやむを得ません。しかし、当社の経営陣は、その解決により、当社の連結財務諸表に重 大な影響を与えるものはないと確信しております。 係争事件には、以下の件を含んでおります。 平成 10 年、 当社の欧州子会社のひとつであるノムラ・プリンシパル・インベストメント PLC(以 下「NPI」)は、チェコの銀行であるインベスティーチニ・ポストヴニ銀行（以下「IPB」 ）の発 行済株式の約 46%を取得いたしました（保有者はオランダ籍の会社（以下「オランダ法人」） ） 。 平成 12 年 6 月 16 日、チェコ中央銀行（以下「CNB」）は IPB を強制管理の下に置きました。 平成 12 年 6 月 19 日、CNB により任命された管財人は、IPB のすべての業務を別のチェコの銀 行である、チェスコベンスカ・オブホドニ銀行（以下「CSOB」）に譲渡しました。 NPI およびノムラ・インターナショナル PLC（以下「NIP」 ）は、NPI による IPB の株式の 取得、強制管理の決定、その直後の IPB 管財人による CSOB への IPB の営業譲渡などに関連 して、法的請求を提起し、また提起されている状況です。 それらの係争には、国際仲裁手続としての、チェコ政府による NPI に対する 44 億ドルの賠 償請求が含まれています。また、CSOB は、チェコの裁判所において、NPI および NIP などに 対し、IPB によるチェコのビール会社の売却に起因する 629 百万ドルの賠償の請求訴訟を提起 しています。当社としては、当社に対して提起されているそれらのすべての請求は、根拠がな いものであり、当社が正しいと主張しうることを確信しております。 なお、平成 18 年 3 月、オランダ法人がチェコ政府に対して提起していた国際仲裁（オランダ とチェコの二国間の投資保護協定に基づく仲裁）では、オランダ法人の主張が認められ、チェ コ政府による IPB の取扱いは公正衡平に反するものであったと認定されました。この仲裁判断 に対して、平成 18 年 5 月、チェコ政府は、仲裁地ジュネーブを管轄するスイスの連邦裁判所に 仲裁判断の取消しを求める訴えを提起しました。そのため、チェコ政府の支払うべき損害賠償 金額を算定する仲裁の審理は進展しておりません。 出所：野村グループウェブサイト 77 (6) キャプティブを利用したリスクヘッジ キャプティブとは、特定企業グループ等のリスクを再保険として引き受けるために設 立する再保険会社のことであり、一般的には自社及びグループ会社の保険を専門に引き 受けることを目的として設立される。国内でのキャプティブ設立は認められておらず、 通常、バミューダを中心とするオフショアの国々に設立されている。 現在、世界には 5,000 社を超えるキャプティブがあり、取扱高も 2 兆円を超えている。 その大半は欧米の大企業が自らのリスクマネジメントを効率的に行うツールとして活用 しているものであり、米国では Fortune 500（売上高上位 500 社）にランクされる大企 業の 9 割がキャプティブを保有している。欧米と比較すると日本でのキャプティブ普及 率は低いが、多国籍企業を中心に約 100 社がキャプティブを活用している。 キャプティブを利用するメリットとしては主に、①保険コストの削減と利益の確保、 ②リスク管理意識の向上、③リスクヘッジできる範囲の拡大、④リスクの集約、の 4 点 が挙げられる。 図表92 キャプティブの仕組み 出資 配当 海外子会社 保険料 元受保険会社 元受保険会社 保険 契約 保険料 保険料 保険料 保険料 再保険 契約 世界の再保険市場 国内子会社 保険料 元受保険会社 キャプティブ 企業グループ 保険料 親会社 再々保険 契約 図表93 キャプティブを設立している主な日本企業 化学・薬品 自動車 電機 エネルギー 商社 運輸 旅行 住友化学工業、花王、サンスター、アステラス製薬、大塚製薬 トヨタ自動車、日産自動車、本田技研工業、マツダ、富士重工業、デンソー ソニー、日立製作所、セイコーエプソン、横河電機 東京電力、新日本石油、東燃、出光興産 三菱商事、三井物産、住友商事、丸紅、双日 日本郵船、商船三井、川崎汽船、日本航空、全日本空輸 近畿日本ツーリスト、日本旅行 出所：各種資料より作成 78 ①については、従来、保険会社に支払われていた保険料をキャプティブに還流させる ことにより、グループ内のキャッシュフローの向上が期待できるうえに、リスクを抑制 し保険金の支払いを少なくすることにより保険事業収益が増大する。また、キャプティ ブに留保される資金を運用することにより、運用益の獲得も期待できる。②については、 企業が損害の発生を防止・低減させることがキャプティブの利益拡大に直結することか ら、企業が自らのリスクマネジメントに真剣に取り組むインセンティブとなる。③につ いては、海外再保険市場への直接的なアクセスが可能になるため、保険会社が一般商品 として開発することが困難な特殊リスクに対し、実態に応じた保険設計の可能性が開け る。④については、グループが抱えるリスクの大部分をキャプティブに集約することで、 企業全体の持つリスクの標準化、数値化が可能となる。 このように、多様なメリットが期待できることから、今後は日本でもキャプティブを 設立する動きが大企業を中心として増加していくと予想される。経済産業省「グローバ ル産業金融研究会」が 2007 年 3 月に公表した「論点整理」の中でも、キャプティブの国 内設立を可能とする制度整備に関する提言が盛り込まれた。一方で、キャプティブの普 及は貿易保険のニーズに影響を及ぼす可能性もある。例えば、キャプティブの利用によ り自社のリスク管理能力が高まれば、保険会社の一般商品に対するニーズに変化が生じ るケースも想定されることから、キャプティブの動向に注視していく必要がある。 図表94 キャプティブに関する企業の動向 ・デンソーは、キャプティブを米国ハワイ州に設立し 4 月から営業を始めると発表した。新 会社はデンソーグループ各社が個々に設定している損害保険を、各元請け保険会社から再 保険として引き受ける。保険料の一部をグループ内に取り戻すことでコストを圧縮すると ともに、情報を一元管理してリスクマネジメントを強化する。 ・新会社デンソー・リインシュアランス・アメリカの資本金は 300 万ドル（約 3 億 5,000 万 円）で、デンソーが全額出資する。約 180 社のグループ企業が利用する海上保険の一部を 再保険として引き受けるほか、米国内の拠点が設定している労働者災害補償保険は元請け として請け負う。 ・現在、国内ではキャプティブの設立が認められていないため、ハワイ州での設立を決めた。 デンソーによると、トヨタ自動車グループの部品メーカーでキャプティブの設立は初めて という。（日経産業新聞 2006 年 3 月 3 日） ・三菱商事は米保険大手 AIG グループと提携し企業向けの損害保険関連事業に進出する。三 菱商事が海外で設立した再保険子会社を活用することで、企業が保険料負担を軽減できる サービスを日本で初めて提供する。 ・英領バミューダ籍の再保険会社を昨年 12 月に設立、1 月から業務を始めた。AIG はリスク 管理や再保険会社運営のノウハウを提供する。 ・三菱商事の新サービスは使用料を徴収し、企業に再保険子会社を利用してもらうのが柱。 企業にとっては、自ら再保険会社を設立するのに比べ手間やコストが省けるほか、再保険 のリスク管理について専門的な助言を得ることができる。 ・三菱商事は証券子会社を保有しており、保険事業も展開することで金融事業の幅を広げる。 今回のサービスが軌道に乗れば、将来は自らが再保険の引き受け手となることも視野に入 れており、自己資金を投じて収益を追求する投資事業の強化につなげる考えだ。 （日本経済 新聞 2005 年 1 月 27 日） 出所：新聞記事からみずほ総研が編集 79 2. 貿易保険に対する要望等 (1) 現行制度に対する要望等 「1.リスクの潮流と最近のリスクヘッジの動き」で触れたように、近年の海外取引の潮 流としては主に、①海外子会社経由の取引の増加、②案件の長期化・大型化とそれに伴 うプロジェクトファイナンスの増加、③新しい形態の取引の登場、の 3 点が挙げられる。 これらに伴うリスクを現行の貿易保険は十分にカバーしておらず、貿易保険利用者から 次の要望がある。 ①海外子会社経由の取引の増加については、欧米において民間保険を一部に活用する ケースは見られるものの、信用リスクのヘッジに対するニーズが高いアジアでの地場向 け販売では、リスクの評価が容易ではなく民間保険等が活用できる余地は極めて限定的 である。リスクヘッジのニーズが強く、民間保険会社等での対応も難しいのが現状であ る。 ②案件の長期化・大型化についても、収益確保が最優先となる民間保険への転換によ り対応していくことは難しい。また、NEXI 貿易保険にも、国際ルール等の制約があるこ とから、長期・大型案件への付保が容易に進められるわけではない。このほか、大型案 件で活用されるプロジェクトファイナンスについては、一定のリスクヘッジが見込める ものの、利害、取引、資本等の関係が複雑化する中で貿易保険を適用し難いケースが少 なくない。 ③新しい形態の取引の登場では、排出権を始めとして、従来の貿易保険が対象として いた貨物取引の枠に当てはまらない取引が拡大し、それに伴って従来とは異なるリスク が発生している。 このほか、商品の多様化や制度の柔軟性についても、引き続き改善を検討していくこ とが期待されている。民間保険会社の利用が少ない現状では、依然として NEXI が企業 にとって不可欠の存在となっている。 (2) 新しいリスクヘッジ手法の登場 貿易保険とは異なるリスクヘッジ手法として、欧米では投資協定とキャプティブの利 用が進んでおり、我が国でも今後、両者の普及が進んでいくと予想される。双方とも、 部分的に貿易保険と同様のリスクヘッジ機能を有することから、普及が進むにつれて貿 易保険のあり方に影響を及ぼしてくると考えられる。欧米企業と日本企業ではリスク管 理に対する考え方やスタンスが異なっており、必ずしも日本企業が欧米企業と同様のス タイルでリスクヘッジを行っていくとは限らないが、貿易保険のあり方を整理していく 際には、これらの状況を注視しておく必要がある。 80 (3) 民間開放後の動き 前述の通り、2005 年春に貿易保険事業が民間開放されたが、現時点では民間保険会社 で受けられるリスクの範囲は限られており、依然として NEXI 貿易保険のシェアが圧倒 的に高い。この要因としては、①多くの企業に対する包括保険への加入により、NEXI 包括保険の保険料が低く、②民間保険会社にとって、長期・大型案件を引き受けること は容易ではない、の 2 点が挙げられる。 このうち、①については 2007 年 4 月より組合包括保険制度に付保選択制が導入され、 商品・料率体系の抜本的な改正も行われる。今後は、貿易保険に対するニーズが低かっ た企業が包括保険を利用しなくなることも想定される。これに伴って、NEXI と民間保険 会社との競争が促進されることになるが、貿易保険における官民のあり方を議論するに はまず、付保選択制導入後の利用者及び民間保険会社の動向を慎重に見極める必要があ ろう。例えば、民間保険会社のシェアが一定水準まで高まったとしても、事業の収益性 が低いままでは撤退の可能性も否めず、民間が安定して事業を継続していく状況にある か否かも含めて検討が求められる。 ②については、収益性の観点から民間保険会社が長期・大型案件に参入できる余地は 極めて限定的であり、今後も引き続き NEXI が引受けていくことになると考えられる。 また、長期・大型案件については、単に商品性や経済性の側面だけでなく、外交的な交 渉などにおける非価格競争力を考慮する必要があり、この点を民間で代替することはで きない。官ならではのこの競争力は、プロジェクト組成時における条件交渉等の入口部 分から、事故防止や回収まで、あらゆる段階で発揮されるものである。例えば、公的機 関が案件に関わることにより、損失発生の抑止力が高まる効果が期待できる。また、国 の代位債権として回収に向かうケースと、民間の銀行や保険会社が回収に向かうケース では、相手国の対応も異なってくる。 上記の点等を踏まえ、今後の貿易保険分野を検討するにあたっては、利用者の利便性 に配慮しつつ、民間にゆだねることが可能な分野を適切に判断していくことが望まれる。 81